劉 鴿 曹永峰

(湖州師范學(xué)院 商學(xué)院,浙江 湖州 313000)

一、引言

經(jīng)濟全球化、國際市場一體化已成為世界經(jīng)濟發(fā)展主旋律。國際資本流動的速度不斷加快,流量增加。許多國家為吸引國際資本紛紛放寬其進入門檻,在開放的經(jīng)濟條件下,資本的逐利性使資本突破地域和國界限制,金融資產(chǎn)交易日益頻繁,短期內(nèi)國際資本大量流入,導(dǎo)致本幣升值,若失控很容易觸發(fā)危機,如1997年東南亞金融危機。

目前,許多學(xué)者對資本與經(jīng)濟增長已做過研究,但研究結(jié)果卻存在著分歧,主要有兩種結(jié)果,即資本市場與經(jīng)濟增長相關(guān)和不相關(guān)。多數(shù)學(xué)者認為資本市場和經(jīng)濟增長之間存在正相關(guān)。世界銀行(1998)認為外商直接投資(FDI)可以通過技術(shù)轉(zhuǎn)移等方式來促進東道國經(jīng)濟的增長,同時,經(jīng)濟增長也有利于吸引FDI。Dasgupta&Ratha(2000)也認為發(fā)展中國家的經(jīng)濟增長率對流入的FDI有顯著的正向影響。李未無(2005年)從理論和實證角度驗證了人民幣實際匯率貶值與經(jīng)濟增長間存在一定的長期均衡關(guān)系,并起到了促進作用。馬俊(2006)研究認為短期內(nèi)股票市場和證券投資市場對經(jīng)濟增長速度有拉動作用,而債券市場對經(jīng)濟增長速度則沒有任何影響。

我國自改革開放以來,經(jīng)濟飛速發(fā)展,特別是加入WTO后,市場更加開放,不僅產(chǎn)品貿(mào)易活躍,資本流動也很活躍。在此現(xiàn)狀下,金融市場體系的完善,有效合理控制資本的流入與流出,及充分利用好外資對于我國經(jīng)濟增長有著重要意義。本文借鑒前人研究,利用向量自回歸模型分析資本流動與我國經(jīng)濟增長的關(guān)系,分別從總資本流動、資本流入及流出角度評價對我國經(jīng)濟增長的影響。

二、實證分析方法和數(shù)據(jù)

(一)變量的選擇及數(shù)據(jù)來源

在對我國經(jīng)濟增長與資本流動關(guān)系的檢驗中,筆者選擇國內(nèi)生產(chǎn)總值的增長率代表我國經(jīng)濟增長進行分析。采用1985-2008年的數(shù)據(jù)進行分析,數(shù)據(jù)來源于中國外匯管理局網(wǎng)站和中國統(tǒng)計局網(wǎng)站。

(二)實證研究方法

向量自回歸模型(VAR)考慮了模型中各變量間的相互作用,在某些給定的條件下能夠用來確定一個基本的經(jīng)濟沖擊給其他經(jīng)濟變量帶來多大的影響,因此,常用于為相互聯(lián)系的多個時間序列系統(tǒng)建立模型。本文向量自回歸模型建立如下:

其中,X為直接投資;Y為證券投資;Z為信貸資本及貨幣和存款;R GDP為國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率;CPI為居民消費指數(shù)(通貨膨脹率)。模型中雖然各變量有自身的長期波動趨勢,但如果變量之間是協(xié)整的,則存在著一個長期穩(wěn)定的關(guān)系。為避免偽回歸,采用ADF單位根檢驗,進行平穩(wěn)性檢驗,對非平穩(wěn)的變量進行差分使之成為平穩(wěn)時間序列。再采用Johansen檢驗方法檢驗變量之間的協(xié)整關(guān)系。若變量間存在協(xié)整關(guān)系,則在滯后項充分多的前提下可以建立V AR模型。在此基礎(chǔ)上,利用脈沖反應(yīng)分析和方差分解,分離出單個變量的沖擊力大小,觀察經(jīng)濟增長對不同資本流動沖擊的反應(yīng)。同時對資本流動做結(jié)構(gòu)分析,分別考察資本流進、流出與經(jīng)濟增長的關(guān)系。

三、資本流動與經(jīng)濟增長關(guān)系的實證分析

(一)總凈資本流動與經(jīng)濟增長的關(guān)系

變量:總直接投資(X)、總證券投資(Y)、總信貸資本及貨幣和存款(Z)、通貨膨脹率(CPI)、國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率(RGDP)

1.單位根檢驗

通過觀察該時間序列的折線圖變量可能是非平穩(wěn)的。

圖1 總資本流動與經(jīng)濟增長折線圖

其中:LNX為直接投資;LNY為證券投資;LNZ為信貸資本及貨幣和存款;LNRGDP為經(jīng)濟增長率;LNCPI為通貨膨脹率

進一步,筆者采用更為規(guī)范的ADF單位根檢驗。本文選用Eviews5.0軟件進行ADF檢驗,依據(jù)Schwarz準則,以確定變量的平穩(wěn)性。所有變量取自然對數(shù),通過檢驗發(fā)現(xiàn)變量除了RGDP以外CPI、X、Y、Z在10%的顯著水平下均為非平穩(wěn)變量。對非平穩(wěn)變量采用差分法,經(jīng)過差分處理后,在1%或5%的顯著水平下均成為平穩(wěn)。

2.協(xié)整檢驗

單位根檢驗結(jié)果表明,除了X和CPI需顯著性水平擴大到5%外,Y、Z及RGDP的對數(shù)序列數(shù)據(jù)都在1%水平下一階單整,因此利用協(xié)整檢驗判斷變量間是否存在協(xié)整關(guān)系。而檢驗表明在樣本區(qū)間內(nèi),RGDP與CPI、X、Y、Z之間存在協(xié)整關(guān)系。對于此結(jié)論,還需要做進一步的VAR時間序列模型研究。

3.VAR模型

(1)建立VAR模型

根據(jù)VAR結(jié)果可得到以下模型:

從模型中可以看出,當滯后期為1時,GDP增長率與通貨膨脹率有著較強的反向關(guān)系,上期的經(jīng)濟發(fā)展狀況對當期的經(jīng)濟發(fā)展有著較強的影響,而直接投資雖然與GDP增長率有著正向的關(guān)系但影響不大,相對來說證券投資對GDP增長率的影響要大且為正;信貸資本及貨幣和存款對GDP增長率有著微弱的負面影響。

(2)脈沖反應(yīng)

VAR模型中各個指標從長期看具有均衡關(guān)系,但在短期內(nèi)由于受到隨機干擾的影響。而脈沖響應(yīng)是在擾動項上加一個標準差大小的沖擊對于內(nèi)生變量當前值和未來值所帶來的影響。對一個變量的沖擊直接影響這個變量,并且通過VAR模型的動態(tài)結(jié)構(gòu)傳遞給其他所有的內(nèi)生變量。所以從脈沖分析圖可知,經(jīng)濟增長相對于通貨膨脹率單位沖擊反應(yīng)十分敏感,平均通貨膨脹率對經(jīng)濟增長的沖擊影響力達到12%左右,對總的直接投資和證券投資也是比較敏感的,直接投資和證券投資對經(jīng)濟增長的沖擊影響力不超過5%,信貸資本及貨幣和存款十分敏感,最高達到了28%左右。

(3)方差分解

RGDP的方差分解顯示CPI的沖擊在長期來看可以解釋RGDP變化的20%左右,總直接投資的沖擊可以解釋RGDP波動的2.0%左右,總證券投資的解釋能力在2.4%左右,總信貸資本及貨幣和存款的解釋能力為8%左右。

4.小結(jié)

在研究期內(nèi),FDI增長率與GDP增長率呈現(xiàn)正相關(guān)的關(guān)系。我國GDP年均增長率在較長時期內(nèi)仍維持著高水平但存在著較高的通貨膨脹率,國家通過政策調(diào)整放慢經(jīng)濟增長。作為發(fā)展中國家,資本短缺和技術(shù)落后一直是經(jīng)濟增長的主要瓶頸。引進外資以彌補國內(nèi)資源不足,促進資本形成及存量的增加,FDI引進先進的技術(shù)和管理經(jīng)驗,并產(chǎn)生“溢出效應(yīng)”。而對外投資促使我國實施市場多元化戰(zhàn)略,鞏固、擴大海外市場,以促進經(jīng)濟。我國金融市場開放度還比不上發(fā)達國家,但限制條件逐漸放寬,建立了多元化的銀行體系,證券業(yè)也初具規(guī)模,2008年我國外匯儲備近1.95萬億美元,具備了強大的抵御外匯外債風險的能力。信貸資本及貨幣和存款主要是長期和短期的信貸資本與貨幣存款,通過分析可以看到信貸資本及貨幣和存款對我國經(jīng)濟增長的沖擊較大。數(shù)據(jù)顯示每年的信貸資本及貨幣和存款流量較大,且極不穩(wěn)定。而其中貿(mào)易信貸與貸款卻促進了直接投資與證券投資的增長。近年來,雖然信貸規(guī)模不斷擴大,但信貸使用效率卻很低。因此,調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)是必要的。

(二)凈資本流出與經(jīng)濟增長的關(guān)系

變量:直接投資流出(X1)、證券投資流出(Y1)、信貸資本及貨幣和存款流出(Z1)、通貨膨脹率(CPI)、國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率(RGDP)

1.單位根檢驗及協(xié)整檢驗

直觀觀察折線圖所示變量為非平穩(wěn)序列。ADF單位根檢驗,所有變量確實為不平穩(wěn)序列,但一階差分后,ADF檢驗值在1%水平下是顯著的。所以變量間應(yīng)該存在一個平穩(wěn)的線性組合,即 X1、Y1、Z1、CPI、RGDP 之間應(yīng)該存在一個長期的穩(wěn)定關(guān)系。而協(xié)整檢驗結(jié)果表明在樣本區(qū)間內(nèi),變量間確實存在一個長期的協(xié)整關(guān)系。

2.VAR模型

(1)建立VAR模型

根據(jù)VAR結(jié)果可得到以下模型:

方程表明滯后期為1時,我國經(jīng)濟增長與高的通貨膨脹率、證券投資凈流出、信貸資本及貨幣和存款存在負相關(guān)關(guān)系。而直接投資凈流出是正相相關(guān)關(guān)系,并且其回歸系數(shù)顯著,即我國直接對外投資有利于我國經(jīng)濟的發(fā)展。證券投資凈流出、信貸資本及貨幣和存款凈流出對我國經(jīng)濟增長卻產(chǎn)生了負面影響。

(2)脈沖響應(yīng)

從脈沖反應(yīng)圖看,經(jīng)濟增長對CPI和X1相當敏感。而Y1、Z1的單位沖擊的反應(yīng)并不敏感,且初始值為0,隨后其響應(yīng)出現(xiàn)波動且長期處于穩(wěn)定中。但其中CPI和X1對經(jīng)濟增長的沖擊分別在第三期和第五期后反應(yīng)有所增加,隨后一直保持一個穩(wěn)定的趨勢。

(3)方差分解

從方差分解可知,RGDP在資本流出模型中對其自身的沖擊隨時間的推移而減弱,而對通貨膨脹率和對外直接投資的沖擊很敏感,RGDP的方差分解顯示CPI的沖擊在長期來看可以解釋RGDP變化的10.0%左右,直接投資凈流出(X1)的沖擊可以解釋R GDP波動的21%左右,證券投資凈流出的解釋能力在3%左右,信貸資本及貨幣和存款凈流出的解釋能力為10.3%左右。

3.小結(jié)

對外直接投資對中國經(jīng)濟增長的貢獻很大。近20年來,我國對外直接投資持續(xù)增長。通過對外FDI帶動中間產(chǎn)品出口,擴大出口市場,改善對外貿(mào)易條件。同時調(diào)整國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu),發(fā)展技術(shù)知識密集型產(chǎn)業(yè),獲得核心技術(shù)等在一定程度上帶動了我國經(jīng)濟增長,但仍是不夠的。證券投資的流出量一直都比較小(除2006年外),這與證券投資的海外風險有很大關(guān)系。風險越大,投資越少。信貸資本及貨幣和存款對我國經(jīng)濟增長的解釋能力相對來說是比較小的。因此我國經(jīng)濟增長在證券投資凈流出、信貸資本及貨幣和存款凈流出這一塊還不夠成熟,更多的還是引入,而不是流出。

(三)凈資本流入與經(jīng)濟增長的關(guān)系

變量:直接投資流入(X2)證券投資流入(Y2)、信貸資本及貨幣和存款流入(Z2)、通貨膨脹率(CPI)、國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率(RGDP)

1.單位根檢驗及協(xié)整檢驗

直觀觀察折線圖表明數(shù)據(jù)為非平穩(wěn)時間序列,而ADF檢驗也證明確實為非平穩(wěn)序列,但經(jīng)過一階差分,均為一階單整。滿足協(xié)整檢驗條件,協(xié)整檢驗結(jié)果可知,在樣本區(qū)間內(nèi),RGDP與CPI、X2、Y2、Z2之間存在協(xié)整關(guān)系。

2.VAR模型

(1)建立VAR模型

VAR模型結(jié)果如下:

方程表明滯后期為1時,CPI、Y2和我國經(jīng)濟增長有著負相關(guān)關(guān)系,而X2、與Z2均和我國經(jīng)濟增長存在正相關(guān)關(guān)系。說明高的通貨膨脹率抑制經(jīng)濟增長,直接投資凈流入給我國經(jīng)濟帶來有利的影響,其中直接投資凈流入與信貸資本及貨幣和存款凈流入的影響作用較明顯,而相對來說證券投資凈流入的負作用比較微弱。

(2)脈沖響應(yīng)

分析脈沖反應(yīng)圖可知,經(jīng)濟增長對于CPI和X2的沖擊反應(yīng)十分敏感。在第三期后,CPI對經(jīng)濟增長的影響逐漸上升且達到最高為35%左右,而X2對經(jīng)濟增長的影響卻是逐漸下降的直到第五期后逐漸開始回升,但此后一直處于一個穩(wěn)定的趨勢。相對而言,Z2對經(jīng)濟增長的沖擊影響力要小,而且二者的趨勢保持在一個平穩(wěn)的狀態(tài)。

(3)方差分解

從方差分解結(jié)果可知,RGDP的方差分解顯示CPI的沖擊在長期來看可以解釋RGDP變化的15.0%左右,X2的沖擊可以解釋RGDP波動的1.6%左右,Y2的解釋能力在0.3%左右,Z2的解釋能力為7.3%左右。

3.小結(jié)

近年來,中國是吸引直接投資最多的國家之一,而非利用外資最多的國家。直接投資一般進行的是資本技術(shù)密集型生產(chǎn),并沒有緩解就業(yè)壓力。而且直接投資使我國二元經(jīng)濟結(jié)構(gòu)更嚴重,擴大了收入差距。區(qū)位上大都選擇沿海地帶,使區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展不平衡,而政府過多保護外企在某種程度上對國內(nèi)企業(yè)產(chǎn)生負效應(yīng)。同時資本項目開放也存在著一些問題,金融監(jiān)管體系不完善,金融機構(gòu)結(jié)構(gòu)不合理和金融市場的缺位問題,使國際資本出現(xiàn)“候鳥特征”,而隱蔽、非法的措施規(guī)避政府資本項目管制,使我國政府資本管制措施在一定程度上失效。長期以來,信貸資本對我國經(jīng)濟增長的貢獻率較低,而國內(nèi)銀行用高成本吸收的大量外資卻處于閑置中。在許多情況下,銀行信貸變成了銀行存款,這或許減輕了通貨膨脹,但抑制了拉動效應(yīng)。同時也有許多外資的引入利用外匯市場套利或者套匯,形成短期國際游資。

四、結(jié)論

綜上所述,可以得出資本流動與中國經(jīng)濟增長之間存在著正相關(guān)的關(guān)系。其中對外直接投資與證券投資對中國經(jīng)濟增長起促進作用。但證券投資對我國經(jīng)濟增長作用還不夠突出。中國經(jīng)濟高速發(fā)展有助于吸引外商直接投資,但對于外商投資實際利用給我國經(jīng)濟所帶來的效益并不明顯。改革開放以來,中國一直鼓勵直接投資流入,對證券投資加以限制,加上證券投資本身對本國經(jīng)濟發(fā)展水平、金融市場的發(fā)育程度等要求較高,從而并未給我國經(jīng)濟帶來太大的影響,但趨勢上證券投資對我國經(jīng)濟的影響在逐步增強。隨著我國經(jīng)濟的不斷發(fā)展,適當開放資本市場,完善金融體制,充分利用好證券投資將會為我國經(jīng)濟增長作出不小的貢獻。

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