左小蕾

溫家寶總理在最近歐洲之行中提到，中國有近2萬億美元的外匯儲(chǔ)備，可以動(dòng)用外匯儲(chǔ)備刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)。但他也強(qiáng)調(diào)，外匯儲(chǔ)備只能用在國外。這些話乍聽起來似乎有矛盾，其實(shí)不然，只能用在國外的外匯儲(chǔ)備也是可以支持中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的。但是，在提出外匯儲(chǔ)備支持中國經(jīng)濟(jì)的具體途徑之前，有必要先解釋一下幾個(gè)關(guān)鍵問題。

外匯為什么只能用在海外?

首先，外匯儲(chǔ)備是央行的“對(duì)外資產(chǎn)”，而不是財(cái)政部的資產(chǎn)。一方面，外匯儲(chǔ)備是央行的負(fù)債。這是由于，外匯儲(chǔ)備是央行通過發(fā)行人民幣，從企業(yè)和個(gè)人手上按照當(dāng)時(shí)的匯率“買”回來的。企業(yè)和個(gè)人愿意用當(dāng)時(shí)的匯率換出外匯，央行隨時(shí)要把外匯兌換出去。另一方面，在央行的資產(chǎn)負(fù)債表上，外匯儲(chǔ)備表現(xiàn)形態(tài)是“資產(chǎn)”。任何時(shí)候動(dòng)用這些外匯，在國際市場(chǎng)上應(yīng)該具有銀行發(fā)出的人民幣等量的購買力。由此可以看出，外匯儲(chǔ)備對(duì)內(nèi)是央行的負(fù)債，對(duì)外是央行的資產(chǎn)，不能像4萬億那樣作為財(cái)政收入，通過政府支出直接投入中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。

那么能否由央行來投放呢?這就涉及一個(gè)更重要的問題，進(jìn)入央行的外匯儲(chǔ)備要轉(zhuǎn)身投放國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，一定要再轉(zhuǎn)換成人民幣。但是，央行的外匯儲(chǔ)備再換成人民幣進(jìn)入經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，意味著二次兌換。假如匯率是1美元兌7元人民幣，第二次兌換以后，相當(dāng)于1塊美元換出14元人民幣。二次兌換帶來兩個(gè)可能的結(jié)果：如果維持匯率不變，兩個(gè)7元錢都要兌換成一個(gè)美元，結(jié)果就會(huì)發(fā)生像1997年亞洲金融危機(jī)那樣的一些亞洲國家外匯儲(chǔ)備幾近告罄的貨幣危機(jī)。如果匯率變化，變成14元人民幣兌換1美元，結(jié)果就是人民幣大幅貶值和嚴(yán)重通貨膨脹。

而且，如果可以二次兌換，就可以三次兌換、四次兌換，這種外匯重復(fù)兌換行為與央行印鈔票沒有什么區(qū)別，每次兌換都相當(dāng)于央行發(fā)出以當(dāng)時(shí)匯率計(jì)算的等量貨幣。如果經(jīng)濟(jì)形勢(shì)惡化到要靠印鈔票來刺激經(jīng)濟(jì)的地步，也用不著轉(zhuǎn)彎抹角玩外匯兌換的游戲，直接像美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克先生說的那樣，從直升飛機(jī)上撒鈔票就行了。

外匯資產(chǎn)的購買力在國外，這就是“外匯只能用在國外”的邏輯。

直接把外匯用在國內(nèi)的誤區(qū)

最近，有建議從近2萬億外匯儲(chǔ)備中發(fā)1萬億給老百姓，以刺激消費(fèi)，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長。這個(gè)做法行不通。如果老百姓把外幣換成人民幣在國內(nèi)消費(fèi)，1萬億外匯又回到了央行，2萬億外匯沒有變化，但是，央行同這1萬億外匯進(jìn)行了二次換匯，多發(fā)了等價(jià)于1萬億美元的人民幣。而如果老百姓把外匯拿到外國消費(fèi)，首先沒有直接刺激中國經(jīng)濟(jì)的作用，更糟糕的是中國的外匯儲(chǔ)備少了1萬億美元，央行卻已經(jīng)等價(jià)發(fā)放了2萬億美元的人民幣。結(jié)果與第一部分討論的一樣，不是貨幣危機(jī)就是人民幣貶值和通貨膨脹。

還有建議說政府可以到海外市場(chǎng)上去購買消費(fèi)品，然后免費(fèi)發(fā)給老百姓。首先，這一招與刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)無關(guān)，如果進(jìn)口一般消費(fèi)品，還可能打壓國內(nèi)市場(chǎng)。并且外匯儲(chǔ)備同樣也減少了1萬億，而央行已經(jīng)等量發(fā)出2萬億美元的人民幣，給國內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成的后果與上面的建議“殊途同歸”。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，央行只要不發(fā)票據(jù)對(duì)沖結(jié)匯的人民幣，把外匯再兌換成人民幣用在國內(nèi)不會(huì)增加流動(dòng)性。這是一個(gè)非常似是而非的說法。央行發(fā)票據(jù)對(duì)沖的是已經(jīng)發(fā)出的并在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的貨幣，目的是減少這些貨幣再創(chuàng)貨幣的能力和乘數(shù)效應(yīng)，與二次兌換產(chǎn)生新增貨幣發(fā)行是完全不同的概念。央行的票據(jù)發(fā)行對(duì)央行的外匯資產(chǎn)負(fù)債表沒有影響，2萬億美元與等價(jià)的人民幣的債務(wù)關(guān)系沒有改變。但是二次兌換以后，央行外匯資產(chǎn)負(fù)債表上的2萬億美元對(duì)應(yīng)的人民幣債務(wù)就增加了一倍，仍然逃不出貨幣危機(jī)和通脹的命運(yùn)。

曾經(jīng)有觀點(diǎn)認(rèn)為，我們把外匯儲(chǔ)備投資海外，這些錢又通過外國機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)投中國，外匯儲(chǔ)備還是回到國內(nèi)來，為什么就不能直接投資中國呢?這種說法看似很有道理，實(shí)際上忽略了一個(gè)重要的地方。我們投資在海外1塊錢是1塊錢的外匯儲(chǔ)備，當(dāng)外國人將這1塊錢的融資再投中國的時(shí)候，中國的外匯儲(chǔ)備又增加了1塊錢，而原來投資的那1塊錢仍然是我們的外匯儲(chǔ)備，我們現(xiàn)在有2塊錢的外匯儲(chǔ)備。這與我們自己把1塊錢的外匯儲(chǔ)備兌換兩次是完全不同的。

如何將外匯“用”在國內(nèi)?

溫家寶總理提到用外匯儲(chǔ)備支持經(jīng)濟(jì)，是從中國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的角度，從中國存在調(diào)控空間的角度，表示中國政府應(yīng)對(duì)危機(jī)恢復(fù)經(jīng)濟(jì)的信心，也說明中國的經(jīng)濟(jì)沒有到要靠印鈔票的境地?？赏鈪R儲(chǔ)備如何支持國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長呢?

首先，較大規(guī)模的外匯儲(chǔ)備可以起到穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的作用。中國累積了全球最高的外匯儲(chǔ)備，具備較強(qiáng)的支付外債和其他正常外匯需求的能力。在當(dāng)前危機(jī)時(shí)刻，對(duì)于穩(wěn)定外國直接投資，防止資本大規(guī)模流出是非常重要的實(shí)力保證。

其次，較大的外匯儲(chǔ)備可以通過推動(dòng)進(jìn)口增長來拉動(dòng)國內(nèi)的投資增長。通過企業(yè)向銀行貸款，然后換成外匯后用來購買國外技術(shù)和機(jī)械設(shè)備，特別是在環(huán)保和能源領(lǐng)域的國外技術(shù)和機(jī)械設(shè)備，最后形成企業(yè)的固定資產(chǎn)投資，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長起到直接的拉動(dòng)作用。中國增加進(jìn)口，對(duì)于出口國的經(jīng)濟(jì)有利，有利于全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

另外，溫總理的講話提到對(duì)農(nóng)行的300億美元注資，這筆注資是對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)更直接的支持。農(nóng)行是最后一家沒有上市的國有大銀行。如果能在此關(guān)鍵時(shí)刻，通過注資，完善內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)管理體制，提升經(jīng)營管理的能力，無疑將增強(qiáng)中國銀行業(yè)的進(jìn)一步穩(wěn)定，同時(shí)在刺激農(nóng)村消費(fèi)增長，推動(dòng)農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，創(chuàng)造農(nóng)民工就業(yè)，以及加快農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的集約型發(fā)展中發(fā)揮重要作用。

當(dāng)前，外匯儲(chǔ)備保值也成為非常緊迫的短期問題。首先，全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)非常嚴(yán)重，歐元、英鎊都已經(jīng)大幅貶值，美元貶值只是時(shí)間問題。其次，外匯儲(chǔ)備保值是當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的重要保證。增加石油儲(chǔ)備和資源儲(chǔ)備，對(duì)于外匯儲(chǔ)備保值非常重要。只有變“貨幣”形態(tài)的外匯儲(chǔ)備為“資源”形態(tài)的外匯儲(chǔ)備，才能真正保值。

外匯儲(chǔ)備可能還有許多途徑為經(jīng)濟(jì)增長作貢獻(xiàn)，為國民謀福利。但是，都必須通過上面所說的海外開“花”、海內(nèi)“香”的方式。否則，后果不是貨幣危機(jī)，就是通貨膨脹。

（作者系銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）