本刊編輯部

近日發(fā)改委1萬億元基礎(chǔ)設(shè)施投資消息一出，上證指數(shù)立即作出回應(yīng)，一舉收復(fù)2100點(diǎn)失地，許多投資者歡呼：上證指數(shù)絕地反擊，一個(gè)超級(jí)大牛市即將到來。

且慢！僅上漲兩三天之后，上證指數(shù)突然掉頭向下，再度跌破2100點(diǎn)，直奔2050點(diǎn)而去。

難道樂觀者錯(cuò)了？好像不是。對(duì)于中國(guó)的A股而言，目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)的壞事反而成了市場(chǎng)的好消息，為什么？一旦出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)下滑，中央肯定出臺(tái)刺激政策，央行肯定出臺(tái)寬松政策。此次刺激政策的出臺(tái)，目的就是刺激產(chǎn)業(yè)的疲態(tài)，再加上各地發(fā)出的動(dòng)輒萬億元的刺激計(jì)劃等，下一個(gè)4萬億元刺激可期，市場(chǎng)憧憬2009年那輪從1600多點(diǎn)到3400多點(diǎn)的絕地反擊。

但從短期來看，國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)很難企穩(wěn)，這次政府的刺激和2009年的那次很難等量齊觀，原因就是目前有一個(gè)很大的不確定因素，即經(jīng)濟(jì)刺激的錢從何來。

為什么這次刺激要擔(dān)憂資金呢？因?yàn)樯洗未碳で妨撕芏鄠?，如果處理不好，可能?dǎo)致債務(wù)危機(jī)，而這個(gè)債務(wù)危機(jī)最終的表現(xiàn)毫無例外都是銀行不良資產(chǎn)的大幅攀升，這才是市場(chǎng)空方做空的一個(gè)主要著眼點(diǎn)。

不僅僅是不良資產(chǎn)，銀行資本金的減少也將直接縮減銀行信貸量，最終受到影響的還是中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來發(fā)展的血液——資本。

本期封面故事《債務(wù)危機(jī)》就探討了這個(gè)問題，我們從政府、商業(yè)銀行、信托、地方融資平臺(tái)、政策性銀行等各個(gè)角度解剖目前市場(chǎng)極度關(guān)注的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)形成機(jī)理、目前的演變邏輯、今后的風(fēng)險(xiǎn)程度。

通過系統(tǒng)的梳理，我們發(fā)現(xiàn)，中國(guó)金融體制隱隱存在這樣一條邏輯鏈——寬松的貨幣政策導(dǎo)致商業(yè)銀行流動(dòng)性泛濫，商業(yè)銀行急切擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模，這樣一方面可減輕其負(fù)債壓力，一方面可通過放貸獲得收益，而商業(yè)銀行的這個(gè)需求和地方政府的GDP崇拜一拍即合，出現(xiàn)了一段時(shí)期銀行貸款的超常規(guī)增長(zhǎng)和地方政府基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的盲目擴(kuò)張，而一旦這些項(xiàng)目后續(xù)現(xiàn)金流不可持續(xù)，則對(duì)銀行信貸產(chǎn)生威脅。

目前可以看到的風(fēng)險(xiǎn)是，地方財(cái)政收入增幅放緩和土地出讓收入的大幅下滑，對(duì)銀行貸款產(chǎn)生了直接威脅。我們認(rèn)為這才是中國(guó)投資市場(chǎng)目前最大的現(xiàn)實(shí)，也是制約A股走出熊市的最大攔路虎。

不過，政府已經(jīng)意識(shí)到這個(gè)問題，并開始著手解決。盡管投資刺激措施只是權(quán)宜之計(jì)，結(jié)構(gòu)性減稅、對(duì)民資開放壟斷領(lǐng)域等也僅僅是個(gè)開始，但股票不就是炒預(yù)期嗎？誰(shuí)能肯定這些政策不會(huì)讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)再次騰飛呢？從IMF（國(guó)際貨幣基金組織）剛剛回國(guó)不久的林毅夫不就鼓吹中國(guó)還有20年的高增長(zhǎng)嗎？所以，也許是抄底的好機(jī)會(huì)？

其實(shí)，這個(gè)世界精彩的根源就在于：不確定性。