匯改利好于資產(chǎn)品，但效應(yīng)不會長久，證券市場的價值重估并不靠譜，而人民幣則會直線向上。

2010年6月21日，中國央行宣布匯改之后的第一個交易日上午，證券市場地產(chǎn)、金融板塊大幅上漲，人民幣NDF出現(xiàn)上升跡象，現(xiàn)貨美元的賣壓加劇，人民幣兌美元則突現(xiàn)單邊上漲，稍早曾高見6.8089元，創(chuàng)2005年7月匯改以來的最高點。

人民幣會直線上漲。從理論上說，人民幣放開匯率浮動區(qū)間并不必然導(dǎo)致人民幣匯率大幅上升?！澳┤詹┦俊濒敱饶岜硎?，由于歐債危機，人民幣對歐元近期已大幅升值，如果歐元繼續(xù)貶值，很可能與美國的期望相反，中國會放手讓人民幣對美元貶值。假使升值，明年的幅度將約在3％到4％，會導(dǎo)致中國貿(mào)易順差縮小、經(jīng)濟成長放緩。

這只是理論，事實上，市場已經(jīng)在為人民幣升值的預(yù)期起舞。雖然中國國內(nèi)的實體經(jīng)濟面臨轉(zhuǎn)型，雖然證券市場面臨沉重的融資、再融資壓力，但投資者仍盯著中國龐大的外匯儲備，哪個投資者相信，擁有如此龐大外匯儲備的國家的貨幣匯率會大幅下挫?

匯改是一場利益的重新分配，中國是被動而為。就企業(yè)而言，所有受益于資產(chǎn)溢價的公司將在短期內(nèi)受益，外債較多的石油、航空、房地產(chǎn)等企業(yè)有利，而制造企業(yè)將遭遇匯率浮動與成本上升的雙重打擊。就國家而言，擁有外債的機構(gòu)突然被減輕了債負，如美國與中國在國外借債的企業(yè)，擁有人民幣債務(wù)的機構(gòu)則套上了沉重的枷鎖，中國的外匯儲備會像肥皂一樣被越洗越小。

匯改后波動區(qū)間不會過大，央行強調(diào)不會一次性重新估值，但累積效應(yīng)不容小覷。從2005年7月中國啟動匯改到2008年7月，人民幣兌美元累計上長21％，而主權(quán)債務(wù)危機爆發(fā)以來，歐元兌美元貶值20％以上。中國匯改要取得平衡，如果不出現(xiàn)大規(guī)模的實體經(jīng)濟衰落，20％左右的升值幅度可以預(yù)期，撇除已經(jīng)上升的15％，還有5％左右的空間。也就是說，在全球范圍內(nèi)，人民幣匯率將一枝獨秀向上伸展。

這對于中國證券市場的投資者有可能是個巨大的安慰，對中國實體經(jīng)濟并非福音。A股市場的運行與匯率波動有同向關(guān)系，人民幣對美元“破7”當(dāng)天創(chuàng)下的3471點，至今沒有突破。不僅如此，A股相對于H股的折價將逐步消失，2009年下半年以來，隨著貨幣政策開始收緊，AH溢價震蕩下跌，8月后A股更是對H股出現(xiàn)少有的折價現(xiàn)象，端午節(jié)前溢價指數(shù)創(chuàng)三年來新低。截至2010年6月18日，工行AH折價率達到前所未有的18％。人民幣匯率上升向全球熱錢發(fā)出邀請函，資金將逐漸集中到中國資本與貨幣市場。

匯改雖然有可能促使人民幣小幅升值，對于中國實體經(jīng)濟而言卻并非福音，無論是煤炭還是鐵礦石，庫存量都在上升而價格看跌。筆者在端午參加粵商轉(zhuǎn)型論壇時，有企業(yè)家詢問有什么辦法可以穩(wěn)定貨幣，讓實體企業(yè)有轉(zhuǎn)型之機，對于這個問題只能有悲觀的答案，事實上，隨著各項成本上升、貨幣升值，有越來越多的中小制造業(yè)將被掏汰出局。他們會首先為中國的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型支付代價。

證券市場并非一味向上。由于小幅上升面臨巨大的熱錢流入壓力，政府會越來越迅速地開放融資與再融資。這一直是對沖過多流動熱錢的利器，以避免中國資產(chǎn)階格產(chǎn)生2007年的泡沫，2009年信貸擴張高潮曾經(jīng)用過一次，匯改之后用第二次。

可怕之處在于，所有金融機構(gòu)全都要走上注資、上市之路，在證券市場兌現(xiàn)未來收益，不管有多少錢，都得一次又一次為金融機構(gòu)買單。中國的不良資產(chǎn)處置公司不僅不會退出歷史舞臺，相反，這些公司還在大舉擴張，使我國的國有金融機構(gòu)規(guī)模越來越龐大，他們動輒從證券市場吸走上千億資金。

一方面是升值與熱錢的沖擊，另一方面是實體經(jīng)濟增長放緩與融資再融資的利空壓力，可控的匯改對市場影響長期偏于中性，短期利好。今后情況如何，要看人民幣的匯改程度，以及中國實體經(jīng)濟轉(zhuǎn)型是否成功。

改革成功，中國贏得數(shù)十年的發(fā)展機遇，不成功，則直接墜入前蘇聯(lián)陷阱。