張　彬

摘要:截至2009年一季度末,我國(guó)外匯儲(chǔ)備已經(jīng)超過(guò)2萬(wàn)億美元,在金融危機(jī)的大背景下,面對(duì)美元的大幅貶值,如何合理利用我國(guó)巨額外匯儲(chǔ)備成為人們關(guān)注的焦點(diǎn)問(wèn)題。本文首先論述了對(duì)外匯儲(chǔ)備的正確認(rèn)識(shí),并討論了高額的外匯儲(chǔ)備對(duì)我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn),最后從合理利用外匯儲(chǔ)備的角度提出了一系列的政策建議,認(rèn)為當(dāng)前應(yīng)利用高額的外匯儲(chǔ)備來(lái)建立國(guó)家物資儲(chǔ)備和國(guó)家主權(quán)養(yǎng)老基金,成立國(guó)家外匯投資公司或者建立外匯平準(zhǔn)基金等。

關(guān)鍵詞:外匯儲(chǔ)備;外匯;投資

Abstract:In the end of the first quarter of 2009,Chinese foreign exchange reserves have more than 2 trillion U.S. dollars, and in the broader context of the financial crisis,in the face of the substantial depreciation of the dollar,how effectively rational use of Chinese huge foreign exchange reserves has become the focal point of attention. The paper firstly discusses the correct understanding of the foreign exchange reserves,and discusses the high level of foreign exchange reserves of the risks associated with Chinese national economy, and finally has made a series of policy recommendations from the perspective of the rational use of foreign exchange reserves. That the current high level of foreign exchange reserves should be used to create a national material reserves and pension funds of state sovereignty,the establishment of the national foreign exchange investment company,or the establishment of the Exchange Stabilization Fund.

Key Words:foreign exchange reserves,exchange,investment

中圖分類號(hào):F830.7文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:B文章編號(hào):1674-2265(2009)08-0058-04

根據(jù)央行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),我國(guó)外儲(chǔ)規(guī)模在2008年年底已經(jīng)接近了2萬(wàn)億美元大關(guān)。對(duì)于如此大規(guī)模一筆外匯資產(chǎn)的使用,外界一直頗為關(guān)注。截至2009年3月,我國(guó)以美國(guó)國(guó)債形式持有的7396億美元和以“兩房”債券為主的機(jī)構(gòu)債形式持有的5106億美元,一邊舉債擴(kuò)大內(nèi)需,一邊大舉購(gòu)買美國(guó)國(guó)債。在許多人看來(lái)是很不可理喻的,何不用外匯儲(chǔ)備來(lái)擴(kuò)大內(nèi)需?一方面,避免債留子孫,另一方面也避免人民幣升值情況下外匯的損失。有人計(jì)算過(guò),金融危機(jī)爆發(fā)之后,隨著美元的貶值,我國(guó)每月?lián)p失建造4艘航空母艦的外匯儲(chǔ)備。如此,留著那么多的外匯儲(chǔ)備做什么?北京大學(xué)光華管理學(xué)院院長(zhǎng)張維迎建議,拿出一半外匯儲(chǔ)備發(fā)放給老百姓,真正做到藏匯于民。許多投行專家稱要?jiǎng)佑猛鈪R儲(chǔ)備建立外匯平準(zhǔn)基金來(lái)干預(yù)我國(guó)的股票市場(chǎng),提高投資者的信心。但這些言論遭到了許多專家和學(xué)者的反對(duì)。

一、對(duì)外匯儲(chǔ)備的認(rèn)識(shí)

隨著國(guó)際金融危機(jī)的惡化,外需的不足體現(xiàn)越來(lái)越明顯,擴(kuò)大內(nèi)需成為了必然的選擇,當(dāng)前許多的學(xué)者從各個(gè)角度提出的擴(kuò)大內(nèi)需的建議,但是由于缺乏對(duì)外匯儲(chǔ)備的正確理解,導(dǎo)致一些建議不可行,所以,有必要對(duì)外匯儲(chǔ)備的正確內(nèi)涵進(jìn)行理解。

外匯是央行的一種資產(chǎn),其對(duì)應(yīng)的負(fù)債主要是公共部門或私人部門的存款,這意味著外匯的增加同時(shí)導(dǎo)致了國(guó)內(nèi)人民幣的增加,所以外匯是不能直接用于國(guó)內(nèi)消費(fèi)和投資的,因?yàn)檫@相當(dāng)于增加流通領(lǐng)域的貨幣供應(yīng)量,可能導(dǎo)致通貨膨脹。

外匯是我國(guó)對(duì)國(guó)外的一種債權(quán),外匯相當(dāng)于國(guó)外發(fā)行的“債券”,國(guó)外用這種“債券”換回了我們的產(chǎn)品、服務(wù),當(dāng)然我們可以用這些“債券”將來(lái)從國(guó)外買回產(chǎn)品和服務(wù),但是如果“債券”貶值了,我們買回來(lái)的商品少了,就會(huì)受損;如果“債券”升值了,我們買回來(lái)的商品多了,就會(huì)盈利。在布雷頓森林體系解體之后,世界進(jìn)入了浮動(dòng)匯率的國(guó)際貨幣體系,持有外匯意味著要承擔(dān)匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

擁有外匯相當(dāng)于為國(guó)外的鑄幣稅作貢獻(xiàn)。鑄幣稅實(shí)質(zhì)上是對(duì)貨幣發(fā)行并保持貨幣信用的一種補(bǔ)償,擁有他國(guó)的貨幣數(shù)量越多,對(duì)該國(guó)鑄幣稅的貢獻(xiàn)就越大。目前,美元是最主要的外匯資產(chǎn),因此美國(guó)是從鑄幣稅中獲益最多的國(guó)家。

二、高額外匯儲(chǔ)備的不利影響

(一)持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本較高

外匯儲(chǔ)備是一種實(shí)際資源的象征,它的持有是有機(jī)會(huì)成本的。我國(guó)持有高額外匯儲(chǔ)備并借入大量外債,等于是以低價(jià)將國(guó)內(nèi)資金轉(zhuǎn)到國(guó)外給外國(guó)人使用,同時(shí)還以高價(jià)從國(guó)外借入資金,其潛在的損失不容忽視。目前我國(guó)外匯儲(chǔ)備主要是以活期存款和國(guó)庫(kù)券等方式,放在海外生息保值、套利套匯。另外,我國(guó)的大量外匯儲(chǔ)備投資于美國(guó)債券,而美國(guó)債券的收益率僅為3.5% 左右,相反,外資投資于我國(guó)的收益率一般在10%以上,7%的收益率差額給我國(guó)造成了很大的損失。因此,過(guò)量的外匯儲(chǔ)備規(guī)模實(shí)際上也是一種資金的閑置,即放棄了國(guó)內(nèi)眾多的較高投資收益,形成外匯儲(chǔ)備的巨額機(jī)會(huì)成本,無(wú)法實(shí)現(xiàn)貨幣這種經(jīng)濟(jì)資源的最優(yōu)配置。

(二)人民幣升值壓力加大,誘發(fā)強(qiáng)大的匯率投機(jī)壓力

近幾年來(lái)我國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目的雙順差助長(zhǎng)了外匯市場(chǎng)升值的壓力,為了阻止人民幣升值,央行不得不大量買入外匯,其結(jié)果外匯儲(chǔ)備迅速增加。盡管政府的干預(yù)緩解了外匯市場(chǎng)的升值壓力,但卻引發(fā)了來(lái)自外國(guó)政府要求人民幣升值的壓力。在此壓力下,2005年7月1日央行實(shí)行人民幣匯率機(jī)制改革,并宣布人民幣法定升值2%。匯改至今,人民幣對(duì)美元匯率出現(xiàn)了大幅度的攀升,從匯率改革之時(shí)的100美元兌827.65元人民幣,升值到2009年5月 31 日的100美元兌683.45元人民幣,升值幅度已達(dá)兩位數(shù)。海外投機(jī)資本為了從人民幣升值過(guò)程中獲取利益,紛紛投資于國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)和流動(dòng)性強(qiáng)的股票市場(chǎng)。“熱錢”大量進(jìn)入,增加了央行金融調(diào)控的難度,也成為推動(dòng)房?jī)r(jià)節(jié)節(jié)走高的一個(gè)重要?jiǎng)右?這種狀況容易引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格泡沫,同時(shí)也成為誘發(fā)“匯率戰(zhàn)”和貿(mào)易摩擦的重要因素,不利于形成我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的有利的外部國(guó)際環(huán)境。

(三)過(guò)多的外匯儲(chǔ)備,增加了儲(chǔ)備資產(chǎn)管理的難度和風(fēng)險(xiǎn)

與國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)相比,國(guó)際金融市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)更加激烈,風(fēng)險(xiǎn)更加嚴(yán)重,各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡性都導(dǎo)致匯率變化無(wú)常。作為國(guó)家財(cái)富的外匯儲(chǔ)備,它的規(guī)模過(guò)大會(huì)使國(guó)家財(cái)富處于巨大的風(fēng)險(xiǎn)之中,高額的外匯儲(chǔ)備給儲(chǔ)備資產(chǎn)的保值增值管理帶來(lái)了難度。由于我國(guó)外匯儲(chǔ)備中約有 60%-70%是美元資產(chǎn),近年來(lái)美元與歐元的匯價(jià)跌幅在30%以上,美元匯率的持續(xù)走低,使較大比例持有美元的我國(guó)外匯儲(chǔ)備的縮水已不可避免。

(四)給本國(guó)貨幣政策及物價(jià)穩(wěn)定帶來(lái)不利影響

外匯儲(chǔ)備作為一種金融資產(chǎn),它的增加需要相應(yīng)的人民幣來(lái)置換。外匯儲(chǔ)備增加越多,人民幣的發(fā)放增長(zhǎng)越快。在現(xiàn)行的結(jié)售匯制度下,外匯由央行統(tǒng)一購(gòu)買,而外匯儲(chǔ)備增加導(dǎo)致央行的外匯占款增加,基礎(chǔ)貨幣投放規(guī)模亦相應(yīng)擴(kuò)大,再通過(guò)貨幣乘數(shù)效應(yīng),造成了貨幣供應(yīng)量的大幅增長(zhǎng),這就會(huì)導(dǎo)致通貨膨脹發(fā)生。隨著我國(guó)外匯儲(chǔ)備迅速增加,外匯占款在基礎(chǔ)貨幣中比重日漸上升,基礎(chǔ)貨幣的投放在很大程度上受到國(guó)際收支賬戶的影響,央行只能被動(dòng)地進(jìn)行貨幣供應(yīng)。當(dāng)前,基礎(chǔ)貨幣中再貸款和再貼現(xiàn)比重的下降,利用減少再貸款和再貼現(xiàn)來(lái)控制基礎(chǔ)貨幣量的操作空間已經(jīng)越來(lái)越小了。我國(guó)高速增長(zhǎng)的外匯儲(chǔ)備通過(guò)外匯占款加大了基礎(chǔ)貨幣的投放,在貨幣乘數(shù)的作用下極易誘發(fā)通貨膨脹;央行為穩(wěn)定貨幣供應(yīng)防止通貨膨脹,采用減少再貸款、再貼現(xiàn)等手段,結(jié)果導(dǎo)致了外匯占款在基礎(chǔ)貨幣中比重進(jìn)一步增加,貨幣供給的內(nèi)生性增強(qiáng);人民銀行控制貨幣供給量的難度加大,金融調(diào)控的主動(dòng)性受到損害。在這個(gè)不斷惡化的循環(huán)中,只要外匯儲(chǔ)備持續(xù)大幅增長(zhǎng),我國(guó)貨幣供給內(nèi)生性就會(huì)不斷增強(qiáng),央行金融調(diào)控就會(huì)更加乏力。

三、政策建議

按照IMF外匯儲(chǔ)備管理指南,外匯儲(chǔ)備達(dá)到充足性、流動(dòng)性和安全性目標(biāo)之后,應(yīng)著重考慮收益性。目前我國(guó)外匯儲(chǔ)備主要投資于外國(guó)政府債券、準(zhǔn)政府債券、銀行存款等市場(chǎng)規(guī)模大、信用級(jí)別高的金融資產(chǎn)。據(jù)美國(guó)財(cái)政部統(tǒng)計(jì),我國(guó)官方的外匯儲(chǔ)備中大約有2/3是美元資產(chǎn),其中約有7000多億美元美國(guó)政府部門發(fā)行的各種證券和其他長(zhǎng)期金融資產(chǎn),另外還可能持有500億美元存款和其他短期頭寸。由此可見,我國(guó)外匯儲(chǔ)備具有較好的充足性、流動(dòng)性和安全性。但是,我國(guó)外匯儲(chǔ)備的收益性明顯不足。我國(guó)外匯儲(chǔ)備由于主要投資于固定收益類金融債券,這些債券只有4%-5%的名義收益率。如果考慮到美國(guó)通貨膨脹率和美元貶值,這些債券的實(shí)際收益率更低。據(jù)測(cè)算,扣除通貨膨脹率和對(duì)沖成本(央行票據(jù)成本)后,實(shí)際收益只有0.7%-1.7%,而同期國(guó)內(nèi)資本平均回報(bào)率約在10%以上。因此,提高外匯儲(chǔ)備收益已成為當(dāng)前我國(guó)外匯儲(chǔ)備管理的重要任務(wù)。

(一)運(yùn)用外匯儲(chǔ)備建立國(guó)家物資儲(chǔ)備

從上世紀(jì) 90年代中后期開始,中國(guó)大宗商品的對(duì)外依存度不斷提高,石油、鐵礦石、有色金屬、天然橡膠等大宗商品的進(jìn)口量與消費(fèi)量均居全球前列,但中國(guó)并未能藉此壓低大宗商品采購(gòu)價(jià)格,相反,“中國(guó)要買什么,什么價(jià)格就上漲”,這一現(xiàn)象在國(guó)際市場(chǎng)上反復(fù)出現(xiàn),中國(guó)為此多付的大宗商品采購(gòu)開支每年以百億美元計(jì)。

所以,可將國(guó)家外匯資產(chǎn)劃分為流動(dòng)性部分與投資性部分:前者保留在央行資產(chǎn)負(fù)債表中,作為“官方外匯儲(chǔ)備”,供貨幣政策操作;后者作為“其他官方外匯資產(chǎn)”,由財(cái)政部或?qū)ＴO(shè)機(jī)構(gòu)持有。 隨著匯率市場(chǎng)化的深入發(fā)展,未來(lái)可按照“藏匯于民”的思路,配合外匯管制放松的步調(diào),鼓勵(lì)企業(yè)和居民購(gòu)買并持有外匯資產(chǎn)。

央行持有的“官方外匯儲(chǔ)備”,主要投資于發(fā)達(dá)國(guó)家的高流動(dòng)性和高安全性的貨幣工具和政府債券。財(cái)政部或?qū)ＴO(shè)機(jī)構(gòu)持有的“其他官方外匯資產(chǎn)”,可以選擇多種投資方式:第一,投資于收益性更高的金融資產(chǎn),如具有一定風(fēng)險(xiǎn)的高收益國(guó)外股票、債券乃至金融衍生產(chǎn)品。這種方式不改變外匯資產(chǎn)的規(guī)模,只是投資組合的調(diào)整,流動(dòng)性與收益性均好。第二,在海外進(jìn)行直接投資。這種方式相當(dāng)于將外匯資產(chǎn)“用掉”,流動(dòng)性比較差,收益性不確定,可能較好,也可能較差。第三,在海外購(gòu)買國(guó)家發(fā)展所需的戰(zhàn)略性資源、設(shè)備和技術(shù)。這種方式意味著將外匯資產(chǎn)“用掉”并轉(zhuǎn)化為實(shí)物資產(chǎn),流動(dòng)性很差,缺乏直接的收益性,另需支出維護(hù)保管費(fèi)用。所謂“運(yùn)用外匯儲(chǔ)備建立國(guó)家物資儲(chǔ)備”,即指這種投資選擇。

(二)建立國(guó)家主權(quán)養(yǎng)老基金

目前我國(guó)養(yǎng)老基金體系面臨人口老齡化加速、資金運(yùn)用缺口大、基金投資回報(bào)率低、社會(huì)保障覆蓋率低等問(wèn)題。由于目前尚未建立全國(guó)性的統(tǒng)籌體系,以致我國(guó)政府無(wú)法利用一個(gè)省的儲(chǔ)備資金來(lái)為其他省的缺口提供融資。資金問(wèn)題在那些工業(yè)逐漸衰退和老齡工人越來(lái)越多的省份會(huì)變得更嚴(yán)峻。擴(kuò)大養(yǎng)老金覆蓋范圍的要求必然對(duì)現(xiàn)行養(yǎng)老基金體系增加資金壓力。而建立主權(quán)養(yǎng)老基金、實(shí)行專業(yè)化運(yùn)作、參與全球投資,可以滿足養(yǎng)老基金的增值需要,從而緩解未來(lái)養(yǎng)老金償付的壓力。

我國(guó)外匯儲(chǔ)備繼續(xù)保持增長(zhǎng)趨勢(shì)而隨著美元不斷貶值,多元化運(yùn)用外匯儲(chǔ)備、提高外匯儲(chǔ)備的投資收益、藏匯于民的建議不斷被提出。建立主權(quán)養(yǎng)老基金在國(guó)際資本市場(chǎng)上建立投資組合,實(shí)現(xiàn)官方儲(chǔ)備的多元化投資,不僅可以緩解養(yǎng)老基金體系的資金壓力,讓更多的公民享受到經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)的好處,增加社會(huì)福利,而且可以化解美元貶值所造成的損失,提高外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的回報(bào)率。

我國(guó)應(yīng)允許主權(quán)養(yǎng)老基金通過(guò)分散投資、降低投資風(fēng)險(xiǎn)、提高收益水平,充分發(fā)揮養(yǎng)老基金在促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面的作用。主權(quán)養(yǎng)老基金除了用一定比例投資于證券市場(chǎng),目前還可在房地產(chǎn)、私募股權(quán)、銀行貸款、風(fēng)險(xiǎn)投資、基礎(chǔ)設(shè)施類信托產(chǎn)品等領(lǐng)域進(jìn)行投資。同時(shí),應(yīng)放寬對(duì)其投資國(guó)際金融市場(chǎng)的限制,可以靈活地調(diào)整養(yǎng)老基金資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu),有效降低投資風(fēng)險(xiǎn),以適應(yīng)國(guó)際資本市場(chǎng)一體化的發(fā)展需要。為了加強(qiáng)主權(quán)養(yǎng)老基金國(guó)際投資的監(jiān)管工作,應(yīng)嚴(yán)格規(guī)定在持有國(guó)外資產(chǎn)一定比例的情況下,要求其外幣投資品種相匹配。

(三)建立外匯儲(chǔ)備國(guó)家投資公司

參照國(guó)際先進(jìn)經(jīng)驗(yàn),積極組建國(guó)家對(duì)外投資機(jī)構(gòu),提高外匯儲(chǔ)備投資效率。在挪威,外匯由挪威央行組建的基金投資機(jī)構(gòu)———挪威銀行投資管理公司來(lái)進(jìn)行投資。它的投資特點(diǎn)是組合式的,也就是說(shuō),資產(chǎn)分配極其分散,除了債券外,在全球的42個(gè)不同國(guó)家的金融市場(chǎng)進(jìn)行的投資,涉及股票、債券、房地產(chǎn)等。這樣可以把風(fēng)險(xiǎn)降低,達(dá)到保值的效果,平均收益率為9%左右。在新加坡,政府專門成立了投資公司進(jìn)行長(zhǎng)期的固定收益性投資,主要投資方向是購(gòu)買歐美國(guó)家的國(guó)債。

今后中國(guó)的外匯儲(chǔ)備管理,應(yīng)該效法其他國(guó)家的經(jīng)驗(yàn),也就是不同職責(zé)由不同部門分別管理。目前在經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)的國(guó)家,都出現(xiàn)了由財(cái)政部、央行或?qū)ｉT的機(jī)構(gòu)互相協(xié)作,共同構(gòu)成國(guó)家外匯儲(chǔ)備管理體系,如新加坡、韓國(guó)等。在中國(guó),外匯儲(chǔ)備管理也有望形成外匯管理局、中央?yún)R金公司和國(guó)家投資公司“三足鼎立”局面。外匯局主要負(fù)責(zé)維護(hù)人民幣匯率的基本穩(wěn)定,而外匯儲(chǔ)備投資部分將交由國(guó)家投資公司和匯金公司負(fù)責(zé)。國(guó)家投資公司將負(fù)責(zé)海外直接投資,其投資對(duì)象將主要是:固定收益類、房地產(chǎn)以及海外上市公司股權(quán)等權(quán)益類投資產(chǎn)品;旨在解決中國(guó)外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題,為繼續(xù)增長(zhǎng)的外匯儲(chǔ)備打基礎(chǔ)。匯金公司的主要職能是對(duì)本國(guó)戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)進(jìn)行控股管理行使大股東的權(quán)力。未來(lái),匯金公司的定位為管理部分外匯儲(chǔ)備,專司海內(nèi)外金融、實(shí)體企業(yè)兩大領(lǐng)域的戰(zhàn)略投資。

從目前的情況來(lái)看,國(guó)家投資公司的建立,對(duì)中國(guó)將十分有利。如果國(guó)家投資公司發(fā)行人民幣債券,將為中國(guó)提供新的調(diào)控工具。這是因?yàn)?從央行角度看,國(guó)家投資公司的人民幣債券和央行現(xiàn)在發(fā)行的央行票據(jù)一樣,可以起到回收基礎(chǔ)貨幣的作用,這無(wú)疑可以在不增加央行資金壓力的前提下回收目前過(guò)剩的流動(dòng)性。同時(shí),國(guó)家投資公司在財(cái)務(wù)上與央行是分離的。從央行手中購(gòu)買外匯后,央行的外匯儲(chǔ)備會(huì)相應(yīng)縮減,而這些外匯資金將以資本流出的方式,抵消中國(guó)的“雙順差”,這將減弱人民幣的升值預(yù)期。相應(yīng)地,中國(guó)的流動(dòng)性也會(huì)減小。

(四)建立外匯平準(zhǔn)基金

目前美國(guó)、英國(guó)、日本、加拿大等國(guó)都是通過(guò)財(cái)政部持有的外匯平準(zhǔn)基金來(lái)穩(wěn)定匯率的。與財(cái)政部持有不同的是,我國(guó)的基金可以在現(xiàn)有的國(guó)家外匯管理局儲(chǔ)備司的基礎(chǔ)上組建,國(guó)家授權(quán)央行管理,由外匯管理局具體操作經(jīng)營(yíng)。這樣做的好處是,按照路徑依賴,順應(yīng)中國(guó)外匯儲(chǔ)備管理的發(fā)展路徑,制度變遷的成本小。

外匯平準(zhǔn)基金由外幣基金和本幣基金構(gòu)成,外幣基金由現(xiàn)有的外匯儲(chǔ)備的一部分形成,央行與外匯平準(zhǔn)基金為委托代理關(guān)系。本幣基金的來(lái)源可參照國(guó)際上成功的作法,通過(guò)在市場(chǎng)上發(fā)行債券籌集。與央行通過(guò)發(fā)行基礎(chǔ)貨幣購(gòu)買外匯儲(chǔ)備不同,外匯平準(zhǔn)基金是通過(guò)發(fā)行債券籌集本幣在外匯市場(chǎng)上購(gòu)買外匯儲(chǔ)備的,從表面看,過(guò)去是央行發(fā)行基礎(chǔ)貨幣購(gòu)買外匯儲(chǔ)備,再通過(guò)發(fā)行央行票據(jù)回籠貨幣;現(xiàn)在是外匯平準(zhǔn)基金發(fā)行債券籌集本幣,再用本幣購(gòu)買外匯儲(chǔ)備,兩者只是順序上發(fā)生了變化。實(shí)質(zhì)上,這一變化是從制度上切斷了外匯儲(chǔ)備變動(dòng)與國(guó)內(nèi)貨幣發(fā)行之間的直接聯(lián)系,把央行從這一聯(lián)系中解脫出來(lái),有效的防止了由于外匯儲(chǔ)備的增加給國(guó)內(nèi)帶來(lái)的通貨膨脹的壓力。

在存在人民幣升值預(yù)期的前提下,基金發(fā)揮的作用是用本幣負(fù)債置換外匯資產(chǎn),從理論上對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性沒有任何影響。新增外匯儲(chǔ)備不進(jìn)入央行的資產(chǎn)負(fù)債表,央行可以根據(jù)市場(chǎng)上貨幣供求狀況,自主地調(diào)整貨幣供應(yīng)量,從而可以提高國(guó)內(nèi)貨幣政策的獨(dú)立性和穩(wěn)定性。這樣就形成了央行負(fù)責(zé)貨幣政策的實(shí)施,外匯平準(zhǔn)基金負(fù)責(zé)匯率的穩(wěn)定的分工。由于平準(zhǔn)基金是在央行的管理下運(yùn)作的,利率和匯率的協(xié)調(diào)也就容易做到。至于發(fā)行債券造成的利息成本與央行發(fā)行央行票據(jù)的利息成本是一樣的,是政府為穩(wěn)定匯率必須承擔(dān)的代價(jià)。

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(特約編輯 王 馨)