■ 江西省產(chǎn)權(quán)交易所課題組

（江西省產(chǎn)權(quán)交易所，江西南昌 330077）

在江西開展未上市公司股權(quán)交易可行性研究（之一）

■ 江西省產(chǎn)權(quán)交易所課題組

（江西省產(chǎn)權(quán)交易所，江西南昌 330077）

江西省人民政府在《鄱陽湖生態(tài)經(jīng)濟區(qū)規(guī)劃實施方案》中提出，設(shè)立非上市公司股權(quán)交易所，開展未上市公司股權(quán)交易。這份研究報告旨在認真分析江西省情，借鑒經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)成熟經(jīng)驗，論證在江西省開展未上市公司股權(quán)交易的必要性，提出可行性制度安排和風(fēng)險防范措施，建立資源優(yōu)化配置長效機制，突破制約江西經(jīng)濟發(fā)展的融資瓶頸，提高直接融資比重，為鄱陽湖生態(tài)經(jīng)濟區(qū)建設(shè)和全省經(jīng)濟建設(shè)一年開好局、五年見成效、十年大跨越做出貢獻！

1 融資困難是制約經(jīng)濟發(fā)展的瓶頸

改革開放以來，特別在“十一五”時期，江西省經(jīng)濟取得了持續(xù)、快速增長，人民生活水平不斷提高，各項社會事業(yè)蓬勃發(fā)展。江西省委提出在“十二五”時期，要不斷深化對省情的認識，緊緊抓住發(fā)展不足這個主要矛盾，堅定不移地貫徹落實科學(xué)發(fā)展觀，充分發(fā)揮江西省的后發(fā)優(yōu)勢，努力加快科學(xué)發(fā)展、進位趕超、綠色崛起步伐。

據(jù)中國人民銀行披露，2009年，我國人民幣各項存款余額為59.2萬億元，人民幣各項貸款余額為40.8萬億元。2009 年江西省金融機構(gòu)人民幣各項存款余額9296.4億元，人民幣各項貸款余額6347億元。另據(jù)有關(guān)新聞披露，2009年我國國內(nèi)生產(chǎn)總值為33.5353萬億元，江西省為7589.22億元。

據(jù)了解，2009年末，我國境內(nèi)外上市公司總數(shù)達1748家，股票市值24.4萬億元，全國歷年累計境內(nèi)融資27497.91 億元，當年全國企業(yè)境內(nèi)外融資6857.69億元，境內(nèi)融資5711.16億元。2009年末，江西境內(nèi)上市公司26 家，股票總市值 2351.35億元，當年企業(yè)境內(nèi)融資20.86億元，累計境內(nèi)融資428.71億元。

數(shù)據(jù)顯示，2009年，江西人口總數(shù)約占全國人口總數(shù)的3.3%，江西國內(nèi)生產(chǎn)總值占全國的2.26%，人民幣貸款余額占全國的1.56%，上市公司占全國的1.49%，歷年境內(nèi)直接融資額占全國的1.56%，直接融資額只占全國的0.3%。

據(jù)統(tǒng)計，2009年浙江省人民幣各項貸款余額37997.98億元，占全國的9.3%，是江西的5.9倍；上市公司141家，占全國的8.07%，是江西的5.4倍；累計融資1305.79億元，占全國的4%，是江西的3.3倍。

以上數(shù)據(jù)表明，融資困難制約經(jīng)濟發(fā)展，是江西省的重要省情。第一，江西省間接融資不僅絕對值小，而且遠低于全國平均水平；第二，江西省存量資金使用率不高。江西省經(jīng)濟建設(shè)急需大量資金，但2009年全省存貸差為2946.4億元，貸款總額占存款總額的比率不高，有相當數(shù)量的資金流出省外尋找高效益配置；第三，江西省上市公司數(shù)量少且規(guī)模小，不但直接融資額度小，而且與經(jīng)濟總量嚴重不匹配；第四，江西省所屬的地方金融機構(gòu)數(shù)量少，資本結(jié)構(gòu)和質(zhì)量較差，資本市場中的證券、債券、基金、期貨等機構(gòu)甚少，無論是間接融資還是直接融資，都與東部發(fā)達省份有很大的差距。因此，我們應(yīng)當不斷深化對融資困難制約經(jīng)濟發(fā)展省情的認識，努力突破這個瓶頸，實現(xiàn)江西經(jīng)濟科學(xué)發(fā)展。

2 通過股權(quán)交易提高直接融資比重

我國《公司法》規(guī)定“股東持有的股份可以依法轉(zhuǎn)讓”、“股東轉(zhuǎn)讓其股份，應(yīng)當在依法設(shè)立的證券交易場所進行或者按照國務(wù)院規(guī)定的其他方式進行?！蹦壳?，法律尚沒有明確股份交易的“其他方式”。

世界經(jīng)濟發(fā)展的歷程告訴我們，股份公司與資本市場是魚水關(guān)系，股份公司是魚，資本市場是水。在美國、英國、法國、德國、日本、韓國、臺灣等經(jīng)濟發(fā)達的國家和地區(qū)，不同成長周期企業(yè)的股權(quán)，在不同層次的資本市場交易，可謂是小河養(yǎng)小魚，大河大海養(yǎng)大魚。據(jù)2008年底全國經(jīng)濟普查統(tǒng)計，我國有股份有限公司9.7萬家，滬、深兩市上市公司1624家，未上市股份公司超過9.5萬家。由于資本市場層次不健全，使得占我國98%以上的未上市股份公司，沒有股權(quán)交易場所，不能依托資本市場的投融資功能、資源配置功能和風(fēng)險定價功能，實現(xiàn)創(chuàng)新和發(fā)展。

流動是資本的天性，也是股權(quán)存在的價值。資本市場的實踐說明，公司股權(quán)有序流轉(zhuǎn)，有利于建立歸屬清晰、權(quán)責明確、保護嚴格、流轉(zhuǎn)順暢的現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度，形成企業(yè)的長效發(fā)展機制；有利于企業(yè)解決融資困難，提高核心競爭力。為此，黨中央和國務(wù)院支持通過探索開展未上市股權(quán)交易，以提高直接融資比重，為經(jīng)濟發(fā)展提供強大的資本支持。

黨的十七屆五中全會通過的《中共中央關(guān)于制定國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十二個五年規(guī)劃的建議》提出“加快多層次資本市場體系建設(shè)，顯著提高直接融資比重。積極發(fā)展債券市場，穩(wěn)步發(fā)展場外交易市場和期貨市場”；2006年2月，《國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要》明確提出“在國家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)內(nèi)，開展對未上市高新技術(shù)企業(yè)股權(quán)流通的試點工作”；2010年5月，國務(wù)院在《關(guān)于2010年深化經(jīng)濟體制改革重點工作的意見》中特別強調(diào)“推進場外交易市場建設(shè)，推動形成相互補充、相互促進、協(xié)調(diào)發(fā)展的多層次資本市場體系”。2006年以來，國務(wù)院還在天津、上海、重慶、湖北、湖南、福建等區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃中，多次提出符合條件的地方可以試點未上市公眾公司股權(quán)交易。國家發(fā)展改革委 、科技部 、財政部、工信部、國家工商總局等有關(guān)部委，也相繼提出了鼓勵未上市公司股權(quán)交易的政策措施。2008年9月10日，中國證監(jiān)會在《浙江省人民政府關(guān)于開展未上市公司股份交易試點的請示》回函中表示，支持浙江省推進未上市公司股權(quán)交易。

3 開展股權(quán)交易是突破瓶頸最佳途徑

按照《中共中央關(guān)于制定國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十二個五年規(guī)劃的建議》要求，在江西開展未上市公司股權(quán)交易，建立高效的股權(quán)交易市場，是解決中小企業(yè)融資難的突破口；是提高直接融資比重，突破制約江西經(jīng)濟發(fā)展瓶頸的最佳途徑；是充分利用多層次資本市場的資源配置、投融資和風(fēng)險定價功能，建立各類資源優(yōu)化配置長效機制的市場基礎(chǔ)；是充分發(fā)揮江西省的后發(fā)優(yōu)勢，努力加快科學(xué)發(fā)展、進位趕超、綠色崛起步伐的重要舉措。

在江西開展未上市公司股權(quán)交易，意義重大而又深遠。

3.1 搶建地方資本市場發(fā)展先機

《國務(wù)院關(guān)于加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的決定》提出，積極發(fā)揮多層次資本市場的融資功能，完善不同層次市場之間的轉(zhuǎn)板機制，逐步實現(xiàn)各層次市場間有機銜接。開展未上市公司股權(quán)交易可以使江西省在股權(quán)有序流轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)上，爭取高新技術(shù)區(qū)高新企業(yè)進入代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌交易試點，進而實現(xiàn)股權(quán)市場、代辦交易系統(tǒng)、創(chuàng)業(yè)板市場、主板市場的順利對接，解決不同發(fā)展階段企業(yè)的融資困難，促進知識產(chǎn)權(quán)、水權(quán)、排污權(quán)交易和企業(yè)并購貸款等資本品業(yè)務(wù)創(chuàng)新，搶建地方資本市場發(fā)展先機，為江西經(jīng)濟建設(shè)提供源源不斷的資本支持。

3.2 為未上市公司提供融資平臺

現(xiàn)行法律法規(guī)規(guī)定，首次公開發(fā)行股票，主板要求公司最近3個會計年度凈利潤均為正數(shù)且累計超過人民幣3000萬元，創(chuàng)業(yè)板要求公司最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計不少于1000萬元，或者最近一年盈利，且凈利潤不少于500萬元，最近一年營業(yè)收入不少于5000萬元，最近兩年營業(yè)收入增長率均不低于30%；公開發(fā)行公司債券，股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責任公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元。這些量化規(guī)定，對于江西省絕大多數(shù)中小企業(yè)來講，無疑是天文數(shù)字。怎么能夠通過證券市場融資？在江西開展未上市公司股權(quán)交易，可以促進江西省大量達不到證券市場融資要求的公司，在實現(xiàn)股權(quán)有序流轉(zhuǎn)的同時，通過私募發(fā)行、增資擴股、引進私募基金和創(chuàng)投基金持股投資等多種方式，實現(xiàn)直接融資。另一方面，又為各類投資人建立起資本退出渠道，以方便他們收回資金，選擇新的投資目標，實現(xiàn)資本的良性循環(huán)，擴大企業(yè)直接融資總量。這將為間接融資困難的企業(yè)，特別是沒有實物資產(chǎn)抵押獲得金融機構(gòu)貸款的中小企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)，提供融資平臺，實現(xiàn)融資發(fā)展。

3.3 加快培育“上市后備企業(yè)”

建立江西省股權(quán)交易所，推動企業(yè)股權(quán)有序流轉(zhuǎn)，可以幫助企業(yè)按照資本市場要求，建立歸屬清晰、權(quán)責明確、保護嚴格、流轉(zhuǎn)順暢的現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度，健全法人治理結(jié)構(gòu)，規(guī)范財務(wù)制度和信息披露制度，逐步掌握和熟悉資本市場法律制度和資本營運手段，培植企業(yè)市場競爭力，建立長效發(fā)展機制，形成源源不斷、質(zhì)量較高、數(shù)量眾多的擬上市企業(yè)“后備軍”，使更多高新技術(shù)企業(yè)進入代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌融資，更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板、中小板、主板及境外上市，大幅提高全省企業(yè)證券市場直接融資水平。

3.4 為建設(shè)鄱陽湖生態(tài)經(jīng)濟區(qū)籌集資金

鄱陽湖生態(tài)經(jīng)濟區(qū)規(guī)劃實施方案提出，要以拓寬融資渠道和擴大融資規(guī)模為重點，提升金融對鄱陽湖生態(tài)經(jīng)濟區(qū)建設(shè)的服務(wù)保障能力。開展未上市公司股權(quán)交易，可以為質(zhì)押股權(quán)提供退出通道，從而做大做強地方性商業(yè)銀行；可以將鄱陽湖生態(tài)經(jīng)濟區(qū)優(yōu)勢資源組建成項目公司，通過股權(quán)交易所私募發(fā)行或增資擴股實現(xiàn)直接融資，并逐漸培育鄱陽湖題材的優(yōu)質(zhì)企業(yè)；可以引導(dǎo)新能源、生物醫(yī)藥、新材料和創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)等創(chuàng)業(yè)投資基金，通過股權(quán)交易所投資鄱陽湖生態(tài)經(jīng)濟區(qū)新興產(chǎn)業(yè)，為建設(shè)鄱陽湖生態(tài)經(jīng)濟區(qū)籌集發(fā)展資金。

3.5 化解和防范區(qū)域金融風(fēng)險

開展未上市公司股權(quán)交易，一方面可以促進江西省股權(quán)在法定場所公開交易，杜絕未上市公司股權(quán)的非法交易和私下交易；另一方面為大量的民間資本開辟了公平公正的投資渠道，可以避免閑散資金流入非法集資等渠道，有利于化解和防范江西地方區(qū)域金融風(fēng)險。

4 開展未上市公司股權(quán)交易的有利條件

在江西開展未上市公司股權(quán)交易，既是江西省委省政府既定目標，又是江西省有關(guān)廳局共識，更是各界仁人智士的共同期望?？梢哉f，經(jīng)過幾年的努力，江西省已具備開展未上公司股權(quán)交易的條件。

4.1 有可供借鑒的成功模式

近兩年來，很多地方政府加快了股權(quán)交易市場建設(shè)步伐，積極推動未上市公司股權(quán)交易，積累了很多成功經(jīng)驗。2008年12月，天津成立股權(quán)交易所；2009年10月，深圳柜臺交易市場揭牌；2009年12月重慶股份交易中心開業(yè)；2010年1月，浙江省開展未上市公司股份交易試點；2010年7月，上海股權(quán)托管交易中心揭牌；2010年12月6日，湖南股權(quán)交易所成立。另外，北京、吉林、陜西、河北、安徽、湖北、福建等省市也在抓緊籌建地方股權(quán)交易市場。這些省市運行模式的主要特點是：一是股權(quán)交易機構(gòu)（或市場平臺）都由地方政府批準成立；二是股權(quán)交易機構(gòu)依托產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)設(shè)立；三是股權(quán)交易機構(gòu)普遍采用公司制；四是建立以自律為主的風(fēng)險防范制度；五是初顯區(qū)域資本市場的資源配置、投融資和風(fēng)險定價功能；六是運行規(guī)范，未發(fā)生政策和市場風(fēng)險。

4.2 列入了江西省政府規(guī)劃

國務(wù)院批準的《鄱陽湖生態(tài)經(jīng)濟區(qū)規(guī)劃》提出，推進市場一體化，加快發(fā)展統(tǒng)一規(guī)范的產(chǎn)權(quán)市場，促進生產(chǎn)要素合理流動和資源優(yōu)化配置。江西省《鄱陽湖生態(tài)經(jīng)濟區(qū)規(guī)劃實施方案》明確“設(shè)立江西省股權(quán)交易所”，并提出以江西省產(chǎn)權(quán)交易所為基礎(chǔ)，建立省內(nèi)未上市公司股權(quán)合理流動、資源有效配置的公共平臺，促進未上市公司股權(quán)流動和資產(chǎn)市場化整合，拓寬融資渠道，完善退出機制。

4.3 具備了股權(quán)登記托管基礎(chǔ)

2004年12月15日，江西省企業(yè)上市工作領(lǐng)導(dǎo)小組根據(jù)證監(jiān)會《關(guān)于未上市股份公司股票托管問題的意見》提出的“未上市公司股份托管問題，成因復(fù)雜，涉及面廣，清理規(guī)范工作應(yīng)主要由地方政府負責”的要求，發(fā)布了《關(guān)于對非上市股份有限公司股權(quán)實行集中托管的通知》，規(guī)定江西省產(chǎn)權(quán)交易所是全省非上市股份公司股權(quán)登記托管專業(yè)機構(gòu)，對全省非上市股份有限公司的股權(quán)實行集中托管。2005年以來，江西省產(chǎn)權(quán)交易所努力做好未上市公司股權(quán)的初始登記、變更登記、注銷登記、質(zhì)押登記、掛失登記、凍結(jié)登記、撤銷登記，同時為公司股東提供了分紅派息、股份查詢、股權(quán)證明、信息發(fā)布、咨詢等服務(wù)。至2010年12月，江西省產(chǎn)權(quán)交易所已托管登記企業(yè)59家，總股本50.97億，股東11236戶。股權(quán)登記是股權(quán)交易的先決條件，江西省產(chǎn)權(quán)交易所努力做好股權(quán)登記托管工作，為開展未上市公司股權(quán)交易打下了扎實的基礎(chǔ)。

4.4 積累了股權(quán)融資經(jīng)驗

2006年以來，江西省產(chǎn)權(quán)交易所在省發(fā)改委、省工商局、省國資委的大力支持下，積極探索股權(quán)質(zhì)押融資登記業(yè)務(wù)，為一大批中小企業(yè)解決了融資難的問題。2009年6月5日，省政府金融辦、省工商局、人民銀行南昌中心支行聯(lián)合印發(fā)《江西省股權(quán)質(zhì)押融資指導(dǎo)意見》，規(guī)定非上市股份公司（含有限責任公司）股權(quán)質(zhì)押融資，必須在股權(quán)登記托管專業(yè)機構(gòu)（江西省產(chǎn)權(quán)交易所）辦理股權(quán)托管登記和股權(quán)質(zhì)押登記，使江西省產(chǎn)權(quán)交易所與工商部門在股權(quán)質(zhì)押融資中，形成了相輔相成、相互補充、前后銜接的規(guī)范服務(wù)程序。至2010年12月，江西省產(chǎn)權(quán)交易所辦理股權(quán)質(zhì)押登記111宗，股權(quán)質(zhì)押融資63.15億元。江西省產(chǎn)權(quán)交易所開展股權(quán)質(zhì)押融資登記業(yè)務(wù)，激活股權(quán)，使“靜態(tài)”股權(quán)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為“動態(tài)”資產(chǎn)，幫助中小企業(yè)解決融資困難，為未上市公司股權(quán)融資積累了經(jīng)驗。

4.5 具有能夠依托的產(chǎn)權(quán)市場規(guī)范體系

2003年，《江西省產(chǎn)權(quán)交易管理辦法》頒布施行，江西省產(chǎn)權(quán)交易所依法成為全省國有、集體產(chǎn)權(quán)集中交易的場所。運行七年以來，進場交易的國有集體產(chǎn)權(quán)1714宗，成交金額117.71億元，嚴格的交易規(guī)則、規(guī)范的交易程序得到社會各界認可。2008年，江西省產(chǎn)權(quán)交易所成為國務(wù)院國資委直接備案的省級產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)之一。江西省產(chǎn)權(quán)交易所具有先進的軟硬件設(shè)施、豐富的從業(yè)經(jīng)驗、防范風(fēng)險的制度體系，而且儲備了一批具有證券從業(yè)資質(zhì)的優(yōu)秀人才。股權(quán)和產(chǎn)權(quán)具有相同的屬性，擬設(shè)立的江西省股權(quán)交易所，可依托產(chǎn)權(quán)市場的規(guī)范體系，借鑒產(chǎn)權(quán)市場的交易規(guī)則和交易程序，使股權(quán)交易更有效率、運作更加規(guī)范。

（執(zhí)筆人為江西省產(chǎn)權(quán)交易所任勝利、盧櫟仁、陳德敏）