王劍

不妨先對比兩組數(shù)據(jù)，兩年前，境內(nèi)投資者申購30%的股份（申購后），對價為100億元，成本為7.90元/股；今年5月，境外機構(gòu)認購15%的股份（認購后），對價為34億元，成本為4.40元/股。

這就是中國西電（601179），公司日前公告稱將引入通用電氣公司，換言之，通用電氣將以34億元的廉價成本控股中國西電15%的股權(quán)，成為中國西電的第二大股東。中國西電將通用電氣視為戰(zhàn)略為投資者，而通用電氣則稱入股中國西電將為通用帶來巨大的商機。

微博上一位投資者感嘆道：“四塊錢就能買國內(nèi)輸配電設(shè)備制造龍頭，通用的帳算得比誰都精，讓八塊錢買進西電的我何以自處？”

事實上，業(yè)內(nèi)對通用入股中國西電一事頗有微辭，德國拜爾光熱發(fā)電公司董事長王學(xué)軍日前發(fā)出疑問，“中國優(yōu)質(zhì)的老牌國有企業(yè)被有全球戰(zhàn)略眼光的大鱷拿下，這算不算好事？”

對于中國西電而言，通用的資金或是“救命錢”。資料顯示，中國西電是2010年上市的第二只大藍籌，當年融得巨額資金100.09億元，然而兩年之后，募集資金不足20億元，累計虧損高達6.86億元。換言之，中國西電的募集資金悉數(shù)轉(zhuǎn)化為了非盈利性資產(chǎn)。在業(yè)績頻亮紅燈的同時，中國西電今年一季度經(jīng)營性現(xiàn)金流為-7.26億元，2010-2011年則分別為-3.80億元、-0.97億元，長年處于現(xiàn)金告急的狀態(tài)。若非中國西電將23億元募集資金用來補充流動資金，則公司的現(xiàn)金流將更加緊張。

而此時通用愿意出資33.83億元，正好可以解決中國西電的燃眉之急。對于通用而言，出資33.83億元即可成為中國西電的二股東，從股權(quán)投資的角度而言是極為合算的。值得一提的是，通用認購中國西電的定價基礎(chǔ)是后者于定價基準日之前的20個交易日交易均價，即3.89元/股，若以此為認購價，則通用電氣的成本將減少4億元。不過通用電氣并未如此操作，而是在3.89元/股的基礎(chǔ)上溢價13.08%進行認購。

表面上，中國西電溢價增發(fā)，對公司原有股東形成價差紅利，但實際上，中國西電的原有股東特別是中小投資者等境內(nèi)股東將被迫接受雙重標準。因為相比于中國西電7.90元/股的發(fā)行價而言，通用的持股成本僅為50%左右，同樣是中國西電的股份，客觀上造成了“同股不同價”的現(xiàn)象。

由于通用的認購價是以市場價格為依據(jù)，而中國西電2011年以來股價近乎腰斬，因此認購價格較發(fā)行價減半似乎合情合理。然而業(yè)內(nèi)人士表示，中國西電去年股價大跌，排除市場因素之外，中國西電業(yè)績不振亦是重要原因。

中國西電上市之前，業(yè)績持續(xù)增長，2009年凈利潤高達11.55億元，但上市的當年，中國西電凈利潤隨即下挫44.64%，去年則虧損逾5億元，今年一季度繼續(xù)虧損，業(yè)績變臉之快堪稱A股一絕。上述人士稱，若中國西電上市后能穩(wěn)健盈利，則股價未必會大幅下跌，又或者說，若中國西電上市之前的年均業(yè)績只有5億元左右，則公司未必能以7.90元/股的發(fā)行價順利發(fā)行股份。

“中國西電畢竟是龍頭，其前景是可以預(yù)期的，否則通用也不會斥巨資入股，不過整個過程太過巧合，令人費解！”上述人士表示。

所謂的“費解”是指中國西電上市前連年正增長，上市后連年負增長，中國西電在業(yè)績正增長的時候不以高價引入通用，偏偏在業(yè)績負增長的時候以低價引入通用，至少對于中國西電而言是不正常的。

從另一個角度而言，中國西電上市之后，公司資產(chǎn)負債率一直維持在50%左右，而資產(chǎn)卻逐年增加，同樣的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，兩年前的申購價格是現(xiàn)在的兩倍，相當于通用以五折優(yōu)惠購入中國西電的資產(chǎn)，對中國西電的原有投資者而言是不公平的，賤賣國資的嫌疑亦無法排除。

中國西電顯然不會承認賤賣國資一事，公司對與通用合作一事不吝溢美，表示此舉將大幅提升公司在海外銷售的規(guī)模。但通用在寫給員工的信中則指出，全球輸配電業(yè)務(wù)是一個容量超過1000億美元上的巨大產(chǎn)業(yè)，且增長勢頭強勁，中國市場預(yù)計將占據(jù)該領(lǐng)域發(fā)展的1/4。通過低價入股中國西電，通用即掌握了全球輸配電業(yè)務(wù)1/4的市場，這筆買賣注定只賺不賠，然而，輸家又是誰？