韓俊華

（安徽財經(jīng)大學(xué) 商學(xué)院，安徽 蚌埠 233041）

1 公允價值“順周期效應(yīng)”——金融順周期效應(yīng)分析

順周期效應(yīng)來自經(jīng)濟學(xué)術(shù)語，是經(jīng)濟數(shù)量和經(jīng)濟波動相關(guān)關(guān)系的描述。順周期效應(yīng)指當兩者的相關(guān)系數(shù)是正一，反周期效應(yīng)指兩者的相關(guān)系數(shù)是負一。金融理事會把順周期效應(yīng)定義為導(dǎo)致金融市場動蕩，加劇其波動幅度，存在正反饋效應(yīng)的一種相互強化機制。

本文認為，每一種計量屬性都有其適用范圍，公允價值不具有順周期效應(yīng)，是金融工具等最好的計量屬性，公允價值的“順周期效應(yīng)”存在以下原因：

1.1 金融業(yè)功利的態(tài)度

上世紀80年代儲蓄和貸款危機的爆發(fā)已充分暴露了歷史成本對金融資產(chǎn)計量的不足，公允價值正是為解決儲貸危機才應(yīng)運而生。這次儲貸危機，金融業(yè)發(fā)放房地產(chǎn)抵押貸款的資金來源是其短期融資和居民的儲蓄存款，此種抵押貸款固定利率，屬長期貸款，有極強的市場利率風險。如果市場利率上升，儲蓄存款，短期融資資金成本升高，長期貸款現(xiàn)值減少，市場價值下降。因為貸款的貼現(xiàn)率升高。

美國上世紀70年代末，信奉自由經(jīng)濟，為抑制高通貨膨脹，銀行不斷加息，活期存款利率從7﹪一路飆升到11﹪，使得儲戶活期存款利率超過銀行長期房貸利率，債務(wù)的市場價值高于抵押房貸資產(chǎn)的市場價值，銀行已資不抵債，為擺脫當前困境，被迫投資風險更高的衍生工具，困境進一步加劇，但是，那時采用的是歷史成本計量屬性，不能反映當時的企業(yè)財務(wù)狀況，會計報表披露的業(yè)績“良好”，財務(wù)指標“健康”，投資者的決策被誤導(dǎo)，招致巨大損失，有四百多家銀行倒閉，聯(lián)邦救市資金高達一千多億美元。

投資者認為，若采用按市價計值會計，報表對當前金融業(yè)惡化的財務(wù)狀況將能及時發(fā)出預(yù)警，避免更大的投資損失，強烈呼吁FASB修改歷史成本（黃世忠，1997）。SEC對這兩場金融危機進行認真分析后，推出金融工具的公允價值計量。

在證券風波和儲貸危機中，金融業(yè)反對歷史成本計量，認為它不能反映市場狀況和企業(yè)價值，要求采用公允價值計量。而當前的金融危機，金融業(yè)又要求采用歷史成本，指責公允價值過于真實地反映金融機構(gòu)的財務(wù)狀況，惡化了經(jīng)濟危機?？梢?，金融業(yè)使用雙重標準看待公允價值，原因是為了實現(xiàn)自我利益。在市場高漲時，公允價值計量描述不斷上升的市場價格，金融業(yè)表現(xiàn)出良好的經(jīng)營業(yè)績，分享公允價值帶來的好處；市場低迷時，證券市場價格走低，使用歷史成本可不計提減值損失，隱藏財務(wù)不佳，故反對公允價值計量。

1.2 金融系統(tǒng)的順周期性—金融加速器

由于市場不完善，流動性緊缺，存在摩擦和交易成本，金融系統(tǒng)本身就具有放大經(jīng)濟周期波動的特點。

1.2.1 銀行借貸行為的順周期效應(yīng)

在經(jīng)濟繁榮時期，市場高漲，經(jīng)濟繁榮，銀根寬松，企業(yè)經(jīng)營良好，還款能力強，不存在違約風險，致使銀行的壞賬減少，利潤相應(yīng)上升，資本充足率提高，加之銀行管理層的高財務(wù)激勵，獎金和期權(quán)也大幅增加，弱化銀行管理層對風險的免疫和感知能力，助長銀行家過分樂觀的情緒，導(dǎo)致銀行以低利率信貸投放的再次擴大。市場流通貨幣的增多，推高了資產(chǎn)價格，降低企業(yè)債務(wù)融資的真實成本，銀行的低利率，誘發(fā)企業(yè)再次投資，推動了經(jīng)濟的進一步增長，使本已過熱的經(jīng)濟火上澆油，引起資產(chǎn)泡沫和非理性繁榮。

過度負債風險的日益積累，危機終將爆發(fā)，資產(chǎn)泡沫破滅，于是進入經(jīng)濟周期的下行階段，市場蕭條，銀根收緊，企業(yè)銷售降低，利潤減少，削弱還款能力，銀行此時也外部融資困難，融資成本升高，信貸投放更加謹慎。惡劣的市場及金融環(huán)境，導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營更加困難，不得不縮小規(guī)模，員工失業(yè)。社會公眾也對市場失去信心，消費欲望減弱，加之更嚴格的資本監(jiān)管，所有這些影響銀行管理層的心理因素（模仿性、記憶力喪失和過分自信或悲觀），再次降低向企業(yè)和居民提供資金的能力和動力，同時，銀行為了貸款保全，必將“提前清算”，導(dǎo)致企業(yè)“困境拋售”，金融機構(gòu)的這種“懸崖效應(yīng)”，加重了經(jīng)濟的衰退，大量企業(yè)倒閉。這就是所謂的金融加速器——對正向沖擊放大，對負向沖擊反應(yīng)過度，形成沖擊的乘數(shù)效應(yīng)?！靶_擊，大波動”作用于實體經(jīng)濟。

金融系統(tǒng)的這種順周期性，使經(jīng)濟周期放大了銀行的借貸周期。研究表明，這種順周期性在發(fā)達國家更強，在過去兩個周期內(nèi)，法國的經(jīng)濟周期放大借貸周期兩倍多，美國的放大因子是2.5。

1.2.2 銀行風險管理方式的順周期性

銀行的順周期性還因為錯誤的風險管理。銀行防范貸款投放風險的工具是“貸款對資產(chǎn)價值比率”（LTV）。經(jīng)濟繁榮時期，市價上升，LTV值減小，銀行降低風險意識，貸款擴大；經(jīng)濟低迷時期，市價下降，LTV增大，銀行有增強風險意識，銀根收緊。

順周期性還因為銀行的“風險價值”（VAR）管理。VAR是描述證券投資組合市場風險的指標，計算期一年（太短），經(jīng)濟繁榮時期，證券市價上升，有很小的震蕩，VAR表現(xiàn)出很低的風險信號，銀行業(yè)失去風險意識，升高杠桿比率，擴大證券投資組合的頭寸，推動證券市價進一步上升；經(jīng)濟低迷時期，證券價格大幅降低，震蕩劇烈，銀行業(yè)風險意識增高，降低杠桿比率，大量清理證券投資組合頭寸。許多銀行都依照VAR表現(xiàn)出一樣的反應(yīng)，將形成市場風險，導(dǎo)致流動性缺失。

1.2.3 忽視風險管理

銀行忽視風險管理，不斷金融創(chuàng)新，導(dǎo)致交易鏈條過長，風險特別復(fù)雜，很難控制、衡量、辨認，從次債、次貸到CDS、CDO所有的金融創(chuàng)新都弱化、忽視、放松了風險標準。金融業(yè)這種低風險標準和評級機構(gòu)模糊的風險評估結(jié)果，使沒有還款能力的人輕易的借到了錢，出現(xiàn)高風險金融衍生品的投資和擔保。這種隱性風險的不斷積聚，點燃了動蕩資本市場的“炸藥”。

1.3 金融監(jiān)管的順周期性

美國長期一直實行的是自由市場經(jīng)濟，相信“市場這只看不見的手”，主觀上形成了政府監(jiān)管的松懈和缺乏，加劇了經(jīng)濟危機的惡化。

1.3.1 監(jiān)管文化具有順周期性

美國民族文化或者說金融監(jiān)管文化具有順周期性。在這次金融危機中，中國強有力地抵御了金融危機的沖擊，損失較小。一方面是中國金融創(chuàng)新較少，更重要的是中國擁有五千年文明，歷史上又多災(zāi)多難，有極強的憂患意識和戰(zhàn)勝困難的堅強品質(zhì)。人民勤勞儉樸，國家財政量入為出。在經(jīng)濟過熱時期，國家財政政策及貨幣政策適度從緊，經(jīng)濟疲軟時期，國家財政政策積極、貨幣政策寬松，政府金融監(jiān)管有極強的逆周期機制，推動了經(jīng)濟的健康發(fā)展，積累了大量的外匯儲備，國家也因此具有極強的金融風險緩沖能力，有力地制定了逆周期的宏觀經(jīng)濟刺激計劃。而美國恰巧相反，美國是一個新興國家，僅有二百多年的歷史，從民眾到國家盛行超前消費理念，金融管制寬松，當市場向好時，眾多的次級抵押貸款被放行，市場泡沫加大，當市場低迷時又特別悲觀，消費欲望抑減，惡化了經(jīng)濟危機，政府財政連年巨額赤字，降低了抵御金融風險的能力，經(jīng)濟刺激行為也力不從心。

1.3.2 資本監(jiān)管方式的順周期性

政府監(jiān)管忽視宏觀審慎監(jiān)管能力和框架的建設(shè)，資本監(jiān)管方式存在很強的順周期性。主要表現(xiàn)在資本充足率（CAR）指標上，

其中，一級資本包括留存收益和投入資本。在經(jīng)濟上行階段，企業(yè)、銀行經(jīng)營良好，利潤增加導(dǎo)致留存收益增加，資本增多、風險資產(chǎn)減少，上升了CAR，金融監(jiān)管放松，信貸投放增加，帶來市場的非理性繁榮。在經(jīng)濟下行階段，市場蕭條，企業(yè)、銀行業(yè)績不佳，不斷的虧損，侵蝕著企業(yè)資本，增多風險資產(chǎn)，下降了CAR，轉(zhuǎn)而政府實行嚴格的金融監(jiān)管，銀行謹慎放貸，經(jīng)濟衰退加深。

1.3.3 金融監(jiān)管與會計報告的關(guān)聯(lián)性

抵押資產(chǎn)的價值、保證金及監(jiān)管資本額度等數(shù)據(jù)均來自會計報告，而會計就是真實地反映當前的經(jīng)濟波動性及周期性，金融監(jiān)管又“原生態(tài)”地引用這些會計數(shù)據(jù)，而不進行加工，使得會計這種反映經(jīng)濟現(xiàn)實的工具，通過金融監(jiān)管具有了經(jīng)濟后果。可見，金融監(jiān)管與會計報告的關(guān)聯(lián)性導(dǎo)致了順周期性。但這并不是公允價值的錯誤，金融監(jiān)管部門應(yīng)該修正地使用會計數(shù)據(jù)，進行宏觀金融監(jiān)管。因為會計報告和金融監(jiān)管的目標不同。會計的目標是真實地描述經(jīng)濟現(xiàn)實，為市場參與者提供決策有用的財務(wù)信息。而金融監(jiān)管目標是保護金融市場的健康發(fā)展與穩(wěn)定，資產(chǎn)抵押和保證金制度是償債能力的保證。兩者目標有很大的差異性。職能錯位傳遞了順周期效應(yīng)。

1.4 資本市場的混響效應(yīng)

假若金融市場有健康的監(jiān)管，并且彼此獨立，不會發(fā)生經(jīng)濟危機。但隨著資本市場的發(fā)展，出現(xiàn)了更多的金融創(chuàng)新，加之市場自由化，資本市場之間的聯(lián)系更加密切產(chǎn)生巨大的混響效應(yīng)。例如，20世紀80年代日本的泡沫經(jīng)濟，資本市場的混響效應(yīng)導(dǎo)致了經(jīng)濟的動蕩，但每一個市場都是穩(wěn)定的。日本在繁榮時期，股票市場的機會主義、投資性房地產(chǎn)的興隆和信貸寬松有極強的相關(guān)性。股價上升及房地產(chǎn)興隆推動了信貸的寬松，大量資金注入反過來又推高了房地產(chǎn)、股票價格。這樣，信貸投放的增加與資本市場的混響效應(yīng)推動了市場的非理性繁榮，隨之引起經(jīng)濟曠日持久的衰退。這次危機中資本市場具有很強混響效應(yīng)，銀行知道次級貸款者違約風險高，但由于對利潤的貪婪，對風險的無知，發(fā)放大量次級抵押貸款，然后通過打包和組合，把上述風險資產(chǎn)證券化出售給投資者，投資者沒有能力評估這些風險，于是風險也隨之轉(zhuǎn)移到金融系統(tǒng)之外，所有的市場參與者被捆綁到了一起，市場蕭條，房價降低，次貸人不能如期還款，違約帶來米骨牌效應(yīng)。這種外部化的行為對市場的動蕩產(chǎn)生了深遠的影響。

1.5 投資者的“羊群效應(yīng)”

“羊群效應(yīng)”，是指大量個體一致的理性行為導(dǎo)致集體的非理性行為。在這次金融危機中，美國金融衍生產(chǎn)品極其復(fù)雜，也因此加長了交易的鏈條。加之次貸產(chǎn)品銀行業(yè)表外融資安排，相關(guān)財務(wù)信息投資者很難獲得，因害怕風險，投資者躲避次貸產(chǎn)品，進行恐慌性拋售，進而影響其他金融產(chǎn)品，殃及整個資本市場。前FASB咨詢委員會委員Young（2007）指出，金融危機期間，CDO價格信息，投資者無法得到，這種窒息的信息真空，導(dǎo)致投資者恐慌性拋售，眾多的一致行動，損毀了活躍的資本市場。證券價格大幅下降，流動性缺失，最后有市無價，就是羊群效應(yīng)的例子。

2009年7月28日FASB和IASB共同發(fā)布報告指出，公允價值是當前最好的計量屬性，不是金融危機的根源，如金融業(yè)更廣泛更早的運用公允價值，金融危機不會這樣嚴重。20國集團認為，金融危機的根源是市場參與者無視風險，對利潤的貪婪追求，金融業(yè)錯誤的風險管理，眾多的金融創(chuàng)新，過度杠桿融資，金融監(jiān)管忽視風險管理導(dǎo)致的。國際貨幣基金組織（IMF）報告，公允價值會計準則需要完善，但公允價值仍是未來最重要的計量屬性。

由此可見，金融機構(gòu)指責“公允價值具有“順周期效應(yīng)”是十分荒謬的，公允價值只不過是真實地反映了企業(yè)當前的財務(wù)狀況，證券的損失，這正是會計的職能。順周期性是因為銀行家功利的態(tài)度、金融機構(gòu)及金融監(jiān)管具有順周期性、投資者的羊群效應(yīng)以及資本市場的混響效應(yīng)。

2 金融危機帶來的思考

2.1 公允價值與歷史成本孰優(yōu)

公允價值與歷史成本是會計的兩種主要計量屬性。公允價值更能如實反映企業(yè)當前的財務(wù)狀況，是其他計量屬性的目標——公允。公允價值的優(yōu)越性如下：

2.1.1 公允價值提供的信息更相關(guān)

歷史成本計量時點是過去，反應(yīng)已經(jīng)發(fā)生的交易購價，不利于投資者現(xiàn)在和未來的決策。帕蘭登指出，歷史成本不反映當前價格，提供企業(yè)價值不準確，是決策的沉落成本。而公允價值是當前市場活躍的交易價格，未來企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流的現(xiàn)值，有利于投資者據(jù)以進行預(yù)測和決策，是基于現(xiàn)值和價值的計量屬性。公允價值通過當前的交易價格來度量，是會計計量屬性現(xiàn)實和理想的最佳結(jié)合。公允價值是金融資產(chǎn)等最恰當?shù)挠嬃繉傩裕彩俏ㄒ幌嚓P(guān)的計量屬性。公允價值提供的信息比歷史成本更具決策的相關(guān)性。

2.1.2 公允價值提供的信息更可靠

一般來說，會計信息越公允、客觀，越具有可靠性。信息可靠有三個評價標準：可驗證性、中立性、如實反映。歷史成本計量已經(jīng)發(fā)生的經(jīng)濟活動的交易價格，強調(diào)“過程真實”，有明確經(jīng)濟責任的原始憑證，具有很強的可驗證性 （對過去）。公允價值是當前的交易價格，體現(xiàn)的是公司價值的“結(jié)果證實”。當前的“結(jié)果證實”肯定優(yōu)于過去的“過程真實”。加之，公允價值嚴格的約束條件，詳細的操作指南，公允價值更具可驗證性。公允價值是雙方自愿交易價格，不存在威脅和欺詐，權(quán)利對等，必要時可借助資產(chǎn)評估機構(gòu)，具有中立性。公允價值是當前市場價格、企業(yè)價值的真實寫照，歷史成本不具有現(xiàn)實描述功能，公允價值更能如實反映。

2.1.3 公允價值提供的信息更透明

公允價值更能透明地反映金融業(yè)內(nèi)部的財務(wù)狀況，有利于投資者根據(jù)企業(yè)當前經(jīng)營績效做出決策。由于經(jīng)濟人假設(shè)，每一位市場參與者都追求自身效益最大化，加之信息不對稱的普遍存在，管理者提供信息，擁有信息優(yōu)勢，可發(fā)生“道德風險”和“逆向選擇”。在歷史成本這種靜態(tài)計量屬性下，經(jīng)營管理者能隱藏不利虧損，平滑經(jīng)營業(yè)績，實現(xiàn)高額薪酬激勵，而公允價值卻可揭露管理者運用歷史成本掩蓋的巨額虧損，實現(xiàn)信息透明披露，壓縮了企業(yè)管理者盈余操作空間。這也正是金融業(yè)責難公允價值，熱衷歷史成本的根源?？梢姡蕛r值是透明披露企業(yè)財務(wù)信息工具。

2.2 順周期效應(yīng)的應(yīng)對策略

2.2.1 優(yōu)化公允價值會計準則：建立動態(tài)減值準備技術(shù)

通過以上分析，我們可以看到公允價值不具有順周期性，但公允價值準則需要完善，以解決外部經(jīng)濟的順周期性。公允價值準則中引入動態(tài)減值準備技術(shù)可以降低順周期效應(yīng)，保持金融穩(wěn)定性，提高會計信息透明度。

動態(tài)減值準備的基本原理：

動態(tài)減值準備是在數(shù)據(jù)處理的基礎(chǔ)上，充分研究金融資產(chǎn)，增加金融資產(chǎn)減值透明度事先約定規(guī)則的會計處理方法。1999年中國人民銀行已建立信貸信息系統(tǒng)，擁有完整數(shù)據(jù)信息，有能力運用動態(tài)減值準備進行公允價值的逆周期策略，優(yōu)化當前會計準則。

（1）基本模型

動態(tài)減值準備模型是根據(jù)當前一般損失準備提?。ㄙY產(chǎn)組測試）和專項減值損失準備提?。▊€別測試）的周期時間平衡原理建立起來的。

為了使金融監(jiān)管措施和會計計量更具相容性，貼近我國信貸風險管理與信貸投放的實際，提取準備金應(yīng)根據(jù)不同貸款類別，建立資產(chǎn)組的計提模型，該模型是模型（1）的擴展。

模型（2）的優(yōu)點是：銀行可以依據(jù)自身貸款風險管理的客觀數(shù)據(jù)，不需要主觀經(jīng)濟周期判斷，計算損失準備金。該模型還可設(shè)定上、下限，平滑貸款損失準備的過度沖擊，抑制貸款準備金的過高或過低，增強金融機構(gòu)的穩(wěn)定，使所謂的公允價值“順周期效應(yīng)”得到緩解。

（2）模型運作原理

動態(tài)減值準備模型必須有完整的監(jiān)測系統(tǒng)和信貸管理。新增貸款的預(yù)計損失計提是根據(jù)平均貸款損失率k乘以新增貸款確定的，這部分進入監(jiān)管資本核算，k與資產(chǎn)組合測試對應(yīng)，是根據(jù)歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計得到的，不同的貸款資產(chǎn)組合得到不同的k。k獨立于經(jīng)濟周期之外，具有中立性。

個別貸款實際遭受的損失確認（信用風險）按照一個經(jīng)濟周期水平逐步進入單項資產(chǎn)測試減值，在經(jīng)濟過熱時期速度很低，在經(jīng)濟下滑時期，速度很高。

在公允價值減值處理中加入動態(tài)因子。參數(shù)w是表示資產(chǎn)組個別貸款損失率歷史平均水平。通過比較w值和某一時點上根據(jù)公允價值計量得到的實際個別貸款損失率，就能判斷個別貸款的實際遭受的損失（信用風險）的確認進入單項資產(chǎn)測試的減值的時間（速率）。在經(jīng)濟膨脹時期，單項資產(chǎn)測試的減值速率過程長，模型（2）的第二項為正，在經(jīng)濟低迷時，這個過程很短，模型（2）的第二項為負。一個經(jīng)濟周期后模型（2）的第二項是穩(wěn)定值，這樣銀行具備了動態(tài)緩沖，可改變信貸順周期效應(yīng)。通過長期金融監(jiān)管，收集一國整個經(jīng)濟周期信貸市場違約率變化，運用風險技術(shù)結(jié)合計量模型，計算整個經(jīng)濟周期的k和w，銀行在經(jīng)濟周期的不同階段就會進行一般準備和專項準備的轉(zhuǎn)換，讓公允價值計量更符合謹慎監(jiān)管的要求。

本模型的參數(shù)全部由監(jiān)管部門確定，具有可比性，且信息公開，可以克服公允價值的盈余管理。參數(shù)k和w是金融監(jiān)管部門經(jīng)過長期大量的分析和研究得到，可以抑制公允價值減值處理的滯后性，建立銀行經(jīng)營的“逆周期”機制。

可見，引入動態(tài)減值技術(shù)能夠提高會計準則和金融監(jiān)管的相容性，穩(wěn)定金融環(huán)境。

2.2.2 金融機構(gòu)要增強風險觀念

（1）完善風險管理。金融機構(gòu)要完善風險管理和預(yù)警系統(tǒng)，以解決虛擬經(jīng)濟存在的風險缺陷，縮短交易鏈條。提高投資和業(yè)務(wù)決策的風險觀念。金融企業(yè)要更貼近市場，提高估值能力和風險定價水平，引進先進的定價模型和方法，推進信息系統(tǒng)改造，加強中后臺對前臺的風險控制。如：在投資前，認真評估新產(chǎn)品的基礎(chǔ)風險和特征，嚴格新產(chǎn)品創(chuàng)新業(yè)務(wù)的合規(guī)審查；投資后，要建立嚴密的監(jiān)控制度，分析新產(chǎn)品的盈利性、流動性和風險性，對證券按市場風險、信用風險、操作風險和流動性風險進行分類，實現(xiàn)創(chuàng)新業(yè)務(wù)的全流程跟蹤。

（2）謹慎財務(wù)激勵。金融機構(gòu)要改變現(xiàn)有的財務(wù)激勵制度。管理層熱衷于股權(quán)激勵制度的建設(shè)，帶來的是對利潤的渴求，經(jīng)營規(guī)模的擴大和“宏大”的財務(wù)計劃。而對利潤的下降，業(yè)務(wù)的衰退，不愿考慮，想法規(guī)避。另外，股權(quán)激勵的大幅增加，減弱金融機構(gòu)的資本基礎(chǔ)和應(yīng)對經(jīng)濟衰退的跨期緩沖能力，惡化了經(jīng)濟危機。如華爾街金融機構(gòu)過度追求短期回報的財務(wù)激勵制度就成為危機的行為誘因。金融業(yè)管理層的薪酬激勵應(yīng)該同機構(gòu)的長期業(yè)績及風險管理掛鉤，限制管理層的道德風險和短期行為。

[1]于永生.金融危機背景下公允價值會計問題研究[J].會計研究，2009,(9).

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