我國外匯儲備問題一直頗受國際國內(nèi)關(guān)注，但很多討論，由于認識的障礙，無法突破。當(dāng)前，各種準貨幣、衍生金融工具和資產(chǎn)已經(jīng)多達千種以上，因此，外匯儲備的使用必須突破思維局限。這需要轉(zhuǎn)變觀念，重新認識和使用外匯儲備。本文側(cè)重就外匯儲備的理論認識做些探索。

外匯儲備的

性質(zhì)、權(quán)屬、經(jīng)營原則

首先，外匯儲備的性質(zhì)，既是負債也是資產(chǎn)，也是衍生貨幣。

一個國家的外匯儲備持有方式有兩種：一種是財政持有外匯儲備，一種是中央銀行持有外匯儲備。財政持有外匯儲備往往是通過發(fā)行（短期）債券籌集資金然后購買外匯，或者是財政直接向央行發(fā)行金融票據(jù)。傳統(tǒng)上，人們認為，財政發(fā)行債券收回市場流動性，而如果向中央銀行發(fā)行金融票據(jù)實際是擴大貨幣供應(yīng)，會增加市場流動性，增加市場的貨幣供應(yīng)。

中央銀行持有外匯儲備的方式是投放基礎(chǔ)貨幣購買外匯，它會導(dǎo)致市場貨幣供應(yīng)量的增加。因此，通常意義上，人們把中央銀行的外匯儲備看做負債，而不是資產(chǎn)。也許正因為這樣，人們可能認為使用儲備必須拿人民幣去購買。

由于本幣（債券）是國內(nèi)基礎(chǔ)貨幣（準貨幣），因此，可以反過來認為是本幣（債券）衍生出了外匯儲備，外匯儲備某種意義上也是衍生貨幣。

我們知道，任何負債也都是資產(chǎn)，正如銀行存款作為負債一樣，銀行可以將負債進行運用，并獲得盈利，而負債的運用，就構(gòu)成商業(yè)銀行的資產(chǎn)。

因此，外匯儲備并非僅僅是負債，也是資產(chǎn)，是可以使用和運用的資產(chǎn)。既然是資產(chǎn)，我們就不能停留在非常原始的階段來認識，對儲備的運用不能固化在必須用人民幣去購買這樣的階段，否則，中央銀行經(jīng)營的資產(chǎn)就會嚴重虧損。

其次，外匯儲備的權(quán)屬是國家所有，人民銀行持有。

筆者認為，外匯儲備屬于國家資產(chǎn)，國家可直接動用。要認識外匯儲備資產(chǎn)的性質(zhì)，得清楚中央銀行發(fā)行人民幣的收益是誰的。貨幣發(fā)行的鑄幣稅歸國家財政，既然如此，中央銀行發(fā)行人民幣購買外匯，財政必然獲得鑄幣稅。因此，無論何種形式的直接動用外匯儲備，只要不存在或不允許第二次結(jié)匯，而是用于購買境外的資源、設(shè)備、商品、勞務(wù)、進行境外投資并以人民幣償還，就是收回鑄幣稅，收回人民幣流動性。因此，不應(yīng)該有可以不可以直接動用外匯儲備的爭論。國家直接使用外匯購買資源，就是實現(xiàn)了國家利益。

此外，外匯儲備不是市場所有，而是持有人所有。比如股票，是企業(yè)發(fā)行，屬于企業(yè)所有。誰持有，就屬于誰。不能說個人持有的股票是某企業(yè)的，因此不能變現(xiàn)，那就荒唐了。

外匯同樣如此，誰持有外匯，誰就是所有人，中央銀行持有，就是中央銀行的，但中央銀行隸屬國家部門，因此，外匯儲備的最終權(quán)屬是國家的。

如前所說，外匯儲備作為人民幣的衍生貨幣，如果說外匯儲備不能直接使用，以此推論，所有依據(jù)人民幣而衍生出來的金融資產(chǎn)都不能使用，這種觀點顯然不能成立。

外匯儲備是中央銀行發(fā)行人民幣基礎(chǔ)貨幣購買的，因此，這些資產(chǎn)屬于中央銀行資產(chǎn)，如同發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣是人民銀行的資產(chǎn)一樣，但這只是在資產(chǎn)平衡表上這樣表示，并不表示不能直接使用。

就法律來說，《中華人民共和國中國人民銀行法》第八條指出：中國人民銀行的全部資本由國家出資，屬于國家所有。發(fā)行人民幣本身屬于國家行為，人民幣屬于國家所有，因此，外匯儲備也是國家資產(chǎn)，是國家可以隨時動用和使用的戰(zhàn)略資源。

國家直接動用外匯儲備，其形式也可以多樣。如國家也可以委托國有貿(mào)易企業(yè)用外匯儲備直接進口，或者成立國家貿(mào)易公司進口，委托境內(nèi)企業(yè)代銷，或者委托企業(yè)加工，然后收取人民幣。關(guān)鍵在于觀念的轉(zhuǎn)變，不要被觀念束縛。

鑒于前面的分析，我們應(yīng)重新認識外匯儲備經(jīng)營原則，保障國家經(jīng)濟利益。

傳統(tǒng)理論認為，外匯儲備的經(jīng)營應(yīng)該服從三個原則：流動性、安全性和盈利性。而且，把流動性放在首要地位。但上述三原則所適用的條件已經(jīng)發(fā)生變化：適用于物價相對穩(wěn)定、外匯儲備資產(chǎn)比較小的時期，而不適用于物價高漲、資產(chǎn)規(guī)模比較大的時期；適用于沒有投機資本的時代，適用于金融資產(chǎn)價格相對穩(wěn)定的時代，不適用于投機資本競爭和資產(chǎn)價格劇烈波動的時代。

我們看到，在2008年的金融危機中，即使根據(jù)這三項原則購買的金融資產(chǎn)也遭受了巨大的價格風(fēng)險和利益損失。外匯儲備的最初用途和最終用途就是支付、購買和債務(wù)清償及匯率干預(yù)，在此之外的一切都是過程，如果支付能力、債務(wù)清償能力、購買能力貶值，就不能說外匯儲備的經(jīng)營是成功的。就我國來說，外匯儲備的用途基本不涉及債務(wù)清償，主要是購買力作用，因此，我們應(yīng)該減少和防止外匯儲備的購買力下降和貶值。否則，外匯儲備越多，購買力貶值的損失越大。

因此，理論上來說，投資性外匯儲備，應(yīng)該將盈利性、保值增值性作為首要目標。在與投機資本的競爭和較量中，要考慮保障自己在競爭中不被對手打敗乃至打敗競爭對手。這個時候，外匯儲備的保障性（預(yù)防性）功能、競爭性功能顯得很有必要。

基于上述背景的變化，筆者認為，我國外匯儲備的經(jīng)營原則應(yīng)該有所調(diào)整，即在上述原則的基礎(chǔ)上，增加增值性、競爭性、保障性功能，確保外匯儲備的利益和購買力不受損害。

現(xiàn)實中，我國有條件和有能力實現(xiàn)外匯儲備經(jīng)營的補充原則。

我國有龐大的外匯儲備，如何合理利用外匯儲備，防范美元金融和投機資本危害是我國必須考慮的問題。筆者認為，除了發(fā)揮外匯儲備的傳統(tǒng)功能外，還應(yīng)加強外匯儲備的競爭性（與投機競爭保障安全）、戰(zhàn)略性（保障國家金融安全，保障儲備自身安全）和投機性（預(yù)防對手投機）以及控制性（影響和左右其他投機資本）功能。

——我國外匯儲備是全球最大的投資基金，應(yīng)該具有金融話語權(quán)

事實上，外匯儲備可以考慮到別國的市場進行投資和影響其金融市場。這樣，外匯儲備越多，話語權(quán)就越重要，投機資本就不敢隨便興風(fēng)作浪。

因此，我國應(yīng)該積極參與國際大宗商品交易市場的投資和投機，確保國際大宗商品市場的價格相對穩(wěn)定，保障我國資源供給的市場穩(wěn)定，否則，我國的經(jīng)濟發(fā)展無論是資源的來源還是資源的價格都缺乏安全保障。

我們應(yīng)該利用外匯儲備投資主攻石油、糧食、有色等國內(nèi)需要的大宗商品，爭取在這個市場具有話語權(quán)和決定權(quán)。

——發(fā)揮外匯儲備的競爭性功能，保障自身安全

亞洲金融危機讓世界認識到，太小的外匯儲備規(guī)模已經(jīng)不足以抵御貨幣投機商對本國匯率的沖擊。當(dāng)世界各國外匯儲備規(guī)模足以與投機資本抗衡的時候，投機資本再也沒有蓄意沖擊一國匯率制度。

亞洲金融危機之后，外匯儲備失去了防范對象，被作為資產(chǎn)經(jīng)營與管理，而忽略了其對投機的預(yù)防、控制乃至與投機資本戰(zhàn)斗、競爭。

結(jié)果，投機資本在次債及其他衍生品領(lǐng)域投機，在大宗商品市場興風(fēng)作浪，從另一方面使外匯儲備的風(fēng)險增加。這很值得外匯儲備的持有國家進行戰(zhàn)略性思考。

把外匯儲備作為預(yù)防各種風(fēng)險的手段，忽略其競爭性、控制性功能，可能無法保障自己的安全。

我們應(yīng)該看到投機資本時刻都會讓某種美元金融資產(chǎn)發(fā)生危機，只有利用外匯儲備與投機資本進行斗爭（或合作），去控制、把握局勢，才能維護自身的安全和利益。也只有在競爭中，才能真正保障自身的安全，如果把外匯儲備純粹作為資產(chǎn)來經(jīng)營，總是被動挨打，不會安全。

不必為儲備多煩惱

一個人的收入和財富，少的時候，是一種生活方式，但收入和財富多了，應(yīng)該是另外一種生活方式。應(yīng)該為自己收入的提高和財富的增加而高興，應(yīng)該考慮如何理財、如何投資，而不是說多少收入水平是合適的。

國家外匯儲備同樣如此。外匯儲備少的時候，是一種戰(zhàn)略，外匯儲備多了，應(yīng)該是另外一種戰(zhàn)略，不能被教條主義自我束縛。

目前外匯儲備的根本問題不是規(guī)模問題。幣種結(jié)構(gòu)、投資選擇、資產(chǎn)經(jīng)營風(fēng)險、相對人民幣匯率升值的匯兌損失等問題，這些都不是關(guān)鍵。根本性的問題是巨大的外匯儲備不能為國內(nèi)經(jīng)濟和金融發(fā)展服務(wù)，尤其是在2008年－2009年金融危機期間，眼看著龐大的外匯儲備在國外，不能為拉動內(nèi)需服務(wù)。因此，如果沒有成功的戰(zhàn)略和政策，外匯儲備將成為對國家和國民沒有意義的紙上財富，成為可望而不可即、不可用的財富。

（一）充分認識外匯儲備功能和效用發(fā)生的巨大變化

自從1995年以來，對我國外匯儲備規(guī)模一直存在爭論。1997年－1999年亞洲金融危機的時候，對外匯儲備規(guī)模爭論也很大，很多人始終認為我國的外匯儲備規(guī)模過大，是一種資源浪費。其實，這是對外匯儲備功能發(fā)展情況的不了解。

就功能來說，外匯儲備不能再理解為傳統(tǒng)體制下的支付、結(jié)算和清償手段。在今天，它不僅體現(xiàn)國家和政府的經(jīng)濟和金融地位和實力，也是主權(quán)信用評級的重要指標，故也體現(xiàn)國家和企業(yè)的金融信譽。因此，大規(guī)模的外匯儲備是有社會收益的。

對內(nèi)部而言，外匯儲備是國家可以動用的戰(zhàn)略資源，有利于國家穩(wěn)定政局，有利于政府去解決金融難題，把外匯儲備注入商業(yè)銀行作為資本金可以大大提高銀行業(yè)的國內(nèi)、國際競爭力，有利于金融穩(wěn)定和安全，也有利于經(jīng)濟和金融可持續(xù)發(fā)展。當(dāng)然，這其中也存在道德風(fēng)險。但比起國家的長期發(fā)展和穩(wěn)定來說，這種道德風(fēng)險還是可以接受的。

外匯儲備具有明顯的外部功效。 對非國際貨幣國家來說，在金融市場開放實行浮動匯率的情況下，最擔(dān)心的是短期資本和游資沖擊，如果本國外匯儲備充足，可以讓惡意投機止步，讓投機者膽寒。

（二）外匯儲備越多，我國擁有的雙重金融資產(chǎn)越多，國際競爭能力越強

從國際金融來說，美國通過經(jīng)常項目逆差在境外發(fā)行貨幣，導(dǎo)致世界各國大量持有美元外匯儲備，但這些儲備又不得不回到美國資本市場，因此，通過資本項目的順差，美國平衡了國際收支，不需要什么成本和代價。美元的過量境外發(fā)行以及各國出于各種目的和需要對外匯儲備的持有，導(dǎo)致全球流動性過剩，使美國無償占有和消費別國資源。

但是，如果一個國家擁有外匯資源的主體不同，獲得美元資產(chǎn)的效果也不同。

中央銀行持有美元儲備需要投放本幣，而企業(yè)、個人、機構(gòu)持有則不需要投放本幣。如果一個國家外匯資源的增加表現(xiàn)為外匯儲備的增加，這意味著本國雙重金融資產(chǎn)增加，即本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)的增加。如果境內(nèi)所有外匯都轉(zhuǎn)化為外匯儲備，境內(nèi)本幣資產(chǎn)就會明顯增加。這實際上是依據(jù)外幣來發(fā)行本幣，貨幣發(fā)行增加了一個渠道。而金融資產(chǎn)的擴張，可以提高金融實力和地位。

如果外匯儲備的功效之一就是擴張本幣資產(chǎn)來抵消美元發(fā)行的利益，從這個意義來說，國家對商業(yè)銀行的外匯資產(chǎn)注資，可以允許銀行結(jié)匯，這雖然是第二次的人民幣投放，但會加大本幣金融資產(chǎn)擴張效應(yīng)。而外匯資產(chǎn)這個時候成為一個虛擬符號，實際的外匯又回到了中央銀行。

（三）外匯儲備用途要有長遠考慮

2011年－2015年，我國外匯儲備因國際收支順差可能增加2萬億－2.5萬億美元，因儲備收益增加6000多億美元，到2015年，我國外匯儲備規(guī)模將達到5萬億－6萬億美元。

我國貨幣政策一直處于擴張之中，未來五年，每年的貨幣供應(yīng)量和存款、 信貸規(guī)模都可能翻一番，甚至更高。根據(jù)過去十年的經(jīng)驗，如此的存款、信貸和貨幣供應(yīng)量增長，必然導(dǎo)致我國物價持續(xù)上漲，乃至遠遠超過國際價格。以致2015年后，我國貿(mào)易可能進入巨大逆差時期。人民幣匯率升值和服務(wù)便利化的改善將推動進口擴張，其結(jié)果我國貿(mào)易可能出現(xiàn)年度3000億－4000億美元的逆差，而且這個逆差時間可能比較長。

我們可做的就是利用外匯儲備提高人民幣地位，支持人民幣國際化。

歷史上，儲備貨幣的核心地位都是靠黃金地位和戰(zhàn)爭獲得的。美元獲得核心儲備貨幣地位是因為其曾經(jīng)擁有全球75%以上的黃金儲備。當(dāng)今的儲備貨幣雖然存在著各種風(fēng)險，但市場依然信任，因此，儲備貨幣具有金本位或金匯兌本位下準黃金的作用。我國持有大量外匯儲備，在某種意義上可以利用儲備貨幣提高人民幣國際地位。

我國可以考慮將人民幣與儲備貨幣掛鉤，宣布任何國家、機構(gòu)持有人民幣，可以隨時兌換為儲備貨幣（可以是固定匯率，也可以是浮動匯率）。這樣，外國政府和境外機構(gòu)就可以大膽放心持有人民幣，人民幣就可以逐漸走向國際化。當(dāng)今推進貨幣國際化，國際貨幣基金組織或美國要求貨幣首先自由兌換，而人民幣與儲備貨幣掛鉤，隨時可以兌換儲備貨幣給持有人民幣的境外機構(gòu)和組織，就是實現(xiàn)了貨幣的自由兌換，我們不要盲目信任國際社會關(guān)于貨幣可兌換和貨幣國際化的理論。

我國想把人民幣作為特別提款權(quán)SDR的定值參照貨幣，但國際貨幣基金組織和美國不會輕易同意。如果我們擁有的外儲多了，就具備了話語權(quán)。

（四）區(qū)分外匯儲備的不同功能，充分認識儲備多的價值

首先，外匯儲備是國家信用，具有威懾投機資本和保障社會安定的作用。不要把外匯儲備僅作為傳統(tǒng)意義上的支付和清算手段，那樣的話，滿足進口和債務(wù)清償需求的外匯儲備就足夠了。當(dāng)今世界，外匯儲備不僅是支付和清償手段，也是國家實力和地位的象征，更是信任、信用和信譽的體現(xiàn)。

其次，區(qū)分流動性外匯儲備與投資性外匯儲備，投資性外匯儲備多多益善。由此，應(yīng)調(diào)整外匯儲備經(jīng)營決策體制。

由于各國外匯儲備的超常增加，當(dāng)今外匯儲備功能已經(jīng)發(fā)生了巨大變化，在正常匯率干預(yù)、貿(mào)易支付和債務(wù)清償——流動性需求之外，外匯儲備的投資功能逐步擴大，其規(guī)模甚至超過了流動性需求的規(guī)模。

因此，應(yīng)該將外匯儲備盡快劃分為兩個部分：流動性需求外匯和投資性需求外匯。流動性需求外匯由外匯局和人民銀行管理，基本按照經(jīng)營三原則要求來經(jīng)營管理，這部分不能太大。雖然要求是根據(jù)進口三個月和當(dāng)年外債清償?shù)男枨?，但考慮到不會出現(xiàn)逆差，干預(yù)匯率比較少，可以將這部分資金限制在1萬億美元之內(nèi)。其余部分作為投資性外匯。投資性外匯，應(yīng)該以增值性、保障性和戰(zhàn)斗性功能為主，以此保障安全性和盈利性。投資性外匯的運用主要用于進口和境外投資，具體內(nèi)容另行研究。

此外，國家要盡快研究外匯儲備經(jīng)營管理的監(jiān)管制度，區(qū)分戰(zhàn)略決策和市場決策，戰(zhàn)略決策由國務(wù)院作出，市場決策由部門和投資人確定。應(yīng)盡快改變由外匯局儲備司作全部經(jīng)營決策的制度，將國家謀略和市場戰(zhàn)略、企業(yè)進出口結(jié)合起來進行聯(lián)動，否則，巨大的外匯儲備就是紙上財富，不能為國民和國家服務(wù)。

作者為國家外匯管理局資本項目管理司原副司長、國家行政學(xué)院決策咨詢部副主任