張建忠

（南京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，江蘇 南京 210093）

一、引 言

地方政府之間的競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致區(qū)域間市場(chǎng)一體化水平偏低，其重要的表現(xiàn)就是地方政府通過(guò)行政所轄范圍內(nèi)的國(guó)有企業(yè)資源的整合，培養(yǎng)起本地冠軍企業(yè)，而并購(gòu)是造就本地冠軍的重要途徑之一。表1給出了1998—2008年長(zhǎng)三角地區(qū)制造業(yè)本地并購(gòu)和異地并購(gòu)發(fā)生頻率的對(duì)比。頻率計(jì)算公式為：

第i類(lèi)企業(yè)j類(lèi)區(qū)域并購(gòu)的頻率

=被收購(gòu)方屬于j類(lèi)區(qū)域的并購(gòu)數(shù) i類(lèi)企業(yè)總并購(gòu)數(shù)

表1 不同類(lèi)型并購(gòu)發(fā)生頻率的比較

對(duì)于省級(jí)和市級(jí)國(guó)有企業(yè)而言，其分別從事的同市和同省并購(gòu)頻率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于相應(yīng)的跨區(qū)域并購(gòu)的頻率。而民營(yíng)控股上市企業(yè)的這一差異不如國(guó)有企業(yè)明顯，但其同市和同省相加的并購(gòu)頻率仍然高于長(zhǎng)三角跨省的并購(gòu)頻率?？鄢①?gòu)資源在本地可得性的影響，這樣的并購(gòu)頻率基本上反映了企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)特別是地方國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)仍然以本地并購(gòu)為主的傾向。

區(qū)域之間企業(yè)并購(gòu)的困難以及本地并購(gòu)的頻繁進(jìn)一步弱化了市場(chǎng)一體化的趨勢(shì)，不利于中國(guó)企業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)、范圍經(jīng)濟(jì)和集聚經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的發(fā)揮。張少軍（2009）［1］基于價(jià)值鏈低端的代工制造模式造成區(qū)域發(fā)展難以協(xié)調(diào)，區(qū)域差距不斷擴(kuò)大。地方政府為獲取跨國(guó)買(mǎi)家的訂單展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)，有可能加劇市場(chǎng)的非一體化程度。因此，在跨區(qū)域并購(gòu)受阻的背景下，中國(guó)代工企業(yè)的升級(jí)面臨著更大困境：（1）代工企業(yè)集成知識(shí)和能力的缺乏。Sturgeon和Lester（2003）［2］的研究發(fā)現(xiàn)，目前全球汽車(chē)各種部件的研發(fā)和生產(chǎn)集中在發(fā)達(dá)國(guó)家的少數(shù)寡頭企業(yè)手中，分工的集中化趨勢(shì)使得地理上高度分散的中國(guó)代工企業(yè)通過(guò)干中學(xué)獲得的知識(shí)不再具有系統(tǒng)性，僅局限于同某個(gè)部件制造相關(guān)的有限知識(shí)，因而缺乏系統(tǒng)集成的知識(shí)和能力。（2）本國(guó)產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)性削弱的加劇。本國(guó)市場(chǎng)緩慢的一體化進(jìn)程導(dǎo)致制造能力的分散，代工企業(yè)更容易被跨國(guó)大采購(gòu)商各個(gè)擊破，導(dǎo)致俘獲型網(wǎng)絡(luò)的形成，對(duì)本土產(chǎn)業(yè)的關(guān)聯(lián)性產(chǎn)生消極影響。（3）代工地位進(jìn)一步被鎖定。企業(yè)之間缺乏有效的整合導(dǎo)致研發(fā)投入和品牌創(chuàng)建的巨額固定成本難以被規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)所吸收，從而本土企業(yè)被進(jìn)一步定位于全球價(jià)值鏈的低端制造環(huán)節(jié)。

Nolan等（2008）［4］基于全球商業(yè)革命的研究認(rèn)為，全球市場(chǎng)集中度不斷提高的大采購(gòu)商向上游的高級(jí)供貨商施加了市場(chǎng)集中的壓力，企業(yè)并購(gòu)成為高級(jí)供貨商以及次級(jí)供貨商參與買(mǎi)方研發(fā)設(shè)計(jì)、取得規(guī)模經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵步驟。全球供貨商的集中趨勢(shì)一方面增加了發(fā)展中國(guó)家以高級(jí)代工者方式加入全球價(jià)值鏈的難度，同時(shí)也促使我們?nèi)ヌ剿靼l(fā)展中國(guó)家的企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)并購(gòu)整合的機(jī)制。以分散的、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)為特征的古典經(jīng)濟(jì)模式中的產(chǎn)業(yè)發(fā)展路徑已經(jīng)不能夠適應(yīng)全球競(jìng)爭(zhēng)的要求，而以大企業(yè)發(fā)揮在創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)中的產(chǎn)業(yè)組織能力將成為后金融危機(jī)時(shí)代新一輪全球競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵所在。

本文從理論上證明異地并購(gòu)和跨區(qū)域企業(yè)聯(lián)合的機(jī)制。通過(guò)不完全合約模型——該模型的思想和基本方法集中體現(xiàn)在Grossman和Hart（1986）［4］以及Hart和Moore（1990）［5］的兩篇文章中——本文指出地方政府嚴(yán)格的本地產(chǎn)業(yè)準(zhǔn)入政策和大企業(yè)經(jīng)理不充分的協(xié)調(diào)努力是跨區(qū)域并購(gòu)失敗的主要原因，本文同時(shí)指出，通過(guò)適當(dāng)?shù)亩愂瞻才藕凸蓹?quán)設(shè)計(jì)可以激勵(lì)并實(shí)現(xiàn)企業(yè)跨區(qū)域的迅速成長(zhǎng)。

二、GHM框架下的區(qū)域并購(gòu)協(xié)調(diào)機(jī)制

（一）理論分析

錢(qián)德勒觀察和研究了美國(guó)企業(yè)在19世紀(jì)末20世紀(jì)初并購(gòu)成功和失敗的案例后發(fā)現(xiàn)，企業(yè)并購(gòu)成功與否取決于并購(gòu)后新企業(yè)的組織管理能力（錢(qián)德勒，2002）［6］。沿著這一思想，本文認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)的成敗是企業(yè)管理層協(xié)調(diào)努力的函數(shù)。如果并購(gòu)時(shí)沒(méi)有能夠處理好目標(biāo)企業(yè)員工和管理層的關(guān)系，并購(gòu)很可能會(huì)以失敗告終。這一點(diǎn)已經(jīng)為國(guó)內(nèi)的并購(gòu)案例所證實(shí)。上汽并購(gòu)南汽的成功不僅僅是收購(gòu)價(jià)格的確定，而且涉及到雙方管理層頻繁的接觸，以及地方政府的大量協(xié)調(diào)活動(dòng)。這似乎表明，雙方管理層協(xié)調(diào)努力投入力度越大，并購(gòu)越容易獲得成功。而這一假說(shuō)同樣可以從反面加以證明。如通鋼并購(gòu)案反映了目標(biāo)公司員工和主并方管理層的沖突，也說(shuō)明了目標(biāo)公司的管理層在促進(jìn)并購(gòu)成功方面努力投入的不足。

管理層的協(xié)調(diào)活動(dòng)可以提高企業(yè)并購(gòu)成功的概率，而并購(gòu)以后管理層面臨著被替換的威脅。如果管理層沒(méi)有得到很好的安置，或者管理層“另謀他就”的收益要低于并購(gòu)前的收益，那么管理層就會(huì)降低雙邊協(xié)調(diào)的努力，從而導(dǎo)致并購(gòu)活動(dòng)的失敗。但問(wèn)題的另一面還在于，一旦并購(gòu)木已成舟，目標(biāo)公司的管理層就有被“套牢”（hold up）的風(fēng)險(xiǎn)。這種套牢可能表現(xiàn)為由于合約實(shí)施上的困難，當(dāng)初對(duì)目標(biāo)公司管理層的承諾無(wú)法兌現(xiàn)，或者并購(gòu)以后企業(yè)的投資活動(dòng)導(dǎo)致管理層外部選擇機(jī)會(huì)集合的縮小。結(jié)合這兩種思路，本文將不完全合約的框架引入跨區(qū)域并購(gòu)的分析，將目標(biāo)公司管理層并購(gòu)后的現(xiàn)狀點(diǎn)（status quo point）定義為內(nèi)生變量。本文的基本邏輯在于經(jīng)理的雙邊協(xié)調(diào)活動(dòng)提高了并購(gòu)的收益，但目標(biāo)公司管理層較大投入努力會(huì)引發(fā)外部選擇機(jī)會(huì)集合的下降，從而在事后談判中處于不利的地位，因此目標(biāo)公司管理層會(huì)降低事前協(xié)調(diào)努力。如果此時(shí)主并方的管理層試圖替換掉目標(biāo)公司的管理層，則會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)的徹底失敗。地方政府的限制進(jìn)入政策會(huì)顯著改變管理層協(xié)調(diào)投入的動(dòng)機(jī)，產(chǎn)生對(duì)外部機(jī)會(huì)集合的負(fù)面影響，從而降低并購(gòu)的可能性。

（二）古諾納什均衡中的并購(gòu)收益

借助于古諾納什均衡的概念和數(shù)值模擬的方法，給出古諾競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)并購(gòu)的基本特征。這一部分是Farell和Shapiro（1990）［7］模型的一個(gè)應(yīng)用。

假設(shè)需求函數(shù)q=1-p，異地市場(chǎng)有n+1個(gè)企業(yè)，第n+1個(gè)企業(yè)是本地企業(yè)，企業(yè)的邊際成本均為c。由于并購(gòu)產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)導(dǎo)致新企業(yè)并購(gòu)以后的邊際成本為θc，θ∈(0,1)，即并購(gòu)導(dǎo)致新成立的企業(yè)效率要高于原來(lái)古諾競(jìng)爭(zhēng)下的企業(yè)效率。在上述加設(shè)下，運(yùn)用古諾納什均衡的求解方法，得到表2所列的結(jié)果。

表2 運(yùn)用古諾納什均衡方法求解結(jié)果

并購(gòu)后企業(yè)的利潤(rùn)必須大于并購(gòu)前兩家參與并購(gòu)企業(yè)的聯(lián)合利潤(rùn)，即并購(gòu)的凈收益必須大于零并購(gòu)才有可能進(jìn)行，為此并購(gòu)有利可圖的條件是：

很顯然，θ越小，該式越容易滿(mǎn)足。

設(shè)定成本的值，觀察在位企業(yè)數(shù)量以及θ的變化怎樣改變并購(gòu)的凈利潤(rùn)。一個(gè)初步猜測(cè)是θ必須足夠小，才能夠避免Salant等（1983）提出的“并購(gòu)悖論”，即并購(gòu)的規(guī)模效應(yīng)必須足夠明顯，這同F(xiàn)arell和Shapiro（1990）的結(jié)論是一致的。

借助于Matlab軟件進(jìn)行數(shù)值模擬，并將模擬的結(jié)果反應(yīng)在圖1至圖3。

1.并購(gòu)凈收益的變化

由圖1和圖2比較可知，成本的假設(shè)基本不改變?chǔ)?n和并購(gòu)凈收益之間的總體參數(shù)間關(guān)系。

引理1.1：如果行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)一定，經(jīng)理的努力使得成本的減少表現(xiàn)出回報(bào)遞增的特征，即成本減少帶來(lái)的并購(gòu)凈收益呈遞增上升的趨勢(shì)。總體而言，并購(gòu)的凈收益隨著并購(gòu)帶來(lái)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)的增加而增加。

引理1.2：并購(gòu)獲得較大利益的條件是如果并購(gòu)產(chǎn)生的成本減少給定，那么產(chǎn)業(yè)內(nèi)的企業(yè)數(shù)量越多，并購(gòu)越有利可圖。

2．并購(gòu)后目標(biāo)公司經(jīng)理的現(xiàn)狀點(diǎn)

現(xiàn)狀點(diǎn)的表達(dá)式為：

圖1 c=0.5時(shí)，并購(gòu)凈收益隨企業(yè)數(shù)、協(xié)同效應(yīng)的關(guān)系

圖2 c=0.7時(shí)，并購(gòu)凈收益隨企業(yè)數(shù)、協(xié)同效應(yīng)的關(guān)系

圖3 企業(yè)數(shù)和協(xié)同效應(yīng)對(duì)經(jīng)理現(xiàn)狀點(diǎn)的影響

企業(yè)數(shù)顯著增加時(shí)，規(guī)模經(jīng)濟(jì)越大幾乎不會(huì)減少它的外部選擇機(jī)會(huì)；當(dāng)行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)相對(duì)較少時(shí)（3-4家企業(yè)），規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的增加會(huì)顯著減少它的外部選擇機(jī)會(huì)。因此如果規(guī)模經(jīng)濟(jì)是經(jīng)理努力的增函數(shù)，那么在行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)較少時(shí)，經(jīng)理努力程度越大，其外部選擇機(jī)會(huì)越小。經(jīng)理越是努力協(xié)調(diào)，越會(huì)導(dǎo)致負(fù)外部性，使其它企業(yè)的利潤(rùn)率下降，由此導(dǎo)致經(jīng)理在事后處于一種不利的談判地位。

引理2.1：如果經(jīng)理之間協(xié)調(diào)不足，將會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)后的利益低于并購(gòu)前的保留效用。因?yàn)閰f(xié)調(diào)不足，并購(gòu)企業(yè)成本價(jià)降得不夠多，產(chǎn)生Salant等（1983）［8］的并購(gòu)損失。

引理2.2：并購(gòu)?fù)瓿梢院螅?jīng)理人協(xié)調(diào)導(dǎo)致成本下降，會(huì)引起外部企業(yè)的利潤(rùn)以二次幾何級(jí)數(shù)的形式減少，即充分協(xié)調(diào)會(huì)顯著降低經(jīng)理人并購(gòu)后的保留效用。

根據(jù)引理2.2，并購(gòu)有可能導(dǎo)致經(jīng)理人事后套牢的情形，為了減少套牢的可能性，因并購(gòu)產(chǎn)生的協(xié)調(diào)可能是不足的。

（三）并購(gòu)協(xié)調(diào)機(jī)制

運(yùn)用上述引理本文構(gòu)建一個(gè)不完全合約模型。并購(gòu)后，主并方經(jīng)理的現(xiàn)狀點(diǎn)假設(shè)為由于市場(chǎng)上的企業(yè)減少一家以后的古諾利潤(rùn) j，不受雙方協(xié)調(diào)行為的影響，因此主并方企業(yè)有很強(qiáng)的并購(gòu)動(dòng)機(jī)。

圖4 由談判實(shí)力和協(xié)同效應(yīng)決定的并購(gòu)凈收益

（2）雙邊協(xié)調(diào)，即本地經(jīng)理不對(duì)目標(biāo)公司的管理層進(jìn)行更換。分別協(xié)調(diào)使得異地企業(yè)的經(jīng)理對(duì)于新公司的資產(chǎn)享有部分決策權(quán)。

異地經(jīng)理的目標(biāo)函數(shù)：

將雙邊協(xié)調(diào)和單邊協(xié)調(diào)進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)在雙方談判實(shí)力相等的條件下，雙邊協(xié)調(diào)下的經(jīng)理努力程度要低于單邊協(xié)調(diào)。這是因?yàn)殡p邊協(xié)調(diào)下，異地經(jīng)理考慮到了協(xié)調(diào)對(duì)自己外部選擇機(jī)會(huì)的負(fù)面影響，從而有降低協(xié)調(diào)的動(dòng)機(jī)。在異地企業(yè)參與約束滿(mǎn)足的條件下，其愿意參與并購(gòu)的條件包含在下面的命題中。

命題2.1：在雙邊協(xié)調(diào)的情形下，當(dāng)

命題2.2：隨著本地企業(yè)談判實(shí)力的上升，相應(yīng)地只有θ越小才能保證異地企業(yè)愿意參與并購(gòu)。

命題2.1和2.2的證明：命題2.1中不等式改寫(xiě)成大于等于零后，左端是θ和β的減函數(shù)，因此，當(dāng)β增加，不等式不滿(mǎn)足，從而只有減少θ，才能使不等式再次成立。

根據(jù)簡(jiǎn)單線(xiàn)形需求古諾競(jìng)爭(zhēng)的分析以及引理1.2，在經(jīng)理協(xié)調(diào)努力給定的條件下，行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)目的增加會(huì)減少經(jīng)理的外部機(jī)會(huì)，在此模型中，從而增加異地經(jīng)理被“套牢”的可能性。異地政府此時(shí)只要采取限制新企業(yè)進(jìn)入的產(chǎn)業(yè)政策或較嚴(yán)厲的管制措施，或較低的市場(chǎng)化水平，就可能將當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的外部機(jī)會(huì)維持在一個(gè)較高的水平，在雙方企業(yè)談判實(shí)力等同的情況下，并購(gòu)更不容易發(fā)生。因此我們從命題2得到一個(gè)推論。

推論1：異地政府采取嚴(yán)格限制準(zhǔn)入的政策，在簡(jiǎn)單線(xiàn)性需求和邊際成本不變的古諾競(jìng)爭(zhēng)假設(shè)下，這會(huì)提高異地經(jīng)理的外部機(jī)會(huì)從而并購(gòu)成本，進(jìn)而降低異地并購(gòu)發(fā)生的可能性。

三、模型的拓展和應(yīng)用

（一）稅收

如果由于并購(gòu)以后導(dǎo)致新企業(yè)的稅收收入流入異地政府，并且新企業(yè)創(chuàng)造的產(chǎn)值計(jì)入異地政府的GDP，那么可以認(rèn)為這增加了異地經(jīng)理從并購(gòu)中獲得的收益，從而套牢的風(fēng)險(xiǎn)就被降低，異地經(jīng)理協(xié)調(diào)的努力就會(huì)上升。在上汽收購(gòu)南汽的案例中，并購(gòu)后新南汽所創(chuàng)造的稅收和GDP歸南汽所轄政府擁有，從而有效緩解了因并購(gòu)帶來(lái)的地方投資收益的外流和事后套牢的可能性

（二）股權(quán)激勵(lì)

此外，由異地目標(biāo)企業(yè)的股東進(jìn)一步持有主并方企業(yè)的股權(quán)可以顯著提高事后的保留效用，從而減少被套牢的風(fēng)險(xiǎn)以及提高跨區(qū)域并購(gòu)發(fā)生的可能性。并購(gòu)以后南汽持有上汽3.2億股股份和東華汽車(chē)25%的股權(quán)，這種股權(quán)安排使得并購(gòu)以后的收益承諾變得更加可信。兩家大企業(yè)結(jié)合成一個(gè)利益的共同體，降低了機(jī)會(huì)主義行為和并購(gòu)以后協(xié)調(diào)失敗的概率。

（三）外部競(jìng)爭(zhēng)

根據(jù)引理1.2，來(lái)自于外部的競(jìng)爭(zhēng)，特別是外資企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)會(huì)顯著降低異地經(jīng)理的保留效用，會(huì)提高行業(yè)中的企業(yè)數(shù)量，從而增加并購(gòu)的凈收益，加之如果有合理的稅收安排和股權(quán)安排，則會(huì)增加跨區(qū)域并購(gòu)發(fā)生的頻率。這又可能解釋在外資大舉入侵，本土市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇時(shí)，本土企業(yè)聯(lián)合對(duì)抗的事實(shí)。但是如果沒(méi)有適當(dāng)?shù)奶岣弑Ａ粜в玫募?lì)以及提高并購(gòu)收益的可信承諾，并購(gòu)會(huì)因套牢的風(fēng)險(xiǎn)而失敗。

四、結(jié)束語(yǔ)

在內(nèi)需不足的市場(chǎng)約束和一體化程度不高的體制約束下，跨區(qū)域并購(gòu)取決于跨區(qū)域的政府之間和企業(yè)經(jīng)理之間相互協(xié)調(diào)的努力以及有效的制度安排。本文證明了更加寬松的市場(chǎng)準(zhǔn)入政策、有效率的稅收安排、可信的股權(quán)承諾和外資企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)都可能導(dǎo)致更高的跨區(qū)域并購(gòu)激勵(lì)。

大企業(yè)成長(zhǎng)以及全球商業(yè)革命的進(jìn)程表明：并購(gòu)是企業(yè)迅速成長(zhǎng)，并獲得全球競(jìng)爭(zhēng)能力的關(guān)鍵途徑。全球價(jià)值鏈下的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移模式?jīng)Q定了中國(guó)在全球價(jià)值鏈中的低端定位，進(jìn)而決定了中國(guó)企業(yè)以低端代工的模式加入全球價(jià)值鏈。為了能夠突破低端鎖定的困境，應(yīng)鼓勵(lì)企業(yè)通過(guò)并購(gòu)激發(fā)組織變遷，帶動(dòng)管理知識(shí)的創(chuàng)新和積累，使得企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步擴(kuò)大，另一方面通過(guò)并購(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)核心業(yè)務(wù)整合，提高企業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)分工中的優(yōu)勢(shì)和競(jìng)爭(zhēng)力。

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