山東大學(xué)威海分校 馮陽(yáng)

1 現(xiàn)行資本市場(chǎng)的內(nèi)涵層次結(jié)構(gòu)及其對(duì)于創(chuàng)新型企業(yè)融資的作用意義和要求概述

自金融體制改革以來(lái)特別是2001年加入WTO以來(lái)，我國(guó)的資本市場(chǎng)得到了快速的發(fā)展，初步形成了包括主板市場(chǎng)、中小板市場(chǎng)、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)以及代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)等四個(gè)層次在內(nèi)的多層次資本市場(chǎng)體系，主板市場(chǎng)又叫藍(lán)籌股市場(chǎng)，即傳統(tǒng)意義上的證券市場(chǎng)，中小板市場(chǎng)主要面向中小企業(yè)，它是向創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)過(guò)渡的一種中間形式，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)主要面向高增長(zhǎng)技術(shù)創(chuàng)新型企業(yè)的資本需求和資本運(yùn)作，代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)主要是指2006年在中關(guān)村園區(qū)進(jìn)行試點(diǎn)的創(chuàng)新型企業(yè)融資模式。

從2005年以來(lái)創(chuàng)新型企業(yè)在上述四個(gè)層次的資本市場(chǎng)IPO即首次公開募集實(shí)踐及其市盈率增長(zhǎng)情況來(lái)看，資本市場(chǎng)不僅滿足了快速成長(zhǎng)的創(chuàng)新型企業(yè)對(duì)于資金的大量需求，而且還給其帶來(lái)了先進(jìn)的輔助管理經(jīng)驗(yàn)和多方參與機(jī)制，極大地促進(jìn)了創(chuàng)新型企業(yè)的第二次飛躍。從資本市場(chǎng)的特征及目前創(chuàng)新型企業(yè)資本市場(chǎng)融資的狀況來(lái)看，其借助資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的過(guò)程中需要從下面幾個(gè)方面進(jìn)行布局和思考：從自身發(fā)展戰(zhàn)略出發(fā)有選擇地利用資本市場(chǎng)，拓展資本市場(chǎng)融資渠道調(diào)整和優(yōu)化融資組合，將資本市場(chǎng)融資的基準(zhǔn)放在核心競(jìng)爭(zhēng)力和自主創(chuàng)新能力的培養(yǎng)上，在從資本市場(chǎng)獲得資金融通的過(guò)程中要加強(qiáng)和提高企業(yè)管理的規(guī)范化和現(xiàn)代化水平。

2 目前創(chuàng)新型企業(yè)利用資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的基本現(xiàn)狀、存在問(wèn)題及其原因分析

我國(guó)創(chuàng)新型企業(yè)對(duì)于資本市場(chǎng)的關(guān)注和利用主要始于2005年，據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的一份調(diào)查統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2005～2010年期間國(guó)內(nèi)創(chuàng)新型企業(yè)IPO融資額占國(guó)內(nèi)總IPO總額的17.8%，年均增長(zhǎng)幅度達(dá)到了8.3%，市盈率平均保持了21.5的高位運(yùn)行，同時(shí)數(shù)據(jù)也顯示，該期間平均每年大約有11.3%的創(chuàng)新型企業(yè)加入到資本市場(chǎng)IPO的大軍之中，其在資本市場(chǎng)融資的平均投入增長(zhǎng)幅度也實(shí)現(xiàn)了年均6.3%的增長(zhǎng)，使得76%以上的創(chuàng)新型企業(yè)資金缺口的87%得到了滿足并且極大地推動(dòng)力其增長(zhǎng)速度，市場(chǎng)占有率、企業(yè)盈利水平以及持續(xù)增長(zhǎng)機(jī)制等初步地得到了不同程度的鞏固和發(fā)展。但受制于多種因素，歸納總結(jié)起來(lái)我國(guó)創(chuàng)新型企業(yè)利用資本市場(chǎng)進(jìn)行融資中存在的問(wèn)題及其原因主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。

(1)創(chuàng)新型企業(yè)在利用資本市場(chǎng)進(jìn)行融資中由于缺乏對(duì)于融資行為與企業(yè)自身發(fā)展戰(zhàn)略辯證關(guān)系的認(rèn)識(shí)，使得相當(dāng)一部分企業(yè)在融資行為中出現(xiàn)了非理性經(jīng)營(yíng)的問(wèn)題，融資的同時(shí)對(duì)于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理和治理結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了不良影響，從而也使得資本市場(chǎng)融資行為對(duì)于企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略匹配和支持能力受到大幅削弱。據(jù)一份對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)利用資本市場(chǎng)融資中從發(fā)展戰(zhàn)略方面考慮的調(diào)查統(tǒng)計(jì)資料顯示，2010年底我國(guó)利用資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的創(chuàng)新型企業(yè)中僅有23.5%的比例是由于自身發(fā)展戰(zhàn)略的需要而水到渠成地借助于資本市場(chǎng)進(jìn)行融資，這主要表現(xiàn)在其融資的結(jié)構(gòu)和比例中有近65%以上的比例用于了其主業(yè)發(fā)展，但僅45%以上比例的企業(yè)是出于非理性經(jīng)營(yíng)思維而做出的選擇。

(2)創(chuàng)新型企業(yè)在利用資本市場(chǎng)進(jìn)行融資中由于缺乏對(duì)于資本市場(chǎng)融資渠道和融資機(jī)制以及受傳統(tǒng)融資思維模式的禁錮等原因，使得利用資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的渠道相對(duì)狹窄，基于風(fēng)險(xiǎn)和成本的融資組合策略也缺乏優(yōu)化和均衡。據(jù)一份對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)利用資本市場(chǎng)融資中融資渠道方面的調(diào)查統(tǒng)計(jì)資料顯示，2005～2010年期間我國(guó)創(chuàng)新型企業(yè)在資本市場(chǎng)融資中平均超過(guò)54.3%的資金來(lái)自于傳統(tǒng)銀行金融系統(tǒng)，而來(lái)自其他幾個(gè)資金提供方的資金增長(zhǎng)比重年均僅為5.7%，這種融資渠道結(jié)構(gòu)和組合使得其整體融資風(fēng)險(xiǎn)和成本組合沒(méi)有實(shí)現(xiàn)最優(yōu)化均衡，企業(yè)來(lái)自于金融市場(chǎng)動(dòng)蕩中的風(fēng)險(xiǎn)和償債壓力較高。

(3)創(chuàng)新型企業(yè)在利用資本市場(chǎng)進(jìn)行融資中由于缺乏對(duì)于利用資本市場(chǎng)融資應(yīng)用戰(zhàn)略領(lǐng)域的考慮，使得資本市場(chǎng)融資中對(duì)于企業(yè)自身核心競(jìng)爭(zhēng)力和自主創(chuàng)新能力形成培養(yǎng)的貢獻(xiàn)率較低，從而創(chuàng)新型企業(yè)利用資本市場(chǎng)的一大重要戰(zhàn)略沒(méi)有實(shí)現(xiàn)。據(jù)一份對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)利用資本市場(chǎng)融資中資金利用方面的調(diào)查統(tǒng)計(jì)資料顯示，2010年底的數(shù)據(jù)表明，當(dāng)年國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)創(chuàng)新型企業(yè)IPO總額67.3%的比例用在了公司日常業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)和管理之中，其當(dāng)年的資金利用效益低于行業(yè)通常認(rèn)為1：7.3標(biāo)準(zhǔn)的38%，而用在與核心競(jìng)爭(zhēng)力和自主創(chuàng)新能力提升方面的資金比例不足20%，其對(duì)于企業(yè)成長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率僅為37.3%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國(guó)外該項(xiàng)指標(biāo)值的86.8%的水平。

(4)創(chuàng)新型企業(yè)在利用資本市場(chǎng)進(jìn)行融資中由于缺乏對(duì)于自身管理機(jī)制和規(guī)范化公司治理結(jié)構(gòu)與融資行為的辯證關(guān)系的認(rèn)識(shí)，不但造成了在資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的被動(dòng)局面，而且使得各項(xiàng)公司治理制度和管理水平也沒(méi)有得到相應(yīng)的提升。據(jù)一份對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)利用資本市場(chǎng)融資中自身規(guī)范管理方面的調(diào)查統(tǒng)計(jì)資料顯示，2005～2010年期間創(chuàng)新型企業(yè)在利用資本市場(chǎng)進(jìn)行IPO的過(guò)程中，平均每年失敗的創(chuàng)新型企業(yè)中約有58.3%的比例是由于公司的各項(xiàng)管理規(guī)劃化程度和水平不符合資本市場(chǎng)的需求，這在2009年尤其表現(xiàn)明顯，當(dāng)年約有超過(guò)78.3%的企業(yè)由于缺乏健全的法人治理結(jié)構(gòu)而導(dǎo)致IPO失敗，17.8%的是由于混亂的財(cái)務(wù)管理制度和存在污點(diǎn)的納稅行為。

3 基于資本市場(chǎng)創(chuàng)新型企業(yè)融資策略的建議和對(duì)策

根據(jù)資本市場(chǎng)基本內(nèi)涵組成結(jié)構(gòu)及其對(duì)于創(chuàng)新型企業(yè)融資的作用意義和要求的概述，在分析了目前創(chuàng)新型企業(yè)利用資本市場(chǎng)融資的基本現(xiàn)狀、存在問(wèn)題及其原因的基礎(chǔ)上，結(jié)合資本市場(chǎng)相關(guān)知識(shí)和理論特別是對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)運(yùn)行特征和創(chuàng)新型企業(yè)特征深刻的市場(chǎng)調(diào)查研究和統(tǒng)計(jì)分析，參考國(guó)外創(chuàng)新型企業(yè)借助資本市場(chǎng)融資的成功模式和先進(jìn)做法，從下面幾個(gè)方面提出基于資本市場(chǎng)的創(chuàng)新型企業(yè)融資策略的建議和對(duì)策。

(1)創(chuàng)新型企業(yè)借助資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的過(guò)程中需要以企業(yè)自身發(fā)展戰(zhàn)略為核心和基本依據(jù)，來(lái)制定和規(guī)劃向資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的具體策略和實(shí)施進(jìn)程，特別是要處理好公司治理股權(quán)結(jié)構(gòu)與融資的關(guān)系，避免出現(xiàn)股權(quán)轉(zhuǎn)移從而喪失公司治理權(quán)等非理性經(jīng)營(yíng)行為和代價(jià)。創(chuàng)新型企業(yè)必須明白，借助資本市場(chǎng)進(jìn)行融資在帶來(lái)資金融通的同時(shí)，一般也會(huì)作為對(duì)等條款會(huì)伴隨出資方有尋求對(duì)于企業(yè)股權(quán)和治理結(jié)構(gòu)的控制權(quán)，因此創(chuàng)新型企業(yè)應(yīng)該切實(shí)根據(jù)自身發(fā)展戰(zhàn)略的需求來(lái)尋求資本市場(chǎng)的資金融通便利，而不是為了所謂的現(xiàn)代化以股權(quán)和對(duì)企業(yè)的控制權(quán)為代價(jià)去尋求與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略相去甚遠(yuǎn)的資金進(jìn)入，從而給企業(yè)的發(fā)展帶來(lái)諸多的不確定性和外在控制性。

(2)創(chuàng)新型企業(yè)借助資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的過(guò)程中需要對(duì)資本市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制特征及其相應(yīng)要求做好基本了解和統(tǒng)籌，突破傳統(tǒng)思維模式面向多種融資主體開拓多元化融資組合策略和融資渠道，做到融資成本和融資風(fēng)險(xiǎn)的均衡統(tǒng)一和優(yōu)化組合。現(xiàn)行多層資本市場(chǎng)體系提供資金融通的主體和對(duì)象較傳統(tǒng)以銀行為主的主體發(fā)生了重大改變，從機(jī)構(gòu)到個(gè)人、從幾百萬(wàn)到幾十個(gè)億、各種利率水平以及各種附加不同條款的資金提供方構(gòu)成了創(chuàng)新型企業(yè)可以利用的融資渠道，企業(yè)可以根據(jù)自身對(duì)于資金的需求狀況和這些不同主體的資金提供條件來(lái)取得從成本和風(fēng)險(xiǎn)等方面綜合考慮的最佳均衡方案和組合，在渠道拓展中尋求最佳的融資組合模式。

(3)創(chuàng)新型企業(yè)借助資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的過(guò)程中需要將融資應(yīng)用戰(zhàn)略放在企業(yè)自身核心競(jìng)爭(zhēng)力和自主創(chuàng)新能力的培養(yǎng)和打造上，通過(guò)資本市場(chǎng)引入資金資本和智力資本進(jìn)行核心競(jìng)爭(zhēng)力的廓清和界定，從而將資金的著力點(diǎn)放在這個(gè)維系企業(yè)持續(xù)發(fā)展的重要領(lǐng)域。創(chuàng)新型企業(yè)必須明白其借助資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的根本目的是為了促進(jìn)其核心競(jìng)爭(zhēng)能力和自主創(chuàng)新能力的形成，這也是推動(dòng)企業(yè)快速成長(zhǎng)和實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化的原始驅(qū)動(dòng)力，這就需要在利用資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的融資用途及其使用結(jié)構(gòu)安排中做出最有利于企業(yè)實(shí)現(xiàn)核心競(jìng)爭(zhēng)能力和自主創(chuàng)新能力形成方面的制度機(jī)制安排，而這又必須建立在對(duì)于自身核心競(jìng)爭(zhēng)能力的準(zhǔn)確界定和有效廓清上。

(4)創(chuàng)新型企業(yè)借助資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的過(guò)程中需要在引進(jìn)資本資金的同時(shí)，將注意力放在智力資本管理模式的引進(jìn)上，建立健全和規(guī)范公司治理結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)制度和納稅行為，從而實(shí)現(xiàn)與資本市場(chǎng)的良性互動(dòng)局面。創(chuàng)新型企業(yè)一般具有管理上的軟肋和弱點(diǎn)，缺乏健全清晰的產(chǎn)權(quán)機(jī)制和法人治理機(jī)制、財(cái)務(wù)管理缺乏規(guī)范性以及納稅行為存在認(rèn)為的疏漏等現(xiàn)象，這些構(gòu)成了創(chuàng)新型企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)進(jìn)行融資行為的主要障礙，同時(shí)也是影響其核心競(jìng)爭(zhēng)能力塑造和持續(xù)發(fā)展能力形成的主要問(wèn)題，為此需要借助資本市場(chǎng)的智力資本來(lái)提升其各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)管理水平，特別是建立健全法人治理結(jié)構(gòu)和規(guī)范的財(cái)務(wù)管理制度。

4 結(jié)語(yǔ)

創(chuàng)新型企業(yè)由于其巨大的市場(chǎng)增長(zhǎng)空間和強(qiáng)勁的發(fā)展?jié)摿κ艿搅速Y本市場(chǎng)的歡迎，同時(shí)創(chuàng)新型企業(yè)借助資本市場(chǎng)可以獲得快速的成長(zhǎng)速度和增長(zhǎng)效益。本文在分析了目前創(chuàng)新型企業(yè)借助資本市場(chǎng)進(jìn)行融資中存在問(wèn)題的基礎(chǔ)上，從下面幾個(gè)方面提出了加強(qiáng)和改善其融資狀況的建議和對(duì)策：從自身發(fā)展戰(zhàn)略和理性經(jīng)營(yíng)的角度來(lái)正確看待和處理利用資本市場(chǎng)進(jìn)行融資問(wèn)題，并以此來(lái)制定合適的實(shí)施策略和融資模式；打破傳統(tǒng)的相對(duì)狹窄的融資思維模式，充分利用資本市場(chǎng)的多層次融資主體和渠道開拓多元化融資方式尋求最佳融資成本和融資風(fēng)險(xiǎn)組合；創(chuàng)新型企業(yè)借助資本市場(chǎng)進(jìn)行資金融通的主要?jiǎng)訖C(jī)和歸宿應(yīng)該放在自身核心競(jìng)爭(zhēng)力和自主創(chuàng)新能力的培養(yǎng)上；同時(shí)要完善和規(guī)范各方面管理尤其是公司治理和財(cái)務(wù)管理方面。

[1]鐘田麗,范宇.上市公司產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度與財(cái)務(wù)杠桿的選擇[J].會(huì)計(jì)研究, 2009,(06).

[2]陸正飛,高強(qiáng).中國(guó)上市公司融資行為研究——基于問(wèn)卷調(diào)查的分析[J].會(huì)計(jì)研究,2008(10).