李　靖

根據(jù)人民銀行的數(shù)據(jù),截至2008年底,我國外匯儲(chǔ)備已躍居世界第一位,達(dá)19460.30億美元。其中以美元為主的信用貨幣資產(chǎn)占絕大多數(shù),由此產(chǎn)生了巨大的貶值風(fēng)險(xiǎn)。

一、增加黃金儲(chǔ)備規(guī)避信用風(fēng)險(xiǎn)

面對美元長期貶值的趨勢,不少國家的央行采取的措施是減少美元資產(chǎn)的同時(shí)增加歐元資產(chǎn)以及其他國際貨幣在儲(chǔ)備資產(chǎn)中的比重。但當(dāng)面臨全球金融危機(jī)這樣的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候,以信用貨幣資產(chǎn)為基礎(chǔ)的儲(chǔ)備資產(chǎn)多元化并不能起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。

2007年8月美國次貸危機(jī)爆發(fā)以來到2009年3月,如以月平均匯率計(jì)算,人民幣對美元升值10.85%,對歐元升值15.91%,對英鎊升值更是達(dá)到57.01%。可見在面全球性危機(jī)的情況下,信用貨幣的穩(wěn)定性均會(huì)受到影響。相對而言,黃金具有自身內(nèi)在價(jià)值,不受紙幣發(fā)行者的信用波動(dòng)影響,其避險(xiǎn)保值功能經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩時(shí)更加凸顯。如圖一,自07年八月以來,黃金價(jià)格已經(jīng)上升43.3%。

目前,我國的儲(chǔ)備資產(chǎn)大量投資于以美元等信用貨幣計(jì)價(jià)的證券類資產(chǎn),不僅投資收益低,更承擔(dān)了巨大的貶值損失。然而我國官方黃金儲(chǔ)備僅僅600噸,根本起不到對沖風(fēng)險(xiǎn)的作用。因此適當(dāng)增加黃金儲(chǔ)備,調(diào)整儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)勢在必行。但是鑒于我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模巨大,同時(shí)又是重要的產(chǎn)金和用金大國,在實(shí)現(xiàn)黃金儲(chǔ)備增長的途徑上面需要謹(jǐn)慎考慮,有必要借鑒他國的經(jīng)驗(yàn)。日本曾在黃金儲(chǔ)備問題上面臨過與中國類似的問題,其經(jīng)驗(yàn)可以供中國借鑒。

二、日本藏金于民的模式

(一)日本藏金于民的經(jīng)濟(jì)原因

以上數(shù)據(jù)顯示,日本的官方黃金儲(chǔ)備相對于其他主要的國際貨幣發(fā)行國在絕對數(shù)量和相對比例上都明顯偏少,甚至在外匯儲(chǔ)備中間的比重小于印度。表面上看,這與日本世界第二經(jīng)濟(jì)大國的地位并不匹配。但是,另據(jù)不完全的統(tǒng)計(jì),日本民間投資者持有的存量黃金卻達(dá)到了2000噸(投資性的黃金)。事實(shí)上日本官民持有的黃金儲(chǔ)備總量極有可能在3000噸以上,可以排入世界主要的儲(chǔ)金大國行列。

日本形成這樣黃金積存于民間的局面是有其歷史原因的。首先,日本在政治上卻依附于美國,使得日本的貨幣政策也受到美國制約。作為世界經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國之一,同時(shí)又是美國長期以來的最大債權(quán)國,擁有大量的美元資產(chǎn),一旦日本大量購入黃金,改變儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu),將對美元霸權(quán)造成巨大的威脅。因而日本官方一直受到美國財(cái)政部的壓力,不能大量購入黃金。

其次,日本作為出口大國,長期貿(mào)易順差,為維持幣值穩(wěn)定,也不得不長期購入美元以緩解日元升值的壓力。

此外,日本民間自古以來有著儲(chǔ)金的偏好,尤其近代以來,日本經(jīng)歷數(shù)次嚴(yán)重的通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)蕭條,外加近年來的低利率政策更是強(qiáng)化了這一偏好。日本金條投資和黃金飾品購買都在世界上具有舉足輕重的地位,尤其是金條投資,1989至2007年平均金條投資量占全球26%,個(gè)別年份甚至達(dá)到42%。而二戰(zhàn)后日本經(jīng)濟(jì)的成長,國民收入大幅度的提高,則為這種偏好的實(shí)現(xiàn)提供了堅(jiān)實(shí)的物質(zhì)基礎(chǔ)。

由于這樣的歷史原因,使得日本形成了“藏金于民”的局面。盡管如此,在關(guān)鍵時(shí)刻通過政策杠桿,仍舊可以使民間黃金儲(chǔ)備起到國家官方儲(chǔ)備的作用。如1997年爆發(fā)的亞洲金融危機(jī)期間,韓國政府為了獲得國際貨幣基金組織的貸款,通過“獻(xiàn)金運(yùn)動(dòng)”發(fā)動(dòng)民眾,收集民間藏金250噸換成外匯支付貿(mào)易缺口,緩解了金融危機(jī)對韓國的沖擊。相比較而言,日本民間大量的儲(chǔ)備能在關(guān)鍵時(shí)刻起到較韓國更為顯著的作用。

另外根據(jù)日本央行的數(shù)據(jù),按照07年平均匯率日本外匯資產(chǎn)凈頭寸為21239億美元,而官方外匯儲(chǔ)備僅僅為9733.65億美元,這種藏匯于民的政策與以上藏金于民的策略是相對應(yīng)的。日本通過藏匯于民的方式,極大的緩解了日本央行的外匯儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)并且降低了央行的管理難度。而藏金于民,也起到了相同的作用,不僅分散了外匯儲(chǔ)備的風(fēng)險(xiǎn),也減少了黃金儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本,還為居民提供了避險(xiǎn)理財(cái)?shù)墓ぞ摺?/p>

(二)日本黃金市場為居民黃金投資提供了投資機(jī)會(huì)

日本自身是貧金國,雖然民間有藏金的習(xí)慣,但是由于二戰(zhàn)后長期實(shí)施黃金管制,由政府負(fù)責(zé)黃金的收購和進(jìn)口,民間的黃金儲(chǔ)量基本上都是八十年代開放黃金市場以后累積的。所以日本“藏金于民”的形成與日本的黃金市場的發(fā)展是分不開的。

日本的黃金投資市場大致可分為三類:

首先是富人市場,這個(gè)市場上的投資者財(cái)力雄厚,熱衷于投資Senryo-bako,即所謂的“千兩箱”(一種裝有金條或金幣的木箱)。2006年,日本“千兩箱”銷售了22噸,金條銷售了68噸,金銀幣銷量為11噸?？梢姟扒上洹痹谌毡久耖g黃金投資中的地位。

第二類是中產(chǎn)階級市場也即一般居民普遍參與的市場。除了一般的金條金幣,日本的中產(chǎn)階級特別熱衷于所謂的Gold Accumulation Plan(GAP)即所謂的黃金積累計(jì)劃。“黃金積累計(jì)劃”是指客戶每月以固定的日元購買黃金,金價(jià)低時(shí)買得多,金價(jià)高時(shí)買得少,當(dāng)合同到期時(shí),客戶累積的黃金可以現(xiàn)金或?qū)嵨稂S金的形式兌現(xiàn)。黃金積累計(jì)劃的經(jīng)營者既有礦業(yè)公司和金銀機(jī)構(gòu)(如田中貴金屬),也有綜合性貿(mào)易商社(住友、三井、三菱等)及期貨公司。而商業(yè)銀行和信用卡公司則在這些批發(fā)商的保護(hù)下?lián)?dāng)黃金積累零售商的角色。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì),日本的黃金積累計(jì)劃每年開立48萬個(gè)賬戶,替客戶儲(chǔ)存約190噸黃金。

此外日本的一些金融機(jī)構(gòu)比如銀行和期貨公司也經(jīng)營黃金零存整取和黃金賬戶等業(yè)務(wù),同樣吸引了大量的普通投資者。根據(jù)日本央行的數(shù)據(jù),1995年到1998年間,平均有1.3%的日本家庭持有黃金賬戶。它們共同構(gòu)成了日本市場上活躍的黃金儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)。

第三類是東京黃金交易所為核心的投機(jī)性機(jī)構(gòu)市場。東京黃金交易所成立于1981年,以財(cái)團(tuán)法人——日本金磚流通協(xié)會(huì)為主體。日本黃金交易所的14個(gè)大股東都是日本的大黃金商,不僅從事黃金的進(jìn)出口,也經(jīng)營黃金飾品的加工和銷售,這種多元化經(jīng)營是日本黃金市場的一大特色。目前東京黃金交易所已經(jīng)成長為國際上比較重要的黃金市場,根據(jù)東京商品交易所官方數(shù)據(jù),2008年東京黃金交易所標(biāo)準(zhǔn)1kg金條合約交易量達(dá)到15164噸,100g迷你合約交易量達(dá)到573.7噸。

由以上三個(gè)部分共同構(gòu)成的日本黃金市場,體系完備,覆蓋日本社會(huì)的各個(gè)階層,投資的品種也豐富多樣并且適合日本國民的投資偏好,激發(fā)了日本國內(nèi)投資黃金的熱情,活躍了黃金市場,為藏金于民提供了客觀條件。

三、借鑒日本經(jīng)驗(yàn)以“藏金于民”的方式實(shí)現(xiàn)黃金儲(chǔ)備的增長

通過開放黃金市場,鼓勵(lì)民間投資的方式,日本在民間積累了大量的黃金,彌補(bǔ)了官方儲(chǔ)備不足的問題。中國同樣可以通過藏金于民的方式,將外匯儲(chǔ)備的一部分轉(zhuǎn)換為黃金,緩解外匯儲(chǔ)備的風(fēng)險(xiǎn)。

1.中國實(shí)現(xiàn)藏金于民的可能性

我國2008年儲(chǔ)蓄存款總額已達(dá)22萬億,據(jù)估計(jì),在全部儲(chǔ)蓄中,10%的人占有了66%的比重;收入的分化使得少數(shù)人掌握了多數(shù)財(cái)產(chǎn)。中國和經(jīng)濟(jì)起飛時(shí)期的日本一樣,出現(xiàn)了數(shù)量眾多有強(qiáng)大購買力的中高收入群體。在當(dāng)前樓市股市風(fēng)險(xiǎn)存在巨大風(fēng)險(xiǎn)而國債收益偏低的情況下,他們迫切需要新的投資工具,調(diào)節(jié)資產(chǎn)結(jié)構(gòu),是黃金投資的潛在客戶。此外,我國民間自古就有儲(chǔ)金的偏好,這一點(diǎn)與日本比較相似。根據(jù)上海市的一項(xiàng)調(diào)查顯示,91.55%的家庭持有黃金,在家中持有黃金價(jià)值達(dá)到10000元到50000元的達(dá)到5.38%,可見我國民間黃金投資市場的潛力。

在市場層面,我國已經(jīng)開放了黃金商品市場、黃金投資市場和黃金信貸市場。為民間對黃金的商品需求、貨幣需求和投資需求提供了不同的交易平臺(tái)。

由此可以看出,我國已經(jīng)具備了實(shí)現(xiàn)藏金于民的條件,可以實(shí)施“藏金于民”轉(zhuǎn)化為“藏金于國”的策略。

2.日本經(jīng)驗(yàn)的啟示

參照日本的經(jīng)驗(yàn),藏金于民的最終實(shí)現(xiàn)需要一個(gè)可以有效滿足居民黃金投資需求的市場作為基礎(chǔ)。對比日本的黃金投資市場,中國目前主要存在著三點(diǎn)不足,需要借鑒日本的經(jīng)驗(yàn)。

第一、缺少個(gè)性化和多層次的黃金投資產(chǎn)品

同日本市場相比,我國目前可供居民投資的黃金產(chǎn)品不僅品種單調(diào),針對性不強(qiáng),并且普遍存在著交易成本高,流通渠道不暢通的情況。尤其是黃金理財(cái)產(chǎn)品,中產(chǎn)階級應(yīng)該是黃金投資的主力軍,然而國內(nèi)專門針對中產(chǎn)階級的黃金長期投資理財(cái)產(chǎn)品是一片空白。而在日本,以中產(chǎn)階級為主要投資者的黃金累積計(jì)劃一度成為日本黃金市場投資需求最主要來源。根據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù),1996年黃金累積計(jì)劃甚至占了日本國內(nèi)黃金投資需求的三分之二。

第二、商業(yè)銀行參與黃金市場的深度和廣度不夠

商業(yè)銀行是黃金市場的重要參與者,是維持市場流動(dòng)性和黃金市場健康發(fā)展的重要保證,一般經(jīng)營四類業(yè)務(wù):黃金清算交割,黃金融資,黃金代理買賣及自營買賣業(yè)務(wù),黃金零售業(yè)務(wù)。在日本市場,商業(yè)銀行的功能較為充分的得到發(fā)揮,比如,在結(jié)算交割方面,東京黃金期貨年交易量的40%由銀行給予結(jié)算。此外,如前文提到的,日本商業(yè)銀行還擔(dān)當(dāng)著黃金投資理財(cái)產(chǎn)品的零售商的角色。相比較之下,中國商業(yè)銀行在黃金市場的參與程度則比較淺,主要是承擔(dān)了黃金交易清算和交易所代理買賣的角色,在其他方面則存在著較大的差距。

第三、缺少大型金商

日本黃金市場的重要特征之一就是有一批實(shí)力雄厚的,多元化經(jīng)營的大金商。它們不僅經(jīng)營黃金的進(jìn)出口和黃金制品加工,也經(jīng)營著黃金投資理財(cái)產(chǎn)品,同時(shí)也是東京黃金交易所的最主要參與者。它們的存在起到了活躍黃金投資市場,增加日本黃金市場的流動(dòng)性作用。然而中國黃金市場目前并沒有這樣的市場主體,導(dǎo)致目前黃金市場的流動(dòng)性受到了比較大的制約。

以上三點(diǎn)是緊密聯(lián)系的,真是因?yàn)槿鄙偕虡I(yè)銀行的深入?yún)⑴c和大型金商的缺位,才導(dǎo)致了市場上適合居民投資的黃金投資產(chǎn)品不足,難以滿足居民的黃金投資需求,制約了我國民間儲(chǔ)金的增長。

3.實(shí)現(xiàn)“藏金于民”路徑的簡要分析

結(jié)合日本的經(jīng)驗(yàn)和我國的國情,本文認(rèn)為中國藏金于民的最終實(shí)現(xiàn)需要以商業(yè)銀行中介同時(shí)培養(yǎng)中國的大型金商?？梢匀缦路绞讲僮?

首先,央行指定合理的目標(biāo)外匯儲(chǔ)備和目標(biāo)黃金儲(chǔ)備規(guī)模,將超額的外匯儲(chǔ)備用于購入黃金,然后以委托經(jīng)營的方式,將這部分黃金交由國內(nèi)商業(yè)銀行經(jīng)理。在委托期限內(nèi),商業(yè)銀行以實(shí)物黃金,黃金賬戶或者是“黃金累積計(jì)劃”的形式出售給國內(nèi)居民。這樣既使央行黃金儲(chǔ)備增長的同時(shí)獲得一定的收益,同時(shí)也為商業(yè)銀行黃金產(chǎn)品開發(fā)提供了資源,開拓了銀行的中間業(yè)務(wù)。

其次,要推動(dòng)國內(nèi)經(jīng)營黃金的企業(yè)的兼并和擴(kuò)張,促使形成集產(chǎn)金,加工,售金和黃金投資產(chǎn)品開發(fā)為一體的大型金商,通過大型金商直接在國際市場進(jìn)行購買黃金,以黃金投資產(chǎn)品的形式出售給國內(nèi)的消費(fèi)者。

通過以上的方式可以將部分超額外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為民間藏金,分散部分外匯風(fēng)險(xiǎn)。此外,一旦出現(xiàn)重大的政治經(jīng)濟(jì)危機(jī),通過政策杠桿,民間的黃金儲(chǔ)備同樣可以成為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的重要手段。