岳 生

作為判斷中國當前經(jīng)濟形勢和定調2010年宏觀經(jīng)濟政策的一個重要風向指標，2009年12月5日至7日召開的中央經(jīng)濟工作會議備受矚目。

會議定下了2010年的貨幣政策目標：在繼續(xù)實施適度寬松的貨幣政策的同時，貨幣政策除了要保持連續(xù)性和穩(wěn)定性，還要增強針對性和靈活性。會議提出，要密切跟蹤國內外經(jīng)濟形勢變化，把握好貨幣信貸增長速度。此外，重提“管理通脹預期”說法，表明調控部門對目前資產(chǎn)價格和消費品價格上升的普遍預期已經(jīng)加強了警覺。

不過，如果細讀貨幣政策的表述，頗讓筆者感覺一頭霧水一貨幣政策怎樣才能既保證持續(xù)穩(wěn)定，又能夠靈活調整?調控部門又會通過何種渠道在保持適度寬松貨幣政策的同時，還能夠管理通脹預期?

首先，中央經(jīng)濟工作會議明確“促轉變”為2010年經(jīng)濟增長重點，信貸政策成為促進經(jīng)濟結構轉變的重要抓手，8萬億元可能成為2010年信貸上限。但由于中國特有的經(jīng)濟環(huán)境，信貸與存款之間有一個交互作用關系，很多信貸會立即轉換為存款，這樣就有助于壓制銀行不良貸款問題的顯現(xiàn)和爆發(fā)。據(jù)《中國日報》2009年12月8日援引中國銀行一位未具名高管的話報道，政府已下令將2010年銀行貸款增速控制在17％左右。按照這個框架，以2009年年末人民幣貸款余額40萬億來計算，2010年增長率17％對應的新增貸款規(guī)模為6.8萬億，這仍然是一個較高的規(guī)模。

從目前的情況來看，2010年國內投資的高速增長將繼續(xù)創(chuàng)造巨大規(guī)模的貸款需求，7萬億的新增貸款很可能是控制不住的。即使在2009年三、四季度新增貸款出現(xiàn)了明顯下滑，但各家銀行的項目營銷也已經(jīng)為2010年初的貸款投放做足準備，一旦政策確定即可著手實施，這意味著2010年上半年企業(yè)部門流動性將重新變得寬裕。

其次，在銀行資本金這一塊，銀行也會通過再融資、利潤存留等渠道繼續(xù)補充資本金，因而資本充足率的約束不會成為很大的問題。

第三，政府雖然對通貨膨脹有所忌憚，畢竟需要經(jīng)濟增長有“熱度”，這樣經(jīng)濟表面上就好看。有學者就認為，現(xiàn)在經(jīng)濟管理層中，很少有人經(jīng)過20世紀90年代的宏觀調控時期，缺乏應對經(jīng)驗，所以估計政策操作中，最后還是以維持熱度為重點。

第四，2010年的存貸款基準利率將會上揚，加息可能出現(xiàn)，但這幾乎是象征性的。一般而言，政府對通貨膨脹和資產(chǎn)價格風險的最初反應先會是適度收緊市場的流動性，其次才是提升存款準備金率，并進而加息。鑒于目前通脹風險不斷積蓄的情況，2010年年中的某個時點央行很可能將加息。當然，前幾次加息對市場的影響并不會很大，象征意義大于實質效果一只有急速連續(xù)的加息才能對價格上漲起到實效，但這可能已經(jīng)是2011年以后的事情了。