■ 吳汝川

（北京產(chǎn)權(quán)交易所，北京100033）

動態(tài)報價：中國產(chǎn)權(quán)市場創(chuàng)新的重大突破

■ 吳汝川

（北京產(chǎn)權(quán)交易所，北京100033）

新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的奠基人羅納德·H·科斯在其著名的“科斯定理”中指出，若交易費(fèi)用為零，無論權(quán)利如何界定，都可以通過市場交易達(dá)到資源的最佳配置。雖然“科斯定理”是為了解決用何種方式正確度量和界定利益邊界的問題，現(xiàn)實(shí)中也不存在交易費(fèi)用為零的情況，但科斯首次在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中提出了“交易費(fèi)用”的概念，指出競爭的充分程度與交易費(fèi)用的高低存在相關(guān)性，觸及了經(jīng)濟(jì)學(xué)的核心——資源配置的方法問題，從而確立了產(chǎn)權(quán)交易必須遵循的準(zhǔn)則：要最大限度地降低交易成本，提高交易效率。

作為集聚投資標(biāo)的、集聚資本、集聚服務(wù)、集聚信息并撮合交易的平臺，中國產(chǎn)權(quán)交易市場自本世紀(jì)初復(fù)興以來就一直圍繞著這條準(zhǔn)則不斷創(chuàng)新。從傳統(tǒng)的現(xiàn)場式拍賣、招投標(biāo)到場內(nèi)局域網(wǎng)競價，再到互聯(lián)網(wǎng)競價，產(chǎn)權(quán)市場在撮合交易方式上的每一次進(jìn)步都使信息更加透明、參與者更加廣泛、競爭更加充分，使權(quán)益要素資源的配置更加便捷高效。

如果說以上交易模式的每次進(jìn)步都是中國產(chǎn)權(quán)市場在改進(jìn)資源配置效率方式上量的積累，那么到2009年底，動態(tài)報價的誕生和應(yīng)用則使其實(shí)現(xiàn)了質(zhì)的飛躍。這一競價方式集聚了過往交易模式幾乎所有的優(yōu)點(diǎn)，彌補(bǔ)了非標(biāo)項(xiàng)目信息披露時限上的最后不足，其集約化“大盤”式交易特點(diǎn)，使產(chǎn)權(quán)交易市場初步具備了資本市場的特征，為產(chǎn)權(quán)市場向深層次、寬領(lǐng)域發(fā)展留下了充足的想象空間。

交易模式創(chuàng)新：從傳統(tǒng)拍賣招投標(biāo)到互聯(lián)網(wǎng)競價

2003年底，國務(wù)院國資委、財政部聯(lián)合發(fā)布《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》（“三號令”），要求企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)必須進(jìn)入產(chǎn)權(quán)市場公開掛牌交易，規(guī)定“企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)可以采取拍賣、招投標(biāo)、協(xié)議轉(zhuǎn)讓以及國家法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他方式進(jìn)行”，最大限度的發(fā)現(xiàn)投資人、發(fā)現(xiàn)價格，實(shí)現(xiàn)存量國有資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)優(yōu)化和高效配置。

三號令出臺后至2005年，產(chǎn)權(quán)交易市場的主要競價方式仍是傳統(tǒng)的拍賣和招投標(biāo)。然而，隨著這些競價方式固有的圍標(biāo)串標(biāo)、交易成本高、不能異地參與等缺陷的日益突出，已經(jīng)不能滿足企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)保值增值的需要。在這種背景下，產(chǎn)權(quán)市場將解決的思路放在了信息技術(shù)上，電子競價方式開始孕育，并于2005年之后在各地產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)鋪開。

在實(shí)際操作中，考慮到電子競價是一種全新的競價方式，沒有任何先例可供借鑒，為有效控制風(fēng)險，產(chǎn)權(quán)市場的電子競價之路分成了局域網(wǎng)競價和網(wǎng)絡(luò)競價兩步。

首先是基于局域網(wǎng)的電子競價方式，意向受讓方仍需要到交易所現(xiàn)場，在相對獨(dú)立的競價室內(nèi)進(jìn)行電子競價，因此這種競價方式也被稱為“分室競價”?？梢哉f，這種競價方式在一定程度上排除了傳統(tǒng)拍賣中同室競價情況下現(xiàn)場氣氛干擾決策、意向受讓方私下溝通圍標(biāo)串標(biāo)等問題，同時電子競價的運(yùn)用也使得轉(zhuǎn)讓方可以根據(jù)標(biāo)的特點(diǎn)、意向受讓方征集情況等確定競價模式，一次報價、多次報價、正向報價、反向報價、評審加競價等創(chuàng)新的報價模式隨之誕生，大大提高了產(chǎn)權(quán)交易平臺組織競價的技術(shù)含量，提高了項(xiàng)目的競價率和增值率。

第二步是基于互聯(lián)網(wǎng)的網(wǎng)絡(luò)競價方式。2009年初，隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的成熟完善以及電子商務(wù)的普及，北交所在奧運(yùn)資產(chǎn)處置中首開產(chǎn)權(quán)市場使用互聯(lián)網(wǎng)競價工具的先河，利用網(wǎng)絡(luò)競價方式成功處置了90個奧運(yùn)缶，開創(chuàng)了產(chǎn)權(quán)市場并行競價場次最多（相當(dāng)于同時開啟90場競價活動）、競價時間最長（26小時）、參與人數(shù)最多（500多人同時競價）、參與地域最廣（全國29個省市的競買人）、平均溢價率最高（90個缶平均溢價28倍）等多項(xiàng)紀(jì)錄。互聯(lián)網(wǎng)競價首次在產(chǎn)權(quán)市場使用便體現(xiàn)出巨大的優(yōu)勢。

更為重要的是，互聯(lián)網(wǎng)競價打破了產(chǎn)權(quán)交易空間上的限制，意向受讓方在任何可以登錄網(wǎng)絡(luò)的地方都可以參與競價，既免去了到交易所競價的舟車勞頓之苦，也讓意向受讓方的最高決策人更容易直接參與競價，增加了競價深度，同時因?yàn)橐庀蚴茏尫讲槐氐浇灰姿?，徹底斬斷了圍?biāo)串標(biāo)的機(jī)會，有利于吸引更多投資人參與競價并最大限度地發(fā)現(xiàn)價格。

動態(tài)報價：開創(chuàng)產(chǎn)權(quán)市場全時空、全流程競價的新局面

如果說互聯(lián)網(wǎng)競價打破了以往產(chǎn)權(quán)交易方式對空間的限制，那么動態(tài)報價的誕生則進(jìn)一步打破了時間界限，使得產(chǎn)權(quán)交易市場具有了全時空、全流程的競價方式，并由此引發(fā)了產(chǎn)權(quán)市場交易制度、交易流程和工作方式的重大變革。

2009年以后，隨著北交所業(yè)務(wù)的不斷拓展，尤其是行政實(shí)物、二手車等業(yè)務(wù)的常態(tài)化，互聯(lián)網(wǎng)競價的局限性也逐步顯現(xiàn)，比如互聯(lián)網(wǎng)競價仍是按場次、在指定的時間段內(nèi)集中組織交易活動，而上述資產(chǎn)的特點(diǎn)是品種多、價值偏低，往往需要湊齊一定數(shù)量的項(xiàng)目才能組織競價，這需要耗費(fèi)大量的人力和時間成本，也造成業(yè)務(wù)人員工作節(jié)奏上的無規(guī)律。

為使行政事業(yè)等各類物權(quán)類資產(chǎn)處置更加高效與便捷，北交所在全國率先創(chuàng)造、開發(fā)出了動態(tài)報價的競價模式，并在2009年12月金馬甲公司成立以后，以金馬甲平臺為載體，力圖發(fā)揮金馬甲平臺作為行業(yè)統(tǒng)一的網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)權(quán)交易平臺的優(yōu)勢，將北交所的大量項(xiàng)目植入其中開展動態(tài)報價業(yè)務(wù)。從目前來看，不僅取得了很好的交易效果，也從多個方面體現(xiàn)了這種競價模式的優(yōu)越性：

動態(tài)報價打破了競價活動“離散化”、“場次式”概念，建立集約化“大盤”式實(shí)時交易的模式。通過計(jì)算機(jī)系統(tǒng)和互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)，動態(tài)報價構(gòu)造起集中化的權(quán)益標(biāo)的展示和分布式參與競價的實(shí)時交易環(huán)境，系統(tǒng)7x24小時不間斷運(yùn)行，每個標(biāo)的物在大廳中一經(jīng)掛牌，即允許競買人交納保證金、獲取報價賬戶、從互聯(lián)網(wǎng)上參與報價，從而使得交易過程更具備實(shí)時價格特征。同時，由于在一個大廳中允許合規(guī)標(biāo)的隨時掛出，且多個標(biāo)的可同時接受報價，多個買家在約定的報價期內(nèi)可以進(jìn)行競價，這就在交易屏幕上呈現(xiàn)出標(biāo)的鱗次櫛比，價格變化此起彼伏的狀態(tài)，一個“永不落幕的拍賣會”，一個中國產(chǎn)權(quán)市場的“大盤”就此誕生。

動態(tài)報價降低了交易組織成本，均衡了日常工作量，提高了處置效率。由于動態(tài)報價剔出了“競價活動”的概念，去掉了現(xiàn)場拍賣環(huán)節(jié)，去掉了互聯(lián)網(wǎng)交易中必須針對每個項(xiàng)目的競價組織，同時這種競價模式安排，標(biāo)的物不需要集中到統(tǒng)一的地方，物品的清點(diǎn)、運(yùn)輸工作大大減少，從而大大降低了組織成本，圍標(biāo)串標(biāo)等行為更是無從談起。此外，對于小標(biāo)的資產(chǎn)，交易機(jī)構(gòu)往往是等到攢足一定數(shù)量的同類資產(chǎn)后再行組織拍賣或競價活動，導(dǎo)致單個資產(chǎn)處置的周期過長，交易機(jī)構(gòu)往往陷入閑的時候無事可做，忙的時候暈頭轉(zhuǎn)向的局面，而通過動態(tài)報價則可以實(shí)現(xiàn)成熟一個交易一個，邊際成本接近為零，且標(biāo)的處置及時，避免了閑置時間過長所帶來的標(biāo)的物價值損耗。

動態(tài)報價提高了產(chǎn)權(quán)交易的運(yùn)行質(zhì)量，便于集中監(jiān)管和審計(jì)，確保交易更公平公正和合法合規(guī)。由于動態(tài)報價是高度集成的信息化交易工具，從標(biāo)的物掛出到競買人報名，再到競買人報價競價，直至最后成交，可實(shí)現(xiàn)全流程的實(shí)時監(jiān)控、查詢以及交易數(shù)據(jù)的同步備份，在此基礎(chǔ)上，還可以構(gòu)建第四方審計(jì)機(jī)制，確保交易過程的公平公正和交易方式的合法合規(guī)。

構(gòu)筑了濃厚的市場氛圍，有利于做市商集聚。動態(tài)報價方式的集約化“大盤”式交易特征，利于同類標(biāo)的物聚集成市；同時，根據(jù)動態(tài)報價的交易規(guī)則，繳納一定的保證金后，投資人可任意參與相關(guān)標(biāo)的的競買，改變了傳統(tǒng)競價方式及互聯(lián)網(wǎng)競價“一事一議”的模式，這都有利于促成做市商的積聚和機(jī)制的形成。北交所的行政實(shí)物動態(tài)報價大廳和二手車動態(tài)報價大廳，目前就已形成了以廢舊物資收購商和二手車銷售渠道商為主要買家的格局，極大地提高了這兩類資產(chǎn)的處置效率。

應(yīng)當(dāng)說，動態(tài)報價帶給北交所交易方式的變化是革命性的，是北交所多年來競價方式創(chuàng)新的集成和升華，改變了產(chǎn)權(quán)交易傳統(tǒng)的操作方法，改變了交易平臺長期以來的工作方式，同時也為北交所未來的市場創(chuàng)新奠定了基礎(chǔ)。

動態(tài)報價：推動中國產(chǎn)權(quán)市場地位全面提升的重要契機(jī)

北交所是動態(tài)報價方式的創(chuàng)立者，也是堅(jiān)定的踐行者和探索者。2009年底至今年7月，北交所依托金馬甲平臺運(yùn)用動態(tài)報價方式處置行政事業(yè)和機(jī)動資產(chǎn)車2218宗，成交額4870.43萬元，增值率為85.61%，其中行政事業(yè)單位資產(chǎn)增值率高達(dá)105.96%，高出未使用動態(tài)報價之前近50個百分點(diǎn)。

在運(yùn)用動態(tài)報價方式處置實(shí)物資產(chǎn)取得階段性成功之后，北交所又將視野拓展至股權(quán)領(lǐng)域。2010年4月1日，北交所發(fā)布實(shí)施《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)動態(tài)報價實(shí)施辦法（試行）》；5月份，“大象創(chuàng)業(yè)投資有限公司13.33%股權(quán)”和“北京蘭格百子灣鋼材市場有限責(zé)任公司10%股權(quán)”兩個股權(quán)類項(xiàng)目率先試水動態(tài)報價系統(tǒng)，其中后者已實(shí)現(xiàn)成功交易。

按照北交所的預(yù)期，隨著產(chǎn)權(quán)市場內(nèi)涵和外延的不斷深化和擴(kuò)大，動態(tài)報價的應(yīng)用和拓展帶給產(chǎn)權(quán)市場的不僅是提高增值率這么簡單，其對于中國產(chǎn)權(quán)市場的市場聚合、對于形成中國并購市場的“大盤”、對于做市商制度的形成均有重要的導(dǎo)向意義。

建立產(chǎn)權(quán)市場的做市商機(jī)制成為可能。 2009年11月，北交所首先應(yīng)用金馬甲動態(tài)報價大廳處置行政實(shí)物資產(chǎn)，目前在這類資產(chǎn)的處置中已經(jīng)形成了一定的做市商氛圍，隨著國有股權(quán)交易動態(tài)報價形成規(guī)模并逐漸常態(tài)化，一個以會員代理制為基礎(chǔ)，做市商為補(bǔ)充的新的資本市場板塊也有可能誕生，最終形成中國產(chǎn)權(quán)市場成熟、規(guī)范的做市商機(jī)制。

動態(tài)報價可能促進(jìn)產(chǎn)權(quán)市場“大盤”的出現(xiàn)。由于動態(tài)報價構(gòu)建了資產(chǎn)和權(quán)益項(xiàng)目常態(tài)化實(shí)時交易的運(yùn)作機(jī)制。各類資產(chǎn)和權(quán)益項(xiàng)目集聚于動態(tài)報價系統(tǒng)并在交易屏幕上實(shí)時顯示，就如同證券市場的“大盤”，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目隨時上線，價格實(shí)時“滾動”，對項(xiàng)目的物理屬性和行業(yè)進(jìn)行區(qū)分之后，各板塊的交易數(shù)據(jù)將體現(xiàn)出整個產(chǎn)權(quán)市場的熱點(diǎn)和走勢。另外，通過對各項(xiàng)交易數(shù)據(jù)的充分深入挖掘，整理、分析和再利用，將會形成具有宏觀和微觀指導(dǎo)意義的要素市場指標(biāo)與指數(shù)體系，為相關(guān)使用方和政府提供決策依據(jù)，從而把產(chǎn)權(quán)市場打造成為中國經(jīng)濟(jì)另一張“晴雨表”。

動態(tài)報價的運(yùn)用將有利于產(chǎn)權(quán)大市場的建設(shè)。產(chǎn)權(quán)市場首先應(yīng)當(dāng)是一個開放的市場，按照科斯新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論，市場是方便交換存在的制度，它們的存在就是為了減少開展交易活動的成本，而市場范圍的無限大勢必降低邊際成本，交易成本也就隨之降低。但由于體制原因，目前全國產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)林立，大部分機(jī)構(gòu)規(guī)模小，輻射能力弱，交易規(guī)范、組織能力、技術(shù)支持、監(jiān)管措施等缺乏一致性和開放性，導(dǎo)致權(quán)益要素的跨區(qū)域流動配置受阻，影響了產(chǎn)權(quán)市場快速健康發(fā)展。而動態(tài)報價可以促使各機(jī)構(gòu)在使用統(tǒng)一的交易服務(wù)平臺的同時，遵循統(tǒng)一的交易規(guī)范和交易方式，接受統(tǒng)一的監(jiān)管和審計(jì)，從而最大限度地發(fā)揮產(chǎn)權(quán)市場的資源優(yōu)化配置功能。

作為中國產(chǎn)權(quán)市場最具規(guī)模的產(chǎn)權(quán)交易平臺之一，北交所一直以推動和引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展為使命，力圖團(tuán)結(jié)業(yè)內(nèi)各交易平臺共同推動中國產(chǎn)權(quán)市場的大發(fā)展。如今，站在新的時代起點(diǎn)上，北交所在本所的“十二五”規(guī)劃中提出了“集團(tuán)化運(yùn)營、金融化推進(jìn)、信息化提升、國際化布局”的四大著力方向，未來，北交所將更加注重信息化在提升產(chǎn)權(quán)市場功能、提高資源配置能力方面的作用，使用好、發(fā)展好動態(tài)報價這一凝聚了中國產(chǎn)權(quán)人多年來創(chuàng)新心血的報價方式，將打造中國產(chǎn)權(quán)市場成為中國新型資本市場的宏偉事業(yè)不斷推向前進(jìn)。

（作者為北京產(chǎn)權(quán)交易所總裁）