盧 鋒

“CCER中國經(jīng)濟觀察”第20次報告會2月27日下午在北京大學國家發(fā)展研究院萬眾樓召開。報告會側(cè)重討論交通設(shè)施建設(shè)、氣候與低碳經(jīng)濟、美國經(jīng)濟近況、中國宏觀經(jīng)濟形勢、中國與世界經(jīng)濟關(guān)系等問題。國家發(fā)改委綜合運輸研究所所長郭小碚、國泰君安證券首席經(jīng)濟學家李迅雷、北京大學經(jīng)濟學教授周其仁、宋國青、胡大源和盧鋒分別發(fā)表演講。本刊本期節(jié)選其中三位演講者的精彩觀點，與讀者分享他們的智慧。

2009年初奧巴馬總統(tǒng)臨危受命，宣稱將銳意變革“再造美國”。奧巴馬元年經(jīng)濟施政可用“一個中心和三項改革”概括。一個中心是通過實施AIKRR法案刺激經(jīng)濟，三項改革包括醫(yī)療、金融、能源一氣侯政策改革。總額8780億美元ARRA法案到2009年底約已支出35％，此外還實施“現(xiàn)金換舊車(CARS)”項目、拓展延長ARRA條款等以刺激經(jīng)濟。

美國危機救助政策收到初步成效。各種利差持續(xù)下降和低位企穩(wěn)，2009年三、四季度GDP增長由負轉(zhuǎn)正，股指2009年初反彈和三種房價指數(shù)先后跌幅收窄或企穩(wěn)回升，說明美國經(jīng)濟已走出急救室并呈現(xiàn)某些復蘇形態(tài)。事實證明美國經(jīng)濟具有抵御危機打擊的調(diào)整能力，然而美國經(jīng)濟要想重回景氣增長還面臨多重挑戰(zhàn)，如何克服以下四方面困難尤其關(guān)鍵。

一是固定資產(chǎn)投資增長乏力。危機前美國增長模式深層問題在于，給定現(xiàn)有匯率、工資等國際相對價格體系，美國企業(yè)難以在國內(nèi)找到足夠數(shù)量具有競爭力投資項目，追求高增長勢必過度依賴消費。從數(shù)據(jù)看，戰(zhàn)后60年消費平均對總需求增長貢獻79％，投資為22％。2001-2009年消費貢獻率高達112％，意味著經(jīng)濟增長以投資、凈出口負增長為前提，顯然無法持續(xù)。美國去年三季度增長主要靠消費，四季度增長主要靠存貨降速收窄，復蘇能否持續(xù)關(guān)鍵在固定資產(chǎn)投資。

二是“兩個10％的矛盾”。美國失業(yè)率2009年10月上升到10.1‰與美國戰(zhàn)后十次復蘇通常同時伴隨失業(yè)率走低不同，目前失業(yè)率仍處10％高位。美國朝野主張加大刺激力度加以應(yīng)對，但是巨大財政窟窿對長期增長帶來更大風險。2009年美國赤字1.42萬億美元，占GDP比重高達9.9％，聯(lián)邦債務(wù)率也上升到83.4％僅次于二戰(zhàn)峰值高位。高失業(yè)率要求加大赤字刺激力度，高赤字率要求盡快重建財政平衡，“兩個10％”顯示美國經(jīng)濟被療效相互沖突并發(fā)重癥所困擾。

三是負信貸增長與通貨嘭脹矛盾。危機導致信貸大跌，此次信貨下跌程度為五十年之最，目前仍是負增長。沒有信貸回升，就不能有活躍投資，難有持續(xù)復蘇，也解決不了就業(yè)問題。然而同時通脹壓力已悄然再現(xiàn)。今年元月美國CPI、PPI、進口價格同比增長率分別為2.9％、6.3％、11.6％。這說明美國復蘇面臨內(nèi)部結(jié)構(gòu)困難，也說明本輪危機特征在于，并非通過美國復蘇帶動全世界大宗商品價格增長，而是其它國家和地區(qū)強勁復蘇，率先推動美國進口價格上漲，一定程度推高美國物價。美國面對經(jīng)濟增長乏力與通脹壓力上升尷尬局面。

四是外部失衡可能卷土重來。金融危機爆發(fā)后，嚴重衰退使美國外貿(mào)逆差顯著收窄。然而美國經(jīng)濟復蘇可能伴隨外部失衡“復蘇”。簡單計量分析結(jié)果顯示，如果經(jīng)濟結(jié)構(gòu)未能得到調(diào)整，假定2010—11年美國經(jīng)濟增長率為2％和4％，美國貿(mào)易逆差占GDP比例將上升1.0和1.5個百分點。

基于上述分折，結(jié)合歷史數(shù)據(jù)，有理由認為美國未來一段時期經(jīng)濟增長率可能會有所下降。過去60年美國經(jīng)濟年均增長3.2％，但2001-2009年年均增長不到2％，2002-2007年景氣期增長率也只有2.8％?？紤]前一段增長模式不可持續(xù)，未來面臨結(jié)構(gòu)調(diào)整困難，可推測除非發(fā)生特別有利的重大產(chǎn)業(yè)革命，美國經(jīng)濟增長速度會顯著下降。具體降幅可進一步研究，作為初步推測可認為未來十年平均水平不會超過2.0％-2.5％。

應(yīng)對深層矛盾，美國面臨兩類選擇。一類是追求短期速成治標策略，一類是致力于結(jié)構(gòu)調(diào)整的治本策略。速成策略基于“高失業(yè)率—GDP缺口—需求刺激”認識范式，試圖通過超級刺激政策和幾次立法改革跳出困境。政策特征在于忽視退出過遲和赤字擴大風險，試圖采用債務(wù)貨幣化一通脹方法為未來財政危機解套。涉外領(lǐng)域訴諸保護主義轉(zhuǎn)移矛盾，甚至冒險采取更為激化矛盾方式釋放壓力。

與速成治標策略不同，致力長期結(jié)構(gòu)調(diào)整治本策略需要正視深層結(jié)構(gòu)問題，接受一個時期潛在增長速度降低現(xiàn)實，在低增長低通脹宏觀環(huán)境中培育市場力量進行結(jié)構(gòu)調(diào)整。同時把控制財政赤字、遵守貨幣紀律、應(yīng)對通脹風險置于優(yōu)先地位，嚴肅對待主要國際貨幣發(fā)行國義務(wù)。最后需要培育技術(shù)創(chuàng)新、謀求前沿突破、拓寬全球產(chǎn)業(yè)技術(shù)可能性空間，把美國相對優(yōu)勢建立在生產(chǎn)力創(chuàng)新上。

認識美國對我國開放宏觀政策調(diào)整具有借鑒意義。我國自身經(jīng)驗證明總需求并非我國長期經(jīng)濟增長的瓶頸，從客觀情況看外部經(jīng)濟也無力支撐中國總需求增長，我們要對內(nèi)需增長足以提供合意總需求這一判斷樹立信心。其次，中國不僅在大宗商品投資上是增量大國，去年開始在總需求指標上成為增量領(lǐng)跑國家，面對發(fā)展階段和內(nèi)外環(huán)境深刻變化，我們需要以匯率一利率政策調(diào)整為重要內(nèi)容，盡快建立適應(yīng)開放型大國經(jīng)濟需要的宏觀政策架構(gòu)。最后。在以我為主進行政策調(diào)整基礎(chǔ)上，反對美國的保護主義，鼓勵美國進行深層改革。

李迅雷2010年中國經(jīng)濟走入偏熱區(qū)間

李迅雷

2010年中國經(jīng)濟走入偏熱區(qū)間。

首先，美國經(jīng)濟有望出現(xiàn)前低后高的增長態(tài)勢。從上世紀90年代以后美國經(jīng)濟兩次復蘇路徑來看，企業(yè)投資復蘇滯后經(jīng)濟復蘇1年左右，本輪美國經(jīng)濟復蘇始于2009年第3季度，美國企業(yè)投資有望從2010年第3季度開始強勁增長，由此預計2010年美國投資將實現(xiàn)平穩(wěn)交替，對經(jīng)濟增長的貢獻在1.5％左右。其中上半年投資依靠存貨拉動，下半年投資依靠固定資產(chǎn)投資拉動。此外，從歷史數(shù)據(jù)看，消費實際增速與失業(yè)率變動息息相關(guān)，如果失業(yè)率在2010年下半年下降，那么消費在第三季度增速可能達到5％。當然，消費超預期加之美元走強，意味著美國的出口部門在2010年可能重現(xiàn)對經(jīng)濟增長負貢獻。然而，總體而言，預計2010年上半年美國經(jīng)濟在存貨擴張支撐下將保持3％左右增長，而下半年在企業(yè)投資擴張、失業(yè)率下降、消費上升刺激下將達到4％以上增長。

其次，美國經(jīng)濟增長超預期，中國經(jīng)濟將面臨過熱風險。我們估算美國經(jīng)濟如增長1個百分點，將提升中國出口增長率10％，按照上述對美國經(jīng)濟增長的預測，預計2010年中國出口增速可能達到30％左右。另一方面，2009年資本形成對GDP增長貢獻了92.3％，創(chuàng)30年來歷史新高。2009年基礎(chǔ)設(shè)施投資的高增長

導致固定資產(chǎn)投資在2100年仍將保持較高的增幅。當然，在私人投資仍不夠活躍的情況下，中國固定資產(chǎn)投資的增長將受制于政府主導的公共部門投資的增長，但公共部門的投資對信貸依賴更強。預計2010年貨幣供應(yīng)量增速為19％，新增貸款量將達到7.6萬億元左右，與此對應(yīng)的固定資產(chǎn)投資增長率大概是2839％，預計2010年中國GDP增速將達105％，其中消費貢獻4.5個百分點，投資貢獻5個百分點，出口貢獻1個百分點。因此，2010年GDP增速將處于10％以上的過熱區(qū)間。

第三，從長期來看，中國經(jīng)濟增長既有動力也有阻力。城市化是未來中國經(jīng)濟增長的動力，城市化將推動重工業(yè)化快速發(fā)展。重工業(yè)化自2009年下半年起再度加速，2010年中國制造業(yè)增加值將超過美國，成為全球制造業(yè)第一大國。與上一輪經(jīng)濟高速增長周期相比，中國經(jīng)濟增長潛力將會有所下降，但仍會維持一個較高的增長速度。中國與全球其他國家相比仍具有相對較強的競爭力，但出口增長速度很難明顯高于全球出口平均增速，這一階段可能會維持10年左右。然而，中國經(jīng)濟長期增長也存在明顯阻礙因素，未來中國有人口老齡化、教育醫(yī)療等問題。還有城鄉(xiāng)收入差距、地區(qū)收入差距和社會收入差距的問題，經(jīng)濟增長是好事，但它還有副作用，這個副作用就體現(xiàn)在收入差距的惡化。

最后是政策調(diào)整問題探討。我國從1995年開始講轉(zhuǎn)變經(jīng)濟增長方式，要從外延的擴張到內(nèi)生的發(fā)展。這些部沒有錯，但問題在于效果如何。我們的研究發(fā)現(xiàn)，中西部和東北地區(qū)多年來不斷增長的固定資產(chǎn)投資卻沒有帶來GDP的同比增長，而中國東部只有國土面積的1／5，卻創(chuàng)造了一半以上的GDP。從投入產(chǎn)出比的角度來看，兩部地區(qū)、東北地區(qū)、中部地區(qū)投入產(chǎn)出比都是比較低的，最有競爭力的還是珠江三角洲，投入產(chǎn)出比在4倍左右。究其原因，主要在于體制問題，因而，我們不能夠只講調(diào)結(jié)構(gòu)，應(yīng)該關(guān)注如何改體制。

宋國青目前有輕度通脹傾向

宋國青

宋國青教授主要討論兩方面問題：一是M1增長劇烈波動及其原因，二是當前通貨膨脹等方面情況。

首先討論M1增長變化情況。1月份MI同比增長39.7％，超過過去十年平均增長率兩倍。盡管1月信貸較多對此有貢獻，但在貸款增量不大的去年下半年，M1同比增長率持續(xù)上升，11月達34.6％。

M1主要是現(xiàn)金與企業(yè)活期存款，相比包含儲蓄存款的M2，在短期有更強的活動性。過去有評論觀點把儲蓄存款叫作“籠中的老虎”，M1就可以看作是走到了籠子門口的老虎。市場流行觀點把M1相對M2更高的增長速度稱作剪刀差，認為它對通貨膨脹具有更強預測性。如果用目前這個指標水平預測下一步通貨膨脹，情況會非常嚴重。上一次40％的M1增長率出現(xiàn)在1994年，當時通貨膨脹率高達20％。

宋教授從兩個角度對上述流行思路提出不同看法。一是換環(huán)比指標看，情況沒有那么嚴重。M1和M2的環(huán)比增長率在2009年1季度達到頂點后下降，并在下半年大幅度下降。這提供了一個同比增長率與環(huán)比增長率反向變化的例子?？喘h(huán)比的話，去年3月M1增長率比今年1月要高，“老虎”要出籠的話，去年3月就在籠門口了，但沒聽見叫幾聲，又回去了。

二是對M1相對M2的增長率變動原因提供一個不同解釋。他首先列舉了影響M1增長率三方面因素：一是信貸貨幣總體增長，二是居民存款和企業(yè)存款比例變化，三是企業(yè)存款中活期存款和定期存款比例變化。用季調(diào)后M1相對M2比例可以控制信貸貨幣總體增長對M1絕對增長率的影響，并刻畫M1相對M2的增長率波動。這一指標在2004年以前相對穩(wěn)定，2004年后出現(xiàn)大起大落。2007年底達到上一個高點，2008年底降至最低點，2009年至今再次上升。

M1相對M2比例上升有可能是企業(yè)把定期存款變成活期存款。如果真是這樣，企業(yè)部門在緊縮貨幣的時候把定期存款變成活期存款，對于關(guān)注控制貨幣擴張帶來通脹危害的貨幣當局而言可以說非常友好!不過，考察居民存款相對M2比例發(fā)現(xiàn)，這一指標和M1相對M2比例有明顯反向關(guān)系?？梢奙1相對M2比例大幅波動，主要是M2中居民存款和企業(yè)存款比例變化引起，主要不是由企業(yè)存款內(nèi)部結(jié)構(gòu)變動所導致的。

進一步看，影響居民和企業(yè)存款比例的最主要因素是住房銷售。上一次居民存款比例低點在2007年10月，正是房屋銷售的高點。后來房屋銷售下跌，居民存款比例上升。2009年以來，房屋銷售猛漲，居民存款比例隨之減少。居民密集購買住房，將其持有的儲蓄存款大量轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)存款，其中大部分成為活期存款并計入M1。

對居民而言，買房是將其所持有的貨幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榉慨a(chǎn)，總資產(chǎn)并沒有發(fā)生太大變化。從個人消費函數(shù)角度看，影響個人消費的最主要因素是總財富或總資產(chǎn)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的影響小得多。因此，居民買房導致居民存款減少，卻不會減少居民消費。另一方面，居民買房導致企業(yè)存款增加。企業(yè)存款特別是活期存款增加則會增加企業(yè)需求。因此，居民房產(chǎn)、居民存款和企業(yè)存款(后兩者即為貨幣)共同決定總需求。從這一角度，可以把個人持有的房產(chǎn)加入貨幣之中，構(gòu)成更廣義的貨幣。

住房銷售與M1相對M2比例的關(guān)系具有兩點含義。第一，2009年上半年信貸猛增但是住房銷售低迷，下半年信貸增速減緩然而住房銷售火爆，住房銷售與信貸擴張之間這一反向關(guān)系，在一定程度上起到了平穩(wěn)總需求的作用。不過這只是偶然之事，如此劇烈信貸波動今后不宜重復為好。第二，股市波動與住房銷售的關(guān)系并不總是一致。因此，盡管根據(jù)信貨和住房銷售可以很好地預測M1，卻難以利用來預測股市。

接下來討論當前通貨膨脹等問題。2009年12月CPI環(huán)比大幅上漲后，1月份有所下跌，2月份基本持平。過去半年CPI增長折年率2.8％，是比較溫和的通脹水平。去年第4季度特別是12月高通脹主要由天氣異常所致，出口強勁增長也起到一定作用?？偟膩碚f，總需求過度引起的通脹壓力并不大，2009年信貸增長對CPI的沖擊已經(jīng)充分釋放。

今年貿(mào)易順差很可能增長，平衡總需求要求投資增長率比上年下降。通脹與貨幣關(guān)系將恢復到2008年以前狀況?？紤]住房銷售疲軟的緊縮效果，1季度信貸增加2.5萬億可能輕度偏多，但不嚴重。未來貨幣供給需要結(jié)合出口和住房銷售情況進行調(diào)整，全年增加7萬億貸款也許略微多一點。最后，目前形勢下利率調(diào)零點幾個百分點本身沒有實質(zhì)性的作用，至多有象征性的意義。