金仁江

所謂久期就是指將所有影響債券利率風(fēng)險的因素全考慮進(jìn)去，形成一個經(jīng)過修正的投資標(biāo)準(zhǔn)期限，用以衡量債券價格的利率風(fēng)險程序，該標(biāo)準(zhǔn)期限越短，債券對利率的敏感度越低，風(fēng)險越低；該標(biāo)準(zhǔn)期限越高，債券對利率的敏感度越高，風(fēng)險亦越大。就目前對久期模型的研究而言，其基本上都是應(yīng)用于融資企業(yè)，隨著對久期模型研究的不斷深入，相繼有人提出了方向久期、偏久期、關(guān)鍵利率久期、近似久期以及風(fēng)險調(diào)整久期等新的久期模型，把利率的期限結(jié)構(gòu)、票息率的改變以及信用風(fēng)險、贖回條款等加入到模型里面，使久期模型得到了進(jìn)一步的發(fā)展，而在工業(yè)企業(yè)中的應(yīng)用廣度和深度有限。

一、含信用風(fēng)險的久期模型

金融企業(yè)的信用產(chǎn)生在借貸行為中，但是當(dāng)信用風(fēng)險已經(jīng)被金融企業(yè)意識到時，此時金融企業(yè)要求抵押品。因此，信用更是工業(yè)企業(yè)久期模型所考慮的。

（一）確定風(fēng)險溢價

信用風(fēng)險就是指債務(wù)人沒有按時對其債務(wù)進(jìn)行償還而造成的違約，從而給經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)營帶來了風(fēng)險。有研究表明，違約風(fēng)險會使收入的預(yù)期得到減少，那么久期模型也能夠?qū)ξ磥淼默F(xiàn)今流量進(jìn)行減少。例如，風(fēng)險性等價原理，如圖1所示：

圖1的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義是，投資者認(rèn)為投資U（A）等價于投資U（LA），風(fēng)險溢價為U（A）-U（LA），這是投資者為了獲得確切的收入而放棄的價值。

（二）確定利差

通常情況下，對公司的貸款的描述采用引用期權(quán)概念來進(jìn)行，公司購買債券或者給其他企業(yè)貸款就相當(dāng)于公司賣了一個看跌期權(quán)。看跌期權(quán)的價值為：

其中，T時刻負(fù)債的賬面價值用FT來表示；資產(chǎn)的賬面價值用VA來表示；貸款的期限用T來表示；資產(chǎn)的波動率用r來表示；無風(fēng)險收益率用i來表示，貸款的收益率用i來表示。

因此，企業(yè)發(fā)放一批無風(fēng)險價值R和賣空一份看跌期權(quán)價值之和就是企業(yè)發(fā)放一批貸款的價值。

即：VB=R-c，

二、久期模型在工業(yè)企業(yè)財務(wù)的應(yīng)用

工業(yè)企業(yè)中要運用久期模型的話需要進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。（1）對資產(chǎn)和負(fù)債類別進(jìn)行劃分。工業(yè)企業(yè)所面臨的風(fēng)險有資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險。所謂資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險就是指長期投資于長期負(fù)債的久期相互匹配。所謂經(jīng)營風(fēng)險是指流動資產(chǎn)和流動負(fù)債的久期相互匹配，與長期資產(chǎn)和負(fù)債的性質(zhì)不同。因此，把不同性質(zhì)的資產(chǎn)和負(fù)債構(gòu)成不同的組合資產(chǎn)久期和組合負(fù)債久期是非常有必要的，即

其中，第i項資產(chǎn)的價值由Ai來表示，第j項負(fù)債的價值用Lj來表示，資產(chǎn)的種類用a來是，而負(fù)債的種類用b來表示。（2）對無息資產(chǎn)和無息負(fù)債的處理。企業(yè)經(jīng)常會產(chǎn)生一些無息資產(chǎn)和無息負(fù)債，金融企業(yè)中也存在無息資產(chǎn)，但是它們是法律要求的，其與工業(yè)企業(yè)的有本質(zhì)區(qū)別，工業(yè)企業(yè)賒銷的目的就是為了獲得更多的資產(chǎn)。按照久期公式，這種資產(chǎn)或負(fù)債的久期就是到期時間，信用風(fēng)險較大，無法預(yù)測或免疫。這種資產(chǎn)和負(fù)債可以與同期銀行存款和貸款處理相比，轉(zhuǎn)成有息資產(chǎn)和有息負(fù)債。（3）營運資本的處理。在企業(yè)中，一般有長期負(fù)債或者權(quán)益資本來充當(dāng)營運資本，從表面上看，這個資本是流動的，但是實質(zhì)上它只有在企業(yè)破產(chǎn)時才會被收回，因此，可以看作為長期資本。（4）資產(chǎn)波動率的設(shè)定。直接用權(quán)益波動率替代資產(chǎn)波動率。

在工業(yè)企業(yè)中應(yīng)用久期模型，主要的核心就是使資產(chǎn)價值波動率等于負(fù)債價值波動率。

金融企業(yè)一直是獨有久期模型運用的企業(yè)，在工業(yè)企業(yè)中運用久期模型很少。金融企業(yè)與工業(yè)企業(yè)在財務(wù)上的差距是很大的，因此，久期模型在工業(yè)財務(wù)中的應(yīng)用的研究可能還存在一些不夠完善的地方，因此，這將是今后研究的重點。