□張曉清

(山西金融職業(yè)學(xué)院，山西 太原 030008)

一、預(yù)測性財務(wù)信息披露概述及經(jīng)濟(jì)性分析

預(yù)測性信息又稱為“軟信息”，是公司生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)展趨勢以及相應(yīng)結(jié)果的預(yù)計情況而形成的有關(guān)公司未來財務(wù)狀況、經(jīng)營業(yè)績等的前瞻性財務(wù)信息，是上市公司財務(wù)報告的重要組成部分。投資決策主要與上市公司未來的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果有關(guān)，而財務(wù)預(yù)測恰恰可以提供這些信息。只要財務(wù)預(yù)測的質(zhì)量可靠，這些信息將遠(yuǎn)比財務(wù)報表提供的信息實(shí)用，這正是預(yù)測性財務(wù)信息存在的理由。

在證券市場中，公開披露財務(wù)預(yù)測信息具有十分重要的意義，利大于弊，社會效益大于社會成本。

1.從信息使用者的立場看，公開披露財務(wù)預(yù)測信息，彌補(bǔ)了現(xiàn)行財務(wù)報告制度的不足，有利于使用者做出合理的決策。

2.從企業(yè)立場來看，減少決策的不確定性，從而降低籌資成本。披露財務(wù)預(yù)測信息可以降低對企業(yè)未來判斷的不確定性，改進(jìn)信息使用者的經(jīng)濟(jì)決策。

3.從整個證券市場的立場看，財務(wù)預(yù)測信息的公開披露，可以增強(qiáng)證券市場的穩(wěn)定性，提高市場的運(yùn)作效率。

財務(wù)預(yù)測信息的公開披露，使理性的投資者做出的投資決策更加合理，從而使證券價格更真實(shí)地反映出上市公司的未來前景和公司證券的真實(shí)價值，證券市場也就更為穩(wěn)定；同時，還可以在一定程度上防止少數(shù)掌握內(nèi)幕信息的人員謀求不正當(dāng)利益，從而提高證券市場的運(yùn)作效率。

二、我國預(yù)測信息披露現(xiàn)狀分析

1.發(fā)展規(guī)劃與盈利預(yù)測披露。我國現(xiàn)行證券法將“軟信息”披露劃分為發(fā)展規(guī)劃和盈利預(yù)測。前者指發(fā)行人已經(jīng)制定的，有一定依據(jù)，比較切實(shí)可行的發(fā)展計劃與安排，包括發(fā)行人的生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)展戰(zhàn)略、發(fā)展目標(biāo)和規(guī)模、銷售計劃、生產(chǎn)經(jīng)營計劃、固定資產(chǎn)投資計劃及設(shè)備更新計劃、人員擴(kuò)充計劃、資金籌措和運(yùn)用計劃等等，在中期報告中還要求披露發(fā)行人下半年經(jīng)營計劃，包括：公司針對宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化和國家有關(guān)政策的要求所要著重進(jìn)行的工作以及針對上半年生產(chǎn)經(jīng)營過程中存在的問題擬采取的措施和對策。這一類信息雖然也涉及未來的措施，但由于具有較強(qiáng)的確知性和計劃性，因此相對來講披露難度也不大，而且由于有一定依據(jù)并且比較切實(shí)可行，因此實(shí)現(xiàn)的可能性也較大。這一類軟信息目前是作為必須予以披露的事項規(guī)定在招股說明書和中期報告的披露準(zhǔn)則之中，相當(dāng)于前景性信息披露的效力。后者即盈利預(yù)測是指在對一般經(jīng)濟(jì)條件、營業(yè)環(huán)境、市場情況、發(fā)行人生產(chǎn)經(jīng)營條件和財務(wù)狀況等進(jìn)行合理假設(shè)的基礎(chǔ)上，按照發(fā)行人正常的發(fā)展速度，本著審慎的原則對凈利潤總額、每股盈利、市盈率等財務(wù)事項作出預(yù)計。

2.盈利預(yù)測披露的自愿性。在上個世紀(jì)90年代初中國剛剛開始發(fā)展股票市場的一段時間內(nèi)，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求初次發(fā)行股票上市公司必須披露公司的盈利預(yù)測，并將此作為審核上市的指標(biāo)之一。其原因在于《公司法》第137條規(guī)定，公司發(fā)行新股必須具備的條件之一便是：公司預(yù)期利潤率可以達(dá)到同期銀行存款利率，正是這一條規(guī)定使盈利預(yù)測成為必不可少的披露事項。這可以說是行政實(shí)質(zhì)性審核下發(fā)行制度的典型產(chǎn)物，事實(shí)上公司預(yù)期利潤達(dá)到同期銀行存款利率也許沒有多大意義，因為公司發(fā)行的股票及其公司本身必須在證券市場上長期生存下去，發(fā)行當(dāng)時的預(yù)期利潤率并不能說明公司的未來發(fā)展前景，況且市場和理性投資者從長遠(yuǎn)角度看是具有甄別與分析公司真實(shí)投資價值的能力，而不在于證券管理者一時一地確立的標(biāo)準(zhǔn)。正是因為強(qiáng)制披露盈利預(yù)測的不合理性及其帶來的虛報夸大等弊端，從1993年起將其改為自愿披露盈利預(yù)測的政策。

現(xiàn)行的披露規(guī)則是：在招股說明書中，如果發(fā)行人或其財務(wù)顧問或其承銷商認(rèn)為提供盈利預(yù)測數(shù)據(jù)有助于投資者對發(fā)行人所發(fā)行的股票做出正確判斷，且發(fā)行人確信有能力對最近的未來期間的盈利情況做出比較切合實(shí)際的預(yù)測，則發(fā)行人可在招股說明書中提供盈利預(yù)測的數(shù)據(jù)。在年度報告中，原則上不要求公司編制新年度的利潤預(yù)測。但公司若在年度報告中提供新一年度利潤預(yù)測的，該利潤預(yù)測必須經(jīng)過具有證券相關(guān)業(yè)務(wù)資格的注冊會計師審核并發(fā)表意見。

從以上規(guī)定分析，盈利預(yù)測是屬于選擇性的事項，其披露與否的依據(jù)主要是，是否有助于投資者決策和是否有能力做出切實(shí)的預(yù)測。然而由于長期以來，在股份制改組上市的實(shí)際操作中，由于在發(fā)行當(dāng)時就必須考慮股票的發(fā)行價格，而發(fā)行價格又是預(yù)期盈利與市盈率的乘積，所以，在實(shí)際操作中，許多公司不得不計算并披露盈利預(yù)測，無論是內(nèi)部預(yù)測還是公開預(yù)測。這也是導(dǎo)致在1993年至1996年期間，雖然法律規(guī)定自愿披露盈利預(yù)測政策，而實(shí)踐中所有發(fā)行股票公司都披露盈利預(yù)測的主要原因。為了充分實(shí)行盈利預(yù)測自愿披露原則，從1996年起，新股發(fā)行定價不再以盈利預(yù)測為依據(jù)，而改為按過去3年已實(shí)現(xiàn)每股稅后利潤平均值為依據(jù)，這便從根本上保障了公司決定是否披露盈利預(yù)測的選擇權(quán)。同時，為了維護(hù)盈利預(yù)測的客觀、公正與合理，切實(shí)維護(hù)投資者利益，我國法律要求注冊會計師必須對盈利預(yù)測依據(jù)的假設(shè)基準(zhǔn)的合理性、基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的真實(shí)性、所采用的會計政策及其與招股說明書中所載財務(wù)報表所采用的會計政策的一致性進(jìn)行審核并做出報告。

3.注重對預(yù)測信息實(shí)現(xiàn)狀況的監(jiān)督。實(shí)際上，我國對預(yù)測性信息實(shí)現(xiàn)狀況的監(jiān)督的嚴(yán)厲程度是不亞于北美與歐洲國家的。在美國，每當(dāng)公司盈利預(yù)測高于實(shí)際狀況時，哪怕是很小的差別，都會很快引起公司股票價格的下挫并且遭到證券分析師們的指責(zé)；如果差異很大，往往會引起股東對公司的起訴，其理由多是不實(shí)陳述或誤導(dǎo)性陳述甚至欺詐。美國證券市場正是通過股價、證券分析師以及心懷不滿的投資者機(jī)制實(shí)現(xiàn)了對盈利預(yù)測實(shí)現(xiàn)狀況的監(jiān)督，其體現(xiàn)的是市場傾向的監(jiān)督機(jī)制。

在我國，這種監(jiān)督的嚴(yán)厲性主要體現(xiàn)在三個方面：第一，在年度報告中，如果公司本年度利潤實(shí)現(xiàn)數(shù)與預(yù)測數(shù)的差異低于利潤預(yù)測數(shù)的10%或高于利潤預(yù)測數(shù)的20%，應(yīng)當(dāng)詳細(xì)說明產(chǎn)生差異的項目和造成差異的原因；第二，若年度報告的利潤實(shí)現(xiàn)數(shù)低于預(yù)測數(shù)10-20%的，發(fā)行公司及其聘任的注冊會計師應(yīng)在指定報刊上作出公開解釋并致歉；第三，若比預(yù)測數(shù)低20%以上的，除要作出公開解釋和致歉外，中國證監(jiān)會將視情況實(shí)行事后審查，對有意出具虛假盈利預(yù)測報告，誤導(dǎo)投資者的，一經(jīng)查實(shí)，將依據(jù)有關(guān)法規(guī)對發(fā)行公司進(jìn)行處罰。然而，我國預(yù)測性信息披露在實(shí)踐中仍呈現(xiàn)出很大不足?！渡虅?wù)周刊》雜志以“中小股東權(quán)益保障委員會”的名義發(fā)布過《2009年度中小股東權(quán)益保障評價報告》(以下簡稱“報告”)。報告稱“年報是投資者了解上市公司在過去的一年中公司治理、經(jīng)營狀況等各方面情況的重要依據(jù)。經(jīng)過多年的制度建設(shè)，我國已經(jīng)建立了比較完善的財務(wù)信息披露體系。特別是2006年頒布和實(shí)施新會計準(zhǔn)則以后，我國在信息披露和會計制度方面已基本與國際標(biāo)準(zhǔn)接軌。加上中國證監(jiān)會和證券交易所對上市公司信息披露進(jìn)行了有效監(jiān)管，加大了對信息披露違規(guī)事件的處罰力度，促進(jìn)了上市公司年報質(zhì)量的提高。從年報內(nèi)容上看，上市公司財務(wù)信息的真實(shí)性和準(zhǔn)確性得到持續(xù)改善。根據(jù)新會計準(zhǔn)則的規(guī)定，新增和調(diào)整了許多原有的科目列報方式和核算方法，著眼于凈資產(chǎn)及股東財富的增加，從而引導(dǎo)投資者將注意力從原來的只關(guān)心利潤報表及每股收益數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)向更加關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表及其反映的股東財富的增加上來。這一變化受到廣大中小股東的認(rèn)可。但在年報質(zhì)量仍有很多有待提高的方面，其中包括欠缺預(yù)測性財務(wù)信息。我國目前還沒建立一個完善的預(yù)測性信息披露體系，相關(guān)的財務(wù)信息僅停留在贏利預(yù)測和業(yè)績預(yù)告的粗淺水平，大部分公司沒有對財務(wù)項目進(jìn)行預(yù)測性說明。對于投資者而言，掌握反映公司未來導(dǎo)向的前瞻性信息十分重要。希望有關(guān)部門加強(qiáng)對上市公司預(yù)測性財務(wù)信息披露的要求。另一方面，上市公司自愿性信息披露不足。近年來，有一部分上市公司在年報中逐步增加了自愿性信息披露的內(nèi)容，受到了廣大投資者的歡迎。但這種做法尚屬少數(shù)。監(jiān)管部門應(yīng)采取措施積極引導(dǎo)和規(guī)范自愿性信息披露，完善預(yù)測性財務(wù)信息的披露?！?/p>

目前預(yù)測性信息使用最多的是盈利預(yù)測和業(yè)績報告。以盈利預(yù)測為例，主要證券市場國家或地區(qū)盈利預(yù)測信息披露相關(guān)規(guī)定比較如下：美國為自愿披露(SEC鼓勵披露)，預(yù)測時間根據(jù)使用者的需要確定，一般以一個完整的正常的生產(chǎn)周期，且與歷史性財務(wù)資料會計年度起訖時間相同，金額表述方式允許采用期間估計；在中國，一般是自愿披露(企業(yè)并購時必須披露)，預(yù)測時間應(yīng)與財務(wù)報表年度結(jié)束日一致，但如果營業(yè)年度已超過十個月，或公司經(jīng)營狀況可合理估計時，需提出下年度的盈利預(yù)測，在金額表述方式上我國無相關(guān)規(guī)定?？傮w上看，我國對盈利預(yù)測等預(yù)測性信息的規(guī)范較少。

三、中美預(yù)測性信息制度的差異分析及建議

(一)披露原則。美國采用的是自愿披露原則，而我國采用自愿披露和強(qiáng)制披露相結(jié)合的原則。其實(shí)，無論是強(qiáng)制性披露還是自愿性披露，都存在各自的優(yōu)缺點(diǎn)。強(qiáng)制性披露能夠確保投資者及時獲取所需的財務(wù)預(yù)測信息，但在財務(wù)預(yù)測信息涉及到商業(yè)秘密或財務(wù)預(yù)測信息對企業(yè)不利時，企業(yè)管理者就有可能操縱預(yù)測性財務(wù)信息，其信息的質(zhì)量就很難保證；自愿性披露能夠在一定程度上防止企業(yè)管理者操縱財務(wù)預(yù)測信息，確保預(yù)測信息的質(zhì)量，但這并不能完全做到，而且在某些情況下，自愿性披露有可能難以滿足投資者的信息需要。 事實(shí)上，目前除美國外，其他西方國家和地區(qū)所采用的并不是純粹的自愿性披露，而是強(qiáng)制披露與自愿披露的結(jié)合。

(二)法規(guī)體系。為了規(guī)范和指導(dǎo)上市公司的披露行為，美國建立了一套完整的預(yù)測信息披露規(guī)則，而我國的預(yù)測性信息披露規(guī)則散見于其他的規(guī)范性、指導(dǎo)性文件中，沒有形成體系。可見，在法規(guī)體系構(gòu)建上，我國遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于美國。

證券監(jiān)管部門應(yīng)在《公開發(fā)行股票公司信息披露的內(nèi)容與格式準(zhǔn)則》中專門制定一項《預(yù)測性財務(wù)信息準(zhǔn)則》，對預(yù)測性財務(wù)信息的生成方法、內(nèi)容、表達(dá)方式、時間跨度、提供者的責(zé)任等作出具體規(guī)定，并給出范例，供有關(guān)上市公司參考。2006年頒布的《上市公司業(yè)績預(yù)告業(yè)績快報披露工作指引》基本是按照上述原則制定的。

會計準(zhǔn)則制定機(jī)構(gòu)應(yīng)單獨(dú)制定一項具體的會計準(zhǔn)則《預(yù)測性財務(wù)信息披露準(zhǔn)則》，現(xiàn)行的《獨(dú)立審計實(shí)務(wù)公告第4號——盈利預(yù)測審核》規(guī)范的僅僅是盈利預(yù)測，范圍過窄，筆者建議，應(yīng)將該公告擴(kuò)展成《獨(dú)立審計實(shí)務(wù)公告第x號——預(yù)測性財務(wù)信息審核》，并在此基礎(chǔ)上制定《預(yù)測性財務(wù)信息審核規(guī)范指南》，以此規(guī)范和指導(dǎo)上市公司以及注冊會計師在預(yù)測性財務(wù)信息生成、披露和審核中的責(zé)任和行為。

(三)法律規(guī)制方面。美國針對預(yù)測性信息披露，建立了民事責(zé)任制度和免責(zé)保護(hù)制度，有效地保護(hù)了投資者和發(fā)行人兩方面的利益，而我國的民事處罰和免責(zé)保護(hù)還處于真空階段。

1. 完善民事責(zé)任制度。我國應(yīng)借鑒美國的立法，就盈利預(yù)測等預(yù)測性信息披露構(gòu)成證券欺詐的形態(tài)、責(zé)任主體、責(zé)任的構(gòu)成和損害賠償額的確定等做出具體的規(guī)范，以充分有效地遏制我國證券市場上比比皆是的信口開河的不實(shí)盈利預(yù)測行為。

2. 建立免責(zé)保護(hù)制度。預(yù)測性信息本身就具有不確定性，發(fā)行人不可能確保預(yù)測一定能得以實(shí)現(xiàn)。為保護(hù)善意發(fā)行人免于承擔(dān)證券欺詐責(zé)任，必須為發(fā)行人制定一定的免責(zé)條件，使得發(fā)行人依據(jù)法律做出合理的盈利預(yù)測，以供投資者盡可能地依賴市場信息做出合理的投資判斷，從而使資源得以最優(yōu)化的配置。美國安全港規(guī)則和預(yù)先警示理論正是為發(fā)行人提供了這樣一種免責(zé)保護(hù)。鑒于此，我國應(yīng)對發(fā)行人的免責(zé)條件做出系統(tǒng)的規(guī)定。

首先，應(yīng)引進(jìn)預(yù)先警示理論，要求預(yù)測性信息應(yīng)當(dāng)用適當(dāng)?shù)姆绞奖磉_(dá)并伴有充足的警示性陳述以便投資者能做出自己合適的投資判斷。其次，應(yīng)建立起安全港制度。該制度應(yīng)當(dāng)規(guī)定何種信息受該制度保護(hù)，哪些類型的發(fā)行人受該制度保護(hù)，誰負(fù)有證明“合理基礎(chǔ)”和“誠實(shí)信用”事項的舉證責(zé)任，預(yù)測所依據(jù)的假設(shè)是否在該制度范圍之內(nèi)，以及在什么程度上發(fā)行人具有更正先前陳述的義務(wù)等。

四、完善預(yù)測性信息披露的建議

投資者投資公司股票在本質(zhì)上是投資公司的未來，投資于公司良好的管理風(fēng)格以及樂觀的前景，投資于公司未來的獲利能力以及產(chǎn)生現(xiàn)金流量的水平，無論預(yù)測性信息如何伴以充分的警示性語言，那也僅僅是解決如何擺脫法律責(zé)任的問題，畢竟它給了市場和投資者關(guān)于上述問題的回答，它可能因此而實(shí)質(zhì)性地影響了市場及投資者的投資決策與組合。既然如此，那么就必須用健全的制度規(guī)范預(yù)測性信息披露，使之符合信息披露的基本原則和根本宗旨，而不管投資者是否或者在多大程度上依賴這種披露，每個國家的證券監(jiān)管都不可避免地面臨一個兩難的選擇，一方面必須鼓勵所有發(fā)行人向投資者提供充分的預(yù)測性信息披露，使投資者更好地決定如何投資，讓市場價格更好地反映證券價值，從而使市場趨于更為有效的狀態(tài)；而另一方面又必須考慮在對不實(shí)或誤導(dǎo)性的預(yù)測性披露者施以法律制裁的時候，又不要損傷誠實(shí)信用和善良的發(fā)行人披露預(yù)測性信息的積極性和動力，防止投資者對基于善意做出的預(yù)測性信息因事后變化而提出無理由的訴訟請求。畢竟預(yù)測性信息具有內(nèi)在的不確定性和風(fēng)險，這便要求證券法律通過制度設(shè)計，尋找到一種比較合適的平衡點(diǎn)。在這方面可以說普通法國家，尤其是美國豐富的判例及學(xué)說為我國立法及實(shí)踐提供了非常寶貴的借鑒，有許多制度設(shè)計及處理方式很值得我們學(xué)習(xí)，并對我國證券法制度的完善具有啟發(fā)意義，安全港制度和預(yù)先警示理論便是其中的兩個典型例子。

對中國目前預(yù)測性信息披露可以作如下調(diào)整：

一是應(yīng)增強(qiáng)強(qiáng)制性預(yù)測信息披露的比重。因為預(yù)測性信息存在較大不確定性，公司會面臨一定的訴訟風(fēng)險，上市公司自愿披露信息的動機(jī)不強(qiáng)。因此，強(qiáng)制要求上市公司提供更多與投資者決策相關(guān)的預(yù)測性信息非常必要；二是采用預(yù)先警示理論，要求預(yù)測性信息應(yīng)當(dāng)用適當(dāng)?shù)姆绞奖磉_(dá)并伴有充足的陳述以便投資者能作出自己合理的投資判斷；三是應(yīng)充分關(guān)注預(yù)測性信息的選擇性披露，要求發(fā)行人不得對未公開的重大預(yù)測性信息進(jìn)行有選擇性的披露，并且提醒發(fā)行人，必須對公司未來預(yù)測性信息的選擇性披露負(fù)責(zé)；四是設(shè)立“安全港”制度，防止與預(yù)測性信息披露相關(guān)的民事法律責(zé)任。該制度應(yīng)當(dāng)規(guī)定何種信息受該制度保護(hù)，哪些類型的發(fā)行人受該制度保護(hù)，誰負(fù)有證明“合理基礎(chǔ)”和“誠實(shí)信用”事項的舉證責(zé)任，預(yù)測所依據(jù)的假設(shè)是否在該制度范圍之內(nèi)，以及在什么程度上發(fā)行人具有更正先前陳述的義務(wù)等；五是預(yù)測信息的持續(xù)披露。發(fā)行人負(fù)有將與其相關(guān)的重大信息的全面、及時披露義務(wù)擴(kuò)展至當(dāng)公司管理層知道先前公開信息現(xiàn)在已經(jīng)不再具有合理基礎(chǔ)時的及時更正或更新義務(wù)。

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