沈建真

8日，股指期貨在市場(chǎng)呼吁多年后終于獲批。一時(shí)間，許多專(zhuān)家學(xué)者大呼利好。股指期貨的推出的確有利于市場(chǎng)制度的完善和市場(chǎng)改革的深化。但分析一下歐美股指期貨市場(chǎng)的情況就不難發(fā)現(xiàn)，推出股指期貨還只是股市發(fā)展的一小步，由此伴隨而生的各種投機(jī)和監(jiān)管漏洞則是亟待我們思考的棘手難題。

最早的股指期貨倡議于上世紀(jì)70年代，提出者是美國(guó)堪薩斯交易所，之所以提出這一倡議，是因?yàn)?973年美國(guó)爆發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)和股災(zāi)，一年間股指縮水一半，而現(xiàn)有的金融工具對(duì)此束手無(wú)策，市場(chǎng)迫切需要一種直接作用于股指，可以平衡市場(chǎng)多空力量的新衍生工具。1982年，道瓊斯股指期貨被堪薩斯交易所正式推出，這一天成為股指期貨的誕生日，同年4月21日和5月6日，標(biāo)準(zhǔn)普爾和納斯達(dá)克也分別推出了各自的股指期貨，到1984年，股指期貨交易已占美國(guó)證券交易總金額的20%。此后各國(guó)競(jìng)相效仿，股指期貨在全球范圍得到推廣，并擴(kuò)展到債券、期貨等領(lǐng)域。

股指期貨的風(fēng)險(xiǎn)主要在于所謂“杠桿效應(yīng)”，因?yàn)樵诠芍钙谪浗灰字?，投資者并非全額付款，而是按7%-15%的比例繳納保證金，即可進(jìn)行交易，也就是說(shuō)，如果保證金率是10%（就是中國(guó)滬深300股指期貨的保證金率），期貨公司的傭金率為2%，一個(gè)投資者只需花10000元進(jìn)行股指期貨投資，就可以買(mǎi)賣(mài)83300萬(wàn)元的股指期貨“商品”，這樣的“杠桿效應(yīng)”讓證券和資金流動(dòng)性大增，但風(fēng)險(xiǎn)也因此放大了許多倍，因?yàn)橐坏┨潛p，同樣也會(huì)放大這么多倍。

中國(guó)股市長(zhǎng)期以來(lái)是“單邊市”，缺乏沽空機(jī)制導(dǎo)致任何投資者只能指望股指上漲才能盈利，這被認(rèn)為是股市投機(jī)性強(qiáng)、市盈率高的一大原因。引入股指期貨和融券融資，也就是引入了沽空機(jī)制，對(duì)保持股指相對(duì)穩(wěn)定，確保市場(chǎng)多空平衡，是有顯著益處的。

然而必須看到，中外證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)差異很大。中國(guó)股市的股本結(jié)構(gòu)復(fù)雜，國(guó)資、民資和游資關(guān)系交錯(cuò)揪扯，投機(jī)性強(qiáng)、市盈率高的責(zé)任，并不完全在缺乏沽空機(jī)制，因此引入股指期貨也自然無(wú)法解決所有問(wèn)題；中國(guó)股市是個(gè)封閉市，外資合法進(jìn)入的渠道有限，境外上市公司一家也沒(méi)有，這很可能使股指期貨產(chǎn)生畸變，成為若干游資“借力打力”，爆炒各類(lèi)題材的工具，反倒加大了市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)性和投機(jī)性。

當(dāng)初美國(guó)第一家股指期貨從倡導(dǎo)到推出，整整花了10年，核心爭(zhēng)議就是如何監(jiān)管；中國(guó)曾在國(guó)債領(lǐng)域引入期貨，但時(shí)間不長(zhǎng)就因投機(jī)氛圍過(guò)于濃厚，弊端叢生而被迫關(guān)閉，好不容易呱呱墜地的滬深300股指期貨，究竟是將如道瓊斯股指期貨那樣好事多磨，最終發(fā)展壯大，還是如昔日國(guó)債期貨那般無(wú)疾而終，關(guān)鍵在于監(jiān)管是否得力，能否一方面充分發(fā)揮股指期貨調(diào)控股指、對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的特長(zhǎng)，另一方面抑制因“杠桿作用”和各種“中國(guó)特色”而造成的系統(tǒng)、非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)?！ㄗ髡呤潜本W(xué)者。）