【案例重現(xiàn)】

2011年8月26日，大陸知名民企俏江南餐飲集團(tuán)（以下簡(jiǎn)稱俏江南）董事長(zhǎng)張?zhí)m在接受《環(huán)球企業(yè)家》採訪時(shí)表示，引進(jìn)投資方鼎暉是「俏江南最大的失誤，毫無意義」，「民營(yíng)企業(yè)家交學(xué)費(fèi)」。她還表示，鼎暉什麼也沒給俏江南帶來，卻用很少的錢稀釋了「那麼多股份」。一時(shí)間，風(fēng)險(xiǎn)投資商和被投資企業(yè)的矛盾再次公開暴露在公眾面前。

一直不缺乏關(guān)注度的張?zhí)m也再次成為焦點(diǎn)。炮轟資本，張?zhí)m當(dāng)然不是第一個(gè)，肯定也不是最後一個(gè)。業(yè)內(nèi)人士調(diào)侃，當(dāng)年搜狐上市後一段時(shí)間，張朝陽向華爾街開罵；2010年當(dāng)當(dāng)網(wǎng)熬到上市，李國慶開罵；張?zhí)m連上市都捱不到，就開始罵街了。

人們時(shí)常把企業(yè)和投資機(jī)構(gòu)之間的關(guān)係比喻為情侶，從「情人」最後變?yōu)椤赋鹑恕?，鼎暉和俏江南這對(duì)「情侶」遭遇了什麼問題？為什麼企業(yè)和私募股權(quán)之間的矛盾糾紛屢屢出現(xiàn)？

閃婚埋下隱憂

算起來，俏江南與鼎暉創(chuàng)投之間也屬於現(xiàn)在流行的「閃婚族」。2008年金融危機(jī)爆發(fā)後，鼎暉以2億元（人民幣，下同）入股俏江南，一度被人們津津樂道。事情緣於那年春節(jié)後不久，張?zhí)m參加鼎暉的一個(gè)聚會(huì)。當(dāng)時(shí)，鼎暉的一個(gè)合夥人坐在她旁邊，相互都不認(rèn)識(shí)。交換名片一看，張?zhí)m發(fā)現(xiàn)對(duì)方是鼎暉的王功權(quán)。當(dāng)天晚上10點(diǎn)散會(huì)以後，張?zhí)m就把王功權(quán)帶到公司總部，公司的財(cái)務(wù)總監(jiān)等都在，相談甚歡。接下來的事情就比較順理成章了，雙方作出合作的決定後，從2008年初到敲定，8個(gè)月時(shí)間內(nèi)就完成了這輪融資。

拿到融資時(shí)，俏江南曾野心勃勃，說2009年底在大陸開店數(shù)量要達(dá)到100家，海外50家。但到了今天，其全部門店數(shù)量仍只有50家左右。一度，張?zhí)m曾說要將俏江南開到臺(tái)灣、倫敦、米蘭等地區(qū)和城市，現(xiàn)在一個(gè)也未能實(shí)現(xiàn)。

上市擱淺 矛盾觸發(fā)

資本是逐利的，投資機(jī)構(gòu)最終是上市實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)，而並不是做企業(yè)家的「救世主」、「慈善家」。薛蠻子當(dāng)年25萬美金投入U(xiǎn)T斯達(dá)康，賺取了1.25億美金；軟銀賽富閻炎4000萬美金投入盛大，在盛大上市時(shí)，賺取了5.6億美金的回報(bào)；而王功權(quán)2006年投資「奇虎360」的500萬美金，在奇虎2011年上市時(shí)，回報(bào)高達(dá)40倍，賺取了2億美金。但這種「回報(bào)」的故事，到了俏江南這裡，似乎陷入了一種兩難境地，一度，鼎暉創(chuàng)投和王功權(quán)都以為俏江南已經(jīng)很接近A股了。2010年證監(jiān)會(huì)曾開會(huì)內(nèi)部討論餐飲企業(yè)上市15條，2011年，風(fēng)雲(yún)突變。年初，俏江南便已向證監(jiān)會(huì)遞交上市申報(bào)材料。但60天過後，證監(jiān)會(huì)都沒有給任何回應(yīng)，俏江南被晾在那裡。同樣命運(yùn)的還有一起申報(bào)上市的幾家餐飲企業(yè)。隨後，王功權(quán)離開鼎暉創(chuàng)投，黃炎成為鼎暉創(chuàng)投新任掌門人。

A股上市受阻後，俏江南和鼎暉的備選就是去香港上市。眾所周知，同樣行業(yè)，港股估值較A股偏低，以在香港招股的小南國（01147.HK）為例，小南國的規(guī)模和市場(chǎng)定位，都與俏江南頗為接近。小南國保薦人美銀美林在分析報(bào)告中指出，小南國估值可介乎26億至40億港元，2012年的預(yù)測(cè)市盈率在13至20倍，中間訂價(jià)則為16.5倍。

未來俏江南在港上市時(shí)，估值得不低於20億元，鼎暉才算打平；如果以16.5倍的市盈率來計(jì)算，俏江南2012年的淨(jìng)利潤(rùn)得超過1.2億元。對(duì)於張?zhí)m來說，雖只出讓鼎暉創(chuàng)投10.526%的股權(quán)，並得到了2億元的現(xiàn)金。但2010年的股權(quán)激勵(lì)，就用去張?zhí)m近9%的股權(quán)，且皆為超低的價(jià)格。

根本矛盾：價(jià)值觀訴求不同

雙方吵架的一個(gè)根本原因是：訴求和價(jià)值觀不同。張?zhí)m是做實(shí)業(yè)的思路，鼎暉是做金融的思路。實(shí)業(yè)家的錢，是自己一點(diǎn)一點(diǎn)賺來的，每分都要花在刀刃上；做金融的，大多管的是別人的錢，該花的時(shí)候就得花，不能手軟。雙方成長(zhǎng)的背景不同，做事、思維方式均存在著很大不同。

所以，鼎暉創(chuàng)投讓張?zhí)m低價(jià)轉(zhuǎn)股份給高管，張?zhí)m想必是計(jì)算過收入成本的：A股上市成功了，可以募來多少錢，企業(yè)值多少錢，劃算；A股上不了得去香港上市，這筆轉(zhuǎn)讓立刻變得不劃算起來。

這種思維的差異，還可能帶來雙方對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略理解的不同：企業(yè)家可能一心想降低成本；投資人想的卻是怎麼做大規(guī)模，不惜犧牲一些利潤(rùn)。有時(shí)，企業(yè)家和投資人都是想上市圈錢的，這反而好辦——先做大規(guī)模，上市了再說。但是張?zhí)m曾對(duì)媒體表示，「中餐概念難以討好資本市場(chǎng)，投資者的高回報(bào)要求俏江南必須做到可複製性地快速擴(kuò)張，這會(huì)讓中餐的獨(dú)特魅力喪失，資本市場(chǎng)就想讓你賺錢，可複製性就受歡迎，不可複製就不歡迎?！癸@然可以看出，她對(duì)上市沒有鼎暉那麼「熱衷」。

大多時(shí)候，這種矛盾始終存在，幾乎難以調(diào)和。唯一的解決辦法是：在決策前，雙方可以翻天覆地地吵，舉一切事實(shí)和案例爭(zhēng)論，但一旦做了決定，就要認(rèn)為這是一個(gè)雙方接受的決定，而不能有「你當(dāng)初非讓我做甲事，我聽你的卻錯(cuò)了」的推卸責(zé)任心態(tài)。

反思教訓(xùn) 戒驕戒躁

利潤(rùn)當(dāng)前，企業(yè)和投資界浮躁風(fēng)氣充斥?！改壳按箨懙那闆r是錢太多了，好專案太少了，談個(gè)專案還要排隊(duì)預(yù)約?！挂籔E領(lǐng)域人士說。有了眾多的選擇，企業(yè)家往往挑三揀四，甚至提出遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出投資本身的要求，而為了拿下專案，一些投資者不惜向企業(yè)作出過度承諾。一旦日後這些承諾兌現(xiàn)不了，企業(yè)家的心理落差就會(huì)很大，雙方的關(guān)係也會(huì)因此變得緊張。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，張?zhí)m與鼎暉的矛盾，暴露出大陸企業(yè)在應(yīng)對(duì)蓬勃發(fā)展的資本市場(chǎng)時(shí)的浮躁心態(tài)——急於上市。而PE退出的方式不僅僅只有上市，不能因?yàn)椴荒苌鲜芯腿P否定PE的價(jià)值，上市不應(yīng)該作為PE投資成功的唯一指標(biāo)。但目前大陸整個(gè)商業(yè)環(huán)境是將IPO作為唯一標(biāo)準(zhǔn)，而這必然會(huì)埋下許多隱患，包括欺詐上市，企業(yè)上市後業(yè)績(jī)直線下滑，過度透支未來發(fā)展等問題。

PE涉足自己不熟悉的領(lǐng)域，也是產(chǎn)生矛盾的原因之一。「目前大陸大部分PE投資的領(lǐng)域比較雜，不可能對(duì)每個(gè)領(lǐng)域都很熟悉，導(dǎo)致PE在參與企業(yè)管理時(shí)，很難給出戰(zhàn)略性的建議或諮詢?！箿R雁管理諮詢首席諮詢師林嶽指出，尤其是餐飲行業(yè)，成功上市的屈指可數(shù)，包括鼎暉在內(nèi)，大部分PE都從未有過在該領(lǐng)域的成功經(jīng)驗(yàn)。

此外，一些企業(yè)尤其是民營(yíng)企業(yè)往往運(yùn)作不太規(guī)範(fàn)，而且已經(jīng)習(xí)慣了這樣的運(yùn)作方式，想要上市就必須規(guī)範(fàn)，比如財(cái)務(wù)、決策機(jī)制等方面。但企業(yè)往往很難馬上改正，由於是小股東，投資方?jīng)]有決策控制權(quán)，於是就容易產(chǎn)生矛盾。

對(duì)於當(dāng)前民營(yíng)企業(yè)和私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的關(guān)係，民營(yíng)企業(yè)家在引進(jìn)資本戰(zhàn)略投資人的時(shí)候，應(yīng)該要想得很清楚，不要只看到眼前利益而忽略公司長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略發(fā)展。一旦出現(xiàn)問題，不要只想著抱怨指責(zé)，更多的應(yīng)該是需要彼此的溝通和信任。

PE行業(yè)的專業(yè)投資人、沃銀德克資本管理合夥人宋爭(zhēng)指出：「投資人和企業(yè)家在很多方面的看法和決斷都有區(qū)別，投資合作難免會(huì)有矛盾。一方面，投資方要把握好，不要過多幹預(yù)企業(yè)管理發(fā)展；另一方面，企業(yè)家也要對(duì)所有股東負(fù)責(zé)」。

在目前俏江南上市擱淺的狀況下，雙方矛盾無法調(diào)和的話，俏江南方面完全可以通過協(xié)商，給鼎暉現(xiàn)持有的股份一個(gè)合適的估值和價(jià)位，把股份買回去，而不是現(xiàn)在的公開炮轟。

人們時(shí)常把企業(yè)和投資機(jī)構(gòu)之間的關(guān)係比喻為情侶，從「情人」最後變?yōu)椤赋鹑恕?，鼎暉和俏江南這對(duì)「情侶」遭遇了什麼問題？為什麼企業(yè)和私募股權(quán)之間的矛盾糾紛會(huì)屢屢出現(xiàn)？

目前基金在中國大陸還是個(gè)新鮮事物，企業(yè)、投資者對(duì)基金並沒有不好的印象，大陸股市也還沒有到崩盤的地步，但基金，特別是外國私募基金（PE）在日本嘗到的甜頭，會(huì)讓它們希望到大陸來如法炮製，基金主導(dǎo)的對(duì)大陸企業(yè)的併購等等，今後將會(huì)越來越多。大陸的上市企業(yè)多大程度上做好了防範(fàn)惡意併購的準(zhǔn)備，這還很難說。

（摘自中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)）