我們到銀行、證券公司、基金管理公司開戶或購買某種理財(cái)產(chǎn)品時(shí)，可能都需要經(jīng)歷一次風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)程序。很多情況下，這類測評(píng)是金融機(jī)構(gòu)為了應(yīng)對(duì)監(jiān)管而走的形式。一個(gè)專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)模型，應(yīng)該在風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)選取上盡量反映投資者的主要擔(dān)憂和投資需求，并對(duì)其主觀風(fēng)險(xiǎn)意愿和客觀風(fēng)險(xiǎn)承受能力進(jìn)行甄別，以滿足投資者的真實(shí)需求。后金融危機(jī)時(shí)代經(jīng)濟(jì)界的反思，有助于我們深入了解投資者的行為決策模式，現(xiàn)在正是金融機(jī)構(gòu)逐步更新其投資者風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)模型的好時(shí)機(jī)。

筆者經(jīng)常以潛在投資者的身份光顧一家著名基金在上海開的理財(cái)?shù)赇?。非常有趣的是，每次理?cái)專員都要求我先填寫一份投資者風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估表，當(dāng)問及填完表后如何操作時(shí)，得到的答案是：我們會(huì)告訴你該買哪一只基金。

不難看出，要么是該基金管理公司的營銷人員還不夠?qū)I(yè)，還沒有從投資理財(cái)?shù)慕嵌韧耆莆胀顿Y者風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)的真實(shí)內(nèi)涵；要么該公司的投資者風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估環(huán)節(jié)是在走應(yīng)付監(jiān)管者關(guān)于基金適銷性要求的過場。畢竟，除了生命周期等定向、定時(shí)動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置類基金以外，沒有哪一種其他類型的基金不通過基金組合就能夠滿足投資者的理財(cái)需求。風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)的目的，就是幫助投資者建立適合自己投資目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)承受力的基金投資組合?；鸹蛘咂渌顿Y理財(cái)產(chǎn)品的銷售機(jī)構(gòu)應(yīng)該圍繞這一根本目的來設(shè)計(jì)和執(zhí)行投資者風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)方案。

那么，如何讓這些投資者風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)方案更靠譜一些呢？筆者認(rèn)為，國內(nèi)投資理財(cái)服務(wù)機(jī)構(gòu)和投資者們應(yīng)該緊密合作，從風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)選取、投資者的風(fēng)險(xiǎn)意愿和風(fēng)險(xiǎn)承受力甄別、以個(gè)人財(cái)富管理為目標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)管理等方面狠下工夫。

選擇恰當(dāng)?shù)闹笜?biāo)來評(píng)估投資者風(fēng)險(xiǎn)

要談投資者風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)，我們必須清晰定義風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)以及所測評(píng)的是投資者對(duì)哪些風(fēng)險(xiǎn)的承受能力。一般而言，投資風(fēng)險(xiǎn)來自于兩個(gè)方面：一是以不同類別資產(chǎn)市場波動(dòng)性所表現(xiàn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；二是以單個(gè)證券或者投資品種價(jià)格波動(dòng)所表現(xiàn)的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。只要沒有實(shí)際參與市場并持有倉位，投資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資者的影響是有限的。因此，對(duì)于投資者而言，不同的投資組合所涉及的系統(tǒng)性或非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)才是需要嚴(yán)肅面對(duì)的。無論是何種投資者，其風(fēng)險(xiǎn)承受力必須反映在對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的選擇上。具體到投資組合管理，通常用于評(píng)估投資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力的風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)以及表達(dá)方式主要有以下幾個(gè)。

1、波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

受組合每個(gè)成分證券的價(jià)格波動(dòng)的影響，投資組合終極價(jià)值也是不斷波動(dòng)的。賬戶或者投資組合終極價(jià)值的波動(dòng)最終必然反映在固定時(shí)間區(qū)間（比如月度、季度和年度等）回報(bào)率的波動(dòng)性上。在正態(tài)分布假設(shè)下，投資組合的波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)通過其區(qū)間回報(bào)率的標(biāo)準(zhǔn)差這一統(tǒng)計(jì)指標(biāo)來反映。

2、虧損的風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)于多數(shù)個(gè)人投資者而言，最通俗也最直接的風(fēng)險(xiǎn)描述就是虧錢的可能性。因此，投資管理領(lǐng)域也經(jīng)常選擇用負(fù)區(qū)間回報(bào)率數(shù)量占全部區(qū)間回報(bào)率樣本數(shù)的比例（即投資者虧損概率）作為投資者風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。虧損的風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)最適合涉足投資管理未久的投資者。

3、回報(bào)不足的風(fēng)險(xiǎn)

一個(gè)極其容易被較多專業(yè)人士和極大多數(shù)投資者忽略的投資風(fēng)險(xiǎn)，就是投資組合的回報(bào)不能夠達(dá)到投資目標(biāo)，從而不能夠滿足未來的現(xiàn)金流需求的風(fēng)險(xiǎn)，即回報(bào)不足的風(fēng)險(xiǎn)。計(jì)算上，目標(biāo)回報(bào)率和實(shí)際回報(bào)率間的差別就是不足回報(bào)率。對(duì)于以為子女高等教育經(jīng)費(fèi)和個(gè)人退休生活提供經(jīng)濟(jì)保障為目標(biāo)的投資組合管理而言，回報(bào)不足顯然是最為恰當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。畢竟，無論投資組合的波動(dòng)性多么小，也不管出現(xiàn)負(fù)回報(bào)率的概率多么小，無法產(chǎn)生足夠的投資回報(bào)就無法滿足未來的現(xiàn)金需求。

4、涉險(xiǎn)價(jià)值

還有一個(gè)被較多專業(yè)人士和機(jī)構(gòu)投資者引用但是被極少個(gè)人投資者所理解的風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)，就是涉險(xiǎn)價(jià)值（VaR），即基于歷史數(shù)據(jù)計(jì)算出的、在特定時(shí)間區(qū)間里的一定概率下投資者所遭遇的最大損失。

可見，不同的風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)或者風(fēng)險(xiǎn)表達(dá)方式對(duì)于投資者而言有著特定的適用性和說服力，一個(gè)專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)模型應(yīng)該盡量將投資者的主要擔(dān)憂和投資需求考慮進(jìn)去（附圖）。

切莫混淆投資者的風(fēng)險(xiǎn)意愿和風(fēng)險(xiǎn)承受能力

有豐富私人財(cái)富管理或者個(gè)人投資理財(cái)服務(wù)經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人士的一個(gè)共同經(jīng)驗(yàn)是，投資者在對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度上是多變的。比如，在實(shí)際投資以前和以后、在演示可能虧損和虧損實(shí)際發(fā)生之后等情形下，投資者表現(xiàn)出的對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力可能完全判若兩人。一個(gè)有趣的例子是，美國Spectrem公司于2009年做的一項(xiàng)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，有27%的財(cái)富凈值介于100-2500萬美元的美國富翁們將自己歸為風(fēng)險(xiǎn)保守的投資者，而一年前該比例僅為5%。事實(shí)上，這些投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力并非是變動(dòng)的，其內(nèi)在的真實(shí)原因在于，經(jīng)過2008年金融危機(jī)的洗禮，他們的風(fēng)險(xiǎn)意愿和偏好發(fā)生了變化?？梢?，將投資者的主觀風(fēng)險(xiǎn)意愿和客觀風(fēng)險(xiǎn)承受能力甄別和分離開來，對(duì)于一個(gè)高效的風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)系統(tǒng)至關(guān)重要。

我們至少需要從以下多個(gè)維度來分析投資者的實(shí)際情況，方能有效測試出其風(fēng)險(xiǎn)承受能力。

1、財(cái)務(wù)現(xiàn)狀

投資者的財(cái)富凈值和收入水平等財(cái)務(wù)現(xiàn)狀，直接決定其可用于投資的資金規(guī)模。投資者的財(cái)富水平越高、收入越高，承受風(fēng)險(xiǎn)的能力也就越大。這就是監(jiān)管者通常對(duì)那些僅面向高端個(gè)人投資者的私募股權(quán)基金和對(duì)沖基金等投資產(chǎn)品監(jiān)管較為寬松的原因。

2、投資期限

通過分析投資者的投資目標(biāo)等，我們可以判別出投資期限的長短。投資期限越長，投資者越能夠承受股票、房地產(chǎn)等長期收益較好的資產(chǎn)類別的較大短期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，也就越適合將更多的資產(chǎn)配置在這些資產(chǎn)上。

3、投資知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)

投資者對(duì)金融市場的專業(yè)或背景知識(shí)越多，投資的年限越長，對(duì)不同產(chǎn)品的投資經(jīng)驗(yàn)越豐富，其應(yīng)對(duì)市場波動(dòng)和危機(jī)的能力就越強(qiáng)，因而，風(fēng)險(xiǎn)承受能力就越強(qiáng)。通常，我們可以通過考察或測驗(yàn)投資者對(duì)資本資產(chǎn)的長期風(fēng)險(xiǎn)和收益預(yù)期的理性程度，來判斷其實(shí)際的投資知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)。

4、年齡、性別和身心健康狀況

一般而言，投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和年齡密切相關(guān)。在老年以前，其風(fēng)險(xiǎn)承受能力隨著收入和財(cái)富水平的增長、投資知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的積累而越來越強(qiáng)。但進(jìn)入老齡以后，投資者的信息分析、判斷和決策能力開始加速退化，隨著健康狀況開始下滑，心理承受能力也越來越差，其投資風(fēng)險(xiǎn)承受能力也就越來越弱。

當(dāng)然，還有諸多其他因素可能會(huì)影響到投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，比如就業(yè)狀況、婚姻狀況、家庭或者家族情況等。但是最為關(guān)鍵之處在于，客戶經(jīng)理、投資顧問或者投資經(jīng)理不能夠依據(jù)投資者表現(xiàn)出的風(fēng)險(xiǎn)意愿來決定向其銷售或者配置超出其風(fēng)險(xiǎn)承受能力的產(chǎn)品?；仡櫛敬谓鹑谖C(jī)中，諸多內(nèi)地投資者在香港和其他海外市場因投資高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品而遭受重大財(cái)務(wù)損失，部分人甚至飽受精神折磨，我們可以斷定，這些投資者基本都和國際金融機(jī)構(gòu)簽訂了開戶協(xié)議，也做了風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)，但卻投資了與自己實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)承受能力不相稱的產(chǎn)品，最后吞下了苦果。筆者懷疑，這些投資者在做風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)時(shí)是否過多強(qiáng)調(diào)自己的風(fēng)險(xiǎn)意愿，而沒有全面真實(shí)地告知測評(píng)模型所要求的風(fēng)險(xiǎn)承受能力的輸入數(shù)據(jù)和信息。

以財(cái)富管理為目標(biāo)進(jìn)行投資者風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)

我們都不難發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)都是基于賬戶或者投資交易行為的。例如，我們?nèi)ツ臣毅y行、證券公司、基金管理公司開戶或者購買某種投資理財(cái)產(chǎn)品時(shí)，可能都需要經(jīng)歷一次風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)程序。多數(shù)情況下，這類測評(píng)是金融機(jī)構(gòu)為了應(yīng)對(duì)監(jiān)管而走的形式。從專業(yè)的財(cái)富管理上看，投資者風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)應(yīng)遵循以下幾個(gè)基本原則。

首先，風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)模型必須與時(shí)俱進(jìn)，吸收最新學(xué)術(shù)理論研究和國內(nèi)外最佳行業(yè)實(shí)踐成果。后金融危機(jī)時(shí)代的一個(gè)顯著特點(diǎn)就是，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)理論界和實(shí)踐層都在深刻反思危機(jī)發(fā)生的深層次原因，尤其是理論界、投資顧問與管理界以及投資者自身犯下的一系列錯(cuò)誤。這些成果對(duì)于我們了解投資者行為決策模式，包括其真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力顯然有極大的幫助。因此，現(xiàn)在應(yīng)該是金融機(jī)構(gòu)逐步更新其投資者風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)模型的好時(shí)機(jī)。

其次，我們要在全面狀況分析和統(tǒng)籌理財(cái)規(guī)劃的前提下進(jìn)行投資者風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)。以財(cái)富管理為目標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)應(yīng)該以家庭為單位，將投資者的全面財(cái)務(wù)狀況和投資需求進(jìn)行綜合分析后，對(duì)所有家庭成員均做風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)，然后匯總集成為家庭的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。

最后，我們要建立一個(gè)健全的定期或者事件觸發(fā)風(fēng)險(xiǎn)再測評(píng)的機(jī)制。風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)不是一個(gè)一次性的過場，而應(yīng)該是一個(gè)持續(xù)、動(dòng)態(tài)的過程。就和健康體檢一樣，風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)應(yīng)該是投資理財(cái)計(jì)劃的一個(gè)部分，因此應(yīng)該定期更新，并在投資者及家庭或市場發(fā)生重大情況變化時(shí)觸發(fā)重新測評(píng)程序，從而保證投資者的投資組合和其實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)承受能力同步更新。

總之，基于全面財(cái)富管理解決方案的風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)才能滿足投資者的真實(shí)需求，也符合市場監(jiān)管者、金融服務(wù)機(jī)構(gòu)和從業(yè)人員自身長期利益最大化的要求。