整整一個月，上證指數(shù)從2600點以下漲到3000點以上，周期性行業(yè)領(lǐng)漲，銀行保險等金融股好像在一夜間從回避的對象，變成了大眾情人;即便是央行近三年來首次加息，也沒有動搖股市上漲的趨勢，真的是境外熱錢在作祟還是股票本身估值修復(fù)的需要?股市上漲背后的宏觀邏輯到底是什么?

我認為目前中國股市的估值水平依然處于歷史平均線以下，過去一個月的快速上漲僅僅是“后金融危機”時代的一個價值修正而已。整個市場逐漸看清楚了國際、國內(nèi)的宏觀經(jīng)濟周期背景，對前三季度過于悲觀的預(yù)期進行修復(fù)。“自上而下、從大到小”至少包含四個層次:

首先，出口決定2010年宏觀經(jīng)濟走勢。中國對外貿(mào)易形勢明顯好于預(yù)期，進出口貿(mào)易額不僅恢復(fù)到了金融危機前2008年的水平，進口額還大幅超過了2008年的水平，顯示中國經(jīng)濟內(nèi)生性的發(fā)展能量。

美國積極的財政政策和新一輪量化寬松的貨幣政策，確保了其經(jīng)濟擴張;而歐元區(qū)所謂的“主權(quán)債務(wù)危機”不過是一場“周瑜打黃蓋”的表演，歐元對美元重回1.40一線，讓很多妄言“二次探底、歐元崩潰”的經(jīng)濟學(xué)家大跌眼鏡。結(jié)合新公布的2010年前三季度宏觀數(shù)據(jù)，國內(nèi)投資、消費增長溫和走強，有色、煤炭等周期性股票自然得到了估值修復(fù)。

其次，地方政府開發(fā)性金融的理性定位。資本市場對2010年中國商業(yè)銀行系統(tǒng)壞賬的擔(dān)心，主要來源于總量超過7萬億的地方政府融資平臺貸款。我認為從中國城市化向縱深發(fā)展看，開發(fā)性金融貸款的方向還是正面的，通過引進中央、地方財政資金和社會資金，對地方政府融資平臺的股權(quán)、債權(quán)進行重組——以時間換空間，中國“城市化紅利”完全可以消化短期的壞賬，而銀行股的估值修復(fù)就順理成章了。

同時，房地產(chǎn)調(diào)控成果初現(xiàn)。中央提出的“抑制房價過快增長”其實已經(jīng)實現(xiàn)，連續(xù)幾輪調(diào)控政策，有效降低了市場對房地產(chǎn)市場的投機預(yù)期。房地產(chǎn)類股票雖然不能說利空出盡，但是其悲觀預(yù)期拖累大盤的動能，已經(jīng)得到長時間的消化。股票市場真正期待的投資機會，是房地產(chǎn)作為一個產(chǎn)業(yè)的進一步成熟和整合，從以往“囤地捂漲”的盈利模式，過渡到貫穿產(chǎn)業(yè)鏈——“設(shè)計、建筑、銷售、物業(yè)管理”的品牌經(jīng)營模式。因此，具有品牌積累、經(jīng)營穩(wěn)健的房地產(chǎn)股，已經(jīng)企穩(wěn)回升。

最后，境外資金流入預(yù)期。當(dāng)金融危機逐漸煙消云散，國際資本大規(guī)模涌入中國、巴西、印度等實體經(jīng)濟快速增長的國家，是有必然性的。相對于其他新興市場經(jīng)濟體，中國受益于貨幣體系獨立性，避免了大多數(shù)貨幣對美元的快速升值，自然成為國際逐利資本的短期首選流入地。

從數(shù)據(jù)上，中國金融機構(gòu)外匯占款、商業(yè)銀行新增外匯貸款、離岸非交割遠期(NDF)都顯示出境外資本流入的信號，加上央行加息，更是為所謂的“熱錢”流入找到了借口。以航空股為代表的“人民幣升值收益板塊”就是在這種背景下率先飆升。

展望年末的資本市場走勢，人民幣不可能在短期快速升值，建議投資者密切關(guān)注國內(nèi)經(jīng)濟過熱的苗頭，關(guān)注固定資產(chǎn)投資、發(fā)電量、工業(yè)增加值等數(shù)據(jù)。因為，央行第一次加息僅僅是“警戒性”的，如果第二次加息的話，就是針對經(jīng)濟內(nèi)生性過熱的提前布局。

一般來講，股票市場的走勢會伴隨著貨幣當(dāng)局最初的緊縮政策震蕩上行，只有到政策效應(yīng)由量變累加到質(zhì)變時，才會掉頭向下。