摘要：在我國住房抵押貸款化剛剛起步之時(shí)，如何從美國的次貸危機(jī)中吸取經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)已成為當(dāng)務(wù)之急。本文分析了美國次貸危機(jī)的成因，并對(duì)我國如何規(guī)范發(fā)展住房抵押貸款的證券化提出了相應(yīng)的政策建議。

關(guān)鍵詞：次貸危機(jī) 住房抵押貸款 證券化 監(jiān)管

一、美國次貸危機(jī)的成因

2007年4月，美國新世紀(jì)金融公司申請(qǐng)破產(chǎn)，標(biāo)志著次貸危機(jī)正式爆發(fā)。筆者認(rèn)為，住房抵押貸款證券化成為危機(jī)的傳導(dǎo)者，其原因在于：

1.住房抵押貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)有過度證券化的動(dòng)機(jī)

住房抵押貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)一方面通過資產(chǎn)組合管理可以達(dá)到分散和降低自身信用風(fēng)險(xiǎn)的目的，另一方面，這些機(jī)構(gòu)從抵押貸款資產(chǎn)的交易中獲取收益。在雙重利益的驅(qū)使下，在美國次級(jí)房貸的這一輪繁榮中，部分銀行和金融機(jī)構(gòu)為一己之利，利用房貸證券化可將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到投資者身上的機(jī)會(huì)，有意、無意地降低貸款信用門檻，導(dǎo)致銀行、金融和投資市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)增大。

2.資產(chǎn)透明度不夠

資產(chǎn)透明度缺乏，究其原因，主要有三：一是結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品復(fù)雜多樣，證券化的鏈條長而復(fù)雜，市場(chǎng)信息的不透明貫穿始終。二是大量的產(chǎn)品在OTC市場(chǎng)而不是場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)進(jìn)行交易。在私下的OTC交易，由于沒有公開價(jià)格，資產(chǎn)透明度相對(duì)較差。由于信息透明度不夠，資產(chǎn)定價(jià)困難，市場(chǎng)參與者不知道所持有的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)究竟有多大。

3.金融市場(chǎng)過于依賴評(píng)級(jí)公司

高度專業(yè)化的金融市場(chǎng)使貸款者和投資者之間隔著復(fù)雜的環(huán)節(jié)，投資者購買產(chǎn)品時(shí)只能依賴專業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和中介機(jī)構(gòu)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)。而評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)本身卻存在著嚴(yán)重的利益沖突，在評(píng)級(jí)過程中通常存在著發(fā)行者“招攬?jiān)u級(jí)”的現(xiàn)象，另外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)本身的評(píng)級(jí)模型也存在問題，導(dǎo)致評(píng)級(jí)缺乏真實(shí)性和客觀性。

4.金融監(jiān)管缺失

在過去很長的時(shí)間，監(jiān)管當(dāng)局一直強(qiáng)調(diào)對(duì)機(jī)構(gòu)穩(wěn)定的監(jiān)管，而對(duì)產(chǎn)品創(chuàng)新多半采取了放任自流的態(tài)度。但證券化金融這一類產(chǎn)品的出現(xiàn)，不但增大了金融體系整體的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而且通過提高金融機(jī)構(gòu)之間的關(guān)聯(lián)性增加了相關(guān)性風(fēng)險(xiǎn)。監(jiān)管當(dāng)局相對(duì)放任自流的監(jiān)管態(tài)度，在一定程度上縱容了金融機(jī)構(gòu)的過度證券化化行為，由此埋下了巨大的風(fēng)險(xiǎn)隱患。

二、次貸危機(jī)對(duì)我國住房抵押貸款證券化發(fā)展的啟示

1.對(duì)擬證券化的資產(chǎn)設(shè)定一定的條件

次貸危機(jī)肇始于次級(jí)貸款的積聚，爆發(fā)于次級(jí)貸款借款人的違約，可見次貸危機(jī)的根源在于進(jìn)行證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)缺乏應(yīng)有的質(zhì)量。因此，有必要對(duì)擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)設(shè)定一定的條件，以防止劣質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)入證券化的行列?？刂瀑J款機(jī)構(gòu)出售用于證券化的資產(chǎn)的比例，只有這樣才能防止過度證券化，從而將借款人的違約風(fēng)險(xiǎn)保持在可控范圍內(nèi)。

2.增加資產(chǎn)透明度

由于證券化過程本身的復(fù)雜性和相關(guān)信息披露不夠充分，市場(chǎng)中很少有人真正理解其中的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)，信息的嚴(yán)重不對(duì)稱必將引發(fā)投資者的信心危機(jī)。因此，資產(chǎn)證券化過程必須對(duì)所有投資者保持透明，完善信息披露制度，確保信息披露的充分性。在發(fā)放各種新型貸款以及對(duì)抵押貸款實(shí)施證券化的過程中，產(chǎn)品的信息非常復(fù)雜，投資者如果得不到充分的信息披露則很可能作出錯(cuò)誤的決策，從而遭受巨大損失。房地產(chǎn)貸款機(jī)構(gòu)在發(fā)放貸款時(shí)必須向借款人充分說明貸款產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，抵押貸款證券的發(fā)行人必須充分披露所發(fā)行證券的具體信息，對(duì)于故意欺騙借款人和投資者的行為必須通過合同法、證券法甚至刑法予以嚴(yán)厲打擊。只要購買證券的投資人能真正理解伴隨產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，投資人就能發(fā)揮主觀能動(dòng)性趨利避害，風(fēng)險(xiǎn)就不容易積聚進(jìn)而引發(fā)危機(jī)，那么證券化體系就能正常地發(fā)揮作用。

3.增加評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)透明度，防范利益沖突

我國信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)九十年代剛剛起步，無論規(guī)模還是經(jīng)驗(yàn)都遠(yuǎn)不能和國外大型評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)相提并論。如今標(biāo)普、穆迪等國際知名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在避免利益沖突方面尚且為人詬病，我國剛剛發(fā)展起來的信用評(píng)級(jí)行業(yè)更是存在同樣的問題。因此對(duì)我國信用評(píng)級(jí)行業(yè)來說，增加評(píng)級(jí)透明度，防范利益沖突就更加顯得重要。為使評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)與評(píng)級(jí)過程適度透明化，可以對(duì)于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)開發(fā)的評(píng)估模型采取專利的手段予以保護(hù)，這樣一方面可以提高知識(shí)的共享性，另一方面也能夠保護(hù)開發(fā)者創(chuàng)新的積極性以不斷推動(dòng)信用評(píng)級(jí)事業(yè)的發(fā)展。在防范利益沖突方面，為保證信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性，免受來自咨詢服務(wù)對(duì)象的壓力與誘惑，應(yīng)當(dāng)限制信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)從其咨詢服務(wù)對(duì)象獲取收入的百分比，同時(shí)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與相關(guān)公司的利益關(guān)系、評(píng)級(jí)的決策流程進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)控。

4.實(shí)行差別授權(quán)授信，有效控制房貸總量和結(jié)構(gòu)

各商業(yè)銀行要綜合考慮自身房地產(chǎn)貸款的現(xiàn)狀、資金狀況、中長期貸款比例指標(biāo)、經(jīng)營管理水平、風(fēng)險(xiǎn)承受能力和房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展前景等，相應(yīng)確定全行的房地產(chǎn)貸款總量和比例，適度控制房地產(chǎn)貸款的規(guī)模，在積極優(yōu)化存量貸款的基礎(chǔ)上，嚴(yán)格控制和用好增量貸款；要根據(jù)各地區(qū)發(fā)展水平、房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀和潛力、房地產(chǎn)的價(jià)格水平和供求狀況、居民居住水平和購買能力、分支機(jī)構(gòu)現(xiàn)有的房地產(chǎn)貸款存量和結(jié)構(gòu)等情況，實(shí)行差別授權(quán)授信政策，分別給予重點(diǎn)傾斜、支持發(fā)展、限制發(fā)展等措施。加強(qiáng)信息披露，嚴(yán)格信貸審查。"

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[3]李云林.美國為什么會(huì)發(fā)生次貸危機(jī)[J].中國投資，2007，（12）

作者簡介：

孫軍（1962.10-)，男，高級(jí)經(jīng)濟(jì)師，經(jīng)濟(jì)類金融方向，工作單位：大連職工大學(xué)金融系，副教授。