王兆旭

(中國(guó)人民銀行濟(jì)南分行，山東濟(jì)南 250021)

一、引言

盡管我國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程取得了顯著成效，但在資金價(jià)格“雙軌”格局下，信貸配置失衡、資產(chǎn)價(jià)格泡沫、貨幣政策利率傳導(dǎo)機(jī)制不暢等問(wèn)題仍日益嚴(yán)重。隨著持續(xù)的高通脹，“負(fù)利率”造成的居民財(cái)富損失以及商業(yè)銀行資產(chǎn)和負(fù)債業(yè)務(wù)的“表外化”風(fēng)險(xiǎn)，更加凸顯了存貸款利率特別是存款利率管制的弊端。

從當(dāng)前的微觀金融基礎(chǔ)和宏觀金融調(diào)控機(jī)制看，放開(kāi)存款利率管制，我們?nèi)钥赡苊媾R嚴(yán)重的金融失衡和通貨膨脹。因此，應(yīng)探尋一條改革路徑，在有效推進(jìn)存款利率市場(chǎng)化的同時(shí)，避免或減少發(fā)生金融失衡和通貨膨脹的可能。金融危機(jī)以來(lái)，宏觀審慎管理成為國(guó)際金融調(diào)控和監(jiān)管改革和發(fā)展的方向。①中國(guó)人民銀行濟(jì)南分行調(diào)查統(tǒng)計(jì)處課題組:《宏觀審慎管理制度綜述即對(duì)我國(guó)的啟示》，《金融發(fā)展研究》，2011年第1期。宏觀審慎管理要求中央銀行比以往更加重視系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)價(jià)格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定的目標(biāo)均衡。顯然，金融穩(wěn)定且非通脹的利率市場(chǎng)化過(guò)程是宏觀審慎管理所要求的，而宏觀審慎管理的政策框架也將為在利率市場(chǎng)化進(jìn)程中更好的防范、化解和處理可能的風(fēng)險(xiǎn)，提供指導(dǎo)原則和政策工具。就這個(gè)意義而言，在宏觀審慎管理的視角下，探索有序平穩(wěn)的利率市場(chǎng)化路徑，實(shí)現(xiàn)利率“雙軌”的有效對(duì)接，具有一定的理論價(jià)值和實(shí)踐意義。

二、既有研究述評(píng)

有關(guān)發(fā)展中國(guó)家利率市場(chǎng)化問(wèn)題的經(jīng)典論述可溯至麥金農(nóng)(Mckinnon)和肖(Shaw)(1973)提出的“金融深化”理論。②愛(ài)德華·S·肖:《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的金融深化》，上海三聯(lián)書(shū)店1988年版。他們認(rèn)為，發(fā)展中國(guó)家普遍存在“金融抑制”現(xiàn)象，必須實(shí)施金融自由化和利率市場(chǎng)化改革，而其中的關(guān)鍵是放松對(duì)利率特別是存貸款利率的管制。但從具體實(shí)踐看，很多國(guó)家的利率市場(chǎng)化過(guò)程并不成功，有些國(guó)家甚至在放松利率管制后陷入了嚴(yán)重的金融失衡和經(jīng)濟(jì)危機(jī)，阿根廷就是其中的典型。③孫軍、孔令學(xué)等，《商業(yè)銀行存款利率市場(chǎng)化改革的制度思考》，《金融發(fā)展研究》2010年第12期。

面對(duì)發(fā)展中國(guó)家利率市場(chǎng)化進(jìn)程中的復(fù)雜問(wèn)題，麥金農(nóng)(1990)指出，為了確保非通脹型的金融均衡，在宏微觀基礎(chǔ)不完全具備之前，相應(yīng)的利率管制在一定時(shí)期和一定條件下仍有必要存在。④羅納德·I·麥金農(nóng)，《經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化的次序—向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)過(guò)渡時(shí)期的金融控制》，上海三聯(lián)書(shū)店1996年版。對(duì)利率管制，Hellmann(1994)認(rèn)為其實(shí)質(zhì)是政府從金融機(jī)構(gòu)抽取租金，在取消利率管制過(guò)程中必須處理好政府與市場(chǎng)的結(jié)合問(wèn)題，利率市場(chǎng)化進(jìn)程應(yīng)該是漸進(jìn)的。Stiglitz等人(1996)進(jìn)一步闡述了該理論，認(rèn)為金融管制是政府為金融機(jī)構(gòu)提供租金的政策組合，以此可以激勵(lì)金融機(jī)構(gòu)為市場(chǎng)提供有益的金融服務(wù)，并在此基礎(chǔ)上提出了“金融約束”理論。該理論認(rèn)為，在缺乏足夠的金融服務(wù)的前提下，政府有必要實(shí)施利率管制，把利率壓低到均衡利率以下，促使銀行獲得超額利潤(rùn)，進(jìn)而以此利潤(rùn)用于擴(kuò)大金融服務(wù)。而當(dāng)市場(chǎng)達(dá)到一定深度后，則應(yīng)該逐步放棄利率管制。

我國(guó)的利率市場(chǎng)化改革正是采取“雙軌制”方式推進(jìn)的。“與管制利率并行，在邊際上引入利率的市場(chǎng)化，使得改革具有帕累托改進(jìn)的特征，在未觸及實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門利益的同時(shí)，提高了銀行金融資源的配置效率?！雹僖拙V，《中國(guó)改革開(kāi)放三十年的利率市場(chǎng)化進(jìn)程》，《金融研究》，2009年第1期。從實(shí)踐看，我國(guó)的利率市場(chǎng)化進(jìn)程推進(jìn)平穩(wěn)有序，目前貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)的利率已經(jīng)由市場(chǎng)決定，只有存貸款市場(chǎng)利率仍然處于“貸款管下限，存款管上限”的狀態(tài)，成為利率市場(chǎng)化的最后一道關(guān)口。

但是，利率管制是有條件的。除了存在金融服務(wù)短缺等條件外，Hellmann、Murdock和Stiglitz(2000)提出，金融約束時(shí)間是存在前提的，政府必須維持一個(gè)低通貨膨脹環(huán)境，使得實(shí)際利率必須為正且可以預(yù)測(cè)到。隨著我國(guó)利率市場(chǎng)化的推進(jìn)，利率管制的內(nèi)外條件發(fā)生轉(zhuǎn)變，特別是持續(xù)多年的“負(fù)利率”造成的資金價(jià)格扭曲，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融穩(wěn)定的負(fù)面效應(yīng)已經(jīng)不容忽視?；诖?，陸磊(2005)認(rèn)為，利率管制實(shí)質(zhì)是中央銀行代替商業(yè)銀行直接定價(jià)，存貸款利率管制導(dǎo)致了貨幣政策工具微觀化和銀行業(yè)市場(chǎng)的扭曲?？紤]到城鄉(xiāng)金融市場(chǎng)割裂是中期現(xiàn)象，而本外幣無(wú)需且無(wú)法協(xié)調(diào)，城鄉(xiāng)差別和境內(nèi)外利差不構(gòu)成延緩利率市場(chǎng)化的充分理由，因此，目前放開(kāi)存款利率管制已恰逢其時(shí)。然而，時(shí)至今日，存款利率的市場(chǎng)化并沒(méi)有任何實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。研究者普遍認(rèn)為，存款利率市場(chǎng)化的條件還不完全具備。付朝陽(yáng)(2003)認(rèn)為，存款利率市場(chǎng)化的四個(gè)前置條件(穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟(jì)、宏觀調(diào)控能力很強(qiáng)的中央銀行、競(jìng)爭(zhēng)性和健康的商業(yè)銀行體系、硬約束的企業(yè))在我國(guó)無(wú)一完全符合。易綱(2009)則認(rèn)為，產(chǎn)權(quán)清晰、自由競(jìng)爭(zhēng)和退出機(jī)制是進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化的必要條件，而這些條件在中國(guó)并不完全具備(至少是存在疑問(wèn)的)。

盡管利率市場(chǎng)化會(huì)帶來(lái)一定的風(fēng)險(xiǎn)，但權(quán)衡成本與收益，利率市場(chǎng)化已是箭在弦上。在此背景下，周小川(2011)提出，進(jìn)一步推進(jìn)利率差市場(chǎng)化，可以按照宏觀審慎管理的要求，選擇具有硬約束的金融機(jī)構(gòu)，讓其在競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)中產(chǎn)生定價(jià)。②周小川，《關(guān)于推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革的若干思考》，《西部金融》，2011年第2期。這一論述在宏觀審慎管理下，體現(xiàn)了差別化理念，延續(xù)了漸進(jìn)式、在邊際上推進(jìn)的利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程，為在確保金融穩(wěn)定和非通脹的利率市場(chǎng)化基礎(chǔ)上，逐步打破現(xiàn)有的利率管制，實(shí)現(xiàn)利率“雙軌”的有效對(duì)接提供了一條可探討的思路。

三、存貸款利率管制:從有效約束到價(jià)格扭曲

我國(guó)存貸款利率管制有兩個(gè)主要目標(biāo):一是以利率管制促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融改革;二是避免惡性資金價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)威脅金融安全。顯然，如果管制目標(biāo)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)，或者目標(biāo)未實(shí)現(xiàn)但已經(jīng)偏離了制度設(shè)置的初衷，那么，利率管制就沒(méi)有必要存在，或者必須進(jìn)行改進(jìn)。

根據(jù)金融約束理論，政府通過(guò)一系列金融政策，將利率維持在低于競(jìng)爭(zhēng)性均衡水平且正的實(shí)際利率水平上，為金融部門和企業(yè)創(chuàng)造租金機(jī)會(huì)，進(jìn)而通過(guò)“租金效應(yīng)”推動(dòng)一國(guó)的金融深化和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。③關(guān)于“租金效應(yīng)”的詳細(xì)論述參見(jiàn)王國(guó)松(2001)“中國(guó)的利率管制與利率市場(chǎng)化”。在金融約束政策下，政府通過(guò)嚴(yán)格的利率管制，租金效應(yīng)使信貸規(guī)模得到擴(kuò)展，商業(yè)銀行福利增加，企業(yè)福利也得到增加;而對(duì)存款者而言，盡管部分存款人福利受損，但由于供給曲線的擴(kuò)張，存款人整體的福利仍將提高。因此，在特定條件下的金融約束是有效的，是對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展的帕累托改進(jìn)。但是，如果金融約束政策的邊際成本超過(guò)邊際收益，利率管制則會(huì)由有效約束演變?yōu)橘Y金價(jià)格的扭曲。總體上看，利率管制相對(duì)于均衡水平而言，會(huì)造成社會(huì)福利的凈損失。究其原因，正是由于存款利率管制，使得信貸市場(chǎng)無(wú)法形成均衡利率，從而造成資金價(jià)格扭曲和資源的錯(cuò)配。

(一)金融約束的效用邊界

不可否認(rèn)，我國(guó)正是通過(guò)控制存貸款利率，為國(guó)有金融機(jī)構(gòu)及國(guó)有企業(yè)創(chuàng)造了租金機(jī)會(huì)，在維持國(guó)有金融機(jī)構(gòu)與國(guó)有企業(yè)壟斷地位的同時(shí)，激勵(lì)國(guó)有銀行為爭(zhēng)奪由中央政府創(chuàng)造的租金機(jī)會(huì)競(jìng)相擴(kuò)大其金融組織規(guī)模，從而加速了我國(guó)的金融深化。M2/GDP是衡量金融深化的常用指標(biāo)，1985年我國(guó)M2/GDP僅為0．58，而2010年則達(dá)到了1．82;其中主要表現(xiàn)為準(zhǔn)貨幣(儲(chǔ)蓄存款和定期存款為主)的增長(zhǎng)。這說(shuō)明，在存款利率管制的情況下，我國(guó)的存款總體上是穩(wěn)步增長(zhǎng)的，這在一定程度上反映了金融約束的“租金效應(yīng)”。

但值得關(guān)注的是，M2/GDP在2003年之后則變化平穩(wěn)甚至出現(xiàn)了下降趨勢(shì)。①盡管2009－2010年再次出現(xiàn)明顯上漲趨勢(shì)，但主要源于應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的超寬松貨幣政策，并能代表長(zhǎng)期趨勢(shì)。盡管影響M2/GDP的因素較為復(fù)雜，但至少?gòu)谋硐笊峡矗谕瑯哟嬖诶使苤频那闆r下，2003年之后貨幣(準(zhǔn)貨幣)增長(zhǎng)的步伐相對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)開(kāi)始明顯放緩?？梢酝普?，金融約束已經(jīng)難以通過(guò)擴(kuò)張存款繼續(xù)推進(jìn)金融深化。

金融約束的“租金效應(yīng)”之所以弱化，原因主要是其前置條件已經(jīng)發(fā)生改變。最顯而易見(jiàn)的是存款工具替代品的出現(xiàn)和發(fā)展。近年來(lái)，隨著貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)特別是房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展，居民的投資渠道日漸拓寬，而商業(yè)銀行為競(jìng)爭(zhēng)存款也大力發(fā)展中間業(yè)務(wù)。這些產(chǎn)品的定價(jià)更加趨向于市場(chǎng)化，相對(duì)于管制的存款利率而言，收益更高也更富有吸引力。因此，“存款搬家”成為近年來(lái)經(jīng)常發(fā)生的現(xiàn)象。與存款替代密切相關(guān)的是實(shí)際負(fù)利率。2003年以來(lái)，我國(guó)出現(xiàn)了持續(xù)負(fù)利率的情況。長(zhǎng)期負(fù)利率現(xiàn)象必然加劇存款的替代，進(jìn)而制約金融約束的“租金效應(yīng)”。

綜上分析，金融約束發(fā)揮“租金效應(yīng)”的環(huán)境和條件已經(jīng)發(fā)生改變，繼續(xù)實(shí)施利率管制必然會(huì)使金融約束走向金融抑制并帶來(lái)相應(yīng)的負(fù)面效應(yīng)。而事實(shí)上，近年來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中不斷加劇的一系列結(jié)構(gòu)性矛盾，就是與利率管制造成的資金價(jià)格扭曲直接相關(guān)的，而這也成為放開(kāi)存款利率管制的主要理由。②這方面有很多學(xué)者進(jìn)行了分析論證，本文就不在贅述。

(二)資金價(jià)格扭曲下的利率市場(chǎng)化風(fēng)險(xiǎn)

一般而言，在金融約束階段，由于中央銀行嚴(yán)格管制存貸款基準(zhǔn)利率，利率變化的不可預(yù)知性較低，并不存在真正意義上的利率風(fēng)險(xiǎn)。因此，從利率管制向利率市場(chǎng)化轉(zhuǎn)軌階段產(chǎn)生的階段性風(fēng)險(xiǎn)就成為利率市場(chǎng)化風(fēng)險(xiǎn)的主要表現(xiàn)形式。③階段性風(fēng)險(xiǎn)主要指利率管制放開(kāi)后，商業(yè)銀行無(wú)法適應(yīng)市場(chǎng)化利率而產(chǎn)生的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，往往伴隨著金融動(dòng)蕩和嚴(yán)重的通貨膨脹。見(jiàn)徐明圣(2010)“利率市場(chǎng)化進(jìn)程中的金融機(jī)構(gòu)利率風(fēng)險(xiǎn)管理研究”。而在管制利率長(zhǎng)期低于均衡利率的情況下，資金價(jià)格“雙軌”帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)將成為放大利率市場(chǎng)化階段性風(fēng)險(xiǎn)的不確定性因素。

一是金融約束下的嚴(yán)重“信貸配給”會(huì)強(qiáng)化利率顯著提升的風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際利率顯著提升進(jìn)而帶來(lái)金融動(dòng)蕩和通貨膨脹，是利率市場(chǎng)化階段性風(fēng)險(xiǎn)的典型特征。在政府管制利率以及信息不對(duì)稱的條件下，商業(yè)銀行必然將有限的信貸資源以低于均衡利率的價(jià)格集中配給到國(guó)有壟斷部門以及有政府背景的融資主體上，從而造成嚴(yán)重的信貸配給失衡。在此格局下，如果放開(kāi)存款利率管制，國(guó)有壟斷部門將因其運(yùn)行效率和償債能力相對(duì)較低而陷入財(cái)務(wù)危機(jī);中小企業(yè)則會(huì)因其對(duì)資金價(jià)格變化更為敏感而出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)。政府和中央銀行將不得不向金融機(jī)構(gòu)和國(guó)有壟斷部門注入流動(dòng)性以化解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，通貨膨脹將難以避免。

二是存款類金融機(jī)構(gòu)同質(zhì)化風(fēng)險(xiǎn)。在存貸款利率管制下，存款類金融機(jī)構(gòu)必然形成對(duì)利差收入的過(guò)度依賴，進(jìn)而造成存款類金融機(jī)構(gòu)的高度同質(zhì)化。在這樣的銀行體系內(nèi)，如果存款利率放開(kāi)，存款類機(jī)構(gòu)必將陷入高度同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，一旦部分機(jī)構(gòu)出現(xiàn)問(wèn)題，就會(huì)立刻蔓延到整個(gè)銀行體系，引發(fā)跨機(jī)構(gòu)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

三是資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險(xiǎn)。金融約束下的存款利率管制實(shí)際上造成了存款人的效應(yīng)損失。特別是面對(duì)長(zhǎng)期負(fù)利率對(duì)財(cái)富的侵蝕，存款人迫切尋求儲(chǔ)蓄之外能提供更高收益率的投資渠道，直接的后果就是“存款搬家”，助長(zhǎng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫。就這個(gè)角度而言，利率市場(chǎng)化的繼續(xù)推進(jìn)面臨著兩難選擇:放開(kāi)存款利率后，真實(shí)利率大幅上升將刺破資產(chǎn)價(jià)格泡沫，引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn);而繼續(xù)管制利率則會(huì)造成泡沫繼續(xù)膨脹，潛在的金融風(fēng)險(xiǎn)仍難以消除。

四是宏觀金融調(diào)控機(jī)制的不適應(yīng)性風(fēng)險(xiǎn)。在利率管制條件下，宏觀調(diào)控實(shí)質(zhì)上成為“微觀管理”。④陸磊(2005)認(rèn)為，利率管制和中央銀行對(duì)存貸款利率的直接調(diào)整不屬于宏觀調(diào)控的范圍，而是直接的微觀管理。在既有的宏觀金融調(diào)控機(jī)制下放開(kāi)存款利率管制，一方面會(huì)留給政府干預(yù)資金價(jià)格的空間，如果政府干預(yù)資金價(jià)格特別是貸款利率水平，資金價(jià)格有就可能無(wú)法覆蓋風(fēng)險(xiǎn)或者成本，從而造成新的價(jià)格扭曲和金融風(fēng)險(xiǎn);另一方面，即使商業(yè)銀行能自主定價(jià)，高利率水平上的“逆向選擇”也將使信貸資金更多的集中到高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，從而放大系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，商業(yè)銀行盈利模式的改變也會(huì)使其行為的“順周期性”更為顯著。中央銀行由此將面臨實(shí)施逆周期調(diào)控，防范跨周期系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的嚴(yán)峻考驗(yàn)。

從利率市場(chǎng)化風(fēng)險(xiǎn)的角度看，放開(kāi)存款利率管制將面臨兩難困境:放開(kāi)存款利率將面臨不可估量的風(fēng)險(xiǎn)，但繼續(xù)管制利率同樣如此。既不能裹足不前，又難以一蹴而就，必須探尋一條介于中間且切實(shí)可行的利率市場(chǎng)化路徑。

四、存款利率市場(chǎng)化的路徑選擇:基于宏觀審慎管理視角

現(xiàn)在看，破解存款利率市場(chǎng)化“兩難”困境的關(guān)鍵在于，在放開(kāi)利率管制的過(guò)程中，能否有效地避免利率放開(kāi)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，或者有足夠的手段應(yīng)對(duì)化解這些風(fēng)險(xiǎn)。本文認(rèn)為，隨著宏觀審慎管理的提出，我們可以在宏觀審慎管理的框架下，探索一條可行的存款利率市場(chǎng)化路徑。

金融危機(jī)以來(lái)，加強(qiáng)宏觀審慎管理成為國(guó)際金融管理制度改革的核心內(nèi)容，我國(guó)也明確提出構(gòu)建逆周期的宏觀審慎管理制度框架。這意味著，我國(guó)中央銀行必須在關(guān)注價(jià)格穩(wěn)定的同時(shí)，將金融穩(wěn)定目標(biāo)納入既有政策體系，構(gòu)建兩者兼顧的宏觀審慎管理框架。利率是連接價(jià)格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定的最重要的經(jīng)濟(jì)變量。從國(guó)際實(shí)踐看，利率市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)為跨周期和跨機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，并由此引發(fā)金融穩(wěn)定和價(jià)格穩(wěn)定的沖突。從這個(gè)角度上講，推進(jìn)利率市場(chǎng)化必須堅(jiān)持宏觀審慎管理理念，防范和減少發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的可能。但同時(shí)也要看到，即使繼續(xù)維持存貸款利率管制，同樣會(huì)給金融體系帶來(lái)較大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，特別是在存貸款利率及規(guī)模管制下，自發(fā)的利率市場(chǎng)化行為以及資產(chǎn)價(jià)格泡沫等高風(fēng)險(xiǎn)逐步顯化，都要求宏觀審慎管理必須把利率管制可能引致的風(fēng)險(xiǎn)作為重要的管理內(nèi)容，以切實(shí)維護(hù)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。

因此，基于這樣的思路，我們遵循漸進(jìn)式和“雙軌制”的改革原則，在管制軌道的“邊際”上引入市場(chǎng)因素，按照宏觀審慎管理的理念和框架，基于現(xiàn)有“雙軌”格局，在管制軌道上引入新的“雙軌”，在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，有所選擇和有所差別的放開(kāi)存款利率管制，從而加快管制利率向市場(chǎng)利率轉(zhuǎn)化的步伐。

一是按照宏觀審慎管理要求，逐步賦予符合條件的金融機(jī)構(gòu)資金定價(jià)權(quán)。存款利率放開(kāi)之初，首先選擇具有財(cái)務(wù)硬約束的金融機(jī)構(gòu)(合格機(jī)構(gòu))，給予其一定的存款利率上浮空間以及相關(guān)資金定價(jià)權(quán)，使之在一定范圍內(nèi)形成競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)，并在競(jìng)爭(zhēng)性的市場(chǎng)中產(chǎn)生定價(jià)。①周小川(2011)明確提出這一觀點(diǎn)。顯然，財(cái)務(wù)硬約束是金融機(jī)構(gòu)參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的首要條件。只有來(lái)自內(nèi)部和外部的約束條件，使金融機(jī)構(gòu)能夠自覺(jué)地的進(jìn)行公平、理性競(jìng)爭(zhēng)，才能有效避免存款利率放開(kāi)后出現(xiàn)的惡性競(jìng)爭(zhēng)。因此，必須按照宏觀審慎管理的原則和要求，確定達(dá)標(biāo)金融機(jī)構(gòu)必須具備的硬約束條件。具體標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)定，可以依據(jù)巴塞爾Ⅲ并結(jié)合我國(guó)實(shí)際，建立一個(gè)適應(yīng)宏觀審慎管理要求的穩(wěn)健性標(biāo)準(zhǔn)體系，并對(duì)系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)進(jìn)行更加嚴(yán)格的要求。此外，鑒于地方法人金融機(jī)構(gòu)的復(fù)雜性，可考慮將對(duì)地方法人金融機(jī)構(gòu)評(píng)估權(quán)交給央行分支機(jī)構(gòu)，由央行分支機(jī)構(gòu)在總行統(tǒng)一政策框架下進(jìn)行具體操作。

二是按照風(fēng)險(xiǎn)可控和漸進(jìn)原則，逐步擴(kuò)大存款利率市場(chǎng)化定價(jià)范圍。在選定合格機(jī)構(gòu)的基礎(chǔ)上，針對(duì)不同產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)屬性，有序推進(jìn)存款利率的放開(kāi)?？梢园凑铡跋乳L(zhǎng)期、后短期，先大額、后小額，先企業(yè)、后居民”的順序，允許合格機(jī)構(gòu)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)性和差別化定價(jià)。而在利率放開(kāi)的過(guò)程中，可針對(duì)相關(guān)存款產(chǎn)品，逐步簡(jiǎn)化其存款利率檔次，同時(shí)逐漸放大存款利率的浮動(dòng)區(qū)間。同時(shí)，按照宏觀審慎的思路，在逐步放開(kāi)存款利率的同時(shí)，也要同步放開(kāi)相應(yīng)的替代性金融產(chǎn)品的價(jià)格，并將其置于嚴(yán)格的管控之下，盡可能的減少資金在管制利率和市場(chǎng)利率間的套利機(jī)會(huì)以及由此引發(fā)的金融風(fēng)險(xiǎn)。

三是發(fā)展非信貸融資，加快推進(jìn)市場(chǎng)利率建設(shè)。在“管制軌”引入市場(chǎng)因素的同時(shí)要繼續(xù)強(qiáng)化“市場(chǎng)軌”，大力發(fā)展非信貸融資是主要途徑。從我國(guó)的實(shí)踐看，盡管近幾年非金融企業(yè)債務(wù)融資已經(jīng)有了長(zhǎng)足創(chuàng)新和發(fā)展。在市場(chǎng)層面上，是表外負(fù)債和資產(chǎn)業(yè)務(wù)的自我發(fā)展;在管理層面上，則是債務(wù)融資工具的加快創(chuàng)新，其中最有代表性的當(dāng)屬短期融資券、中期票據(jù)的創(chuàng)設(shè)以及企業(yè)債券發(fā)行的提速，而這些債務(wù)融資工具的發(fā)行利率是完全市場(chǎng)化的?？梢灶A(yù)見(jiàn)，在未來(lái)若干年里，我國(guó)信貸規(guī)模管制繼續(xù)存在的可能性較大，而非信貸融資特別是非信貸債務(wù)融資工具是沒(méi)有限制的，應(yīng)引導(dǎo)其加快發(fā)展。此外，發(fā)展非信貸融資還可與“合格”機(jī)構(gòu)相關(guān)聯(lián)。比如，允許“合格”機(jī)構(gòu)進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化等業(yè)務(wù)創(chuàng)新，從而使其擺脫對(duì)存貸業(yè)務(wù)的過(guò)度依賴，以減少存款利率市場(chǎng)化的阻力。

需要強(qiáng)調(diào)的是，非信貸融資主要體現(xiàn)的是社會(huì)融資總量的概念，隨著規(guī)模的不斷擴(kuò)大，其對(duì)價(jià)格穩(wěn)定和金融穩(wěn)定的影響將越來(lái)越顯著，以貨幣供應(yīng)量和信貸為主要調(diào)控對(duì)象的貨幣政策的有效性將受到極大挑戰(zhàn)。因此，發(fā)展非信貸融資，必須置于宏觀審慎管理框架之下，按照宏觀審慎管理的原則進(jìn)行規(guī)范、引導(dǎo)和監(jiān)管。

總的看，基于宏觀審慎管理框架，在現(xiàn)有“雙軌”的基礎(chǔ)上引入新的“雙軌”，逐步擴(kuò)大和增強(qiáng)市場(chǎng)因素，同時(shí)加強(qiáng)宏觀審慎管理以控制可能的風(fēng)險(xiǎn)，可以成為進(jìn)一步推動(dòng)利率市場(chǎng)化的有效途徑。盡管這樣的改革路徑會(huì)使得部分市場(chǎng)主體的利益受損，但總體上仍將會(huì)是一個(gè)卡爾多－希克斯改進(jìn)，同時(shí)也會(huì)為其他相關(guān)的配套改革贏得時(shí)間。