劉卓衡

我們目睹了投資組合理論的崩潰——全球不同金融市場(chǎng)的相關(guān)性已越來越高，美元的特殊地位則使其與其它資產(chǎn)被置于了天平的兩端。

在看到最近發(fā)布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和金融市場(chǎng)行情相關(guān)數(shù)據(jù)時(shí)，我們差不多可以肯定金融危機(jī)已經(jīng)結(jié)束了。年初許多人預(yù)測(cè)全球經(jīng)濟(jì)大蕭條的情形并沒有發(fā)生。我們從這場(chǎng)金融危機(jī)中得到了許多教訓(xùn)，我相信在未來幾年中我們討論的主題將有許多與這次金融危機(jī)有關(guān)。對(duì)于投資者而言，“傳統(tǒng)投資組合理論是否已經(jīng)失效”將成為爭(zhēng)論的焦點(diǎn)之一。

投資組合理論基于一個(gè)基本假設(shè)：不同資產(chǎn)之間沒有完全相關(guān)性。因此通過建立包含相關(guān)性低的不同資產(chǎn)的投資組合，在同等風(fēng)險(xiǎn)水平的情況下，有利于投資者提高投資收益。然而在最近的金融危機(jī)中，我們目睹了投資組合理論的崩潰。金融危機(jī)中，幾乎所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格都同時(shí)下降。即使在金融危機(jī)之后，我們看到這種現(xiàn)象仍然在持續(xù)。與上述現(xiàn)象相對(duì)比，金融危機(jī)之前，不同資產(chǎn)的價(jià)格的上升或下降總是發(fā)生在不同時(shí)間，因此使投資組合的整體風(fēng)險(xiǎn)降低。如果市場(chǎng)上大部分風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間相關(guān)性都很高——價(jià)格同時(shí)上升或者下降，那么我們?cè)趺纯赡芡ㄟ^建立多樣化投資組合來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)并提高投資收益呢?

我認(rèn)為至少有兩個(gè)極有說服力的理由支持“投資組合理論已經(jīng)不再適用”的“陣營”。

首先，隨著不同地域金融市場(chǎng)之間壁壘的消除以及由于金融衍生品的繁榮而導(dǎo)致的不同種類金融產(chǎn)品間界限的模糊，各種金融市場(chǎng)工具之問的相關(guān)性越來越高。例如，以往新興國家股票市場(chǎng)與發(fā)達(dá)國家股票市場(chǎng)之間沒有太多關(guān)聯(lián)，新興國家市場(chǎng)中的上市公司地域性明顯，投資者也僅限于該地域內(nèi)的投資者。然而隨著過去十多年中經(jīng)濟(jì)全球化的迅速發(fā)展，我們看到許多新興市場(chǎng)中的公司已經(jīng)擴(kuò)張進(jìn)入全球市場(chǎng)。更重要的是，許多國家奉行的資本進(jìn)出自由政策意味著國際資本可以自由進(jìn)出不同市場(chǎng)。過去，不同地域的市場(chǎng)有自己的市場(chǎng)行為，彼此之間關(guān)聯(lián)性低，現(xiàn)在由于經(jīng)濟(jì)全球化以及資本的自由流動(dòng)，全球不同金融市場(chǎng)趨于融合，彼此之間的關(guān)聯(lián)性越來越高。金融衍生工具的廣泛使用更放大了這種現(xiàn)象。

第二是美元在全球經(jīng)濟(jì)中的地位。美元在二戰(zhàn)結(jié)束后成為國際通行的儲(chǔ)備貨幣，這對(duì)美元有極大的好處，美國政府因此可以自由地發(fā)行更多貨幣用以支持其消費(fèi)。然而另一方面，當(dāng)這一行為失去應(yīng)有的約束，它也會(huì)將美元帶入一個(gè)危險(xiǎn)的境地。金融危機(jī)之后，美國的財(cái)政預(yù)算赤字達(dá)到了歷史巔峰，大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激措施對(duì)國家財(cái)政的收支平衡有極其負(fù)面影響，使其在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的道路上步履蹣跚。一方面，如果這些措施力度不夠，美國可能面臨進(jìn)一步的經(jīng)濟(jì)下滑。另一方面，過于激進(jìn)的措施又會(huì)帶來大幅度的通貨膨脹和美元貶值。

到目前為止，金融市場(chǎng)對(duì)于美國是否能夠順利解決這一困局持悲觀的態(tài)度。鑒于美元在全球經(jīng)濟(jì)中的重要地位，使其與其它金融資產(chǎn)被放在了天平的兩端。最近金融市場(chǎng)的走勢(shì)確實(shí)如此，如果美元貶值，大部分的金融資產(chǎn)價(jià)格(股票和大宗商品)將會(huì)走高，反之亦然。如果各類金融資產(chǎn)的價(jià)跌價(jià)漲都步伐統(tǒng)一，那么投資組合的多樣化作用也將大大降低。

世界經(jīng)濟(jì)局勢(shì)瞬息萬變，傳統(tǒng)的投資組合理論可能已無法完全適用。投資獲得成功的關(guān)鍵在于洞悉價(jià)格移動(dòng)的奧秘。當(dāng)下美元的走向是關(guān)鍵因素。如果你長期看空美元，可能現(xiàn)在會(huì)更加傾向于增加對(duì)股票、房地產(chǎn)以及大宗商品的投資

市場(chǎng)也將會(huì)比以前更加多變，一個(gè)明智的投資者必須通過判斷市場(chǎng)關(guān)鍵的時(shí)點(diǎn)來控制投資風(fēng)險(xiǎn)，傳統(tǒng)的投資組合理論未必完全失效，但更加活用市場(chǎng)進(jìn)出時(shí)點(diǎn)是未來投資成功與否的關(guān)鍵。