【摘要】 文章以LH證券分析師提供的研究報告為樣本，實(shí)證研究了預(yù)測準(zhǔn)確性與信息選擇的關(guān)系，得出主營收入的預(yù)測誤差最小，為14.11％；凈利潤次之，為55.72％；每股收益（EPS）最大，為61.38％。預(yù)測誤差與信息選擇偏好的關(guān)系是：由于影響主營收入的因素主要是外部因素，相對簡單，分析師容易鑒別、把握和獨(dú)立客觀地使用這些信息；而影響凈利潤和EPS的因素很多，有內(nèi)外多重因素的影響，在信息過載的心理作用下，導(dǎo)致難以獨(dú)立客觀的心態(tài)使用信息，呈現(xiàn)出樂觀的預(yù)測結(jié)果，因此，投資者在閱讀分析師推薦的預(yù)測數(shù)據(jù)時，需要把握證券分析師作出判斷所選擇的信息依據(jù)，避免羊群效應(yīng)和投資失誤。
　　【關(guān)鍵詞】 盈利預(yù)測； 預(yù)測方法； 預(yù)測誤差； 信息選擇； 信息相關(guān)性
　　
　　一、研究背景與問題的提出
　　證券分析師與投資者的距離越來越近。隨著我國投資品種逐漸多元化、機(jī)構(gòu)投資者壯大化和人民幣升值，證券公司不僅傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入大幅增加，而且研究與投資相互強(qiáng)化，一直居于幕后的證券分析師①開始嶄露頭角，逐步走向投資者，推出的“公司研究報告”大幅增長（如圖1），并越來越受到機(jī)構(gòu)和投資者的重視與認(rèn)可。
　　股票市場是虛擬市場，不確定性很高，無論是熊市還是牛市，都會從不同角度給投資者帶來風(fēng)險。這就需要回到股票的本源，即投資者能否賺到錢歸根結(jié)底是源于上市公司創(chuàng)造的財富，即使是券商，也必須要通過研究來發(fā)現(xiàn)價值，實(shí)現(xiàn)包括券商和投資者在內(nèi)的共同利益。
　　因此，分析師發(fā)表的各種研究報告，通過各種方式、渠道和媒體已成為投資者了解公司基本面變化的重要參考指標(biāo)，左右和引導(dǎo)著幾千萬投資者的思路與行為。這意味著分析師的行為和面臨的信息壁壘（Chen and Robert，2009），也會對投資者的決策行為產(chǎn)生重要的影響。但另一方面，如果分析師報告的預(yù)測不準(zhǔn)，或者形成泡沫，或者泡沫破滅，又為市場和投資者帶來巨大的風(fēng)險。對此，本文將通過研究分析師盈利預(yù)測誤差與不同信息選擇之間的關(guān)系，來探討我國分析師提供的研究報告預(yù)測的準(zhǔn)確性，哪些信息會影響分析師的預(yù)測準(zhǔn)確度，為分析師從眾多因素中把握相關(guān)性強(qiáng)的關(guān)鍵因素，為投資者閱讀研究報告和財務(wù)信息提供不同的參考視角和決策依據(jù)。
　　
　　二、盈余預(yù)測誤差的影響因素：文獻(xiàn)回顧
　　
　?。ㄒ唬┬纬捎A(yù)測誤差的原因解釋
　　形成分析師盈利預(yù)測誤差的原因很多。比如，Abarbanell和Lehavy（2003）認(rèn)為由于一些公司管理層操縱盈余金額太大，從而使分析師對這些公司的預(yù)測出現(xiàn)很大偏差。為獲得更有用的信息，分析師更傾向于樂觀的報告以引起公司高管關(guān)注，并與管理層建立起良好的關(guān)系，進(jìn)而獲得更多的信息流，使未來盈利預(yù)測更準(zhǔn)確。
　　對此，解釋分析師盈利預(yù)測誤差也有多種理論，比如，盈余偏態(tài)說。Gu和Wu（2003）認(rèn)為，最理想的預(yù)測是盈余的中位數(shù)而非平均值。當(dāng)報告盈余是偏態(tài)的，那么中位數(shù)就不是平均值，這時無論偏差與時間有關(guān)，還是與公司屬性有關(guān)，盈余偏態(tài)對預(yù)測偏差的解釋力都是顯著的。根據(jù)盈余偏態(tài)假說，在整體經(jīng)濟(jì)向好時期，分析師預(yù)測應(yīng)當(dāng)是偏悲觀的，而在經(jīng)濟(jì)步向衰退時期，分析師預(yù)測應(yīng)當(dāng)是偏樂觀的。
　?。ǘ┮鹩A(yù)測誤差的公司場面因素
　　影響分析師盈利預(yù)測水平的文獻(xiàn)主要分兩類：一類是公司的因素；另一類是分析師自身因素。對公司層面，公司的大小與分析師錯誤有正相關(guān)關(guān)系，分析師跟進(jìn)數(shù)量與預(yù)測錯誤有正相關(guān)關(guān)系，但這幾種因素之間的關(guān)系是不穩(wěn)定的，會隨時間變化而變化（Dowen，1989）；提供較多信息的公司會有較多的分析師跟進(jìn)，預(yù)測準(zhǔn)確度比較高，意見分歧也較少（Lang & Lundholm，1996）。
　　公司層面的因素還會影響分析師的情緒，比如，Barron等人（2002）的結(jié)果顯示，分析師預(yù)測的一致性與公司無形資產(chǎn)水平呈負(fù)相關(guān)，高技術(shù)制造業(yè)具有大量研發(fā)費(fèi)用，分析師對這類企業(yè)的預(yù)測一致性水平較低；Brown（2000）的研究表明，分析師在1984—1998年這段有偏向樂觀的系統(tǒng)偏差，比如，當(dāng)公司管理層報告損失時這種樂觀就會出現(xiàn)，而當(dāng)公司報告獲利時這種樂觀就會消失。
　?。ㄈ┮鹩A(yù)測誤差的分析師自身因素
　　對分析師行為的研究表明，在信息匱乏時，前一個證券分析師的買賣意見對后兩位分析師的分析有顯著的正影響，產(chǎn)生了羊群效應(yīng)（Welch，2000)。研究還發(fā)現(xiàn)，當(dāng)市場處于上升且預(yù)期較為樂觀時，趨于意見一致的羊群效益更為顯著。當(dāng)分析師發(fā)現(xiàn)他們的預(yù)測準(zhǔn)確度不及同僚時，會考慮改換預(yù)測對象（Mikhail，1999）；以前預(yù)測業(yè)績較差的分析師更可能從新聞發(fā)布會中受益，更注重年報及附注，而準(zhǔn)確度高的分析師則更注重公司信息、關(guān)鍵財務(wù)比例和過去五年的收益匯總信息（Bowen等，2002）。
　　從預(yù)測準(zhǔn)確度看，Rees等人（1999）發(fā)現(xiàn)，大證券公司雇傭的證券分析師預(yù)測準(zhǔn)確率更高，分析師經(jīng)驗(yàn)和發(fā)表預(yù)測的頻率與準(zhǔn)確度呈正相關(guān)關(guān)系；從信息來源看，分析師與上市公司的“管理層討論與分析”定性信息質(zhì)量越高，盈利預(yù)測的錯誤和意見歧異就較少（Barron & Kile，1999）。預(yù)測不準(zhǔn)有多種原因，比如胡奕明、林文雄、王瑋璐（2003）的結(jié)論指出：分析師比較注重公開披露信息，而較少通過直接接觸如公司新聞發(fā)布會、電話或走訪等方式獲取資料，對治理結(jié)構(gòu)、人員素質(zhì)和審計意見等重視也不夠。
　　
　　三、分析師盈余預(yù)測選擇的信息與方法
　　
　　（一）盈余預(yù)測的可靠性
　　盈利預(yù)測可靠性可以用預(yù)測誤差加以計量。在統(tǒng)計預(yù)測理論中，一般認(rèn)為預(yù)測誤差（用相對數(shù)表示）在10％以內(nèi)，預(yù)測的可靠性應(yīng)屬較高。根據(jù)黃靜、董秀良（2006）提出的外國分析師平均25％預(yù)測誤差率的情況，本文界定為：預(yù)測誤差低于10％，盈利預(yù)測具有較高的可靠性；若預(yù)測誤差在10％~25％之間，預(yù)測具有一定可靠性；預(yù)測誤差在25％~50％之間，預(yù)測可靠性弱；預(yù)測誤差超過50％，盈利預(yù)測存在重大誤差。
　　在本文選擇的公司研究報告樣本中，分析師總共對5個盈利指標(biāo)進(jìn)行了預(yù)測。由于受到報告數(shù)據(jù)的限制，主營利潤、凈資產(chǎn)收益率的預(yù)測數(shù)據(jù)有遺缺，故本文只將凈利潤預(yù)測誤差(△NP)、每股收益預(yù)測誤差(△EPS)以及不易被操縱的主營收入預(yù)測率誤差（△R）納入其中。與過去許多文獻(xiàn)只使用一個預(yù)測指標(biāo)相比，為使研究更具有客觀性和說服力，本文對這三個盈余預(yù)測誤差同時進(jìn)行研究。
　?。ǘ┬畔碓催x擇
　　1.行業(yè)信息
　　胡奕明、林文雄、王瑋璐（2003）通過調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)分析師對上市公司行業(yè)進(jìn)行分析的比例最高，占71.