■ 朱啟松 沈學恩 重慶理工大學

2011年4月1日，我國銀行間外匯市場正式開展人民幣對外匯期權交易，標志著我國人民幣對外匯期權交易正式進入實質性操作階段。這是繼遠期結售匯、人民幣外匯掉期和貨幣掉期等三類人民幣外匯衍生產品之后，外貿企業(yè)可選擇的又一個外匯避險保值工具，特別對企業(yè)實施“走出去”戰(zhàn)略有著積極的作用。

一、外匯期權交易推出的背景

人民幣外匯期權交易的推出對中國外匯市場和衍生品市場發(fā)展而言是具有里程碑意義的事件。此前市場分析人民幣匯率未來走勢，主要關注境外NDF（無本金交割遠期外匯）市場上已有美元對人民幣報價，期限從1周到1年。人民幣對外匯期權的推出有利于我國掌握人民幣匯率定價權，形成市場上的主流交易場所。

其次，近年來人民幣匯率雙向波動不斷加劇。人民幣對美元匯率中間價在連續(xù)創(chuàng)新高后，在2011年3月初又開始向下小幅走低，出現(xiàn)匯率雙向波動加大的情況；同時，外資機構紛紛預測人民幣對美元將繼續(xù)走高。美元自2010年12月以來，連續(xù)第四個月下跌，累計跌幅逾6%，尤其是兌歐元。在中東及北非政局動蕩的情況下，瑞郎、日元等避險貨幣大受投資者青睞，而本屬于避險首選貨幣的美元卻未能發(fā)揮其作用。企業(yè)和交易者急切需要新的衍生品投資渠道以能夠有更多的規(guī)避匯率風險的手段。

國家外匯管理局的數(shù)據(jù)顯示，2010年各類人民幣外匯衍生產品累計交易量超過1.6萬億美元，較 2009年增長 64.8%，但與發(fā)達經濟體和一些新興市場經濟體相比，我國外匯市場的交易品種仍顯單一，產品功能不夠多元化。我國目前投資者對人民幣外匯交易品種主要集中在現(xiàn)貨和中短期，我國銀行間外匯市場現(xiàn)由人民幣即期、人民幣外匯遠期和人民幣外匯掉期三部分組成。盡管人民幣外匯遠期和人民幣外匯掉期也能夠起到避險保值作用，但相比而言，期權克服了遠期和掉期的局限性，資金投入少、頭寸調撥靈活，可最大程度地對沖風險，同時，該產品的推出將使得人民幣匯率銜接點拓展更寬，有助于緩解人民幣單邊升值的態(tài)勢，促進雙向波動。

另一方面，鎖定風險和規(guī)避風險對中國企業(yè)的“走出去”進程有著重要意義。眾所周知，在“走出去”過程中，外貿企業(yè)一般會經歷三個階段：內部形成投資收購意向階段、與合作企業(yè)或被收購企業(yè)達成協(xié)議階段、取得合作企業(yè)股東大會或被收購企業(yè)所在國行政許可后實際注入資金階段。在走出去企業(yè)開展境外投資收購活動的過程中，無論在哪個階段進行購匯操作，都將面臨匯率風險。

從時機選擇上看，提早購匯，面臨交易失敗的風險；押后購匯，面臨消息公布帶來匯率上升的風險。因此，企業(yè)必需進行權衡，根據(jù)項目進展擇機購匯。

具體來看，“走出去”企業(yè)在開展進出口貿易活動時，面臨外匯應收款項或外匯應付賬款，由于從確定款項至實際收付貨款并實際結售匯存在時間差，在這段時間內企業(yè)將面臨匯率風險。如果企業(yè)同時存在外匯應收款和外匯應付款，匯率風險主要體現(xiàn)在按同一幣種軋差凈額部分。進出口企業(yè)在境外開設分廠或投資項目，收入大多以當?shù)刎泿判问襟w現(xiàn)，境外經營收入在轉換或折算為本幣（人民幣）時會面臨匯率風險；進出口企業(yè)與中資銀行開展幣種為人民幣或美元的融資業(yè)務合作時，也面臨投資收入與融資成本幣種不匹配所帶來的匯率風險。

再者，“走出去”企業(yè)項目貸款的幣種多以美元、歐元等為主，金融危機以來，美聯(lián)儲、歐洲央行啟動“量化寬松”貨幣政策，全球大部分國家的利率水平處于歷史低位，一至兩年內存在進入加息周期的可能，持有浮動利率貸款的企業(yè)面臨利率波動、財務成本增加的風險。而匯率、利率市場波動的不確定性對企業(yè)預測未來現(xiàn)金流、合理安排主業(yè)生產經營活動、規(guī)劃中長期發(fā)展戰(zhàn)略都將產生一定的不利影響。據(jù)估算，10%的匯率不利變化可能足以吃掉一個出口企業(yè)全部的利潤；負債率為40%的企業(yè)，如果有1/4的貸款為外幣貸款，匯率不利變化10%，股本回報率約下降1.67%。

二、人民幣外匯期權的作用及運用

外匯期權是以外匯匯率為標的的一種貨幣期權，期權的購買方通過支付一定期權費即可獲得在未來某約定時間按約定價格購買或出售約定數(shù)量標的幣種的權利。

人民幣外匯貨幣掉期業(yè)務是指外匯銀行與企業(yè)簽訂人民幣對外匯貨幣掉期合約，同時約定在近端交割日，雙方按約定匯率交換人民幣與外幣的本金，在遠端交割日雙方再以相同匯率、相同金額進行一次本金的反向交換，在此期間雙方定期向對方支付換入貨幣利息的業(yè)務。這種合約意味著合約買方在未來某一特定日期可以選擇是否行使合約約定人民幣對外匯的交易權力，而根據(jù)期權種類的不同，在約定數(shù)量和價格的前提下，這種權力或是賣出人民幣、買入外匯的權力，或是賣出外匯、買入人民幣的權力，即看漲期權和看跌期權?？礉q期權是指期權買方在期權合約到期日可按執(zhí)行價格購買約定數(shù)量美元或其他外幣的權利，規(guī)避上漲風險；而看跌期權指期權買方在期權合約到期日可按執(zhí)行價格出售約定數(shù)量美元或其他外幣的權利以規(guī)避下跌風險。

現(xiàn)在，外貿企業(yè)普遍選擇的匯率避險工具還是以傳統(tǒng)的遠期結售匯為主。人民幣外匯期權與遠期結售匯等傳統(tǒng)的匯率避險工具最大的不同在于，外匯期權到期后，客戶可以組織選擇是否繼續(xù)進行交易，即外匯期權到期時，買方可以選擇不行權，從而能夠更加靈活地規(guī)避匯率風險?？梢?，人民幣外匯期權授予客戶的是一種權力，而遠期結售匯更像是一種義務。對于外貿進出口企業(yè)來說人民幣外匯貨幣掉期業(yè)務有以下作用：

一是為企業(yè)提供規(guī)避匯率、利率風險的工具。對于外貿進出口企業(yè)來說人民幣外匯貨幣掉期業(yè)務有鎖定成本的優(yōu)勢。如果外貿企業(yè)經營、融資與收匯使用貨幣不一致，則存在利率及匯率風險。如我國外貿進出口企業(yè)生產過程以人民幣融資，出口銷售回款為美元，則面臨融資成本上升，美元匯率下降的風險。

二是降低外貿企業(yè)融資成本、提高資產收益。客戶可對已有的某項負債（或資產），進行貨幣互換，以此降低融資成本（或提高資產收益），如選擇低利率貨幣進行融資。在市場反向變化的時候也不影響企業(yè)收益，因為其權利可放棄。在中途反向平倉時可能產生收益，即使出現(xiàn)損失，其損失也有限。

三是中長期限套期保值。該項業(yè)務也不占用企業(yè)在銀行的授信額度。對于外貿進出口企業(yè)中長期的外匯付出和收匯，采用人民幣外匯掉期業(yè)務可規(guī)避中長期限匯率風險。如某進出口企業(yè)根據(jù)本企業(yè)的進出口業(yè)務情況在六個月后有一筆購匯或結匯的業(yè)務發(fā)生，于是購買一份六月期的外匯期權，在購買時支付一定的期權費并鎖定交易價格，無論到期日匯率漲跌都以鎖定的價格執(zhí)行。一種是在外幣（以美元為例）看漲的情況下，有權以行權價買美元，即購匯期權，執(zhí)行價格為6.5450，六個月后，可以按6.5450買美元；另一種則是在外幣（以美元為例）看跌的情況下，有權以行權價賣美元，即結匯期權，執(zhí)行價格為6.5500，六個月后，可以按6.5500賣美元。

有時進出口企業(yè)也會出現(xiàn)基礎貿易合同發(fā)生改變的情況，這時進出口企業(yè)還可向銀行申請中途反向平倉，將期初購買的期權賣回給銀行。如某進口公司與國外出口商簽訂貿易合同，1個月后需購買1百萬美元用于付款，希望鎖定購匯成本。當前市場即期價格為6.5485，1個月遠期購匯價格則是6.5440。半個月后該合同取消，客戶反向平倉，對應期限遠期價格6.5500，反向平倉即將購匯期權賣回銀行。如果該客戶選用遠期結售匯的避險工具，則無論6個月后人民幣對美元是否升值，客戶都必須選擇交易，和選擇人民幣外匯期權相比較，扣除期權費22000元，可少損失5000元。

三、外貿企業(yè)在使用人民幣外匯期權時需注意的問題

（一）了解相關外匯政策

在了解了期權業(yè)務的流程和運用以后，企業(yè)應該注意的是鑒于中國外匯市場的發(fā)展程度和現(xiàn)狀，其業(yè)務發(fā)展仍將是一個循序漸進的過程。就國家外匯管理局來說，對人民幣期權上線交易就極為謹慎。初期要求銀行只能辦理客戶買入外匯看漲或看跌期權業(yè)務，而對辦理客戶賣出期權業(yè)務較為謹慎，只允許企業(yè)買入期權，禁止賣出期權。同時與現(xiàn)有的遠期結售匯一樣，為防止大規(guī)模的純投機交易，企業(yè)開展期權交易必須符合實需原則，即有貿易、投資等真實交易背景。

（二）核算相關費用

業(yè)務成本是企業(yè)永遠要放在經營問題第一位的。所以在使用人民幣外匯期權時要特別注意其所產生的期權費，將其納入企業(yè)成本核算的一項開支。

一般來說，期權費的多少受下列因素影響：（1）期限越短，期權費越便宜，期限越長，期權費越貴；（2）約定執(zhí)行價比遠期價格越差，期權費越便宜；（3）匯率波動越大，期權費越貴，市場平靜時期權費低；(4)人民幣升值預期下，結匯期權相對比購匯期權貴。

另外，企業(yè)買入期權原則上享有權利，不承擔義務，但若企業(yè)簽約后未按約定支付期權費，或確認行權后未按要求交割名義本金，則構成違約，違約損失由企業(yè)承擔。

盡管期權在國際上已經是一個相對成熟的產品，但在國內還屬于新興業(yè)務，多數(shù)企業(yè)對期權了解有限，認知度和接受度都較低。另外，期權屬于金融衍生品，風險較傳統(tǒng)產品相對較大，國內進出口企業(yè)在心理上尚需一個接受過程。所以外貿企業(yè)應盡快指派相關人員對此進行學習和研究，結合自身的進出口生產、海外市場銷售等具體業(yè)務狀況制定企業(yè)的運用方案，在有需求時能夠為我所用。