趙 偉

[摘要]來勢洶洶的美國次貸危機在短短幾個月時間就通過各種渠道傳導(dǎo)到世界各國，并使得多數(shù)國家相繼發(fā)生金融危機。然而，在此次金融危機中，由于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)與宏觀政策導(dǎo)向的不同，各國表現(xiàn)出了不同的反應(yīng)。本文對主要國家在本輪金融危機中的反應(yīng)進行分析，并基于分析給予我國宏觀經(jīng)濟調(diào)控相應(yīng)的政策建議。

[關(guān)鍵詞]金融危機金融監(jiān)管經(jīng)濟增長

[中圖分類號]F037[文獻標(biāo)識碼]A[文章編號]1004-6623(2009)05-0070-03

在去年短短的幾個月之間，次貸危機就通過各種傳導(dǎo)途徑波及到世界各國，對各國宏觀經(jīng)濟架構(gòu)和貨幣、財政政策的有效性產(chǎn)生了極大影響。全球金融危機雖然對中資金融機構(gòu)帶來的直接損失并不大，但是通過跨境貿(mào)易和資本流動等渠道對我國經(jīng)濟產(chǎn)生的沖擊卻是深遠(yuǎn)的。正如摩根土丹利亞洲區(qū)主席史蒂芬·羅奇和國際貨幣基金總裁多米尼克·斯特勞斯·卡恩等所指出的，隨著發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟衰退，依賴于外貿(mào)出口的新興市場國家包括一些亞洲發(fā)展中國家難免受到傷害。

一、全球金融危機的持續(xù)影響

次貸危機導(dǎo)致市場上信用萎縮、消費和投資信心低迷，金融機構(gòu)之間以及金融機構(gòu)與生產(chǎn)部門之間的資金借貸行為極為謹(jǐn)慎、保守，并進一步影響到各國的實際生產(chǎn)和就業(yè)情況。

美國失業(yè)率自2007年初開始急劇攀升，截至2009年6月底，失業(yè)率已高達(dá)9.5％，而歷史正常年份這一比率通常在5％上下波動。從2008年1月開始，美國工業(yè)產(chǎn)值同比增長率一路下滑，7月份后呈現(xiàn)逐漸增大的負(fù)增長，至今仍在繼續(xù)惡化。日本經(jīng)濟從2008年3月開始呈現(xiàn)震蕩下跌的趨勢，今年2月份的工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長率達(dá)到最低，為－37％，雖然近來下滑速度有所降低，但負(fù)增長率仍然保持在20％以上。英國經(jīng)濟2008年2月份開始下滑，爾后工業(yè)產(chǎn)值呈現(xiàn)逐漸增大的負(fù)向同比增長率，今年2月達(dá)到最低，為－13％，近幾個月雖有回升態(tài)勢，但負(fù)向增長水平仍然很高。德國的工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長率從2008年4月份的5.6％一路下滑，今年4月份達(dá)到－24％。我國自2007年下半年開始工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比數(shù)據(jù)逐步下滑，2008年5月以后大幅下滑，近幾個月來則呈現(xiàn)逐步回升趨勢。由此亦可以看出，對外貿(mào)易依存度較高的國家在本輪金融危機中，所受沖擊的持續(xù)性更強，危機通過貿(mào)易渠道對本國經(jīng)濟產(chǎn)生的影響巨大。

比較主要國家的物價水平走勢，我們可以發(fā)現(xiàn)，從2007年下半年開始，世界主要國家的CPI值都顯示出持續(xù)上揚趨勢。其中，英國從2007年8月開始CPI值一路上揚，至去年9月份CPI增長率已高達(dá)5.2％，與官方所制定的2％的通脹率目標(biāo)相差甚遠(yuǎn)。我國自2007年7月份開始CPI增長率一直在5％以上的水平運行，而且一路攀升，直到去年2月份達(dá)到最高值8.7％，由于前期緊縮性貨幣政策操作的有效性，CPI同比增長率有所降低，去年8月份開始降到4.6％。但是，貨幣政策的寬松狀況，可能會為通貨膨脹埋下伏筆。

二、后危機時期主要國家的經(jīng)濟走勢

由于不同的發(fā)展戰(zhàn)略和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，各國在此次金融危機中的反應(yīng)也不盡相同，以下僅對主要國家的表現(xiàn)進行粗略描述。

1美國。由上分析，我們也可以發(fā)現(xiàn)，美國經(jīng)濟從2007年底已陷入日漸蕭條的經(jīng)濟狀態(tài)，而且隨著通脹率和失業(yè)率的上升，國內(nèi)消費能力的降低，經(jīng)濟的復(fù)蘇周期將可能拖得更長。

面對危機，美國政府首先采取的措施是通過一系列寬松的貨幣政策操作向市場補充流動性，希望能夠盡可能將次貸危機的波及范圍控制在金融領(lǐng)域，而不要波及到實體生產(chǎn)部門，然后通過擴張性貨幣、財政政策，刺激經(jīng)濟發(fā)展，并促使其盡快復(fù)蘇。為了盡量縮小公司破產(chǎn)對社會穩(wěn)定的影響程度，對部分公司如美國國際集團等實施接管，而對另外一些公司如雷曼兄弟等則放任破產(chǎn)。

但是，也需要留意的是，美國擴張性貨幣、財政政策干預(yù)下的經(jīng)濟復(fù)蘇，可能會為不久的將來帶來下一輪的流動性過剩，出現(xiàn)越演越烈的通貨膨脹問題。經(jīng)濟增長與通貨膨脹之間的矛盾，會使得美國宏觀經(jīng)濟調(diào)控的空間逐漸縮小，最終可能會把美國推向波動性更大的一個經(jīng)濟周期。

2歐洲國家。去年5月以后英國的工業(yè)總產(chǎn)值同比數(shù)據(jù)開始呈現(xiàn)負(fù)增長，由于通貨膨脹率已迅速攀升，英國央行不得不提高利率，緊縮貨幣，以平抑物價。這一舉措使得資金成本提高而加劇金融市場的蕭條，并導(dǎo)致實體經(jīng)濟的蕭條程度更加嚴(yán)重。經(jīng)濟增長與通貨膨脹之間的抉擇，最終很有可能會使得英國央行不得不放棄通貨膨脹目標(biāo)制，以維持國內(nèi)經(jīng)濟秩序的穩(wěn)定。

歐盟最大的經(jīng)濟體德國也陷入了兩難境地，工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)降幅很大，機器設(shè)備的投資和出口較大程度萎縮，同時較長一段時間內(nèi)CPI一直在高位徘徊。

3日本。20世紀(jì)80年代末90年代初，日本經(jīng)濟泡沫的破滅導(dǎo)致了長達(dá)10年的蕭條期。正是這10年的經(jīng)濟蕭條使得日本人在上世紀(jì)90年代至今的投資理念趨于保守，金融活動較為謹(jǐn)慎，日本金融機構(gòu)也因此在這輪次貸危機中只受到有限的直接沖擊。如今，在國際金融市場低迷，資產(chǎn)價格大幅度縮水之時，日本人的金融擴張之心又起，連續(xù)向市場注資，并大手筆收購華爾街金融企業(yè)。去年9月中旬，日本市值最大的證券經(jīng)濟公司野村控股，通過拍賣成功購得雷曼兄弟控股旗下的亞洲業(yè)務(wù)，而與此同時日本三菱UFJ金融集團則表示將收購摩根士丹利20％的股份。然而，蕭條后的擴大沖動，并不能改變?nèi)毡疚磥戆l(fā)展之路的撲朔迷離。

4俄羅斯。自2006年7月1日起，俄羅斯實現(xiàn)貨幣自由兌換，隨后在原油天然氣出口的支持下，盧布迅速成為世界各大交易所的結(jié)算貨幣。俄羅斯本土儲藏著豐富的石油和天然氣資源，在各國對資源和能源的依賴性日漸增強的今天，能源供給的緊張以及能源價格的上漲直接導(dǎo)致了世界財富的重新分配，俄羅斯首當(dāng)其沖，成為其中的受益者。

但是，俄羅斯國內(nèi)資本供應(yīng)缺乏，對海外投資有一定的依賴性，次貸危機發(fā)生后由于跨國公司流動性吃緊，資金回流，使得俄羅斯金融市場受到直接影響，股市連續(xù)發(fā)生劇烈波動的情況。2008年9月16日、17日俄羅斯股市暴跌，俄羅斯金融市場局決定在17日下午和18日停市一天半。同時梅德韋杰夫總統(tǒng)要求撥款約200億美元支持俄羅斯證券市場的穩(wěn)定。

受經(jīng)濟實力和石油天然氣資源的支撐，俄羅斯盧布正在悄然崛起，2006年俄羅斯貨幣自由兌換的放開，似乎也是為盧布未來爭奪“世界貨幣”之路做好了鋪墊。

三、后危機時期中國的戰(zhàn)略應(yīng)對

次貸危機是對全球經(jīng)濟的一次重大沖擊，也是固有國際貨幣、經(jīng)濟體系中積存矛盾的一次集中爆發(fā)。在本輪危機中各國不同的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和宏觀調(diào)控框架下所呈現(xiàn)的不同反應(yīng)，事實上可以對我國未來經(jīng)濟發(fā)展提供諸多啟示。

1金融監(jiān)管的尺度把握和有效性——來自美國的啟示。本輪次貸危機出現(xiàn)的直接原因在于，美國較長一段

時期寬松信貸條件產(chǎn)生的房地產(chǎn)泡沫，遭遇了華爾街對金融衍生品的濫用。金融創(chuàng)新活動在增強市場流動性的同時，也使得金融機構(gòu)的信用擴張規(guī)模嚴(yán)重超出了所能承受的風(fēng)險范圍。過度的信用擴張，在危機爆發(fā)時則必然會因為金融創(chuàng)新產(chǎn)品的杠桿性以及風(fēng)險的分散性擴大危機的深度和廣度，可謂成也金融創(chuàng)新，敗也金融創(chuàng)新。與此同時，美國金融監(jiān)管機構(gòu)對基于次級債的各類金融衍生產(chǎn)品的發(fā)行情況和杠桿率缺乏有效監(jiān)控，以至于當(dāng)過度信用擴張規(guī)模達(dá)到一定程度之后，利率小幅上調(diào)導(dǎo)致成本巨額增大，并最終以危機形式全面爆發(fā)。

2過度金融化導(dǎo)致的經(jīng)濟脆弱性——來自冰島的啟示。在本輪危機中，冰島作為一個由于過度金融化而瀕臨破產(chǎn)的國家，值得我們注意。冰島在過去幾年內(nèi)，大力開放本國的金融業(yè)，通過高利率和寬松的金融監(jiān)管，吸引了大量國際投資資本，然后再將其投資到具有更高收益的項目中去。因此，次貸危機發(fā)生后，冰島最大的三家銀行由于債臺高壘而轟然倒塌，數(shù)據(jù)顯示，三家銀行的債務(wù)總額高達(dá)610億美元，是冰島GDP的12倍。冰島的案例告訴我們，過度金融化會降低整個國家的抗風(fēng)險能力，事實上，美國又何嘗不是如此。只是美國尚有強大的實體經(jīng)濟作為支撐，還不至于國家破產(chǎn)。

3通貨膨脹目標(biāo)制在面對外來沖擊時的局限性——來自歐洲國家的啟示。英國和瑞典在國際上較早實行通貨膨脹目標(biāo)制，分別于1992年10月和1993年1月開始執(zhí)行。自歐元誕生之日起，歐盟就在堅決地維護歐元的幣值穩(wěn)定。與其他區(qū)域相比，歐洲大陸似乎更注重貨幣政策在維持物價穩(wěn)定等“穩(wěn)定型”目標(biāo)上的作用，而不是刺激經(jīng)濟增長等“增長型”目標(biāo)上的作用。次貸危機發(fā)生后，我們卻發(fā)現(xiàn)歐盟包括英國都不得不因為高通貨膨脹而實行緊縮性貨幣政策，并因此而使得實體經(jīng)濟狀況更趨于惡化。

在當(dāng)前經(jīng)濟全球化、金融自由化的背景下，通貨膨脹目標(biāo)制在面對外來沖擊時似乎顯得有些不夠靈活。原本期望通過控制物價波動范圍、維持幣值穩(wěn)定的貨幣政策操作，增大宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定性，并提高社會總福利水平，在面對極端事件的情況下，可能會適得其反。通貨膨脹目標(biāo)制，導(dǎo)致實際產(chǎn)出的波動性，在面對外來沖擊時可能被放大，并最終使得宏觀經(jīng)濟陷入比相機抉擇或者其他方式的貨幣政策操作更加糟糕的境地。

4中國的選擇：冷靜轉(zhuǎn)型，謹(jǐn)慎定位。

中國不是本輪金融危機的中心，與歐美相比，金融市場相對安全一些，而且在次貸危機中由于投資失誤所導(dǎo)致的直接損失數(shù)目也并不大，資金層面也不會面臨由于跨國企業(yè)流動性吃緊所導(dǎo)致的國外投資資金大規(guī)?；亓鳎菤W美需求市場的萎縮導(dǎo)致出口規(guī)模銳減，加劇了我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的難度。根據(jù)摩根士丹利亞洲區(qū)主席史蒂芬·羅奇的估計，美國經(jīng)濟增長每下降1％，中國的出口額將減少6％。我國出口貿(mào)易的銳減與金融危機下國際市場需求萎縮有重要關(guān)聯(lián)。

人民幣匯率升值以及國內(nèi)勞動力等要素成本的提高，導(dǎo)致我國出口商品的國際競爭優(yōu)勢大為降低，出口企業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)生產(chǎn)規(guī)模收縮以及大規(guī)模倒閉的情況。在我國未來拉動經(jīng)濟增長的三駕馬車中，必然需要面臨出口對內(nèi)需和投資的讓位，這也正是我國目前所面臨的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。但是我們知道，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整不可能是一蹴而就的，通常需要較長的一段調(diào)整期。而次貸危機導(dǎo)致的外部需求的銳減，可能會提高我國本輪經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的成本，并使得我們不得不在較短時間內(nèi)采用更加積極的貨幣、財政政策，增大投資、鼓勵內(nèi)需，以保持經(jīng)濟增長和社會穩(wěn)定。而積極財政、貨幣政策的可持續(xù)性、前瞻性與有效性，是需要著重關(guān)注的。

目前，我國外匯儲備已超過2.1萬億美元，而且人民幣在東亞區(qū)域的邊貿(mào)結(jié)算中也已經(jīng)成為硬通貨，但是切不可盲目樂觀。堅挺的貨幣需要有堅實的實際生產(chǎn)能力做支撐。我國目前所處國際生產(chǎn)鏈條中的位置以及經(jīng)濟增長模式等都決定了尚不具備追逐“世界貨幣”的實力，要謹(jǐn)慎定位中國在未來國際貨幣經(jīng)濟體系的作用。

另外，從長期來看，貨幣只是物物交換的一個媒介，只有在行使購買力時才能找到它真正的價值。因此，在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中，如何利用好這超過2.1萬億美元的外匯儲備，值得我們深刻思考。