王海洋

(新疆財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院，新疆烏魯木齊 830012)

［金融市場］

董事會監(jiān)督與負債期限結(jié)構(gòu)關(guān)系的實證研究
——來自上市公司的經(jīng)驗證據(jù)

王海洋

(新疆財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院，新疆烏魯木齊 830012)

本文以2007—2009年滬深兩市上市公司三年公開數(shù)據(jù)作為研究樣本，考察了公司董事會監(jiān)督情況與公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系。研究結(jié)果表明董事會監(jiān)督在一定程度上能夠抑制內(nèi)部控制人的機會主義行為，減少大股東對中小股東的“隧道行為”，使公司增加對長期債務(wù)的使用，但是我國董事會治理機制存在的一些缺陷，導(dǎo)致其應(yīng)有的監(jiān)督效力缺失，一些監(jiān)督機制并沒有起到監(jiān)督作用，反而起到了相反的效果。應(yīng)改變以前硬性的制度性規(guī)定，完善獨立董事制度，制定有效的董事薪酬激勵制度。

董事會監(jiān)督;負債期限結(jié)構(gòu);公司治理

一、研究假設(shè)

Fama和Jensen(1983)以及Molz(1988)都認為，被公司經(jīng)理人員控制的董事會將不能行使其法定的監(jiān)督職能。但是現(xiàn)代管家理論卻認為董事長與總經(jīng)理“兩職合一”可以減少雙方協(xié)調(diào)引起的低效率和糾紛，從而提高企業(yè)的績效。Lipton和Lorsch(1992)指出，隨著董事數(shù)量的增加，其監(jiān)督能力會有所提高，但在協(xié)調(diào)與組織過程中的損失將超過董事會規(guī)模帶來的收益。Eisenberg和Wells(1998)研究也發(fā)現(xiàn)，小規(guī)模董事會比大規(guī)模董事會更有效率。Beasley(1996)研究發(fā)現(xiàn)，隨著外部董事比例的提高，公司管理層舞弊的可能性會減小。Hall和Liebman(1998)發(fā)現(xiàn)管理者報酬與企業(yè)業(yè)績相關(guān)性是遞增的，股票報酬形式具有長期的激勵作用。設(shè)計合理的薪酬制度對激勵和約束管理者行為，降低公司的代理風(fēng)險和代理成本有積極的影響。委員會的設(shè)立可以在一定程度上抑制管理層的“敗德行為”和“逆向選擇”，公司應(yīng)有更多的長期債務(wù)。Lipton和Lorsch(1992)指出，足夠的工作時間是董事履行監(jiān)督職能的基本條件之一，因此，董事會每兩個月至少應(yīng)開一次會，每次會議時間至少應(yīng)為一個工作日，董事會會議越頻繁，董事們就越樂于履行與股東利益相一致的職責(zé)。董事會監(jiān)督與負債期限結(jié)構(gòu)間存在如下關(guān)系:

H1:董事會領(lǐng)導(dǎo)結(jié)構(gòu)與負債期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系尚不明確，有待檢驗。

H2:董事會規(guī)模與負債期限結(jié)構(gòu)關(guān)系尚不明確，有待檢驗。

H3:董事會獨立性與負債期限結(jié)構(gòu)正相關(guān)。

H4:董事持股與負債期限結(jié)構(gòu)正相關(guān)。

H5:董事薪酬與負債期限結(jié)構(gòu)正相關(guān)。

H6:委員會數(shù)量與負債期限結(jié)構(gòu)正相關(guān)。

H7:董事會會議次數(shù)與負債期限結(jié)構(gòu)正相關(guān)。

二、變量設(shè)計

(一)被解釋變量

由于我國的上市公司基本上沒有企業(yè)債券和融資租賃這樣的長期融資方式，并且對債務(wù)融資內(nèi)容的披露也相當簡略，數(shù)據(jù)的獲得相對較難，因此，采取 Ozkan (2000)的做法，利用企業(yè)一年以上長期負債占負債總額的比例來衡量公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，用DM來表示。

(二)測試變量和控制變量

解釋變量與控制變量說明如表1所示:

表1 變量說明簡表

三、數(shù)據(jù)來源與模型設(shè)計

本文數(shù)據(jù)主要來源于深圳國泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫以及上市公司年報數(shù)據(jù)，在樣本的篩選過程中，依據(jù)以下步驟進行剔除:(1)屬于金融行業(yè)的上市公司;金融業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)存在特殊性，為了使研究結(jié)果一般化，故將其剔除。(2)由于變量的選取、上市公司信息披露的差異性而存在的主要研究數(shù)據(jù)缺失的公司;(3)在選取的變量中存在異常值的公司，通過上述篩選，最后共得到3551個樣本數(shù)據(jù)。

根據(jù)上述假設(shè)及變量設(shè)計以及相關(guān)變量之間的關(guān)系，采用多元線性回歸模型如下:

四、統(tǒng)計分析與結(jié)果討論

(一)描述性統(tǒng)計分析

表2 變量的描述性統(tǒng)計分析

(二)實證結(jié)果與分析

表3 董事會監(jiān)督與長期負債率回歸分析

從表3回歸分析的結(jié)果中可以看出，董事會監(jiān)督特征變量大部分是顯著的，董事會領(lǐng)導(dǎo)結(jié)構(gòu)與公司的負債期限結(jié)構(gòu)在1%水平下顯著負相關(guān)，這支持了委托代理理論，被公司經(jīng)理人員控制的董事會將不能行使其法定的監(jiān)督職能，從而使公司的長期負債率降低。董事會規(guī)模與負債期限結(jié)構(gòu)(長期負債率)在1%水平下顯著正相關(guān)，這支持了Lipton和Lorsch(1992)的觀點，隨著董事數(shù)量的增加，大規(guī)模董事會的監(jiān)督能力會有所提高。獨立董事比率與負債期限結(jié)構(gòu)的回歸系數(shù)為正，但不顯著。這可能是因為我國的獨立董事制度存在一定的問題，雖然獨立董事?lián)碛休^為客觀的視角和較為專業(yè)的判斷能力，但同時也為其兼任其他公司職務(wù)提供了優(yōu)勢，可能因為過于繁忙而影響其執(zhí)行監(jiān)督職能。董事會持股與負債期限結(jié)構(gòu)在1%水平下顯著負相關(guān)，這與我們的假設(shè)不符，可能是因為我國的股權(quán)激勵方式還未得到普遍的運用，持股與不持股的差距較大，從而導(dǎo)致了相反的結(jié)果。董事薪酬與委員會數(shù)量的回歸系數(shù)都不顯著，可能是因為我國董事薪酬披露還不完善，其差距較大，我國委員會的設(shè)立大多是出于制度性安排，而非自愿加強監(jiān)督的需要。董事會會議次數(shù)與負債期限結(jié)構(gòu)正相關(guān)，董事會會議越頻繁，董事們就越樂于履行與股東利益相一致的職責(zé)。在進行多元回歸分析的同時，還進行了變量之間的共線性檢驗，VIF值都在5以下，說明變量之間不存在多重共線性。從回歸的結(jié)果中還可以看到DW值接近2，說明殘差項之間不存在序列相關(guān)性。

五、結(jié)論及政策建議

本文考察了公司董事會監(jiān)督與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系。研究結(jié)果表明董事會監(jiān)督在一定程度上會抑制內(nèi)部控制人的機會主義行為，減少大股東對中小股東的“隧道行為”，使公司減少對短期債務(wù)的使用，增加對長期債務(wù)的使用，但我國董事會治理機制還存在較多的缺陷，從而導(dǎo)致其應(yīng)有的監(jiān)督效力缺失，一些監(jiān)督機制并沒有起到監(jiān)督作用，反而起到了相反的效果。為此，提出如下建議:(1)改變以前硬性的制度性規(guī)定，使公司在自身的董事會結(jié)構(gòu)的選擇上更多地出于自愿提高公司董事會監(jiān)督治理效率。(2)完善獨立董事制度，對獨立董事的監(jiān)督職責(zé)提出更高的要求，使其真正起到監(jiān)督作用。(3)制定有效的董事薪酬激勵制度，采用多元化激勵方式，如股權(quán)激勵等。隨著我國經(jīng)濟的發(fā)展、資本市場的逐漸完善、公司治理機制的不斷創(chuàng)新，董事會機制將會有較大的變革，這又將為我們提供新的研究空間。

［1］韓貴新．債權(quán)期限結(jié)構(gòu)影響因素的文獻綜述［J］．首都經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)學(xué)報，2005(6)．

［2］葉康濤，陸正飛，張志華．獨立董事能否抑制大股東的“掏空”［J］．經(jīng)濟研究，2007(4)．

［3］魏剛，肖澤忠，Nick Travlos，鄒宏．獨立董事背景與公司經(jīng)營績效［J］．經(jīng)濟研究，2007(3)．

F276.6

B

1002－2880(2010)12－0111－02

(責(zé)任編輯:梁宏偉)