在資本市場上，神話破滅之后，往往留下的是一地雞毛，高盛日前決定關(guān)閉旗下Global Alpha基金的決定，似乎再一次證明了這一點(diǎn)。對于這款知名量化交易對沖基金的黯然退場，有媒體甚為惋惜地稱之為“殞落”。可是縱觀這款基金2007年來的表現(xiàn)，“沉淪”似乎才是更中肯的描述。

誰是兇手

在高盛發(fā)送給Global Alpha基金客戶關(guān)于關(guān)閉基金的信函中，人們找不到任何與“虧損”有關(guān)的字眼。但路透引用兩位知情人士提供的訊息稱，Global Alpha基金今年以來至八月底，凈值縮水了12%。這一頹勢到九月初不僅未有改善，基金反而繼續(xù)大跌13%。Global Alpha如此表現(xiàn)，甚至直接導(dǎo)致部分基金持有者要求贖回他們的投資。

據(jù)此，幾乎所有的市場分析人士均認(rèn)為，近期該基金所遭遇的大幅資產(chǎn)縮水，是“壓垮駱駝的最后一根稻草”。不過，這根稻草的來源，卻是眾說紛紜。

“任何一位基金管理人都不會輕易透露投資策略，所以具體是哪些業(yè)務(wù)導(dǎo)致Global Alpha的巨虧，外界根本無法獲知。基金經(jīng)理就如耍蛇的藝人，表演罐中猜蛇時(shí)被蛇咬了，一般人即便能看到他的傷口，但肯定不知到底哪個(gè)罐子有蛇。”一位原美林證券分析師調(diào)侃道。

不過一些業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，根據(jù)Global Alpha基金以往部分對外披露的交易記錄，導(dǎo)致Global Alpha基金“直接死亡”的“兇手”很可能就是該基金近來的某些外匯交易操作。

作為一家自1995年成立起便大量涉足外匯交易市場的對沖基金，Global Alpha基金持有過的頭寸從以色列謝克爾到波蘭茲羅提再到荷蘭盾，可謂門類齊全，但其日常外匯交易的主要對象還是美元、日元、歐元、瑞士法郎以及澳大利亞元等主流外匯品種。

瑞士信貸董事總經(jīng)理兼亞洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)師陶冬在其博客中寫道，“Global Alpha基金因炒砸瑞郎而遭到重創(chuàng)”，堪稱瑞郎與歐元比價(jià)掛鉤的“第一個(gè)犧牲者”。

一位外資投行分析師亦表示，歐債危局未解、美國經(jīng)濟(jì)前景不明的宏觀環(huán)境下，瑞郎作為避險(xiǎn)貨幣的地位自二季度末以來進(jìn)一步加強(qiáng)，不少對沖基金因此持續(xù)看漲瑞郎，并大量買進(jìn)瑞郎兌歐元。未曾想9月6日瑞士央行為擊退大量涌入的熱錢，給瑞郎匯價(jià)封頂，設(shè)定歐元兌瑞郎的最低匯價(jià)為1.2瑞郎。這一規(guī)定立即引發(fā)瑞郎比價(jià)大跌?！斑@一記大棒砸暈的眾多基金公司中，Global Alpha可能就名列其中?！?/p>

前述原美林證券分析師認(rèn)為，假如Global Alpha真是在瑞郎交易中“翻船”，那這家基金在外匯交易中尷尬的虧損紀(jì)錄可謂是“善始善終”。在2007年8月，Global Alpha基金曾以單月凈值縮水22.5%創(chuàng)下其建立以來的最大跌幅紀(jì)錄。導(dǎo)致這一劇跌的一大主因，正是當(dāng)時(shí)Global Alpha基金在外匯市場上套息交易的失利。

2007年第二季度開始，Global Alpha基金大量借入低息的日元貸款后，再利用這些低息貸款買入利息較高的澳大利亞元，在賺取利差的同時(shí)，還利用澳元對日元的不斷升值獲取外匯收益，可由于當(dāng)年8月中澳元突然相對日元大幅貶值6%，該基金不僅沒從匯兌中獲益，連利差收入也全部賠了進(jìn)去。

慢性死亡

除了外匯交易的“步步驚心”，股票和金融衍生品投資的失算也被認(rèn)為是導(dǎo)致Global Alpha基金巨虧清盤的另一“嫌疑人”。一位接近Global Alpha基金的人士甚至認(rèn)為，2007年在股票和衍生品投資遭遇巨額虧損并被投資者大規(guī)模贖回后，Global Alpha基金就已經(jīng)開始了最終清盤的“死亡倒計(jì)時(shí)”。

“對于Global Alpha基金而言，2007年無疑是個(gè)分水嶺，美國次貸危機(jī)導(dǎo)致的股市波動(dòng)改變了一切?！边@位人士表示。在2005年以前，Global Alpha基金的確是量化交易領(lǐng)域當(dāng)之無愧的明星。其曾驕傲地對外宣布，基金在2005年獲得了接近40%的投資回報(bào)，這一成績在當(dāng)時(shí)無人能出其右。

在巔峰之后的2006年，全球?qū)_基金在當(dāng)年實(shí)現(xiàn)了平均多達(dá)13%的業(yè)績增長，維持多年連續(xù)增長的Global Alpha基金卻出現(xiàn)了6%的業(yè)績下滑。但在當(dāng)時(shí)的業(yè)內(nèi)人士看來，這或許只是這款量化交易基金正常調(diào)整的一部分?？墒?007年Global Alpha基金的表現(xiàn)卻徹底粉碎了分析人士的樂觀看法。

“伴隨下半年連續(xù)出現(xiàn)兩位數(shù)的凈值縮水，Global Alpha基金2007年一年市值便蒸發(fā)了39%，8、9月90億市值一下減少了將近六分之一，這其中來自股票和金融衍生品市場的損失令人震驚?！鼻笆鼋咏麲lobal Alpha基金的人士表示，2007年8月次貸危機(jī)全面爆發(fā)后，Global Alpha基金不僅因美國股市的大幅下挫而損失慘重，在芬蘭、挪威等北歐國家的股票投資也未能幸免。至于在次級抵押貸款衍生品投資上的損失，雖然Global Alpha基金始終秘而不宣，但有業(yè)內(nèi)人士估計(jì)可能高達(dá)數(shù)億美元。

“同行業(yè)橫向?qū)Ρ葋砜?，Global Alpha基金在2007年對次貸危機(jī)反應(yīng)是相對遲緩的?！币晃粴W洲券商研究員認(rèn)為，“在次貸危機(jī)爆發(fā)后的頭兩個(gè)月，幾家主要對沖基金的損失都很慘重，這從一個(gè)側(cè)面說明，當(dāng)時(shí)主要量化交易基金的投資策略是相同的。當(dāng)時(shí)的業(yè)界新星290億美元的Renaissance Technologies Corp在前八個(gè)交易日，同樣跌掉了市值的8.7%。但是差異體現(xiàn)在危機(jī)后的應(yīng)對策略上，經(jīng)過投資策略的及時(shí)調(diào)整，一些大投行的對沖基金2007年實(shí)際損失收窄了?！盝P摩根旗下的Highbridge Capital在2007年成功實(shí)現(xiàn)了6%的業(yè)績增長。

值得一提的是，在前不久Global Alpha基金宣布清盤之際，Renaissance Technologies Corp卻以25%的業(yè)績增長實(shí)現(xiàn)了今年以來量化交易對沖基金的最大上漲。

黯淡的業(yè)績最終換來了投資者的憤怒。2007年8月，部分忍無可忍的投資者最終以書面形式告知位于紐約的高盛總部，他們計(jì)劃贖回自己在Global Alpha基金中16億美元的投資，而這一數(shù)額幾乎是當(dāng)年7月31日時(shí)點(diǎn)上Global Alpha基金資產(chǎn)總額的五分之一。

“假如投資虧損是肌體潰爛，那么投資者撤資對基金而言就是直接截肢。投資者的這一決定也令高盛高層開始重新審視量化交易對沖基金的整體戰(zhàn)略，從那以后，在不到一年半的時(shí)間里，Global Alpha基金資產(chǎn)總額由90億一路降到2009年4月的20億，這其中除了投資者的避險(xiǎn)退出，和高盛主動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管控以及戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向可能也有關(guān)聯(lián)?！鼻笆鼋咏麲lobal Alpha基金的人士表示。

一些市場傳言也隱約反映了Global Alpha基金當(dāng)時(shí)所面臨的微妙局面。雖然2008年Global Alpha基金扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)了超過3%的投資回報(bào)。但由于2008年高盛接受問題資產(chǎn)救助計(jì)劃（TARP），包括Global Alpha基金主力操盤手Mark Carhart和Raymond Iwanowski在內(nèi)的高盛高管都面臨隨之而來的獎(jiǎng)金花紅限制，Global Alpha基金的這兩位主要投資負(fù)責(zé)人以及研究部門負(fù)責(zé)人Giorgio De Santis均選擇在2009年3月離職，從而使高盛對Global Alpha基金的管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行了一輪徹底的換血。

可就在Mark Carhart和Raymond Iwanowski離職前后，華爾街便有傳言稱，這兩位資深基金管理人將有可能建立和運(yùn)營一個(gè)新的對沖基金，而高盛將作為新基金的出資人。這樣一來，Mark Carhart和Raymond Iwanowski以及高盛便可成功規(guī)避TARP的獎(jiǎng)金限制，再造一個(gè)新的Global Alpha基金。亦有版本稱，私募股權(quán)基金巨頭KKR亦將參與新基金的創(chuàng)立，而Mark Carhart和Raymond Iwanowski則會在名義上由KKR領(lǐng)導(dǎo)。

對此，前述接近Global Alpha基金的人士暗示，高盛一直有出資支持離職員工創(chuàng)業(yè)的案例，而上述傳言雖已被證明是炒作，但確實(shí)反映出了高盛內(nèi)部那些希望盡早甩掉Global Alpha基金這一包袱的聲音。

耐人尋味的是，經(jīng)過管理團(tuán)隊(duì)全面調(diào)整的Global Alpha基金2009年卻交出30%報(bào)酬率的卓越成績單。市場也對臨危受命的女基金管理人Katinka Domotorffy所展現(xiàn)出的投資能力頗為驚訝。

不過，Global Alpha基金2009年的良好表現(xiàn)似乎只是回光返照，2010年該基金報(bào)酬率為零，基金凈值也進(jìn)一步縮水。2011年9月初，凈值只剩下16億美元的Global Alpha基金終于在四年坎坷后，迎來了自己的末日審判。

雙刃劍

即便是最苛刻的市場觀察家也不得不承認(rèn)，Global Alpha基金在其巔峰歲月，的確不折不扣地締造了一個(gè)關(guān)于計(jì)算機(jī)程式與交易策略完美結(jié)合的技術(shù)神話。然而，隨著神話的主人公被“打落凡間”，當(dāng)年助Global Alpha基金“得道成仙”的量化交易計(jì)算機(jī)程序也面臨著基金管理者的重新審視。

不同于典型的對沖基金，Global Alpha基金是一款量化交易對沖基金。這決定了其投資策略和數(shù)量化基金一樣，是依靠預(yù)先設(shè)定的數(shù)量模型，對收集到的歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行分析和整理，進(jìn)而發(fā)現(xiàn)市場規(guī)律和投資機(jī)會。然而從上世紀(jì)80年代起，已有相當(dāng)多的數(shù)量化基金，將計(jì)算機(jī)作為輔助投資工具，幫助管理人加快分析和投資速度。

但Global Alpha基金的特殊之處就在于，計(jì)算機(jī)在基金日常交易中，不僅僅只承擔(dān)數(shù)據(jù)處理和執(zhí)行交易指令的功能，其程序自己也會自主生成并推薦投資策略，進(jìn)而進(jìn)一步提高了量化交易的自動(dòng)化程度。也正因?yàn)檫@一點(diǎn)，1995年Global Alpha基金成立之初，全球第一個(gè)依靠電腦程序運(yùn)行的自動(dòng)化量化交易平臺，成為其對外宣傳的最大賣點(diǎn)。也是自Global Alpha基金，越來越多基于計(jì)算機(jī)策略的量化交易對沖基金開始在國際資本市場上嶄露頭角。

對此，一家美國雜志曾感嘆：“究竟是什么讓這些金融工程師，將計(jì)算機(jī)數(shù)據(jù)模型，而非人類的判斷力，作為自己的信仰呢？”而Global Alpha基金連續(xù)數(shù)年超過20%的資本回報(bào)率和比傳統(tǒng)對沖基金更低的管理費(fèi)用，似乎讓答案不言自明。

可是在數(shù)理金融學(xué)者夏梓容看來，對Global Alpha基金而言，計(jì)算機(jī)程序交易策略卻是“成也蕭何，敗也蕭何”?！皩τ诩闯蓴?shù)理模型的依賴，使自動(dòng)化的系統(tǒng)在面對突發(fā)狀況時(shí)往往無法完成預(yù)期的投資活動(dòng)。而如果在市場環(huán)境出現(xiàn)嚴(yán)重變化時(shí)，基金需要對原有模型進(jìn)行全面修正，這也需要大量時(shí)間。最后可能出現(xiàn)的結(jié)果，就是在次貸危機(jī)這種強(qiáng)度高、持續(xù)時(shí)間長的危機(jī)面前，計(jì)算機(jī)程序出現(xiàn)嚴(yán)重的誤判。”

Carhart在離職后亦曾表示，2007年事件的一大教訓(xùn)是模型和公式需要更動(dòng)態(tài)和靈活?！敖?jīng)歷了2007年至2008年的大起大落，以及早期的1998年長期資本管理公司危機(jī)(LTCM crisis)、互聯(lián)網(wǎng)泡沫等，我更傾向于使用動(dòng)態(tài)模型，能夠在風(fēng)險(xiǎn)控制和信號成分上有更多的變化空間?！?/p>

一位曾與Carhart共事過的高盛員工也坦承，過去的量化投資者沒有把眾所周知的“黑天鵝”因素囊括在投資組合框架中，在系統(tǒng)全速運(yùn)行時(shí)，他們沒有能力來處理極端事件。

計(jì)算機(jī)策略這柄雙刃劍更大的風(fēng)險(xiǎn)還在于，“有時(shí)一些投資人掙到的利潤實(shí)際上是承擔(dān)著某種他們自己不知覺的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)或不精確的假設(shè)，所以可能會掙上好幾年的連續(xù)利潤，卻在很短的時(shí)間里把幾年的利潤賠了進(jìn)去。”而Global Alpha基金的末路之旅，似乎正是對上述這段晦澀話語最鮮活的注腳。