摘 要:介紹了國內(nèi)外關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理的研究成果，表明觀點，接下來從股權(quán)集中度、股權(quán)性質(zhì)兩方面分析股改前我國公司結(jié)構(gòu)對公司治理的影響，最后分析了股權(quán)分置改革后的上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)變化及其對公司治理的影響。

關(guān)鍵詞:股權(quán)結(jié)構(gòu);公司治理;上市公司

中圖分類號:F276.6文獻標識碼:A文章編號:16723198(2009)21004102

我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理已是不爭的事實，在股權(quán)分置時代，中國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)最基本的特征是股權(quán)高度集中，國家股不可流通。由此引發(fā)了公司治理的一系列缺陷。為消除弊端，證監(jiān)會于2005年啟動股權(quán)分置改革試點工作。隨著股改試點的完成，我國的上市公司從形式上實現(xiàn)了股權(quán)性質(zhì)的單一化。

1 股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理關(guān)系研究概述

股權(quán)結(jié)構(gòu)是指股權(quán)持有者所持股權(quán)比例及其形成的關(guān)系。在我國指國家股東、法人股東及社會公眾股東的持股比例。現(xiàn)代公司治理主要是解決經(jīng)營者的選擇和激勵約束兩個問題。迄今國內(nèi)外雖然已對股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理做出許多研究，但尚無統(tǒng)一觀點。

國外股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理的研究主要有兩類觀點:(1)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理無關(guān)論，代表人物有Demsetz等，認為股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理業(yè)績無顯著相關(guān)。(2)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理有關(guān)論，代表人物有Berle等，認為股權(quán)結(jié)構(gòu)影響公司治理和業(yè)績的重要因素。國內(nèi)股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理的實證研究主要代表人物有許小年等，認為股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理有關(guān)，改善股權(quán)結(jié)構(gòu)可以改進公司治理。

本文認為股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)是影響公司治理的重要因素甚至是關(guān)鍵因素，不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了不同的企業(yè)組織結(jié)構(gòu)，從而決定了不同的公司治理結(jié)構(gòu)最終決定企業(yè)的行為和績效。

2 我國股權(quán)分置時期的股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理的影響?yīng)?/p>

2.1 股權(quán)分置時期股權(quán)集中度對公司治理的影響?yīng)?/p>

此時期股權(quán)集中度的特征是集中程度較高，流通股比例較小，中小股東持股有限，公司治理的影響主要有:

(1)大股東控制股東大會、董事會，使大股東的管理層無法形成適當?shù)募s束，控股股東在股東會和董事會中擁有絕對權(quán)力，使得管理層無需顧忌中小股東，利益驅(qū)動下可出現(xiàn)損害中小股東利益的現(xiàn)象。導(dǎo)致監(jiān)督機制失效。在一股獨大的情況下，由股東大會選舉產(chǎn)生的監(jiān)事會，自然也是大股東意志的體現(xiàn)，不能有效地行使職權(quán)。股東間無法相互監(jiān)督，導(dǎo)致公司治理的監(jiān)督機制失效。

(2)代理權(quán)競爭的市場機制失效。代理權(quán)競爭又稱委托書收購，指收購者通過征集股東委托書的方式，代理股東出席股東大會并行使表決權(quán)，以改組董事會等方式達到取得公司代理權(quán)目的。股權(quán)集中程度高使得來自證券市場的代理權(quán)競爭或敵意收購成功的可能性很小，難以形成科學(xué)的公司治理結(jié)構(gòu)，市場競爭對經(jīng)理行為難以實施有效監(jiān)督。

2.2 股權(quán)分置時期的股權(quán)性質(zhì)對公司治理的影響?yīng)?/p>

此時期的上市公司股權(quán)構(gòu)成是由國家股、法人股及社會公眾股三者構(gòu)成的?，F(xiàn)在就這三者具體分析其對公司治理的影響。

(1)國有股一股獨大的股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理的影響體現(xiàn)在:出現(xiàn)“內(nèi)部人控制”。國有股的產(chǎn)權(quán)特性是國家作為所有者，其并不能直接行使產(chǎn)權(quán)權(quán)利，所有者缺位，大股東只是“國有資產(chǎn)”的代理人，他們擁有事實上的所有權(quán)，被委托行使上市公司的經(jīng)營權(quán)，其背后卻沒有所有權(quán)的強硬監(jiān)督約束，所有者缺位導(dǎo)致公司監(jiān)督機制失效，“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象嚴重。國有股的不可流通性導(dǎo)致公司治理的外部兼并收購機制不再發(fā)生作用，小股東“用腳投票”的機制失效。國有股的不可流通性導(dǎo)致投資者幾乎不可能通過在股市上收購股票從而兼并公司。因此，未流通股絕對控股的股權(quán)結(jié)構(gòu)使上市公司沒有被收購兼并的風(fēng)險，股票市場對其約束機制失去作用。企業(yè)被收購兼并后被撤換的壓力沒有了。

(2)股權(quán)結(jié)構(gòu)中法人股對公司治理的影響。機構(gòu)投資者的壯大，對于優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)和完善公司治理結(jié)構(gòu)有重要作用。有利于緩解股權(quán)過于集中和流通股過于分散，改變小股東對企業(yè)管理被動的局面，使小股東通過機構(gòu)聯(lián)合起來，在從外部對經(jīng)營者施壓的同時，介入公司治理結(jié)構(gòu)，參與企業(yè)管理。但我國現(xiàn)行股權(quán)結(jié)構(gòu)中機構(gòu)法人股發(fā)展滯后，股權(quán)比例小，機構(gòu)投資者對公司治理的作用在公司中得不到有效的發(fā)揮。

(3)股權(quán)結(jié)構(gòu)中個人股對公司治理的影響。我國職工和經(jīng)理人員持股比例過低，經(jīng)理人作為內(nèi)部股東不同于外部股東，外部股東較注重企業(yè)的近期會計收益，而非長期經(jīng)濟效益，他們更注重企業(yè)的股票價值或外在價值，而忽略企業(yè)資源的最有效配置，因此經(jīng)理的持股比例越高，股票所有權(quán)的激勵作用越強。而我國經(jīng)理和職工持股比例過低的股權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致上市公司不能產(chǎn)生合理、有效的激勵機制。

3 股權(quán)分置改革后對公司治理的影響?yīng)?/p>

3.1 股權(quán)分置改革后對公司治理的有利影響?yīng)?/p>

(1)有利于改善控股大股東一股獨大問題。在全流通的格局下，中國上市公司各類股東利益機制趨于一致，能從公司的績效改善、股價提升中獲得收益，使得控股股東對股價的重視日益加重，進一步關(guān)注公司績效。股權(quán)分置改革將股東利益、公司利益和經(jīng)營者利益結(jié)合在一起，能減少管理者的短期行為，減少基于利益不一致所導(dǎo)致的損害中小股東利益現(xiàn)象的出現(xiàn)。

(2)有利于完善上市公司的激勵和監(jiān)督機制。一方面中小股東持股比重增加，利于促使監(jiān)事會行使職權(quán)，對代表大股東意志的經(jīng)營者實施監(jiān)督。股權(quán)分置問題的解決使得上市公司管理層有了市場化的考核指標——股票市場價格。隨著資本市場的完善，逐漸形成上市公司業(yè)績與公司股價的良性互動，能比較客觀的反映出管理層的管理績效，以此為依據(jù)管理層將在兼顧企業(yè)社會責(zé)任的前提下，追求企業(yè)價值的最大化。另一方面股改后機構(gòu)投資者逐漸強大。在全流通的格局下，包括證券投資基金、社保基金等在內(nèi)的機構(gòu)投資者將成為主要的市場投資者。機構(gòu)投資者的加入，能增加股票流動性、活躍度，提高股票價格的信息含量，有助于公司治理。

(3)有利于完善外部兼并收購機制。國有股流通性的變化使得公司治理的外部兼并收購機制會發(fā)生作用，小股東“用腳投票”的機制生效，且非流通股獲得流通權(quán)力使兼并收購功能顯著加強，上市公司的控制權(quán)爭奪將會產(chǎn)生效力。股權(quán)分置改革將使公司并購進入完全競爭市場，在完全競爭條件下，并購雙方將通過合理競價完成整個并購過程，政府僅是以仲裁者和利益保護者的身份出現(xiàn)在并購活動。對經(jīng)營者而言，這一機制將對其產(chǎn)生重大的壓力，因為一旦其管理松懈，公司業(yè)績下滑，便會導(dǎo)致公司股票下跌，市值縮水，被收購的可能性增大，而一旦公司被收購，新的控股股東將對不稱職的管理層進行更換，迫使經(jīng)營者不得不從股東的利益出發(fā)，提升公司績效，完善公司治理。

3.2 股權(quán)分置改革后對公司治理的不利影響?yīng)?/p>

(1)內(nèi)部人控制問題有可能進一步惡化。中國的上市公司絕大多數(shù)是國有控股公司，國有上市控股公司的最大股東是“全體人民”，但是“全體人民”對控制權(quán)沒有控制力，這就造成了有效投資主體缺位，這也是我國上市公司委托代理問題的根本原因所在。而股權(quán)分置改革沒有從根本上改變我國上市公司委托代理問題。因此，在越來越分散化的股權(quán)結(jié)構(gòu)里，任何一個股東都缺少監(jiān)督管理層的足夠激勵，且大股東和管理層對公司擁有絕對的信息優(yōu)勢，股權(quán)分置改革之后大股東也將更為關(guān)注二級市場的股價，更有動力去推高股價獲取收益，如利用其控制權(quán)與二級市場配合炒作，仍然可能出現(xiàn)證券市場發(fā)展不規(guī)范時的惡性事件，對中小股東的損害可能更大。再加上對股東利益的法律保護長期不足、公司控制權(quán)市場缺位等因素，中國上市公司內(nèi)部人控制問題有可能進一步惡化。

(2)委托代理問題有可能進一步惡化。上述提到股權(quán)分置后上市公司將普遍采用股票和期權(quán)的方式對管理層進行激勵，經(jīng)營者的利益與股價掛鉤，股價成為管理層關(guān)注的焦點問題之一，使管理層有更加關(guān)注股價的動機和提高股價的激勵。這一方面對解決上市公司股東與經(jīng)理人間產(chǎn)生的委托代理問題有較大作用，另一方面對經(jīng)理人操縱公司的財務(wù)信息產(chǎn)生激勵，導(dǎo)致上市公司經(jīng)營管理者操縱利潤現(xiàn)象增加，對公司治理績效產(chǎn)生消極影響。

參考文獻

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