李琴琴 萬昱 熊奇英

摘 要：20世紀30年代，本杰明格·雷厄姆提出價值投資理論，沃倫·巴菲特將其發(fā)揚光大，在國外備受推崇。本文結合近期發(fā)生的重慶啤酒事件對價值投資理論進行分析，希望使人們從心底認可價值投資，成為真正的價值投資者。

關鍵詞：價值投資；重慶啤酒；大成基金；重倉股

幾十年來，價值投資理論在美國證券市場中被廣泛應用，并取得了巨大成功。而我國基金持有重倉股、獨門股的現(xiàn)象嚴重，資金如何投資引人深思。因此，在我國倡導價值投資理論，深入地研究機制投資理論，有著諸多積極意義。

一、價值投資理論概述

價值投資，就是以影響證券投資的經濟環(huán)境、行業(yè)前景、公司業(yè)績、財務狀況等要素分析為基礎，通過某一金融資產的內在價值判定，并將其與市場價格相比較，如果價格低于價值，并能獲得足夠的安全邊際，價值投資者就買入該證券。

價值投資的核心之一——內在價值

內在價值，是指事物本身內在固有的、不因其他外在相關事物而存在或改變的價值。在價值投資分析中，與內在價值相關的因素包括質和量的兩個方面。質的方面包括公司的基本情況、產品業(yè)務的性質、行業(yè)地位等；量的方面則包括每股盈利能力、公司報表的項目以及產量、產品價格等。在證券的內在價值確定后，就可以用它來與該證券的市場價格進行比較，從而鑒別證券的定價是否合理，然后做出投資決策。

價值投資的核心之二——安全邊際

價值投資領域的安全邊際是指證券的市場價格低于內在價值的差異，差異越大則安全性越有保障。投資者在買入價格上留有足夠的安全邊際，一方面可以大幅度降低因評估失誤引起的投資風險，在長期內確保投資本金的安全；另一方面可以降低買入成本，保證合理穩(wěn)定的投資回報。

二、價值投資理論的誤區(qū)

1.不要把雞蛋放在一個籃子里

不要把雞蛋放在一個籃子里，是投資界分散投資風險的金科玉律。關于這個說法不是指機械式的什么都投資一點，分散風險，正確理解應該是“將資金在不同類別、不同地區(qū)的資產上進行分散配置”。

2.把雞蛋放在同一個籃子里

巴菲特說：“不要把所有雞蛋放在同一個籃子里”是個錯誤的謬論，投資應該像馬克·吐溫建議的那樣“把所有雞蛋放在同一個籃子里，然后小心地看好它”。同樣地，這也不是說讓投資者把全部的身家投于一家上公司，這是賭博，不是投資。因為以這種方式投資要求你有百分之百的把握，但這是不可能的，資本市場不存在100%的事情，就算巴菲特也不行。

三、價值投資案例分析

1.重慶啤酒價值分析

（1）公司簡介

重慶啤酒，始建于1958年，以啤酒為主業(yè)，致力于啤酒、飲料、生物制藥及相關產品的生產和研發(fā)。1998年收購佳辰生物52%股權，與重慶大學、第三軍醫(yī)大學等科研機構聯(lián)手研制開發(fā)具有自主知識產權的國家一類新藥――乙肝治療性多肽疫苗，開創(chuàng)啤酒企業(yè)進入高科技生物制藥領域之先河。

（2）產品、行業(yè)分析

重慶啤酒的業(yè)務性質是飲料制造業(yè)，是西南地區(qū)啤酒業(yè)中最早的上市公司。重慶啤酒生產的“山城”、“重慶”、“麥克王”、“國人”以及“大梁山”等品牌系列產品，以其口味純正、淡爽醇厚、包裝美觀大方、風味保鮮穩(wěn)定、符合消費時尚等特點，在國內享有很高的知名度。

乙肝的治療至今仍是一個世界性的難題，截至目前，市場上治療乙肝的用藥有拉米夫定及干擾素等。上述藥品在使用一年后，E抗原轉陰率最高只有20%，且只能抑制，并不能完全消除，因而需要長期使用。治療用（合成肽）乙型肝炎疫苗是重慶啤酒生物制藥的主攻項目，但重慶啤酒并非精通醫(yī)藥，在生物制藥方面可以說是毫無地位。

（3）基本每股收益

我們用財務的眼光審視重慶啤酒：如果大膽假設重慶啤酒回歸一只普通啤酒股，剔除佳辰生物帶來的乙肝疫苗概念，重慶啤酒的業(yè)績只與珠江啤酒及惠泉啤酒相當。12月8日，珠江啤酒的股價為12.46元，惠泉啤酒為8.11元，就是龍頭老大青島啤酒的收盤價也不過35.5元，市盈率僅為26.7倍。按照啤酒業(yè)平均不到30倍的市盈率，重慶啤酒的理論股價也不過15～22元，離最高83元有天壤之別。可以看出在重慶啤酒事件上，已經完全不存在安全邊際這一說法，投機者利用大額的資金進行炒作，乙肝疫苗概念蓋過了重慶啤酒的真實價值。

因此從價值投資理論來看，重慶啤酒無論是定性分析還是定量分析，都不具有投資價值。

大成基金重倉持有重慶啤酒，浮虧22億元。盡管大成基金強調，對重慶啤酒的投資是基于理性判斷的一個選擇，但仍然洗脫不了賭博的嫌疑。從相關報道中可以看出，大成基金是比較了解重慶啤酒乙肝疫苗的進展的，應當是從公司高管處了解到他們認為比較可靠的信息，所以才敢下這么重的注，旗下9只基金持有重慶啤酒共計4495萬股。我們認真研讀大成基金的申明就能發(fā)現(xiàn)，大成基金理解錯了內在價值的含義。它注重的是重慶啤酒的內部消息，而不是它的內在價值。它選擇的是一條企業(yè)與資本合作投機的道路，而不是真正的價值投資。

2.銀廣廈價值投資分析

我們再來對比一下銀廣廈案例，它們具有很大的相似性。有“國內私募基金界教父”之稱的趙丹陽曾在銀廣廈轟動一時之際親赴調研，當時他并沒有去公司，而是直接到天津稅務局，看銀廣廈每月的用電額度，當發(fā)現(xiàn)這么大一個公司每月用電額度僅有一百多度時，他立刻就打道回府。價值投資的不同就在于他沒有在股價遠遠沒有達到75元時追進，因為任何一個價值投資者都遵循最基本的道理：通過基于商業(yè)事實基礎的分析，得出合乎情理的推論，再進行判斷。顯然，銀廣廈的預期業(yè)績暴增，投產量大幅提高與它一個月僅有一兩百度用電額度的事實完全不符，即使它的股價還在強力地拉升，作為價值投資者也絕不會去買它的股票。因為，它沒有投資價值。

四、結語

改革開放以來，中國經濟在工業(yè)化、城市化、人口結構變遷、本幣升值等因素的推動下持續(xù)高速增長，這一切也都將支持中國股市的長期健康發(fā)展。作為價值投資者，要堅定投資信心，遴選投資對象，果斷買入，長期持有，等待中國經濟高速發(fā)展而帶來的資產的大幅升值。（作者單位：李琴琴、萬昱，江西財經大學；熊奇英，江西農業(yè)大學南昌商學院）

參考文獻：

[1]布魯斯·C，N·格林威爾等，價值投資——從格雷厄姆到巴菲特［M］，機械工業(yè)出版社，2002.

[2]林興.價值投資理論及實例分析[D]，復旦大學，2008.

[3]王凱.證券價值投資分析[D].天津大學，2009.

[4]徐成剛.價值投資理論研究[D].山東大學，2005.