一、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的界定

企業(yè)并購包括兼并和收購兩層含義、兩種方式。國際上習(xí)慣將兼并和收購合在一起使用，在我國稱為并購。企業(yè)并購主要包括公司合并、資產(chǎn)收購、股權(quán)收購三種形式。企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險是指并購企業(yè)因并購融資以及資本結(jié)構(gòu)改變而引起財務(wù)危機(jī)，甚至導(dǎo)致破產(chǎn)的可能性，或者是在一定時期內(nèi)，為并購融資或因兼并背負(fù)債務(wù)，而使企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機(jī)的可能性。

二、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的識別

（一）價值評估風(fēng)險

價值評估風(fēng)險主要包括目標(biāo)企業(yè)財務(wù)信息風(fēng)險和評估技術(shù)方法風(fēng)險兩方面。其中財務(wù)信息是指并購企業(yè)通過目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)報表來了解其財務(wù)狀況、經(jīng)營成果和現(xiàn)金流量等有關(guān)信息，但目標(biāo)企業(yè)可能利用會計政策及會計方法上的差異，粉飾財務(wù)報表，進(jìn)行財務(wù)欺詐。評估技術(shù)和方法風(fēng)險來源于三個方面：價值評估方法選擇問題、資本市場的完善程度問題、價格談判風(fēng)險問題。

（二）流動性風(fēng)險

流動性風(fēng)險是指企業(yè)在并購后因缺乏短期融資，債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，導(dǎo)致出現(xiàn)支付困難的可能性。流動性風(fēng)險在采用現(xiàn)金支付方式的并購企業(yè)中表現(xiàn)得尤為明顯，由于采用現(xiàn)金收購的企業(yè)首先考慮的是目標(biāo)企業(yè)所擁有資產(chǎn)的流動性，流動資產(chǎn)或速動資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變現(xiàn)能力越強(qiáng)，企業(yè)越能迅速、順利地獲取收購資金，這同時也說明并購活動占用了企業(yè)大量的流動性資源，從而降低了企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和適應(yīng)調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。如果自有資金投入不多，企業(yè)必然會采用舉債的方式。通常目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率過高，使得并購后的企業(yè)負(fù)債比率、長期負(fù)債都有大幅度上升，資本的安全性降低。

（三）融資風(fēng)險

融資風(fēng)險主要是指對并購資金需求的保證和因并購融資引起的資本結(jié)構(gòu)變化。企業(yè)并購?fù)ǔＰ枰揞~資金支持，所需資金不僅包括并購定價決定的購買價格，還包括稅收成本、資本成本、宣傳費用、中介費用和后期運營整合成本等。

企業(yè)不同的籌資方式會導(dǎo)致不同的融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險。企業(yè)采用內(nèi)部融資方式，使用自有資金進(jìn)行并購，雖然會降低企業(yè)并購成本，但過度使用就會影響企業(yè)短期的現(xiàn)金需求，使企業(yè)出現(xiàn)現(xiàn)金短缺現(xiàn)象，導(dǎo)致企業(yè)發(fā)生財務(wù)風(fēng)險。企業(yè)借助外部融資渠道對并購交易進(jìn)行資金支持時所面臨的外部融資風(fēng)險主要有以下內(nèi)容：一是收購方債權(quán)融資方式引發(fā)的債務(wù)風(fēng)險，這是融資風(fēng)險的最主要表現(xiàn)形式，并對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策產(chǎn)生直接影響；二是現(xiàn)有的融資環(huán)境和融資工具能否為企業(yè)提供及時的、足額的并購資金保證，這與資本市場的完善程度、金融工具的種類及其流動性相關(guān)。

（四）整合風(fēng)險

企業(yè)并購中的整合風(fēng)險是指由于對目標(biāo)企業(yè)和新企業(yè)的實際經(jīng)營存在主觀估計的問題，導(dǎo)致達(dá)不到預(yù)期盈利的目標(biāo)，從而產(chǎn)生了績效預(yù)測風(fēng)險。在整合期間，財務(wù)風(fēng)險的形成是各種因素綜合作用的結(jié)果。根據(jù)其表現(xiàn)形式可分為財務(wù)組織機(jī)制風(fēng)險、資本運營風(fēng)險、盈利能力風(fēng)險。

三、促進(jìn)我國企業(yè)有效控制并購財務(wù)風(fēng)險的對策建議

（一）拓展融資渠道，保證融資結(jié)構(gòu)合理化

企業(yè)在制定融資決策時，應(yīng)視野開闊，積極開拓不同的融資渠道。政府有關(guān)部門也要致力于研究如何豐富企業(yè)的融資渠道，優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。合理確定融資結(jié)構(gòu)應(yīng)遵循資本成本最小化原則，即企業(yè)權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤?/p>

（二）改善信息不對稱狀況，采用恰當(dāng)?shù)氖召徆纼r模型合理確定目標(biāo)企業(yè)的價值

并購前并購方應(yīng)聘請經(jīng)驗豐富的中介機(jī)構(gòu)，對目標(biāo)企業(yè)產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財務(wù)狀況和經(jīng)營能力進(jìn)行全面分析，加強(qiáng)信息的證實，提高信息質(zhì)量。不過分依賴財務(wù)報表，要對目標(biāo)企業(yè)未來自由現(xiàn)金流量做出合理預(yù)測并采用不同的價值評估方法對同一目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評估，合理確定目標(biāo)企業(yè)的價值。

（三）增強(qiáng)杠桿收購中目標(biāo)企業(yè)未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性

杠桿收購的特征決定了償還債務(wù)的主要來源是整合后目標(biāo)企業(yè)將來的現(xiàn)金流量。降低杠桿收購的償債風(fēng)險，首先，必須選擇好理想的收購對象。一般而言，目標(biāo)企業(yè)必須是經(jīng)營風(fēng)險小，產(chǎn)品有較為穩(wěn)固的需求和市場，發(fā)展前景較好，才能保證收購以后有穩(wěn)定的現(xiàn)金流來源。另外，目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營狀況和企業(yè)價值被市場低估，這是并購企業(yè)不惜承擔(dān)風(fēng)險的動力，也是決定杠桿收購后能否走出債務(wù)風(fēng)險的主要因素。其次，收購前并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)的長期債務(wù)都不宜過多，這樣才能保證預(yù)期較穩(wěn)定的現(xiàn)金流量能夠支付經(jīng)常性的利息支出。最后，并購企業(yè)最好在日常經(jīng)營中能提取一定的現(xiàn)金作為償債基金以應(yīng)付債務(wù)高峰的現(xiàn)金需要，避免出現(xiàn)技術(shù)性破產(chǎn)而導(dǎo)致杠桿收購的失敗。

（四）大力發(fā)展中介機(jī)構(gòu)

并購方應(yīng)該聘請經(jīng)驗豐富的中介機(jī)構(gòu)，包括經(jīng)紀(jì)人、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等，對信息進(jìn)行進(jìn)一步的證實，并擴(kuò)大調(diào)查取證的范圍。中介機(jī)構(gòu)有專業(yè)的人才，科學(xué)的程序和方法，在并購中主要履行服務(wù)和監(jiān)督職能，其服務(wù)和監(jiān)督滲透到并購的全過程。

（作者單位：中央財經(jīng)大學(xué)研究生院）