丁 凱,穆瑞田

(河北理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,河北唐山 063000)

資本資產(chǎn)定價(jià)模型在我國(guó)上海A股市場(chǎng)的簡(jiǎn)單實(shí)證

丁 凱,穆瑞田

(河北理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,河北唐山 063000)

資本資產(chǎn)定價(jià)模型 (CAPM);單指數(shù)模型回歸;BJS檢驗(yàn)方法;模截面模型回歸

概述了資本資產(chǎn)定價(jià)模型的基本原理,運(yùn)用上海 A股市場(chǎng)近期的數(shù)據(jù)對(duì)資本資產(chǎn)定價(jià)模型在上海A股市場(chǎng)的應(yīng)用進(jìn)行實(shí)證研究,首先采用單指數(shù)模型估計(jì)了個(gè)股的β系數(shù),然后利用 BJS方法和對(duì) CAPM進(jìn)行橫截面模型的回歸分析。研究表明上海A股市場(chǎng)與 CAPM理論不相符合。

一資本資產(chǎn)定價(jià)模型 (CAPM)概述

在 20世紀(jì) 60年代三位財(cái)務(wù)學(xué)資家夏普 (W1Sharpe)、特雷諾 (J1Treynor)和林特諾 (J1Lintner)做了一件了不起的工作,在完美資本市場(chǎng)的條件下,他們把回報(bào)率和風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)系了起來(lái),建立所謂資本資產(chǎn)定價(jià)模型 (Capital Asset PricingModel)。其中,夏普由于其出色的工作獲得了 1990年諾貝爾經(jīng)濟(jì)獎(jiǎng)。

資本資產(chǎn)定價(jià)模型是現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理理論的三大基石之一,它揭示了市場(chǎng)基本的運(yùn)行規(guī)律,對(duì)于市場(chǎng)實(shí)踐和理論研究都具有重要意義。資本資產(chǎn)定價(jià)模型 (CAPM)是第一個(gè)關(guān)于金融資產(chǎn)定價(jià)的均衡模型,每種資產(chǎn)的收益由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益和風(fēng)險(xiǎn)帖水兩部分構(gòu)成。可表示為:E(Ri) =Rf+βi[E (Rm)2Rf]其中:E (Ri)為股票期望收益率;Rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率;E(Rm)為資本市場(chǎng)期望收益率;βi=表示股票的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),βi系數(shù) =σim/σ2m。

二在我國(guó)上海 A股市場(chǎng),對(duì)CAPM模型的簡(jiǎn)單實(shí)證檢驗(yàn)

1 CAPM統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)方法

檢驗(yàn) CAPM時(shí),首先利用單指數(shù)模型 Rit=ai+βiRmt+eit進(jìn)行一次回歸估計(jì)出βi,其中 Rit為單只股票在 T時(shí)刻的收益率,Rmt為市場(chǎng)組合在 T時(shí)刻的收益率,在方程中用上證綜合指數(shù)表示,eit為殘差項(xiàng);ai與βi為待估計(jì)的參數(shù)。其次,確定個(gè)股的βi系數(shù)之后,把βi作為檢驗(yàn)的輸入量代單個(gè)股票的β系數(shù)與收益的方程再進(jìn)行一次回歸,分析風(fēng)險(xiǎn)與收益的關(guān)系。最后對(duì) CAPM進(jìn)行橫截面模型的檢驗(yàn)。

2 樣本的選取

本文選取我國(guó)A股上海市場(chǎng)的權(quán)重前十名的股票,上證指數(shù)是以總股本做為權(quán)數(shù)的,所以所選取的十支股票都是重要的用于擬合指數(shù)的股票。樣本觀(guān)測(cè)值 (股票收益率)選取的時(shí)間為 2008年 7月 10至 7月 23日。數(shù)據(jù)表如下 (日收益率 Rit=今日收盤(pán)價(jià) /前日收盤(pán)價(jià)—100%):

3 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的確定

中國(guó)利率還沒(méi)有市場(chǎng)化,利率的形成還不能反映資金市場(chǎng)供求狀況,同時(shí),中國(guó)國(guó)債發(fā)展也處于初級(jí)階段,尤其是在以中長(zhǎng)期國(guó)債為主的國(guó)債結(jié)構(gòu)中,短期國(guó)債的市場(chǎng)容量有限,短期國(guó)債不能作做為無(wú)風(fēng)利率的代表物,所以本文選一年期居民定期存利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。目前,我國(guó)年利率 4114%,折算成日利率為 010115%。

4 資本資產(chǎn)定價(jià)模型估計(jì)與檢驗(yàn)

(1)用指數(shù)模型估計(jì)各股的βi系數(shù)

利用每支股票的日收益率與上證綜合指數(shù)的日收益率做線(xiàn)性回歸,構(gòu)造單指數(shù)模型 Rit=ai+βiRmt+eit估計(jì)每支股票與市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)βi系數(shù),殘差項(xiàng) ei的標(biāo)準(zhǔn)差表示其非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的大小,用δei表示。

以下是以股票中國(guó)石油為例,對(duì)用 SPSS軟件分析輸出的結(jié)果進(jìn)行說(shuō)明

回歸方程的顯著性檢驗(yàn):由表 ANOVA知,方程的顯著性 sig值 01001<005,可知回歸方程是顯著的。即可以以 95%上的概率斷言自變量全體對(duì)因變量產(chǎn)生顯著影響。

回歸系數(shù)的顯著性檢驗(yàn):由表 Coefficients知,回歸系數(shù)的顯著性 sig值

表1

ANOVA

小于 0105通過(guò)檢驗(yàn),常數(shù)項(xiàng)的顯著性 sig值 =01986>01005沒(méi)有通過(guò)檢驗(yàn)。

相關(guān)檢驗(yàn):由表 Coefficients知,DW=21213,查 DW表知道,自變量各期不存在自相關(guān)性,即模型不存在自相關(guān)性。

由于回歸方程是一元的 F檢驗(yàn)和 T檢驗(yàn)本質(zhì)相同,共同證明在 a=0105的顯著水平下,方程的線(xiàn)性關(guān)系顯著成立,自變量對(duì)因變量顯著影響。

得出對(duì)于股票中國(guó)石油的回歸方程為:Rit=0159Rmt同樣對(duì)其余九只股票進(jìn)行回歸分析得到 ai,βi的估計(jì)值,方程的顯著性 F檢驗(yàn)對(duì)應(yīng)的 sig值,自相關(guān)的檢驗(yàn)值 DW值和殘差項(xiàng) ei的標(biāo)準(zhǔn)差δei的值。如下表:

表2

由表 2知十只股票在 a=0105的顯著性水平下線(xiàn)性關(guān)系顯著成立,對(duì)估計(jì)值 ?i也都通過(guò)檢驗(yàn),DW值基本都在 2左右,說(shuō)明不存在嚴(yán)重的自相關(guān)性,并且βi值都大于零這與理論相符。

(2)采用 BJS方法進(jìn)行回歸分析,檢驗(yàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益關(guān)系

BJS方法是將在指數(shù)方程中估計(jì)出來(lái)的βi作為自變量代回歸方程 Ri=у0+у1βi+μi(資本市場(chǎng)線(xiàn) CML)來(lái)估計(jì)у0、у1,方程中 Ri是股票 i采樣期間平均日超額收益率,

用 SPSS統(tǒng)計(jì)分析軟件對(duì)方程進(jìn)行回歸分析結(jié)果如下表:

表4

ANOVA

由 ANOVA、Coefficients知:回歸方程中自變量整體對(duì)因變量的影響不顯著,模型整體沒(méi)有通過(guò)檢驗(yàn),常數(shù)項(xiàng)和βi各自分別估計(jì)檢驗(yàn)也都沒(méi)有通過(guò),即 у0、у1顯著為 0,у0顯著為 0表明不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率;у1顯著為 0表明股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)βi與超額收益不存在著顯著聯(lián)系,也就是說(shuō)高,系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)并不會(huì)帶來(lái)高期望回報(bào)率。

(3)對(duì) CAPM進(jìn)行橫截面模型的檢驗(yàn)

對(duì)橫截面的 CAPM檢驗(yàn),采用下面的模型:R1=a0+a1βi+a2β2

對(duì) CAPM模型的橫截面的檢驗(yàn)采用多元回歸中的向后回歸分析法,SPSS進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析,輸出結(jié)果如下:

Excluded Variables

從表中可以得出以下結(jié)論:

(2)δei項(xiàng)的系數(shù)的 T檢驗(yàn)結(jié)果并不顯著,表明非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)在資產(chǎn)定價(jià)中并不起作用。

(3)βi項(xiàng)的系數(shù)的 T檢驗(yàn)結(jié)果并不顯著,再次表明系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與收益的關(guān)系并不是顯著的。

5 資本資產(chǎn)定價(jià)模型對(duì)我國(guó)A股市場(chǎng)簡(jiǎn)單實(shí)證研究結(jié)論

由以上檢驗(yàn)可以看出在我國(guó)上海 A股市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與收益的線(xiàn)性關(guān)系并不是顯著的,即高系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)并不一定會(huì)帶來(lái)高回報(bào),這表明上海 A股市場(chǎng)仍為不成熟證券市場(chǎng),市場(chǎng)的整體情況違背 CAMP理論假設(shè)。上證指數(shù)從六千多點(diǎn)狂瀉至二千多點(diǎn)的實(shí)事也能證明 A股市場(chǎng)的不成熟。造成中國(guó)市場(chǎng)現(xiàn)狀主要有以下原因:上市公司信息公開(kāi)化程度低;信息披露不完善,上市場(chǎng)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理,政府政策對(duì)股票的影響過(guò)大,投資機(jī)構(gòu)高度控盤(pán)控制股價(jià)等原因,因此我國(guó)股票市場(chǎng)要成為一個(gè)有效的資本市場(chǎng),還需一個(gè)長(zhǎng)期的發(fā)展過(guò)程。

[1] 齊寅峰 1公司財(cái)務(wù)學(xué) [M]1北京:經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社,20081

[2] 孫剛 1資本資產(chǎn)定價(jià)模型在中國(guó)股票市場(chǎng)的實(shí)證研究 [J]1統(tǒng)計(jì)計(jì)信息論壇,20031

[3] 穆瑞田 1中國(guó)流通A股市場(chǎng)基本數(shù)據(jù)衍生信息研究 [D]1天津:南開(kāi)大學(xué),20011

[4] 楊韓軍 1中國(guó)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與價(jià)格行為研究 [M]119972 1999國(guó)家自然科學(xué)基金,19992121

[5] 黃萍 1資本資產(chǎn)定價(jià)模型理論的研究 [D]1南寧:廣西大學(xué),20071

Empirical Research on The Relation Between The A2shareMarket of Shangha iand CAPM

D ING Kai,MU Rui2tian
(College of Economics andManagement,Hebei Polytechnic University,Tangshan Hebei 063000,China)

CPAM;regression analysisof single index model;the method of BJS;regression of cross section model

This article summarizes the basic principle of CAPM,using the latest sample of datas from the A2share market of Shanghai to research CAPM1Firstly, the paper estimatedβof each stock with single index model1Secondly,makeing regression analysis based on the method of BJS and cross section model1The result shows that CAPM model can not fitA2share market of Shanghai1

F 830191

A

167322804(2010)0320062204

2009206229