摘要：國內藝術投資基金逐漸成為散戶投資者進入藝術品市場、分享藝術品增值收益的主流途徑，然而運作模式單一、投資分散化程度低、門檻較高、存續(xù)期與鎖定期設置不合理、專業(yè)團隊不完整、退出風險大等方面的問題卻亟待解決。優(yōu)化結構、控制風險應是發(fā)展的側重點。

關鍵詞：藝術品市場 藝術品基金 藝術品投資

作為藝術品投資的一種新興渠道，藝術品投資基金被認為是藝術與金融對接的有效模式，自2010年以來呈飛速發(fā)展趨勢。截至2011年底，國內近30家藝術品基金公司已發(fā)行成立了超過70支藝術品基金，基金初始規(guī)?？傆?7.7億元。作為資本與“知本”的結合體，藝術品投資基金的意義在于利用信息與價格優(yōu)勢并通過專業(yè)的運作與組合投資策略讓投資者在資金與經驗有限的情況下獲得參與藝術品市場逐利、分享增值收益的機會。

目前，藝術品基金正逐漸取代個體投資者成為藝術品市場的主力，而這種趨勢卻是一把雙刃劍。一方面，散戶投資者主導股票市場、機構投資者力量薄弱是中國股票市場大幅波動、起伏不定的主要原因，若藝術品基金發(fā)揮良好的作用，將對藝術品市場的穩(wěn)定與發(fā)展做出重大貢獻；另一方面，國內藝術品基金運作的不規(guī)范與經驗的缺失卻成為潛在的風險源，既不利于基金行業(yè)在激烈的市場競爭中發(fā)展，也不利于投資者切身利益的保護。因此，優(yōu)化結構、降低風險是國內藝術品投資基金現階段進一步發(fā)展壯大的不二法門。

一、發(fā)展多樣化的運作模式

多樣化的藝術品運作模式可以有效分散行業(yè)內的競爭壓力，促進基金市場內部穩(wěn)定，提高全行業(yè)承受供求變動與整體經濟起伏的能力。目前國外的藝術品投資基金運作模式主要有三種：藝術品組合投資模式、藝術家信托投資模式和藝術品對沖投資模式，而國內目前的三類基金形式——由商業(yè)銀行發(fā)起的單一信托理財產品、信托公司發(fā)起的集合信托理財產品、以有限合伙形式成立的藝術品私募基金，都采用藝術品組合投資模式。這種單一的運作模式不可避免地帶來了藝術品基金聯動性過大與競爭過度兩大發(fā)展瓶頸。

隨著基金數量的不斷增長，運作模式的多樣化必定是下一步的發(fā)展方向，這將降低聯動性風險并緩解過度競爭。兩類國外先進的基金運作模式尤為值得國內同行借鑒。其一是通過購買與基金收益正相關公司（奢侈品公司、拍賣行等）的股票看跌期權來進行風險對沖的對沖基金——在藝術品價格下跌時，股票看跌期權的收益將彌補部分損失，從而增大基金存活的可能性，而決定基差風險的大小與對沖效率的高低則取決于標的公司股票與藝術品價值的關聯性。其二是藝術家信托模式——通過與具有潛力的藝術家簽約以保證相對穩(wěn)定的貨源，基金專注于經營、銷售環(huán)節(jié)獲利，有效規(guī)避了市場供給不足的沖擊。我國已出現了類似的藝術家信托基金，如鼎藝基金，該基金受簽約藝術家的委托，獲得作品經營權，通過長期推廣及制定銷售決策實現從挖掘、經營到兌現的價值鏈。

二、優(yōu)化投資標的結構

推進藝術品投資板塊多樣化與國際化，將是國內藝術品基金有效分散風險、擴大市場份額、獲得更高收益的必由之路。一方面，國內藝術品市場由中國書畫、中國器雜古玩、中國油畫及當代藝術三大板塊構成，而目前藝術品基金的投資標的多集中在當代藝術和近現代書畫領域，不利于保持良好的收益性與抗風險性。另一方面，僅將眼光局限于本國藝術品，會將收益暴露于本國宏觀經濟起落與藝術品市場行情聯動兩大風險之下。一旦中國的經濟增長放緩甚至有所衰退，資金大量外逃，本國藝術品市場將陷入購買力枯竭的境地，所有集中投資于國內市場的基金將難逃厄運。同時，國際上對絕大多數中國藝術品價值的認可程度在短期之內仍難以與西方主流流派作品相提并論，因而與價值相對穩(wěn)定或規(guī)律增長的西方主流作品相比，中國藝術品行情的波動性要更大。

此外，從收益角度來看，投資范圍的局限使得國內基金喪失了挖掘某些區(qū)域經濟、文化發(fā)展?jié)摿Χ臋C會。作為業(yè)內典型，美術基金通過雇用多國經紀人在全球范圍內購買潛力藝術品從而達到規(guī)避風險與覆蓋投資熱點的雙重目的，對同行起到了很好的示范作用，而其2年獲利超過59%的傲人業(yè)績成為其他藝術品投資基金效仿的動力，值得國內基金借鑒。

三、創(chuàng)新資金募集模式，降低藝術品基金門檻

目前門檻普遍已成為基金的通病，違反了其受益大眾的本質定位。就有限合伙制的私募基金而言，2008年發(fā)行的和君西岸基金面向的就是家族資產過億的個人或經營業(yè)績不俗的企業(yè)，自然人最低認購200萬元，法人最低300萬元；而公募基金也不例外，如2007年民生銀行“藝術品投資計劃”1號，其設定的最低投資額為100萬元。高門檻作為一種共性，主要是由國內藝術品基金固化的資金募集模式促成的，因此創(chuàng)新性募集模式的推廣與應用將會是解決這一問題的有效途徑。深證成份指數開放式分級基金將固定收益投資份額與杠桿交易投資份額相結合的組合融資模式值得借鑒，其中固定收益部分針對資金雄厚、風險厭惡較強的客戶，而杠桿交易份額則吸引資金有限卻有參與意愿的小額投資者，從而滿足不同層次投資者的需求并提高融資效率。這種模式巧妙地融入杠桿理念，允許小額投資者以利息與收益的高風險性為代價附著于固定收益部分的大額資金而參與到基金的收益分配中。雖然小額投資者因此承擔更大的投資風險，但就藝術品投資的平均收益與發(fā)展?jié)摿Χ?，份額申購門檻降低的益處似乎更大。

四、組建優(yōu)質專家團隊，嚴把藝術品買入關

針對買入環(huán)節(jié)，基金需要確保合理的價格與良好的藝術品品質，因而由鑒定專家、市場專家組成的專家團隊顯得至關重要——鑒定專家準確的鑒賞眼光保證質量，而市場專家敏銳的市場判斷力保證正確的入市時機與合理價格。藝術品良莠不齊、難辨真?zhèn)?，這使得基金在選擇投資目標時慎之又慎。雖然提供鑒定服務的第三方機構存在，但其專業(yè)性、權威性難以得到保證，因而在國內尚未形成一個公認的藝術品權威鑒定體系的現狀下，藝術品基金應擺脫對第三方的依賴，組建自己的鑒定團隊。這種專業(yè)化的團隊或部門可以節(jié)約鑒定環(huán)節(jié)成本并將鑒定責任內部化，與基金利益相綁定，同時大大減少了聘請第三方所帶來的誠信問題與信息不對稱。

具體而言，團隊中的市場專家應同時包含價值型估價人才與趨勢型估價人才，以確?；皤@得最真實、準確的價格信息。價值型估價是以實現價值投資為目標的拍賣行所采用的主要估價方式，強調藝術品的基本面，其實質在于價格向價值的回歸，多參考成交價格等歷史指標。但在藝術品交易市場資金的流動性過剩導致供需關系失衡的情況下，價值型估價往往遠低于市場公平價格，無法形成有效交易。趨勢性估價多為藝術品基金所應用，其原理是根據未來的發(fā)展趨勢進行前瞻性估價預測，多參考通貨膨脹率、M2貨幣發(fā)行量等具有時效性的宏觀經濟指標。但趨勢型估價忽視價值面的信息，過分抬高藝術品價格，造成基金未來退出和套現的困難。由于這兩種方法分別反映了藝術品綜合價值評估的兩個側面，各有其局限性，因而只有結合二者的分析結果才能全面客觀地反映藝術品的價值。

五、綁定下游，完善藝術品基金的退出方式

變現是藝術品基金運作周期的最終環(huán)節(jié)，也是實現增值收益的決定性環(huán)節(jié)。經營期滿時能否順利退出不僅關系到最終業(yè)績與名聲，更會影響下一輪融資效果?；鹚炙囆g品的到期公允價值與買方市場的意愿價格很難完美對接，加之為了在規(guī)定期限內兌現價值往往導致賣方主動性更強，從而很容易產生折價，損害基金與投資者雙方的利益。因此在實際運作過程中，理想的退出模式應能綁定下游，通過與固定退出窗口建立長期合同或合作關系來保證退出渠道暢通，同時獲得優(yōu)惠條款、盡可能最小化成本?，F行的窗口主要有三個——拍賣行、協議轉讓與文交所出售，但這三類窗口各有不足：拍賣行退出渠道成本過高，高達13—15%的拍賣傭金比率使基金退出后收益大幅縮水；協議轉讓過程中基金需要與對方逐項確定轉讓條款，協商成本較大，渠道相對狹窄；文交所由于規(guī)則不完善，處于封閉整改期，能否作為退出渠道繼續(xù)存在尚屬疑問。若要建立長期退出途徑不僅需考慮成本最優(yōu)原則，也要兼顧政策導向，因此現階段比較可行的方式是與信譽好、規(guī)模大的拍賣行簽訂長期合同，而文交所撲朔迷離的前途與協議轉讓買方的不固定性使得長期關系難以建立。

藝術品投資基金發(fā)展之路任重而道遠，而優(yōu)化結構與防范風險將是未來一段時間內不變的主題。

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（徐博文，對外經濟貿易大學金融學院。研究方向：投資學。趙中平，對外經濟貿易大學金融學院。研究方向：金融CFA）