元旦前后植物油將維持高位

2009年12月份月初以來，植物油連續(xù)走高，并創(chuàng)下年內(nèi)高點，隨后展開了快速的調(diào)整，市場分歧明顯加大。筆者認為，當前的宏觀面、供求面以及資金面和植物油季節(jié)性規(guī)律等方面還不支持下跌行隋的產(chǎn)生，元旦前后植物油有望繼續(xù)維持在年內(nèi)高點附近。

首先，宏觀面繼續(xù)有利于商品。全球普遍退出經(jīng)濟刺激的條件還不具備。雖然全球經(jīng)濟狀況正在改善，但仍然非常脆弱。資本不足的銀行體系、較高的失業(yè)率及龐大的公共赤字等諸多問題還在考驗經(jīng)濟是否能如期增長。需求出現(xiàn)持續(xù)復蘇以及金融穩(wěn)定性增強之后可能才是各國開始退出刺激政策的時候。我們判斷，普遍的經(jīng)濟退出最快也要到2010年下半年才會實施。

中央經(jīng)濟工作會議剛剛結(jié)束，我們對本次會議的基本看法是，貨幣政策的基調(diào)不變，突出微調(diào)。刺激政策沒有轉(zhuǎn)向。局部微調(diào)的意義在于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整最為重要，第二是管理通脹。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整對農(nóng)產(chǎn)品價格來講不會形成利空，管理通脹方面可能會使用的手段是存款準備金，不會采用加息進行調(diào)控。我們認為，2010年一季度前我國貨幣政策大幅調(diào)整的可能性非常小，我們沒有必要過分擔憂政策面有大利空出現(xiàn)。

其次，美元反彈不會對商品價格形成大的壓力。從美國失業(yè)率指標來看，2008年8月上升到6％以上，2009年10月份飆升到10.2％，11月份就業(yè)形勢有所改善，失業(yè)率下降到10％。雖然美國就業(yè)市場快復的進程一直在持續(xù)，但失業(yè)率很難從現(xiàn)在的高點迅速回落到6％以下。近期美元因就業(yè)數(shù)據(jù)和經(jīng)濟數(shù)據(jù)預期轉(zhuǎn)好在低位出現(xiàn)了反彈，我們認為，目前的情況還不支持美元大幅走強，將依舊維持弱勢振蕩的格局。

收儲政策對價格將形成明顯支撐。2009年，我國已經(jīng)從單純保護農(nóng)民利益轉(zhuǎn)向了農(nóng)民、企業(yè)兼顧的政策取向。從大豆、菜籽收儲到11月份對進口菜籽的進口限制政策的實施，都對植物油有較強的支撐作用。特別是2009年大豆收儲不僅提高了價格還引入了油廠入市收購，對市場的利多程度明顯強于2008年。在收儲政策的堅定實施下，目前油籽和植物油已經(jīng)沒有了二次探底的機會和空間。如果說2008年的收儲政策是將價格拉回正常價格水平，那么目前在通脹預期強烈下的收儲動作將使價格維持并穩(wěn)定在相對高位。

植物油仍處緊平衡狀態(tài)。2009年美豆產(chǎn)量大幅提高，一度對市場看多心理構(gòu)成壓制。但從油籽和植物油的通盤數(shù)據(jù)來看，植物油面臨的供應壓力并不明顯。根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部2009年11月的報告數(shù)據(jù)可以看出，09/10年度全球油籽庫存使用比為19.7％，雖然高于08/09年度，但與壓力較大的05/06和06/07年度相比，仍有不小的差距，同時，全球植物油期末庫存量和庫存使用比低于08/09年度。數(shù)據(jù)分析中我們還可以看到，09/10年度美國油籽庫存出現(xiàn)上升，但總體上來看也只是恢復性提高。而09/10年度美國植物油庫存更不樂觀，期末庫存是05/06年度以來的最低水平。我們認為，大豆豐收并不可怕，緊平衡狀態(tài)還會為植物油上漲提供支持。

國際基金繼續(xù)看好農(nóng)產(chǎn)品。從2008年商品反彈以來農(nóng)產(chǎn)品漲幅明顯偏低，近一個階段我們發(fā)現(xiàn)基金對農(nóng)產(chǎn)品的興趣是越來越高。CBOT大豆總持倉量從2008年年底的27.9萬手上升至目前的47.9萬手，豆油從20萬手增加到25萬手。其中2009年9月份以來資金流入非常明顯，持倉量處于顯著增加階段。2009年12月1日商品基金在CBOT豆油期貨上的凈多單38944手，這是一個什么水平?是2008年1月末以來的最高值，顯示商品基金是相當看好豆油的。凈多占總持倉比例15％，與2006年7月中旬的28.1％的比例相比，還有較大的增持空間。2009年12月1日大豆凈倉116292手，凈倉占比從美國農(nóng)業(yè)部報告2009年10月份前的6.82％快速上升到24.28％。筆者認為，在基金強烈的做多意愿之下豆類價格將保持高位。

現(xiàn)貨季節(jié)性利多內(nèi)在因素也支持植物油價格走強?；氐蕉褂同F(xiàn)貨角度來看，進口倒掛和油粕比這兩個因素值得關(guān)注。從國內(nèi)四級豆油現(xiàn)貨價格與進口毛豆油之間的價格數(shù)據(jù)統(tǒng)計中可以看出一個明顯的規(guī)律。每年進人12月份以后，由于棕櫚油消費轉(zhuǎn)淡，加上雙節(jié)備貨、進口量縮等因素植物油都有一個季節(jié)性需求增加的小周期。這段時間內(nèi)，國內(nèi)現(xiàn)貨價格都會高于進口成本。我們認為，2009年植物油進口倒掛也將扭轉(zhuǎn)。保守估計2009年底前進口毛豆油精煉后的成本價格將達到8200元／噸以上。再看一下油粕比值，近幾年以來11月份開始油粕比值開始出現(xiàn)季節(jié)性回升，而2009年的油粕比價明顯偏低，預計植物油挺價意愿會更強于往年。

植物油補漲要求強烈。2008年商品市場見底以來，農(nóng)產(chǎn)品整體漲幅不到40％，僅為工業(yè)品的三成左右，倫銅上漲了143％，而漲勢最好的CBOT豆油僅為41％；農(nóng)產(chǎn)品反彈幅度也較工業(yè)品低一半以上，反彈幅度最高的大連大豆為37％，而倫銅是66％。另外，與大豆、豆粕相比，植物油反彈幅度不大，大連棕櫚油不及馬來西亞棕櫚油，大連豆油也遠不及CBOT豆油，整體上看，國內(nèi)植物油反彈幅度不高，補漲要求強烈。在預期通脹的前提下，由于植物油兼具能源屬性，與其它商品相比，更具有明顯的投資性優(yōu)勢，價值洼地效應明顯。

最后，技術(shù)面繼續(xù)向好。從技術(shù)面來看，2009年4月上旬豆油突破了下降通道后，形成了一個標準的上行通道，底部累積了巨量的成交，持倉量創(chuàng)出上市以來的新高，通道下沿對期價的支撐力度非常強烈，2009年10月份和11月份美國農(nóng)業(yè)部兩份利空報告公布后，期價不跌反漲，表明后市期價沖擊通道上沿沒有懸念。

我們認為，2010年一季度可能會有南美大豆?jié)撛谠霎a(chǎn)、經(jīng)濟政策調(diào)整等利空因素令植物油承壓。但2009年年底前通脹前景繼續(xù)占據(jù)主導地位，不大可能出現(xiàn)類似美豆增產(chǎn)的更大級別的利空，植物油繼續(xù)上漲的條件仍然存在。大連豆油期貨將穩(wěn)定在8000元／噸以上，大連棕櫚油也將運行在6900元／噸上方。

政策托底豆類料將震蕩偏強

宏觀經(jīng)濟整體轉(zhuǎn)好在2009年第四季度延續(xù)，并且在全球貨幣泛濫的情況下引發(fā)市場對后期通脹的預期。就大豆本身而言，在南美大豆上市前，美豆依然是世界大豆的主要豆源，并且基金多頭進場積極對美豆價格有推動作用。而國內(nèi)大豆收儲政策已經(jīng)出臺，連豆已經(jīng)形成政策底，連豆下行空間相對有限，震蕩上行應是主流。

整體宏觀經(jīng)濟形勢持續(xù)轉(zhuǎn)好。經(jīng)合組織(OECD)公布的經(jīng)濟先行指標繼續(xù)大幅上揚，多數(shù)國家先行指標筑底回升跡象得以持續(xù)。國內(nèi)拉動經(jīng)濟的三駕馬車中的投資和內(nèi)需兩方面的數(shù)據(jù)，都顯示出經(jīng)濟企穩(wěn)回升現(xiàn)象：2009年11月份國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示2009年1—10月份，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資150710億元，同比增長33.1％，比上年同期加快5.9個百分比，這促成了2009年第三季度8.9％的可觀增速，估計第四季度可能會超過

9％甚至達到10％，這是國家投資對GDP的拉動作用；目前水電煤氣等生產(chǎn)資料價格全部上漲，基本生產(chǎn)和生活資料價格的上漲，勢必會又一次拉動其他生活必需品的上漲，在這種強行拉動內(nèi)需的政策前面，全年保8應沒問題。因此，不管從投資還是從內(nèi)需方面，都顯示出經(jīng)濟企穩(wěn)回升現(xiàn)象，這一切政策起到很關(guān)鍵的作用，而2009年12月份開始是國家政策密集出臺的時期，為保證社會及農(nóng)村的穩(wěn)定，很多的惠農(nóng)政策在2009年底的時候出臺，從國家的角度出發(fā)，是希望農(nóng)產(chǎn)品價格適度上漲的，政策層面對農(nóng)產(chǎn)品價格起到托底作用。

國際大豆市場，美豆收割已經(jīng)完畢，豐產(chǎn)已成定局，但是南美天氣和產(chǎn)量并不確定，同時，在南美大豆上市前為美豆的銷售季節(jié)之際，進口大國，中國的大豆收儲政策奠定了連豆的政策市底部，連豆下行空間相對有限，在這種情況下，對于青睞進口豆的中國買家來說更傾向于購買美豆。并且基金多頭的介入積極，美豆依然具有上行動能。

我們再將目光轉(zhuǎn)向國內(nèi)大豆市場：

先看供應。進口大豆方面，截至10月，2009年共計進口大豆3486萬噸，比2008年同期3082萬噸只高出400萬噸，仍低于去年國家收儲的大豆水平。后期11—12月進口大豆的到港數(shù)量可能并不大，雖然國家糧油信息中心稱，預計11月和12月進口量較高，分別達到380萬噸和480萬噸，但是，商務部的預測數(shù)據(jù)與其有較大差距，商務部預估11月份大豆進口量為266萬噸，12月份大豆進口量為386萬噸。由于前幾次商務部的預估數(shù)據(jù)基本上與后期海關(guān)數(shù)據(jù)相差不大，有可能商務部的預估值更接近于大豆實際的進口。那么從預測數(shù)據(jù)來看，后期進口大豆到港數(shù)量并不大；臨儲大豆方面，據(jù)國家有關(guān)部門的通知，至2009年12月1日開始，暫停國家臨儲存儲大豆的競價交易，那么，自7月以來的總計18次拋儲，臨儲大豆成交量不到14萬噸，成交率不到2％，加上195萬噸的國儲轉(zhuǎn)地儲，臨儲大豆的庫存僅消耗掉36.5％。而由于國家終止臨儲大豆拍賣，那么這部分大豆只是隱性庫存，后期對市場的壓力將不再存在。

雖然目前為新豆集中上市的季節(jié)，但2009年受干旱影響，國產(chǎn)大豆減產(chǎn)，及國家繼續(xù)大豆收儲政策的支撐，豆農(nóng)對大豆價格上漲的期望值較高，惜售心理導致新豆上市步伐緩慢。

綜合進口大豆、臨儲大豆拍賣及新豆上市情況，國內(nèi)大豆整體呈緊平衡狀態(tài)。

第四季度是下游粕和油的需求旺季。目前CBOT大豆上漲造成進口大豆遠期成本高企，月末時預估2010年4、5月份進口大豆完稅后的成本基本在3700—3900元／噸之間，較上月末上漲200元／噸左右?；谀壳按蠖怪破返膬r格，港口現(xiàn)貨油粕比為2.12，折合成明年豆粕的價格在3200—3300元／噸，這個價格與目前期價相比有較大的升水，這可能會對連粕形成一定支撐。同時，下游養(yǎng)殖對豆粕需求較大。據(jù)農(nóng)業(yè)部畜牧司的數(shù)據(jù)，生豬存欄量和能繁母豬存欄量從2009年6月份開始連續(xù)4個月呈增長趨勢，10月份生豬存欄量已達到4.6921億頭，為年內(nèi)高點，當前的存欄數(shù)量也遠大于國家宏觀調(diào)控指標確定的41億頭和能繁殖母豬4100萬頭水平，生豬存欄數(shù)量龐大，同時，由于馬上面臨中國的傳統(tǒng)春節(jié)，對肉類，尤其是豬肉的需求較大，目前存欄中的生豬有很大一部分為中型豬，對飼料的需求旺盛。

豆油方面，由于前幾個月豆油進口價格與銷售價格有明顯的倒掛導致進口速度明顯減緩，供應在短期內(nèi)偏緊。同時，2009年北方地區(qū)花生和棉籽的大幅減產(chǎn)令花生和棉籽價格上漲，從而拉動花生油和棉籽油價格暴漲。雖然花生油和棉籽油所占中國油脂消費量比重共計僅14％左右，但在心理層面上，這兩種油脂的高價對油脂市場整體具有拉動和支撐作用。并且，豆油一般在第四季度為銷售旺季。因此，對豆油的需求旺盛。

市場傳言的國儲大豆政策終于塵埃落定。內(nèi)容主要為：大豆(國標三等，下同)臨時收儲價格為1.87元／斤。中央財政根據(jù)指定大豆壓榨企業(yè)加工能力和實際收購、加工數(shù)量，以及東北地區(qū)中央儲備大豆實際輪換收購情況，給予指定大豆壓榨企業(yè)和中儲糧總公司一次性費用補貼0.08元／斤。收購日期和補貼期限均為2009年12月1—2010年4月30日。當市場價格高于1.97元／斤，中央財政適時停止補貼。2009年的大豆收儲政策相對2008年來說變化很大，其一為敞開收購，無量的限制，而2008年為725萬噸；其二是允許除中儲糧外的大豆壓榨企業(yè)進來收購，并享受與中儲糖一樣的補貼160元／噸。因此，2009年的大豆收儲政策的價格夯實了連豆的底部。

投資策略建議

由于國家收儲價格為3740元／噸，當現(xiàn)貨價格在3740—3840元／噸之間時，國家會給人市收購的企業(yè)提供160元，噸的補貼，從這個角度來看，現(xiàn)貨價格很難低于3580元，噸。因此，3600附近基本上成為2009/10年度大豆市場的政策底價。而目前從技術(shù)上來看，前期受迪拜債務事件影響的低點或?qū)⒊蔀檫B豆的重要支撐位，操作上整體以逢低吸納為主，寧可不操作，也不要輕易做空。