雷 宇

(廣東商學(xué)院會計學(xué)院,廣東 廣州 510320)

法律和聲譽(yù)是維持市場有序運行的兩個基本機(jī)制[1]。聲譽(yù)機(jī)制的作用在于,市場參與者基于自身長期利益的考慮,會自覺信守承諾,自覺維護(hù)市場運行的秩序。因此,聲譽(yù)機(jī)制具有比法律系統(tǒng)更低的運行成本。更廣泛地看,相對于法律系統(tǒng)等正式制度,聲譽(yù)機(jī)制等非正式制度對市場經(jīng)濟(jì)有序運行的重要作用正在得到越來越多的重視。市場經(jīng)濟(jì)的有序運行,需要正式制度和非正式制度的共同作用。

Kreps and Wilson(1982)[2]、Kreps et al.(1982)[3]等建立了經(jīng)濟(jì)學(xué)中標(biāo)準(zhǔn)的聲譽(yù)理論,認(rèn)為重復(fù)博弈是參與者注重維護(hù)自身聲譽(yù)的原因。然而,相對于運用博弈模型研究聲譽(yù)機(jī)制發(fā)揮作用的原因而言,研究聲譽(yù)機(jī)制在現(xiàn)實當(dāng)中是否真的有效以及聲譽(yù)機(jī)制的有效性可能受到的潛在影響更加具有現(xiàn)實意義。本文從公司信息披露的視角,研究公司實際控制人性質(zhì)對聲譽(yù)機(jī)制有效性的影響。如果聲譽(yù)機(jī)制能夠有效維護(hù)市場秩序,那么其應(yīng)當(dāng)導(dǎo)致代理人自覺披露高質(zhì)量的信息。進(jìn)一步地,本文認(rèn)為公司實際控制人性質(zhì)會對聲譽(yù)機(jī)制的有效性產(chǎn)生影響,也就是說,同樣是解決信息披露中的代理問題,聲譽(yù)機(jī)制對國有企業(yè)和民營企業(yè)的有效性是不同的。研究發(fā)現(xiàn),聲譽(yù)機(jī)制對于國有企業(yè)的有效性要強(qiáng)于民營企業(yè)。

一、理論分析與研究假設(shè)

(一)聲譽(yù)機(jī)制與信息披露

經(jīng)濟(jì)學(xué)中的聲譽(yù)主要是指一種激勵機(jī)制,這種機(jī)制在信息不對稱的情況下,促使個人或組織建立并維護(hù)好的名聲[4]。Kreps and Wilson(1982)[2]、Kreps et al.(1982)[3]等使用博弈論作為工具建立并發(fā)展了現(xiàn)代意義上的聲譽(yù)理論,其基本思想是參與人基于長期利益的考慮會自覺遵守承諾、放棄欺詐行為帶來的短期利益。聲譽(yù)機(jī)制的作用已經(jīng)獲得了廣泛的重視,張維迎 (2002)甚至將聲譽(yù)和法律并列為維持市場有序運行的兩個基本機(jī)制[1]。與法律制度的外部強(qiáng)制性不同,聲譽(yù)機(jī)制能夠由參與者自我實施,從而具有更低的運行成本。

聲譽(yù)機(jī)制在緩解信息不對稱造成的代理問題當(dāng)中同樣能夠發(fā)揮作用。Fama(1980)指出即便沒有顯性的激勵契約,經(jīng)理人也會出于對職業(yè)聲譽(yù)和未來職業(yè)發(fā)展的考慮而努力工作。因此,聲譽(yù)機(jī)制是一種重要的公司治理機(jī)制[5]。信息披露是公司治理的重要且具有基礎(chǔ)性作用的一環(huán),誤導(dǎo)性的信息披露是代理人道德風(fēng)險的一種體現(xiàn)。張程睿和王華 (2006)對國內(nèi)外公司信息披露 (透明度)的影響因素和經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行了比較全面的綜述[6]。大量經(jīng)驗研究檢驗了制度環(huán)境、公司治理、特定交易、公司特征、外部審計等因素對公司信息披露的影響 (Bushman et al.,2004[7];Berglof and Pajuste,2005[8];崔學(xué)剛,2004[9];王艷艷和陳漢文,2006[10];高雷和宋順林,2007[11];杜興強(qiáng)和周澤將,2010[12])。但是,很少有研究關(guān)注聲譽(yù)機(jī)制對公司信息披露的影響。與大多數(shù)外部強(qiáng)制性的治理機(jī)制不同,聲譽(yù)機(jī)制是一種能夠由代理人自我實施的治理機(jī)制,代理人可能會基于對自身誠信名聲的考慮,注重信息披露的真實可靠。如果聲譽(yù)機(jī)制能夠?qū)拘畔⑴懂a(chǎn)生影響,那么可以預(yù)計,具有較高聲譽(yù)的代理人其信息披露的質(zhì)量會更高。由此提出本文的假設(shè)1:

假設(shè)1:限定其他條件,公司的聲譽(yù)越高,其信息披露質(zhì)量也越高。

(二)實際控制人性質(zhì)對聲譽(yù)機(jī)制有效性的影響

聲譽(yù)機(jī)制并非總是能夠發(fā)揮作用,根據(jù)聲譽(yù)理論,聲譽(yù)機(jī)制的有效運作需要一些前提條件。張維迎 (2002)將這些條件總結(jié)為四點:第一,博弈必須是重復(fù)的;第二,當(dāng)事人必須有足夠的耐心,也就是更注重長遠(yuǎn)利益;第三,當(dāng)事人的不誠實行為能被及時觀察到;第四,當(dāng)事人必須有足夠的積極性和可能性對交易對手的欺騙行為進(jìn)行懲罰[1]。也就是說,聲譽(yù)機(jī)制的有效性受到一些外部因素的影響。在這些因素中,本文關(guān)注的是公司實際控制人的性質(zhì),公司實際控制人的性質(zhì)是國有還是民營可能會對聲譽(yù)機(jī)制的有效性產(chǎn)生影響。我們可以結(jié)合上述聲譽(yù)機(jī)制的前提條件,從以下方面作出具體的分析:

第一,重復(fù)博弈是聲譽(yù)機(jī)制發(fā)揮作用的前提。張維迎 (2002)指出,在現(xiàn)代社會高度匿名的環(huán)境中,企業(yè)是將一次性博弈轉(zhuǎn)化為重復(fù)博弈的載體,“一個人可以很容易地消失在黑暗中,而一個‘企業(yè)’是不容易逃跑的”[1]。延續(xù)這一邏輯,在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中企業(yè)也時常發(fā)生變化,民營企業(yè)同樣“很容易消失在黑暗中”,如果企業(yè)的所有者是國家或政府,其更加具有穩(wěn)定性,這為重復(fù)博弈創(chuàng)造了更有利條件。因此,重復(fù)博弈使國有企業(yè)更可能注重建立和維護(hù)自身的聲譽(yù)。

第二,聲譽(yù)機(jī)制發(fā)揮作用的一個條件是參與者注重長期利益。與民營企業(yè)的所有者和經(jīng)營者注重經(jīng)濟(jì)利益不同,國有企業(yè)的經(jīng)營者所期待的長期利益更加復(fù)雜。考慮中國的制度背景,國有企業(yè)的經(jīng)營者通常都具有一定的行政級別,國有企業(yè)經(jīng)營者和政府官員之間經(jīng)常發(fā)生轉(zhuǎn)換,具有企業(yè)任職經(jīng)歷甚至是官員晉升過程中的一種重要的歷練經(jīng)歷。這種情況下,國有企業(yè)的經(jīng)營者考慮的長期利益并不限于經(jīng)濟(jì)利益,其政治晉升同樣屬于長期利益的表現(xiàn)。在這樣的激勵結(jié)構(gòu)下,國有企業(yè)的經(jīng)營者必然更加注重企業(yè)的聲譽(yù),從而為未來的經(jīng)濟(jì)和政治利益積累籌碼。

第三,國有企業(yè)的所有者是政府,這類似于給所有的國有企業(yè)加蓋了一個“政府印章”,國有企業(yè)的敗德行為通常會不知不覺地轉(zhuǎn)嫁到政府身上。國有企業(yè)維護(hù)企業(yè)的聲譽(yù),實際上相當(dāng)于維護(hù)了政府的聲譽(yù)。此外,國有企業(yè)具有一定的數(shù)量,這增加了將敗德行為轉(zhuǎn)嫁至政府的概率。這可以理解為,國有企業(yè)的敗德行為具有更高的信息傳播效率,同樣迫使國有企業(yè)必須注意維護(hù)聲譽(yù)。

通過以上分析可以發(fā)現(xiàn),相對于民營企業(yè)來說,國有企業(yè)應(yīng)當(dāng)會更加注重維護(hù)自身的聲譽(yù),聲譽(yù)機(jī)制對國有企業(yè)的有效性要高于民營企業(yè)。具體到公司信息披露行為,如果國有企業(yè)和民營企業(yè)具有同樣好的聲譽(yù),那么國有企業(yè)為了更好地維護(hù)這種聲譽(yù),其信息披露質(zhì)量會比民營企業(yè)更高。由此提出本文的假設(shè)2:

假設(shè)2:限定其他條件,相對于民營企業(yè),具有同樣聲譽(yù)的國有企業(yè)其信息披露質(zhì)量更高。

二、研究設(shè)計

(一)模型與變量

本文建立模型 (1)來檢驗聲譽(yù)機(jī)制對公司信息披露的作用:

模型中各變量的定義見表1。公司聲譽(yù)變量 (REPUTATION)取自張維迎和柯榮住 (2002)的調(diào)查數(shù)據(jù)[13]。張維迎和柯榮住委托“中國企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)”2000年對全國進(jìn)行了關(guān)于信任評價的問卷調(diào)查。該調(diào)查向15000多家企業(yè)發(fā)出問卷,涉及全國31個省、自治區(qū)和直轄市,調(diào)查對象主要是一些企業(yè)和企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人。有關(guān)信任的問題設(shè)計是“根據(jù)您的經(jīng)驗,您認(rèn)為哪五個地區(qū)的企業(yè)比較守信用 (按順序排列)?”根據(jù)調(diào)查結(jié)果,張維迎和柯榮住 (2002)計算了一個地區(qū)被認(rèn)為守信用的程度[13]。是否“守信用”體現(xiàn)了企業(yè)的聲譽(yù),本文使用這一調(diào)查結(jié)果作為公司聲譽(yù)的替代變量。

表1 變量定義

(二)樣本與數(shù)據(jù)

本文的樣本為2001-2007年我國深市全部A股上市公司,根據(jù)CCER數(shù)據(jù)庫中的公司實際控制人性質(zhì),選擇國有企業(yè)和民營企業(yè)構(gòu)成初始樣本。在此基礎(chǔ)上,剔除了金融保險類公司、ST等特殊處理公司、同時發(fā)行除A股外其他股票的公司以及數(shù)據(jù)缺失的公司,最終得到2798個觀測值(2001-2007年分別為378、370、356、356、413、425和500個),作為本文的研究樣本。計算所需變量時,公司治理數(shù)據(jù)均取自CCER數(shù)據(jù)庫,財務(wù)數(shù)據(jù)取自CSMAR數(shù)據(jù)庫。為了克服極端值的影響,對連續(xù)變量最大和最小的1%進(jìn)行了Winsorize處理。

三、研究結(jié)果

(一)描述性統(tǒng)計

表2報告了各變量的描述性統(tǒng)計,我們也檢驗了各變量的相關(guān)系數(shù) (限于篇幅未報告)。從相關(guān)系數(shù)來看,信息披露考評結(jié)果 (KP)與聲譽(yù)變量 (REPUTATION)相關(guān)系數(shù)顯著為正,初步表明聲譽(yù)高的公司信息披露質(zhì)量也高。

表2 變量描述性統(tǒng)計

(二)回歸分析

由于模型 (1)的因變量為定序變量,我們對其采用有序的logistic回歸進(jìn)行回歸分析,結(jié)果報告在表3中。表3分為全樣本、國有企業(yè)子樣本和民營企業(yè)子樣本三部分。

全樣本回歸結(jié)果顯示,模型中REPUTATION的系數(shù)在5%的水平顯著為正,意味著公司以往的聲譽(yù)越高,其研究當(dāng)年信息披露的質(zhì)量也越高,從而支持了假設(shè)1。實際控制人性質(zhì)變量SOE顯著為正,意味著國有企業(yè)比民營企業(yè)的信息披露質(zhì)量更高,這在一定程度上支持了前文對國有企業(yè)比民營企業(yè)更加注重聲譽(yù)的判斷,說明國有企業(yè)可能對信息披露更加重視,避免由于信息披露問題帶來的聲譽(yù)損失。其他控制變量方面,上市年限越短,信息披露質(zhì)量越高;董事長和總經(jīng)理兩職兼任會降低信息披露水平;業(yè)績越好、規(guī)模越大的公司,信息披露質(zhì)量越高;較高的負(fù)債率會降低信息披露水平。

為了檢驗假設(shè)2,我們將全樣本區(qū)分為國有企業(yè)和民營企業(yè)兩個子樣本,分別對模型進(jìn)行回歸(見表3)。可以看到,表3中國有企業(yè)子樣本的回歸結(jié)果中聲譽(yù)變量的系數(shù)為0.0325、在5%的水平顯著,而民營企業(yè)子樣本的聲譽(yù)變量系數(shù)不顯著;此外兩者之間Chow檢驗的顯著性水平為0.1030,可以認(rèn)為二者之間的差異是顯著的。這一結(jié)果意味著,對國有企業(yè)來說,如果其之前擁有較好的聲譽(yù),那么企業(yè)將會維護(hù)這種聲譽(yù),繼續(xù)提供高質(zhì)量的信息披露;而對于民營企業(yè),過去較高的聲譽(yù)并不一定會帶來未來較高質(zhì)量的信息披露。也就是說,國有企業(yè)相對于民營企業(yè)更加注重維護(hù)已有的聲譽(yù)。這一結(jié)果支持了本文的假設(shè)2。

聲譽(yù)機(jī)制在民營企業(yè)中沒有起到顯著作用,這可能意味著民營企業(yè)存在著短視行為。民營企業(yè)的短視行為可能是民營企業(yè)自身原因?qū)е碌?比如一些家族企業(yè)后繼乏人將影響企業(yè)對長期發(fā)展的預(yù)期。但是另一方面,對民營企業(yè)產(chǎn)權(quán)保護(hù)不利、政策性歧視、政府行為的易變性等因素都會影響民營企業(yè)對未來穩(wěn)定發(fā)展的預(yù)期。因此,加強(qiáng)對民營企業(yè)的產(chǎn)權(quán)保護(hù)、規(guī)范政府行為是促進(jìn)民營企業(yè)注重長遠(yuǎn)利益的必要措施,也是聲譽(yù)機(jī)制能夠發(fā)揮作用的前提。

表3 回歸結(jié)果

(三)穩(wěn)健性測試

本文從以下三個方面對上述回歸分析進(jìn)行了穩(wěn)健性測試。第一,上述回歸中使用的聲譽(yù)指標(biāo)是張維迎和柯榮住 (2002)[13]計算的各地區(qū)第一信任度得分,在穩(wěn)健性測試中我們也使用了他們計算的綜合信任度得分。重新回歸的結(jié)果與上述結(jié)果一致。第二,將信息披露考評結(jié)果替換為二分變量,即信息披露考評結(jié)果為“優(yōu)秀”或“良好”時取1,否則取0,采用logistic回歸,結(jié)果與前文一致。第三,為了克服股權(quán)分置改革和會計準(zhǔn)則變更對上述結(jié)果的潛在影響,我們用2001-2004年樣本重新進(jìn)行前文的回歸分析,結(jié)果仍然支持前文的結(jié)論。這些穩(wěn)健性測試結(jié)果表明,本文的結(jié)論具有一定的可靠性。

四、小 結(jié)

從公司信息披露的角度,研究了聲譽(yù)機(jī)制的有效性及其受公司實際控制人性質(zhì)的影響。研究發(fā)現(xiàn),良好的聲譽(yù)會帶來高質(zhì)量的信息披露,國有企業(yè)比民營企業(yè)更加注重維護(hù)自身的聲譽(yù),從而聲譽(yù)機(jī)制對于國有企業(yè)更加有效。本文的這一發(fā)現(xiàn)為聲譽(yù)機(jī)制的效果提供了具體的經(jīng)驗證據(jù),而且證明了正式制度安排 (實際控制人性質(zhì))會對非正式制度 (聲譽(yù)機(jī)制)的運行效果產(chǎn)生影響。

然而,由于本文只是以信息披露作為切入點,因此研究結(jié)論可能僅存在于信息披露這一種典型事件中。此外,以地區(qū)企業(yè)信任度得分作為公司聲譽(yù)替代變量的做法比較粗糙,它只能大體反應(yīng)一個地區(qū)企業(yè)整體的聲譽(yù)狀況,因此本文對聲譽(yù)機(jī)制有效性的研究只能看作是一個初步的結(jié)果。盡管存在上述不足,但是應(yīng)當(dāng)看到,非正式制度對經(jīng)濟(jì)運行的重要影響正在得到重視,對包括聲譽(yù)機(jī)制在內(nèi)的非正式制度的深入研究具有廣闊的發(fā)展前景,在這一領(lǐng)域不斷前進(jìn)是本文后續(xù)的研究方向。

[1]張維迎.法律制度的信譽(yù)基礎(chǔ) [J].經(jīng)濟(jì)研究,2002,(1):3-13.

[2]Kreps,D.and R.Wilson,Reputation and Imperfect Information[J].Journal of Economic Theory,1982,(27):253-279.

[3]Kreps,D.,P.Milgrom,J.Robertsand R.Wilson,Rational cooperation in the finitely repeated prisoners dilemma[J].Journal of Economic Theory,1982,(27):245-252.

[4]李軍林.聲譽(yù)理論及其近期進(jìn)展——一種博弈論視角 [J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動態(tài),2004,(2):53-57.

[5]Fama,E.Agency Problems and the Theory of the Firm[J].Journal of Political Economy,1980,88,(2):288-307.

[6]張程睿,王華.公司信息透明度:經(jīng)驗研究與未來展望 [J].會計研究,2006,(12):54-60.

[7]Bushman,R.,J.Piotroski,A.Smith,What Determines Corporate Transparency?[J].Journalof Accounting Research,2004,(42):207-252.

[8]Berglof,E.and A.Pajuste,What Do FirmsDisclose and Why?Enforcing Corporate Governance and Transparency in Central and Eastern Europe [J].Oxford Review of Economic Policy,2005,(2):178-197.

[9]崔學(xué)剛.公司治理機(jī)制對公司透明度的影響 [J].會計研究,2004,(8):72-80.

[10]王艷艷,陳漢文.審計質(zhì)量與會計信息透明度——來自中國上市公司的經(jīng)驗數(shù)據(jù) [J].會計研究,2006,(4):9-15.

[11]高雷,宋順林.公司治理與公司透明度 [J].金融研究,2007,(11):28-44.

[12]杜興強(qiáng),周澤將.政治聯(lián)系方式與民營上市公司信息透明度——基于深交所信息披露考評的經(jīng)驗證據(jù) [J].中南財經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報,2010,(1):126-131.

[13]張維迎,柯榮住.信任及其解釋:來自中國的跨省調(diào)查分析 [J].經(jīng)濟(jì)研究,2002,(10):59-70.

[14]樊綱,王小魯,朱恒鵬.中國市場化指數(shù)——各地區(qū)市場化相對進(jìn)程2009年報告 [M].北京:經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社,2010.