在香港這個(gè)參與者相對(duì)多元化的市場(chǎng)，監(jiān)管者惟有保持較高的國(guó)際監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，才可增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力

曾經(jīng)在亞洲金融危機(jī)時(shí)叱咤風(fēng)云的老虎基金(Tiger Fund)，在今年8月初遭到了香港證監(jiān)會(huì)的“當(dāng)頭棒喝”。

8月5日，香港證監(jiān)會(huì)向香港高等法院提出申請(qǐng)，對(duì)老虎亞洲基金(Tiger Asia Management LLC，下稱(chēng)Tiger Asia)及三名高管展開(kāi)法律程序，認(rèn)為其在賣(mài)空交易過(guò)程中，涉嫌從事內(nèi)幕交易及操縱市場(chǎng)。證監(jiān)會(huì)并申請(qǐng)凍結(jié)總值近3000萬(wàn)港元的資產(chǎn)。

香港證監(jiān)會(huì)重拳“打虎”行動(dòng)并不止于此。自從2008年9月金融海嘯爆發(fā)以來(lái)，香港證監(jiān)會(huì)監(jiān)管風(fēng)暴頻頻襲來(lái)，曾先后對(duì)中信泰富有限公司(00267.HK)及電訊盈科有限公司(00008.HK)等大型公司展開(kāi)調(diào)查或法律程序。

對(duì)于以往公認(rèn)取證難的內(nèi)幕交易及操控市場(chǎng)行為，香港證監(jiān)會(huì)的執(zhí)法“火力”亦明顯增強(qiáng)，除了Tiger Asia，2008年以來(lái)已就內(nèi)幕交易調(diào)查和起訴多名市場(chǎng)人士。

香港證監(jiān)會(huì)的強(qiáng)硬姿態(tài)，有賴(lài)于金融危機(jī)帶來(lái)的監(jiān)管強(qiáng)化環(huán)境。事實(shí)上，歷次金融危機(jī)都會(huì)令各國(guó)和地區(qū)的監(jiān)管當(dāng)局重新檢討監(jiān)管架構(gòu)及機(jī)制，因而加強(qiáng)監(jiān)管往往容易獲得廣泛的支持。更為重要的是，香港監(jiān)管當(dāng)局的姿態(tài)表明，其將較高的國(guó)際監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)視做市場(chǎng)的基石，而非在金融動(dòng)蕩期間牽就市場(chǎng)的不規(guī)范行為。這對(duì)于秩序欠佳的內(nèi)地市場(chǎng)，不無(wú)鏡鑒作用。

“老虎”涉案

8月20日，香港證監(jiān)會(huì)對(duì)外公布，對(duì)Tiger Asia及其三名高管Bill Sung Kook Hwang、Raymond Park及William Tomita展開(kāi)法律程序。

事實(shí)上，香港法院文件顯示，證監(jiān)會(huì)早于8月5日就已正式向高等法院提出申請(qǐng)。證監(jiān)會(huì)調(diào)查指出，今年1月6日，Tiger Asia及三名高管，在中國(guó)建設(shè)銀行(00939.HK/601939.SH，下稱(chēng)建設(shè)銀行)股票的賣(mài)空交易中，涉嫌從事內(nèi)幕交易及操縱市場(chǎng)。

賣(mài)空是指當(dāng)股票投資者對(duì)某種股票價(jià)格看跌時(shí)，從經(jīng)紀(jì)人手中借入該股票拋出，倘若日后該股票價(jià)格果然下跌時(shí)，賣(mài)空者可以用低價(jià)買(mǎi)進(jìn)股票，歸還經(jīng)紀(jì)人，從而賺取中間差價(jià)。

香港證監(jiān)會(huì)證據(jù)顯示，在今年1月6日開(kāi)市前，一家香港配售代理人邀請(qǐng)Tiger Asia參與美國(guó)銀行(Bank of America Corporation)計(jì)劃在香港進(jìn)行的建設(shè)銀行股份配售。配售代理人并告知Tiger Asia配售計(jì)劃涉及的股份數(shù)量及配售價(jià)折讓幅度。

證監(jiān)會(huì)認(rèn)為，上述資料屬于機(jī)密及股價(jià)敏感資料，Tiger Asia及該三名高管亦知道這些資料的性質(zhì)。但其后，Tiger Asia在1月6日即建設(shè)銀行股份配售計(jì)劃尚未公布前，賣(mài)空合計(jì)9300萬(wàn)股建設(shè)銀行股份。

1月7日上午，美國(guó)銀行以每股3.92港元的固定價(jià)格，出售56.2億股中國(guó)建設(shè)銀行的股票，比建行在此前一天的收盤(pán)價(jià)4.45港元大幅折讓近12%。

就在配售當(dāng)天，Tiger Asia以上述折讓價(jià)認(rèn)購(gòu)配售股份，為先前的賣(mài)空交易平倉(cāng)。根據(jù)證監(jiān)會(huì)的資料，Tiger Asia最終獲利估計(jì)達(dá)2990萬(wàn)港元。

此外，證監(jiān)會(huì)也指出，Tiger Asia在1月6日賣(mài)空建設(shè)銀行股份時(shí)，透過(guò)令建設(shè)銀行股價(jià)下調(diào)的活動(dòng)，涉嫌操控建設(shè)銀行的股價(jià)。

Tiger Asia由Hwang于2001年創(chuàng)辦，當(dāng)時(shí)管理資產(chǎn)的規(guī)模約40億美元，專(zhuān)門(mén)管理位于中國(guó)、日本及韓國(guó)的股本投資，不過(guò)，其全部雇員均在紐約，在香港并無(wú)實(shí)質(zhì)業(yè)務(wù)運(yùn)作。

事發(fā)之時(shí)，涉嫌內(nèi)幕交易的Park在Tiger Asia擔(dān)任董事總經(jīng)理兼交易部主管，負(fù)責(zé)管理交易部門(mén)、監(jiān)督買(mǎi)賣(mài)盤(pán)及聯(lián)系經(jīng)紀(jì)行等職務(wù);Tomita則專(zhuān)責(zé)支援Park掌管的交易活動(dòng)。

由于Park與Tomita兩人均向投資組合經(jīng)理Hwang匯報(bào)工作，故香港證監(jiān)會(huì)認(rèn)為Hwang才是建設(shè)銀行股份交易的決策人。

香港證監(jiān)會(huì)經(jīng)調(diào)查后，決定展開(kāi)法律程序。證監(jiān)會(huì)遂申請(qǐng)強(qiáng)制令凍結(jié)Tiger Asia及該三名高管總值達(dá)2990萬(wàn)港元的資產(chǎn)，包括該公司及該三名高管在海外的資產(chǎn)。上述數(shù)額為推算Tiger Asia從內(nèi)幕交易及市場(chǎng)操縱活動(dòng)所賺得的利潤(rùn)。

香港證監(jiān)會(huì)同時(shí)向香港高等法院提出申請(qǐng)，要求對(duì)Tiger Asia及上述三名高級(jí)管理人員發(fā)出最終頒令(Final Orders)，稱(chēng)若有關(guān)賣(mài)空交易被裁定違反《證券及期貨條例》，法院將飭令有關(guān)方面解除這些交易，使受影響的交易各方回復(fù)至交易進(jìn)行前的狀況。

根據(jù)《證券及期貨條例》，內(nèi)幕交易及操控市場(chǎng)的最高刑罰，為監(jiān)禁十年及罰款1000萬(wàn)港元。

資深交易者

“Hwang在圈內(nèi)很資深，看起來(lái)很敏銳?！币晃辉cHwang有接觸的投資人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者。

Hwang是一名韓裔美國(guó)人，45歲左右，眼睛不大，面龐較瘦。Hwang于18歲的時(shí)候從韓國(guó)到美國(guó)，畢業(yè)于美國(guó)加州大學(xué)洛杉磯分校，其后取得卡內(nèi)基梅隆大學(xué)工商管理碩士學(xué)位。

根據(jù)《Hedge Hunters》一書(shū)記載，Hwang與老虎基金創(chuàng)辦人、基金界教父級(jí)人物——羅伯遜(Julian Robertson)相識(shí)于他在現(xiàn)代證券供職之時(shí)，當(dāng)時(shí)Hwang主要為羅伯遜提供韓國(guó)股票的投資建議。其后，1995年，羅伯遜邀請(qǐng)Hwang加入Tiger。Hwang在五年的時(shí)間里，由分析師做到基金經(jīng)理的位置。

羅伯遜于1980年以800萬(wàn)美元?jiǎng)?chuàng)立老虎基金，此后基金規(guī)模迅速增長(zhǎng)，至1998年已攀上220億美元的高峰，一度成為美國(guó)最大規(guī)模的對(duì)沖基金。老虎基金曾與索羅斯(George Soros)的“量子基金”在1998年亞洲金融危機(jī)之時(shí)沖擊港元，令市場(chǎng)談“虎”色變。

2000年，由于網(wǎng)絡(luò)股泡沫破滅，老虎基金嚴(yán)重虧損，導(dǎo)致其資產(chǎn)大跌至65億美元，最后羅伯遜于2000年宣布退休。

退休之后，羅伯遜依舊為他的舊部提供資金創(chuàng)立基金，他們所管理的對(duì)沖基金因投資策略與羅伯遜相若，故被業(yè)界稱(chēng)為“小虎基金群”(Tiger Cubs)，Tiger Asia就是其中一員。

事實(shí)上，Tiger Asia也是“小虎基金群”中業(yè)績(jī)表現(xiàn)最亮眼的基金之一，根據(jù)《福布斯》報(bào)道，2007年該基金的回報(bào)率為55%，而從成立之初至2007年，七年年化回報(bào)率高達(dá)40.4%。

“回報(bào)率太高了，簡(jiǎn)直難以置信。”香港一對(duì)沖基金高管評(píng)價(jià)說(shuō)。時(shí)任美國(guó)南衛(wèi)理公會(huì)大學(xué)(Southern Methodist University)公共投資部董事Bill Akmentins在2008年接受媒體采訪(fǎng)時(shí)曾表示，Hwang的業(yè)績(jī)表現(xiàn)簡(jiǎn)直令人“嘆為觀(guān)止”(Phenomenal)。

Tiger Asia被爆出涉嫌內(nèi)幕交易之后，引發(fā)對(duì)沖基金界強(qiáng)烈關(guān)注。一名美國(guó)對(duì)沖基金高層向《財(cái)經(jīng)》記者指出，此次交易獲利僅僅約400萬(wàn)美金，數(shù)額并不很大。“Hwang只做一次性交易的可能性較小?！?/p>

賣(mài)空管控

多位接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪(fǎng)的對(duì)沖基金人士認(rèn)為，利用“小道消息”做多空對(duì)沖，是對(duì)沖基金盈利的手段之一，十分常見(jiàn)。但是否構(gòu)成內(nèi)幕交易，關(guān)鍵是界定對(duì)沖基金所獲取的“消息”是否“內(nèi)幕消息”。

在此次老虎基金的個(gè)案中，根據(jù)香港證監(jiān)會(huì)所掌握的證據(jù)，Tiger Asia從建設(shè)銀行股份配售代理人處獲知配售的具體詳情，顯示其已掌握了確實(shí)的“內(nèi)幕消息”，此時(shí)再賣(mài)空，則難逃內(nèi)幕交易之嫌。

上述美國(guó)對(duì)沖基金高層指出，部分對(duì)沖基金對(duì)“消息”的來(lái)源都有嚴(yán)格審查，在基金交易之前，須告知公司合規(guī)部人員，合規(guī)部人員亦會(huì)詢(xún)問(wèn)“消息”的來(lái)源途徑，了解其屬于公開(kāi)消息，抑或從某些特殊渠道獲得。

在成熟市場(chǎng)，內(nèi)幕交易也一直是外部監(jiān)管的重點(diǎn)之一。一位美國(guó)對(duì)沖基金中國(guó)區(qū)高層指出，雖然像對(duì)沖基金這樣無(wú)義務(wù)信息披露的機(jī)構(gòu)，香港證監(jiān)會(huì)也會(huì)定期向他們發(fā)出數(shù)十頁(yè)的調(diào)查問(wèn)卷，就其資產(chǎn)規(guī)模、人事以及監(jiān)管程序進(jìn)行調(diào)查，以掌握市場(chǎng)參與者的動(dòng)態(tài)。如果填寫(xiě)不詳細(xì)，還會(huì)電話(huà)補(bǔ)充訪(fǎng)問(wèn)。

在此單交易中，Tiger Asia賣(mài)空交易量達(dá)9300萬(wàn)股股份，并且隔夜即以低價(jià)平倉(cāng)獲利，加之涉及建設(shè)銀行這類(lèi)引人注目的中資股，“像這種情況證監(jiān)會(huì)肯定會(huì)問(wèn)會(huì)查”。一位不愿透露姓名的對(duì)沖基金人士指出。

最為重要的是，自從2008年雷曼兄弟倒閉及金融海嘯爆發(fā)以后，全球市場(chǎng)信心脆弱，為防止大規(guī)模的賣(mài)空行為加劇股票市場(chǎng)的震蕩，全球各國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于賣(mài)空交易都加強(qiáng)監(jiān)管或限制。

在美國(guó)，監(jiān)管當(dāng)局從2008年9月對(duì)“裸賣(mài)空”(the Naked Short-Selling，即無(wú)需借股票做空)予以臨時(shí)限制，并于今年8月開(kāi)始永久限制“裸賣(mài)空”的行為。此外，美國(guó)證監(jiān)會(huì)(SEC)還在考慮對(duì)常規(guī)的賣(mài)空操作加以限制。在英國(guó)，金融服務(wù)管理局也在2008年9月施加一項(xiàng)臨時(shí)的空頭頭寸披露規(guī)定，披露的觸發(fā)水平是空頭頭寸達(dá)到目標(biāo)公司已發(fā)行股本的0.25%。

在香港，盡管自2008年9月以后，監(jiān)管機(jī)構(gòu)并沒(méi)有就賣(mài)空施加緊急應(yīng)變規(guī)定，但對(duì)做空一直保持警惕。香港證監(jiān)會(huì)今年7月的文件披露，自2008年9月以來(lái)，該機(jī)構(gòu)“一直嘗試透過(guò)監(jiān)察香港交易所每日公布的總賣(mài)空成交量、市場(chǎng)上的證券借貸估計(jì)數(shù)額或不時(shí)向持牌發(fā)團(tuán)索取資料，以評(píng)估賣(mài)空活動(dòng)對(duì)香港市場(chǎng)的影響。”

一名歐洲資產(chǎn)管理公司的基金經(jīng)理向《財(cái)經(jīng)》記者透露，其任職的公司不久前向香港證監(jiān)會(huì)報(bào)批一款多空對(duì)沖策略的基金產(chǎn)品，即遭遇嚴(yán)格審批，該產(chǎn)品甚至被要求重新設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)方能獲準(zhǔn)推出，“可見(jiàn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于賣(mài)空還是很敏感”。

事實(shí)上，香港證監(jiān)會(huì)目前的行政總裁韋奕禮(Martin Wheatley)正是國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織(International Organization of Securities Commissions，下稱(chēng)IOSCO)技術(shù)委員會(huì)賣(mài)空專(zhuān)責(zé)小組主席。香港市場(chǎng)亦被認(rèn)為是全球?qū)u(mài)空交易控制最得當(dāng)?shù)氖袌?chǎng)之一。

今年7月底，香港證監(jiān)會(huì)發(fā)布一份關(guān)于提高空頭頭寸透明度的咨詢(xún)文件，其中包括考慮效法英美，要求持有空頭頭寸占目標(biāo)金融類(lèi)公司已發(fā)行股本0.25%時(shí)即須予匯報(bào)，而且該項(xiàng)匯報(bào)也將衍生工具納入其中，未來(lái)還須注明賣(mài)空的平倉(cāng)交易等。

高標(biāo)準(zhǔn)監(jiān)管

一名接近香港證監(jiān)會(huì)高層的人士分析指出，香港市場(chǎng)參與者比較多元化，約五成都是境外投資者，且60%的上市公司與內(nèi)地有關(guān)聯(lián)，因此監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須下重手，才能起到震懾作用，從而維護(hù)市場(chǎng)秩序。

在過(guò)去的12個(gè)月里，香港證監(jiān)會(huì)先后對(duì)中信泰富外匯衍生工具風(fēng)波、電訊盈科私有化事件展開(kāi)調(diào)查或采取法律程序。對(duì)內(nèi)幕交易及操控市場(chǎng)行為的打擊則更加嚴(yán)格，已有九名違規(guī)者因香港證監(jiān)會(huì)的調(diào)查和起訴，被裁定內(nèi)幕交易罪名成立，有三名內(nèi)幕交易者被判監(jiān)禁。而8月4日，香港證監(jiān)會(huì)以涉嫌“證券欺詐或欺騙活動(dòng)”為由，向香港高等法院遞交申請(qǐng)，要求凍結(jié)國(guó)美電器(00493.HK)大股東黃光裕、杜鵑夫婦及其所控制公司Shinning Crown Holdings、Shine Group Limited價(jià)值16.55億港元的資產(chǎn)，更是該會(huì)有史以來(lái)向法院申請(qǐng)凍結(jié)資產(chǎn)金額最高的一次。

截至記者發(fā)稿時(shí)，香港高等法院還沒(méi)有排期聆訊老虎基金一案，法官是否會(huì)批準(zhǔn)證監(jiān)會(huì)的凍結(jié)資產(chǎn)申請(qǐng)尚未可知，但證監(jiān)會(huì)重拳的威懾作用已得到顯現(xiàn)。

2008年9月以來(lái)持續(xù)近一年的雷曼“迷你債”風(fēng)波(參見(jiàn)《財(cái)經(jīng)》2008年第21期 “雷曼‘迷你債’大風(fēng)波”及2009年第2期“香港分業(yè)監(jiān)管挑戰(zhàn)”)引發(fā)了香港各界對(duì)現(xiàn)行的金融及證券監(jiān)管制度及架構(gòu)的廣泛爭(zhēng)論和檢討，也使香港證監(jiān)會(huì)一度面臨巨大的輿論壓力。

一名接近香港證監(jiān)會(huì)高層的人士向《財(cái)經(jīng)》記者指出，在一系列監(jiān)管風(fēng)暴的背后，不可忽略現(xiàn)任香港證監(jiān)會(huì)總裁韋奕禮的作用。今年約50歲的英國(guó)人韋奕禮，曾供職于倫敦證券交易所，擔(dān)任副行政總裁。2006年6月開(kāi)始擔(dān)任香港證監(jiān)會(huì)的行政總裁，他的任期將至2011年9月30日屆滿(mǎn)。

“對(duì)于近期調(diào)查的大案，感覺(jué)韋奕禮很坦然，因?yàn)樽鳛橥鈬?guó)人，他沒(méi)有任何利益關(guān)系。”上述人士說(shuō)。

在目前香港證監(jiān)會(huì)的董事局成員中，執(zhí)行董事總共有六人，其中國(guó)際人士共有三人，除了韋奕禮，還包括法規(guī)執(zhí)行部執(zhí)行董事施衛(wèi)民(Mark Steward)及營(yíng)運(yùn)總裁簡(jiǎn)俊杰(Paul Kennedy)。其余三名執(zhí)行董事則為香港本地監(jiān)管人才。

上述接近香港證監(jiān)會(huì)高層的人士指出，善用國(guó)際人才，是保證香港證監(jiān)會(huì)執(zhí)法獨(dú)立及順暢的要素之一，相對(duì)而言，國(guó)際人士與當(dāng)?shù)氐睦鎴F(tuán)體較少牽連，可以放開(kāi)執(zhí)法尺度。

在8月26日給予《財(cái)經(jīng)》記者書(shū)面采訪(fǎng)回復(fù)中，韋奕禮表示，香港證監(jiān)會(huì)近期一系列行動(dòng)并非因?yàn)橹贫日邔用娉霈F(xiàn)調(diào)整，而是反映香港證監(jiān)長(zhǎng)期策略，以確保監(jiān)管工作能夠貼近市場(chǎng)出現(xiàn)的實(shí)際問(wèn)題。

韋奕禮稱(chēng)，證監(jiān)會(huì)內(nèi)部目前已“強(qiáng)化技能和革新程序，以確保監(jiān)管工作的高效性。這意味著證監(jiān)會(huì)可以在上述實(shí)際問(wèn)題發(fā)生時(shí)，更好地予以識(shí)別并更成功地采取行動(dòng)”。

韋奕禮也指出，保證高效率執(zhí)法的重要因素是，運(yùn)用《證券與期貨條例》賦予證監(jiān)會(huì)的民事訴訟、紀(jì)律處分及刑事起訴等權(quán)限，來(lái)果斷地打擊失當(dāng)行為。高效的執(zhí)法行動(dòng)，可以向市場(chǎng)參與者傳達(dá)“證監(jiān)會(huì)絕不會(huì)對(duì)失當(dāng)行為姑息”的信息。

接近香港證監(jiān)會(huì)的人士說(shuō):“香港證監(jiān)會(huì)一直施行較高的國(guó)際監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。在韋奕禮看來(lái)，市場(chǎng)監(jiān)管做好了，變得有序了，便自然會(huì)吸引更多的市場(chǎng)參與者進(jìn)來(lái)?！痹撊耸空J(rèn)為，香港市場(chǎng)監(jiān)管惟有保持目前高度的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，才可以擁有競(jìng)爭(zhēng)力，否則“沒(méi)有什么特別價(jià)值”。

不過(guò)，上述人士也指出，韋奕禮的監(jiān)管理念也在發(fā)生微調(diào)，之前他曾認(rèn)為通過(guò)建立高標(biāo)準(zhǔn)的法規(guī)，來(lái)維護(hù)市場(chǎng)的有序運(yùn)行，進(jìn)而使市場(chǎng)得到發(fā)展。但隨著內(nèi)地崛起，為防止被邊緣化，以及面對(duì)區(qū)內(nèi)金融中心如新加坡等地的挑戰(zhàn)，他目前主張?jiān)诒O(jiān)管及促進(jìn)市場(chǎng)發(fā)展之間謀求平衡。

韋奕禮在證監(jiān)會(huì)年報(bào)中也指出，證監(jiān)會(huì)“會(huì)善用手上的權(quán)力，通過(guò)執(zhí)法行動(dòng)遏止市場(chǎng)失當(dāng)行為，另一方面，也會(huì)盡量減輕監(jiān)管措施對(duì)業(yè)界造成的負(fù)擔(dān)，協(xié)助市場(chǎng)及產(chǎn)品的發(fā)展，并確保不會(huì)因而損害投資者的利益及市場(chǎng)的廉潔穩(wěn)健”。

事實(shí)上，欺詐是任何監(jiān)管機(jī)構(gòu)沒(méi)法防止的，貪婪亦非任何法規(guī)所能避免，在監(jiān)管機(jī)構(gòu)做好防微杜漸的同時(shí)，“自律也尤為重要”，上述對(duì)沖基金高層補(bǔ)充說(shuō)。■

本刊實(shí)習(xí)記者葉樂(lè)天對(duì)此文亦有貢獻(xiàn)