□文/肖靜首創(chuàng)期貨

系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)集中釋放鋁價(jià)跟跌尋基本面支撐

Systemic Risk Focus on the Release Aluminum fell Demand Support for the Fundamentals

□文/肖靜首創(chuàng)期貨

今年以來(lái)，內(nèi)外盤(pán)鋁價(jià)多數(shù)時(shí)間以震蕩行情為主。其中，LME三月期鋁震蕩區(qū)域集中在2 300~2 800美元/噸，滬鋁指數(shù)集中震蕩在1.65萬(wàn)~1.85萬(wàn)元/噸。全球較為穩(wěn)定的供需形勢(shì)以及持續(xù)提升的成本，支持了鋁價(jià)區(qū)間震蕩的特點(diǎn)。

但就內(nèi)外盤(pán)鋁價(jià)的漲跌節(jié)奏來(lái)看，倫鋁與滬鋁存在明顯差異。LME三月期鋁價(jià)的年內(nèi)高點(diǎn)出現(xiàn)在4月底、5月初，這與當(dāng)時(shí)原油價(jià)格受潛在供給威脅走高密切相關(guān)；而國(guó)內(nèi)鋁市則在7月底、8月初上演了一波資金關(guān)注度極大的拉漲行情，電價(jià)上調(diào)、特別是國(guó)內(nèi)鋁產(chǎn)業(yè)鏈出現(xiàn)原鋁供給緊張，推動(dòng)了這波漲勢(shì)。不過(guò)，在銅價(jià)結(jié)束“摸高”行情以及一系列外圍風(fēng)險(xiǎn)陸續(xù)暴露的背景下，滬鋁賣(mài)保吸引力不斷加大，夏季鋁價(jià)沖高終沒(méi)有擺脫過(guò)往鋁市急速上漲后快速回撤的“波峰”走勢(shì)，滬鋁指數(shù)在短短4個(gè)交易日中，迅速由1.85萬(wàn)元/噸高點(diǎn)滑落到1.63萬(wàn)元/噸水平，隨即在1.7萬(wàn)~1.75萬(wàn)區(qū)域振蕩走穩(wěn)。

進(jìn)入9月，鋁市基本面變動(dòng)不大，國(guó)內(nèi)交易所鋁庫(kù)存的持續(xù)下降、下方成本存在的支撐，使得鋁價(jià)較為堅(jiān)挺，但外圍系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的不確定，以及經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的疲弱憂(yōu)慮，正使鋁市承壓。初步預(yù)計(jì)，內(nèi)外盤(pán)鋁價(jià)將可能在年內(nèi)前低位尋獲支撐，經(jīng)一段時(shí)間企穩(wěn)后，10月中下旬鋁價(jià)的交易重心仍可能振蕩向上，冬季鋁市也仍可能再出現(xiàn)一波“脈沖式”的漲跌行情。

整體來(lái)看，對(duì)待不可測(cè)的外圍風(fēng)險(xiǎn)及不確定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，筆者對(duì)四季度鋁價(jià)的表現(xiàn)并不悲觀(guān)，即使目前的市場(chǎng)氛圍相當(dāng)復(fù)雜，但鋁價(jià)所處的基本面，將使內(nèi)外盤(pán)鋁價(jià)延續(xù)2011年主要的運(yùn)行趨勢(shì)。涉鋁企業(yè)的保值操作，仍可參照今年以來(lái)鋁價(jià)的震蕩區(qū)間。

一、全球鋁市供應(yīng)偏寬，龐大庫(kù)存流出緩慢

鋁市供應(yīng)不存在原料問(wèn)題，在需求增速穩(wěn)定的環(huán)境下，IAI數(shù)據(jù)顯示，截至7月全球鋁生產(chǎn)商產(chǎn)量穩(wěn)定，IAI統(tǒng)計(jì)的除中國(guó)以外的國(guó)家日均鋁產(chǎn)量在7月超過(guò)7萬(wàn)噸，而中國(guó)日均鋁產(chǎn)量在夏季供電緊張的局面下也達(dá)到日均5萬(wàn)噸，這使得全球日均原鋁產(chǎn)量保持在12萬(wàn)噸以上的紀(jì)錄水平。今年，盡管階段性局勢(shì)復(fù)雜，但區(qū)間震蕩的鋁價(jià)，以及整體穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)局面，還是為鋁上下游企業(yè)提供了一個(gè)比較穩(wěn)定的供需環(huán)境。

世界金屬統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，2011年1~6月全球原鋁供應(yīng)依舊過(guò)剩，不過(guò)，上半年累計(jì)22.13萬(wàn)噸的過(guò)剩量已經(jīng)較去年全年103.6萬(wàn)噸、去年同期51.62萬(wàn)噸的過(guò)剩水平出現(xiàn)較大幅度的縮減。上半年，全球原鋁消費(fèi)較去年同期增長(zhǎng)87.2萬(wàn)噸，增速超過(guò)4%。

就原鋁供需平衡來(lái)看，雖然機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)的過(guò)剩缺口不斷縮窄，但比較大的矛盾仍在龐大的庫(kù)存。WBMS以及IAI所統(tǒng)計(jì)的生產(chǎn)商庫(kù)存維持上升趨勢(shì)，而主要的兩家交易所，LME與上海期貨交易所的整體庫(kù)存變化不大（見(jiàn)表1），與去年同期、去年底相比，融資協(xié)議下的倫鋁庫(kù)存流出緩慢。筆者預(yù)計(jì)因低利率借貸成本還將在較長(zhǎng)時(shí)間延續(xù)，龐大庫(kù)存集中流出進(jìn)而快速壓低鋁價(jià)的可能性不大。相比大部分不能流向市場(chǎng)的鋁庫(kù)存，現(xiàn)貨貿(mào)易的升水變動(dòng)對(duì)鋁價(jià)強(qiáng)弱的指引更大。

表1 LME/SHFE鋁庫(kù)存變動(dòng)情況

今年以來(lái)，鋁貿(mào)易升水仍然強(qiáng)勁，大多在110~120美元/噸間，9月隨著歐元區(qū)財(cái)赤問(wèn)題及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)憂(yōu)慮的升溫，四季度歐洲、日本的鋁貿(mào)易升水幾個(gè)季度以來(lái)開(kāi)始轉(zhuǎn)弱，但日本貿(mào)易商敲定的四季度升水仍有118美元/噸，復(fù)雜的市場(chǎng)環(huán)境下，貿(mào)易商所確定的升水標(biāo)準(zhǔn)也同樣反映著他們對(duì)年底鋁現(xiàn)貨供應(yīng)變化不大、鋁價(jià)仍將震蕩的預(yù)期。

另外，鋁市的成本支撐相當(dāng)明顯，這與大宗商品、特別是能源價(jià)格較股市振蕩偏高有關(guān)。從外圍環(huán)境我們可以看到，在8、9月諸多系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)逐個(gè)爆出：全球股市跌幅慘烈，德法股市跌至2009年6月的水平、美國(guó)股市也常測(cè)試去年年底水平，大宗商品在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體不得不依舊寬松的貨幣政策背景下，表現(xiàn)抗跌，交易重心比股市要高得多，CRB指數(shù)仍遠(yuǎn)離去年QE2調(diào)整處。未來(lái)原油價(jià)格的看漲預(yù)期，將限制鋁價(jià)跌勢(shì)，支持鋁價(jià)保持相對(duì)穩(wěn)定的振蕩重心。就成本考慮，我們認(rèn)為外盤(pán)鋁價(jià)的生產(chǎn)成本集中在2 000~2 300美元，在現(xiàn)有基本面下LME三月期鋁在2 200~2 250美元/噸支撐較強(qiáng)。

二、中國(guó)原鋁供應(yīng)階段性緊張

國(guó)內(nèi)鋁產(chǎn)業(yè)鏈增速在今年1~8月出現(xiàn)較大的不匹配（見(jiàn)表2），原鋁產(chǎn)量雖穩(wěn)步增長(zhǎng)，但1~8月累計(jì)8.9%的同比增速卻大大遜于鋁材31.8%的同期累計(jì)增速。在需求仍舊穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，原鋁的供應(yīng)從夏季開(kāi)始顯得偏緊，現(xiàn)貨鋁價(jià)常出現(xiàn)一定升水，同時(shí)上海期貨交易所出現(xiàn)持續(xù)快速的出庫(kù)現(xiàn)象。截至9月中旬，上期所鋁庫(kù)存跌至11萬(wàn)噸水平，上一次庫(kù)存在這一位置發(fā)生在2008年2月。正因?yàn)榇耍?月下旬，盡管銅價(jià)快速下跌，但鋁價(jià)在1.7萬(wàn)相當(dāng)抗跌。國(guó)外投行及大型鋁廠(chǎng)紛紛看好中長(zhǎng)期鋁價(jià)，認(rèn)為2012年中國(guó)轉(zhuǎn)為原鋁凈進(jìn)口國(guó)的概率增大。

表2 中國(guó)鋁產(chǎn)業(yè)鏈增速對(duì)比

筆者認(rèn)為，對(duì)國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨鋁市階段性供應(yīng)偏緊的狀況應(yīng)該重視，它有助于限制鋁價(jià)在外圍情緒不穩(wěn)下的跌幅，支持鋁價(jià)在成本線(xiàn)以上的震蕩，但不應(yīng)夸大其對(duì)鋁價(jià)的推動(dòng)力。中長(zhǎng)期，從內(nèi)外盤(pán)鋁價(jià)的基本面看，國(guó)內(nèi)鋁市四季度出現(xiàn)的補(bǔ)庫(kù)預(yù)期，可能在西方需求增速放緩、全球供給仍在放大的交織下慢慢出現(xiàn)，由此帶來(lái)的補(bǔ)庫(kù)效應(yīng)對(duì)鋁價(jià)的提振作用恐怕有限。

另外，對(duì)中國(guó)鋁進(jìn)出口角色的討論，不能只局限在原鋁，還需顧及鋁合金、鋁材等品種。今年1~7月，中國(guó)各方面匯總的鋁凈出口量表現(xiàn)較強(qiáng)，可以想見(jiàn)，假若中國(guó)轉(zhuǎn)為真正的鋁凈進(jìn)口國(guó)，那最可能的情況，是全球宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)陷入已經(jīng)確定了的二次探底，而大宗商品、工業(yè)品價(jià)格將出現(xiàn)較大幅度的累積下滑，2011年鋁價(jià)的運(yùn)行區(qū)間將被打破，外圍出口氛圍惡化、中國(guó)低位硬性買(mǎi)盤(pán)再度出現(xiàn)。

但是，四季度的行業(yè)需求面仍被看好。對(duì)比指標(biāo)，需求下滑的風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)很大，可以看到主要經(jīng)濟(jì)體的制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)下滑較快，中國(guó)8月PMI跌到2009年2月低位，美國(guó)跌到2009年7月，歐元區(qū)跌到2009年9月，國(guó)內(nèi)終端消費(fèi)品的產(chǎn)量增速也不及去年。但在原鋁生產(chǎn)成本中長(zhǎng)期上抬的背景下，穩(wěn)定的需求增速就能支持鋁價(jià)保持一定的震蕩區(qū)間（見(jiàn)表3）。年底階段，中國(guó)政策面放松的傾向和空間也較大，作為最大的需求方，中國(guó)買(mǎi)盤(pán)可能會(huì)成為支持鋁價(jià)“抗跌振蕩——振蕩重心重新向上”的關(guān)鍵力量。

表3 2011年1~8月份主要金屬消費(fèi)品產(chǎn)量同比增長(zhǎng)率

三、四季度“脈沖式”沖高行情仍可能出現(xiàn)

基于上述分析，筆者認(rèn)為10月中旬前后內(nèi)外盤(pán)鋁市還將以抗跌振蕩、應(yīng)對(duì)外圍風(fēng)險(xiǎn)為主，但10月中下旬，隨著中國(guó)政策放松時(shí)點(diǎn)的逐步臨近、歐元區(qū)債務(wù)問(wèn)題的進(jìn)一步協(xié)作、以及經(jīng)濟(jì)指標(biāo)面的更為明朗，鋁價(jià)可能振蕩企穩(wěn)、重新上抬交易重心，為下一次短線(xiàn)“沖高”行情蓄勢(shì)。

其一，中國(guó)補(bǔ)庫(kù)的背景值得跟蹤；其二，中國(guó)原鋁供應(yīng)可能在冬季面臨持續(xù)性的電力短缺也應(yīng)注意；其三，就鋁價(jià)季節(jié)性表現(xiàn)看，年底到春節(jié)前的冬季，鋁市的表現(xiàn)往往最好。四季度內(nèi)外盤(pán)鋁價(jià)仍有值得期待的地方。

筆者認(rèn)為，中長(zhǎng)期相較經(jīng)濟(jì)增速的不確定，由寬松貨幣政策帶來(lái)的通脹氛圍是明確的。年底時(shí)，中國(guó)在政策面、基本面上的表現(xiàn)將可能成為整個(gè)工業(yè)品市場(chǎng)最大的利好。短期，我們認(rèn)為內(nèi)外盤(pán)鋁價(jià)將分別在2 250美元、1.65萬(wàn)元探低筑底，滬鋁指數(shù)的交易重心多數(shù)時(shí)間已經(jīng)抬高到1.68萬(wàn)~1.7萬(wàn)以上。鋁價(jià)在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間還將維持“橫向振蕩—蓄勢(shì)—快速?zèng)_高—快速回撤—新的平臺(tái)重新振蕩”的趨勢(shì)。經(jīng)過(guò)振蕩的鋁價(jià)年底仍有再度走出快速上漲行情的可能。