王亞寧

兩會資本市場的聚焦點之一就是新股發(fā)行體制改革.

證監(jiān)會主席郭樹清5日在列席人大會議間隙接受媒體采訪時再次談到新股發(fā)行改革，稱新股發(fā)行改革在實施時間上沒有特別規(guī)劃，具體措施將分步實施。5日，郭樹清接受采訪時指出，IPO定價最關鍵的在于要真實反映公司的價值，這需要各方一起研究。

2月12日，郭樹清拋出驚人疑問：IPO不審行不行？一石激起千層浪，關于IPO改革的話題再次被推上風口浪尖。

兩會期間，全國政協(xié)委員、前中國證監(jiān)會副主席范福春日前在接受采訪時表示，目前新股發(fā)行已經(jīng)具備由核準制向注冊制轉變的基礎。

范福春建議，應該以強化信息披露和發(fā)行人及市場中介機構法律責任為核心，將股票、債券發(fā)行核準制改為注冊制。他認為，實行核準制向注冊制轉變的市場條件已經(jīng)成熟，經(jīng)過二十多年的發(fā)展，市場中介機構如證券公司、會計師和律師事務所的執(zhí)業(yè)水平已大大提高。

我國的新股發(fā)行體制經(jīng)歷了從內部認購、公開發(fā)售認購證、上網(wǎng)定價及全額預存繳款方式到2006年的IPO詢價制的轉變，新股發(fā)行體制一直在朝著良性的方向發(fā)展，但是行政管制的色彩依然存在，新股發(fā)審制度改革已迫在眉睫。

那么，對于目前主要以上市為退出渠道的創(chuàng)投來說，將會發(fā)生哪些變化呢？當前，歐美主要發(fā)達國家新股發(fā)行制度采取注冊制。注冊制是指證券發(fā)行申請人依法將與證券發(fā)行有關的一切信息和資料公開, 制成法律文件,送交主管機構審查, 主管機構只負責審查發(fā)行申請人提供的信息和資料是否履行了信息披露義務的一種制度。其最重要的特征是：在注冊制下證券發(fā)行審核機構只對注冊文件進行形式審查, 不進行實質判斷。強調全面披露的原則，將權力與選擇交給市場。

如同創(chuàng)業(yè)板推出一樣，大家都堅信狼來了，狼來了，但狼真的什么時候到來并不知道，最后，狼終于來了，創(chuàng)業(yè)板的推出改變了本土創(chuàng)投的諸多盈利模式，在中國式創(chuàng)投的字典里，輕資產、快公司的概念開始被逐步認同，資本市場的變化驅動了經(jīng)濟結構的轉變。創(chuàng)業(yè)板給創(chuàng)投帶來了一次質的飛躍。

“從審核到注冊同樣將帶來創(chuàng)投模式的裂變。”一創(chuàng)投人士表示，全面披露造成的結果之一是三高（高發(fā)行價、高市盈率、高超募額）現(xiàn)象的結束。也就是說，從整體上來看，估值肯定是向下的。

2月29日，郭樹清接受人民日報專訪時指出，發(fā)行體制改革的要害是降低不正常的超高價格。

“估值向下將造成上市家數(shù)會減少，類似歐美香港一樣，很多公司賣不出去，投行的銷售壓力增大?！痹搫?chuàng)投人士表示，“不象現(xiàn)在，基本上上市都能賺錢，所以，很多企業(yè)會喪失上市的動力，上市的家數(shù)將會減少。”

總結來看，估值下移、上市家數(shù)減少必將改變目前創(chuàng)投的模式，裂變自然產生：以PRE—IPO為主要標的的公司將受到嚴重挑戰(zhàn)，盈利模式難以為繼。并購將變得非?；钴S，創(chuàng)投機構必須迎接這個挑戰(zhàn)。

“時間不會太長，最多也就這兩三年時間?！鄙鲜鰟?chuàng)投人士表示，裂變的產生讓創(chuàng)投機構必須提前應對市場的變化。具體來看，應對方法有兩種：一種是項目選擇的標準進一步提高，越來越向早期轉移，要選擇那些真正具備高成長性的好公司；另外，一種是退出的渠道更多選擇并購，投資標的一定要選擇能做大的平臺型公司。