楊明海

中國企業(yè)跨國并購的風(fēng)險

楊明海

一、中國企業(yè)跨國并購的背景及概述

經(jīng)濟全球化的今天，企業(yè)跨國并購是快速積累資本、占有資源、擴張市場的一種重要途徑，并且在很大程度上影響世界各大型跨國公司的決策，影響跨國并購國和東道國的行業(yè)經(jīng)濟，影響著全球經(jīng)濟的格局，其重要程度可見一斑?？v觀國內(nèi)，中國企業(yè)跨國并購迄今已有20多年的歷史了，特別是2001年我國加入WTO后，中國企業(yè)掀起海外并購的新一輪浪潮，涌現(xiàn)了一系列具有重大影響的海外并購事件。然而，無論從并購前的技術(shù)分析還是并購后的整合運營來考慮，跨國并購都是一件比較復(fù)雜的事情，蘊含著較大的風(fēng)險，失敗的案例屢見不鮮，美國著名企業(yè)管理機構(gòu)科爾尼公司多年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示：只有20%左右的并購能夠?qū)崿F(xiàn)最初的設(shè)想，80%左右的并購都以失敗告終，中國企業(yè)也不例外。無論是“中鋁與力拓收購交易失敗案”，“上汽5億美元完敗雙龍”，“中海油出資130億美元收購優(yōu)尼科被否”，還是2009年9月，中國石油由于利比里亞政府的反對，不得不放棄以4.6億美元收購以利比亞業(yè)務(wù)為主的加拿大Verenex能源公司，都表明中國企業(yè)跨國并購之路并不平坦，由于中國政府對企業(yè)在海外的保護能力較弱和中國企業(yè)的國際化經(jīng)營能力不夠強，中國高速發(fā)展的對外跨國并購背后的風(fēng)險不容忽視。因此，中國企業(yè)跨國并購的過程中能否實現(xiàn)預(yù)期目的，能否在并購中度量、防范并購風(fēng)險，實現(xiàn)并購后的成功整合，對于中國企業(yè)跨國并購不僅具有理論意義，更具有現(xiàn)實意義。

跨國并購?fù)ǔＪ侵敢粐髽I(yè)為了某種目的，通過一定的渠道支付手段，將另一國企業(yè)的整個資產(chǎn)、部分資產(chǎn)或足以行使經(jīng)營控制權(quán)的股份購買下來的行為，是跨國公司通過內(nèi)部化行為而進行的國際生產(chǎn)領(lǐng)域的擴張，也是一種組織結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新?，F(xiàn)有公司通過跨國并購實現(xiàn)對目標、資源、組織體系的重新定位、重新配置、重新構(gòu)造和調(diào)整，使其適應(yīng)內(nèi)外部環(huán)境變化，逆境求生，保持和創(chuàng)造競爭優(yōu)勢，是從總體到局部的全面變革，因而由此所產(chǎn)生的風(fēng)險也是不可避免的。所謂跨國并購風(fēng)險，是指由于并購未來收益的不確定性，造成的未來實際收益與預(yù)期收益之間的偏差或變動。并購風(fēng)險自始至終都是存在的，只要存在并購行為，就有并購風(fēng)險產(chǎn)生的可能，并貫穿于企業(yè)并購的全過程，而且預(yù)測期越長，不確定性因素越多，風(fēng)險越大。

風(fēng)險與機遇同在，成長著的中國企業(yè)逐漸認識到，通過跨國并購，可以更加方便及時的獲取資源與技術(shù)，爭取境外融資，為企業(yè)的發(fā)展籌集資金，擴大海外市場。加之最近人民幣升值、次級債引發(fā)的美國經(jīng)濟衰退和美元利息的持續(xù)下降，也為我國企業(yè)進行低成本的海外收購創(chuàng)造了契機。在政府“走出去”戰(zhàn)略的大力引導(dǎo)下，中國企業(yè)在跨國并購的道路上越走越寬。

二、中國企業(yè)跨國并購的風(fēng)險

事實上，中國企業(yè)國際化的路途并不平坦，本文將對影響我國企業(yè)跨國并購的風(fēng)險因素進行討論。

（一）國家風(fēng)險

所謂國家風(fēng)險是跨國投資者在從事國際投資過程中，因東道國政治、法律或經(jīng)濟政策的變化而遭遇經(jīng)濟損失的可能性。國家風(fēng)險具有主權(quán)性、歧視性和難以預(yù)料性的特點。它是隨著海外并購的增多，東道國既想吸引外資又要控制外資保護本國產(chǎn)業(yè)和安全的矛盾心態(tài)下產(chǎn)生的比傳統(tǒng)政治風(fēng)險范圍更廣的風(fēng)險。近年來，中國企業(yè)海外并購常常面臨的就是這種范圍更廣、歧視性更強的和更難以預(yù)見和對抗的泛政治化國家風(fēng)險。2009年中鋁公司打算以195億美元并購負債近400億美元的力拓，計劃持股18%，但由于澳大利亞國內(nèi)政界和媒體民眾反對不斷，擔心澳大利亞的“財富來源”被中國政府搶走，致使力拓毀約，中國史上最大的海外并購案遭遇失利。

（二）法律風(fēng)險

法律風(fēng)險常常是與國家風(fēng)險相伴存在的，各國為了有效控制管理并購行為，充分發(fā)揮并購在優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、資源配置方面的作用，維持有效地市場競爭和經(jīng)濟秩序，都對并購有一系列相應(yīng)的法律規(guī)定，中國企業(yè)若是無視潛在的法律沖突，不了解其法律制度，將有可能導(dǎo)致違反法律招致訴訟或并購后的手忙腳亂，從而遭受損失。另外，由于目前我國在對外投資方面的法律法規(guī)尚有待進一步完善，中國企業(yè)在國外投資時遇到問題往往不能得到國內(nèi)法律支持，這就存在由于東道國處置不當給中國投資者帶來損失的可能。同時，我們也應(yīng)看到，由于部分國家職能部門在執(zhí)法過程中存在的缺陷，致使中國投資者貽誤投資時機，帶來時間和經(jīng)濟損失。

（三）融資風(fēng)險

并購的融資風(fēng)險主要是指能否按時足額地籌集到資金，保證并購順利進行。目前國內(nèi)企業(yè)跨國并購時，主要是合資注入業(yè)務(wù)資產(chǎn)或以現(xiàn)金支付，資金來源多為自由資金或者銀團貸款。支付手段和融資手段都很單一，而國外并購的主要方式——定向發(fā)股、換股合并、股票支付等——國內(nèi)企業(yè)都無法運用，未來，完成跨國并購的這些企業(yè)都將面臨比較大的經(jīng)營現(xiàn)金流壓力。并且如果并購公司資本結(jié)構(gòu)不合理，流動負債過多，以流動負債支持長期投資，抑制短期內(nèi)產(chǎn)生償債的緊迫性，一旦現(xiàn)金流量不足和融資市場利率變動，將導(dǎo)致企業(yè)發(fā)生償付困難甚至并購失敗。

（四）產(chǎn)業(yè)風(fēng)險

清楚目標企業(yè)在國家產(chǎn)業(yè)政策體系中的地位和發(fā)展前景，以及在行業(yè)中所處的地位、優(yōu)勢和不足是企業(yè)進行成功并購的前提之一，并購的目的是希望并購后的規(guī)模優(yōu)勢、技術(shù)優(yōu)勢和市場優(yōu)勢能幫助企業(yè)提升產(chǎn)業(yè)地位，擴大規(guī)模。若中國企業(yè)的跨國并購僅僅是為了追趕國際化這趟潮流列車，孤注一擲，缺乏并購前的產(chǎn)業(yè)分析，非但不能形成新的競爭優(yōu)勢，而且可能拖累企業(yè)自身的發(fā)展，無異于為企業(yè)的國際化支付昂貴的學(xué)費。另外，目標企業(yè)產(chǎn)品的生命周期以及市場競爭的激烈程度都會影響企業(yè)新的競爭優(yōu)勢的形成。在TCL收購案例中，誤判市場趨勢是一個重要失誤，TCL并購阿爾卡特后發(fā)現(xiàn)，開始被看好的阿爾卡特3G技術(shù)并沒有對TCL開放，協(xié)議中涉及的技術(shù)都是2G或2.5G的技術(shù)，3G技術(shù)卻屬于阿爾卡特的另外一家合資公司所有。根據(jù)TCL集團2006年中期報告披露，TCL在報告期實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入235.76億元，凈利潤-7.38億元，巨大的財務(wù)虧損導(dǎo)致湯姆遜和阿爾卡特的研發(fā)投入銳減，直接影響了TCL自身在研發(fā)方面的投入。研發(fā)體系的弱化，使最初設(shè)想并購所帶來的技術(shù)導(dǎo)入效果大打折扣，進而影響到TCL集團對液晶顯示器等真正能打開歐美市場的高端產(chǎn)品的投資和并購。

（五）定價風(fēng)險

并購談判中雙方最關(guān)心，最敏感的問題就是價格問題，即如何對目標企業(yè)的價值進行合理評估，這是并購的核心，直接影響到并購的成敗與否。信息的不對稱，各國采用的會計準則不同，所使用的評估方法、財務(wù)報表的真實性等可能影響其評估是否真正體現(xiàn)其價值，例如，股權(quán)、品牌、技術(shù)等有形和無形資產(chǎn)的定價是否合理，是否導(dǎo)致目標企業(yè)價值被高估，從而使并購成本上升的風(fēng)險。四川騰中民企用5億美元收購一個有名無份的悍馬品牌便是典型。此外，中國企業(yè)在海外并購中是互相競爭的，抬高并購價格的現(xiàn)象時有發(fā)生。

（六）反并購風(fēng)險

很多時候目標企業(yè)對主并購企業(yè)的收購行為會持不歡迎和不合作態(tài)度，還有可能不惜一切代價組織反并購。若我國企業(yè)無視目標企業(yè)對其并購行為的反對態(tài)度，往往會招致反并購的風(fēng)險。由于目標企業(yè)的價值被低估，或是目標企業(yè)的管理人員對自身前途的擔憂等原因，被并購企業(yè)在并購發(fā)生時和并購過程中可能會采取一些反并購策略，如“毒丸計劃”，“員工持股計劃”，“焦土戰(zhàn)術(shù)”等給并購行為增加難度，從而阻撓并購方的并購行為。我國民營企業(yè)在應(yīng)對海外并購時，常常會受到國外對方企業(yè)內(nèi)部人員的抵抗，因為他們對我國企業(yè)的經(jīng)營能力還存在懷疑，同樣對我們的管理方式也不太認同，他們可能通過法律手段或經(jīng)濟手段采取反并購策略，股份回購是其中的典型手段，即目標企業(yè)進行購買收購者的股份，設(shè)置并購障礙，使收購難以實現(xiàn)。

（七）并購整合風(fēng)險

收購成功并不等于并購成功，收購后對目標企業(yè)各種有形資源和無形資源的整合可以認為是并購成功的關(guān)鍵。有形資源中，各種資產(chǎn)負債的整合對企業(yè)的財務(wù)狀況有著十分重要的影響，是并購成功的物質(zhì)基礎(chǔ)；生產(chǎn)經(jīng)營的整合則涉及到企業(yè)收購后在選擇多元化經(jīng)營還是專業(yè)化經(jīng)營上處理不當所帶來的規(guī)模經(jīng)濟還是規(guī)模不經(jīng)濟，以及企業(yè)管理失控，關(guān)鍵人員流失，特別是管理層的流失，造成企業(yè)成本變動而給企業(yè)的利潤額或利潤率帶來的不確定性，這些因?qū)Y產(chǎn)負債以及生產(chǎn)經(jīng)營的整合而造成并購失敗的可能性稱為經(jīng)營整合風(fēng)險。整合階段的另一種風(fēng)險便是文化整合風(fēng)險，它是因為對于并購后企業(yè)的人力資源、企業(yè)文化等整合不當而造成的風(fēng)險?？鐕①彸晒Φ闹匾獦酥臼悄腹就度胍嘏c東道國投入要素的有效結(jié)合，能夠在共同的核心團隊或共同文化協(xié)調(diào)下開展新的生產(chǎn)經(jīng)營活動。但是，由于不同企業(yè)的成長經(jīng)歷和外部環(huán)境各不相同，它們在信仰和價值觀以及行為規(guī)范和經(jīng)營風(fēng)格上都存在較大的差異，而跨國并購雙方所在國的文化差異會進一步擴大彼此的文化距離。與同一母國文化背景下的企業(yè)文化整合相比，跨國并購面臨因國家文化的巨大差異而造成更大的風(fēng)險，文化整合顯得更加困難。對企業(yè)文化差異的整合是并購能否實現(xiàn)預(yù)期目標的關(guān)鍵一環(huán)。如上汽并購韓國雙龍汽車失敗原因，除了全球金融海嘯的不可抗力之外，主要源于文化差異：與韓國工會關(guān)系難以處理，動輒罷工，使企業(yè)無法正常生產(chǎn)經(jīng)營；韓國人有著強烈的民族自尊感，也造就了狹隘的民族情緒。包括韓國產(chǎn)業(yè)銀行、工會等機構(gòu)，都覺得上汽在偷竊技術(shù)，2006年韓國檢察院就介入調(diào)查，盡管最終結(jié)論是沒有盜竊，但2008年又開始懷疑上汽盜竊雙龍的新能源技術(shù)。企業(yè)間的文化差異就有可能使一個表面上看起來能夠帶來并購協(xié)同效應(yīng)的并購，潛伏著嚴重危害雙方和睦相處的文化危機，最終導(dǎo)致并購失敗。

（作者單位：湖北經(jīng)濟學(xué)院會計學(xué)院）