我國經(jīng)濟進入三季度后，啟動內(nèi)需、調(diào)整結構、投資拉動的經(jīng)濟政策取得了可喜的效果。而第四季度公布的首月經(jīng)濟數(shù)據(jù)：10月份，工業(yè)增加值同比增長16.1％，固定資產(chǎn)投資則同比增長33.1％；同時，CPI和PPI降幅繼續(xù)收窄，分別為0.5％和-5.8％。另外，社會消費品零售總額同比增長16.2％，更是進一步顯示出我國經(jīng)濟持續(xù)回暖的態(tài)勢。

而市場預期CPI年底有望轉(zhuǎn)正的判斷，更是提振了商品市場的金融屬性——國慶節(jié)后，市場化的通脹指標十年期國債收益率隨著大宗商品的大幅度上漲，呈現(xiàn)攀升態(tài)勢。而基本面乏善可陳的鋼材市場，面對5175萬噸的單月粗鋼產(chǎn)量，折合日均產(chǎn)量為166.94萬噸的供應水平，鋼材價格卻迎來了歷史性的反彈走勢，是價值回歸，還是投機炒作?

截至11月13日收盤，螺紋鋼期貨指數(shù)和線材期貨指數(shù)較國慶節(jié)前分別上漲了395元／噸和363元／噸，漲幅均超過了10％；現(xiàn)貨市場，25mm三級螺紋鋼從國慶節(jié)前的3549元／噸快速上漲至日前的3646元／噸，同期6.5mm線材價格也從3512元／噸上漲至3630元／噸?？梢悦黠@地發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)貨市場的上漲幅度遠遠小于期貨市場，那么，是什么因素造成了兩個市場的巨大價差，這個價差背后又揭示了什么重要的信息?

同時，今年北方60年一遇的強降雪使得部分項目不得不停滯，加之傳統(tǒng)淡季的困擾，北貨南運的壓力逐漸加大。后期鋼材市場到底會走出怎樣的走勢，是二次探底，還是震蕩上行?面對高位的產(chǎn)能、庫存情況，“二次去庫存化”能否順利實現(xiàn)?

我們看到，2009年度的國際鐵礦石價格談判跌宕起伏、一波三折，而按照以往的慣例，2010年度的鐵礦石談判將于今年四季度開始，種種跡象表明，2010年的鐵礦石談判極有可能不同于往年。隨著世界經(jīng)濟的緩慢復蘇，歐盟、日本和北美的粗鋼產(chǎn)量較年初均呈現(xiàn)較大的反彈，歐盟各國的高爐開工率更是達到了七成以上。面對日益膨脹的需求，未來的礦石談判，我們還有多少話語權?

跌破成本，價值回歸

我們知道，現(xiàn)代鋼鐵生產(chǎn)流程是將鐵礦石在高爐中冶煉成生鐵，將鐵水注入轉(zhuǎn)爐或電爐冶煉成鋼，再將鋼水鑄成連鑄坯或鋼錠，經(jīng)軋制等塑性變形方法加工成各種用途的鋼材。由圖1，我們可以清晰地看到高爐法的螺紋鋼生產(chǎn)毛利情況。在國慶節(jié)前后，噸鋼毛利達到了-150元／噸，而2008年10月以及今年一季度也曾出現(xiàn)過類似情況，全行業(yè)虧損面一度超過30％，但之后在價格的回升過程中，毛利情況均有所改善，并向圖中的紅線(半年均值)回歸。

從歷史規(guī)律來看，商品的價格由于慣性跌破其生產(chǎn)成本所維持的時間十分短暫，也就是說，價格必然會迎來一個價值回歸的過程，或者說是價格修復的過程。目前來看，毛利情況已經(jīng)較底部有200元／噸的反彈，距離均值還有200元／噸左右的空間。

持倉激增，價差擴大

從圖2中，我們可以清晰地看到國慶節(jié)后，兩品種持倉快速增加，螺紋鋼更是在一周時間內(nèi)，持倉量突破了100萬手大關。那么，在相對低價位的持續(xù)擴倉，傳達出的信息便是多空雙方的分歧達到了歷史性的高度，一波中級行情的醞釀，事后看來，也在情理之中。

如前所述，期貨市場與現(xiàn)貨市場的價差出現(xiàn)了快速拉升的局面，這種現(xiàn)象也發(fā)生在期貨市場的近月和遠月合約上，仿佛在期現(xiàn)之間隔了一堵價格傳導的“柏林墻”，在期貨市場的近月與遠月合約間也隔了一堵價差傳導的“柏林墻”。

筆者認為，期貨與現(xiàn)貨市場的漲幅不一致、遠月合約與近月合約的價差拉大(如圖3所示)是由于期貨市場是一個預期市場造成的，資金做多，尤其是在關鍵的歷史性低位區(qū)域做多，其具有天然選擇遠月的沖動；其次，螺紋鋼“倉單有效期三個月”的交割制度，使得買方單月臺約的持有期較短，需要快速移倉至遠月，從而體現(xiàn)了遠月合約高于近月的天然屬性；最后，高位的現(xiàn)貨庫存，限制了現(xiàn)貨包括近月臺約的上漲幅度和速度，從而導致目前兩個市場、同一市場各合約間出現(xiàn)了類似的情況。

那么，在“二次去庫存化”的過程中，筆者認為這種跡象將會收斂，但在交割制度一定的情況下，遠月高額升水的格局還將延續(xù)，并保持常態(tài)。

滿負荷生產(chǎn)，庫存環(huán)比減少

由圖4筆者估算的產(chǎn)能利用率情況來看，目前螺紋鋼的產(chǎn)能利用率已經(jīng)達到了96.1％，在限產(chǎn)令、淘汰落后產(chǎn)能等行業(yè)政策背景下，該品種進一步擴產(chǎn)的可能性較低。這一點一方面說明鋼廠基本處于滿負荷生產(chǎn)，后續(xù)供給增加值將逐漸下滑；另一方面，也說明了鋼廠減產(chǎn)意愿不強。

但是，11月第二周全國鋼材社會庫存再次下降，環(huán)比跌幅達0.3％。長材庫存連續(xù)第四周下降，環(huán)比下跌2％，降幅有所擴大：其中螺紋鋼和線材庫存降幅分別達到了1％和5.2％。

從這兩組數(shù)據(jù)中，我們可以看到，下游需求的回暖速度遠遠高于其供給增加的速度。也就是說，在可以預見的未來，高庫存、高產(chǎn)量、高需求將維持一段時間，并伴隨著“二次去庫存化”的順利展開，市場將迎來供需平衡的局面。

成本推動，中期看漲

而同樣是在11月第二周，作為鋼材生產(chǎn)主要的原材料價格出現(xiàn)了大面積的上漲。該周內(nèi)，唐山礦、印度礦分別上漲0.6％、4.9％，印度礦從9月初上漲近17％，價格接近8月的高點；而國際海運費在短短一周時間再現(xiàn)暴漲，周內(nèi)西澳、巴西到北侖港運費分別回升26％、17％，BDI指數(shù)亦上漲21％。焦炭、生鐵價格繼續(xù)上漲1％，廢鋼上漲2％。原材料價格短期內(nèi)的快速上漲進一步提升了鋼鐵生產(chǎn)成本，從而助推價格向合理的毛利水平發(fā)展。

筆者認為，在通脹預期的背景下，2010年的礦石談判中方雖耗盡心力，但隨著全球需求的回升，以及大宗商品的輪動式上漲，包括澳儲加息周期，談判結果并不樂觀。那么，對于以礦石為主要原材料的鋼廠而言，積極介入期貨市場，進行原材料的保值操作是為下一階段可行的方案之一。

可以看到，本輪中國經(jīng)濟的V型反彈，使得我國成為全球第一個步人“后危機時代”的發(fā)展中國家，但這一切的發(fā)生與我國財政、貨幣、稅收政策的積極轉(zhuǎn)變離不開。數(shù)據(jù)顯示，2009年前三個季度全社會固定資產(chǎn)投資規(guī)模增長33.4％，達15萬億；新增貸款總額增加8.7萬億，同比增長149％；廣義貨幣供應量(M₂)同比增長29.5％，比去年同期增加了11.5個百分點。在這一場政府主導的，靠大量基建投資、巨額信貸投放刺激出來的經(jīng)濟復蘇，將面臨越來越多的問題，出口、消費等驅(qū)動因素依然處于變數(shù)之中，而與此相對應的相關宏觀政策的制定難度也將越來越大。

不過，有一點是可以肯定的，歷次危機數(shù)量化貨幣政策后，市場都將面臨巨大的通脹壓力，那么，對于未來的鋼材期貨走勢而言，其價值中樞將在變數(shù)中迎來穩(wěn)步提升的定數(shù)。