［摘 要］近來上市公司的高管薪酬逐年增加，引起了對(duì)高管薪酬與公司業(yè)績相關(guān)性的討論。本文采用最小二乘法對(duì)我國建筑行業(yè)高管新酬與公司業(yè)績進(jìn)行實(shí)證分析，得出高管薪酬和公司的每股收益、運(yùn)營效率、公司規(guī)模、資源使用效率都存在正相關(guān)性。公司業(yè)績?cè)胶?，高管的年薪越高，高管年薪和公司業(yè)績呈現(xiàn)顯著相關(guān)性。

［關(guān)鍵詞］建筑業(yè)；高管年薪；公司業(yè)績；實(shí)證研究

doi:10.3969/j.issn.1673-0194.2009.12.016

［中圖分類號(hào)］F275；F272.91［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］A［文章編號(hào)］1673-0194（2009）12-0044-02

一、引 言

股份有限公司出現(xiàn)后，在大幅度提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益的同時(shí)也導(dǎo)致了委托代理問題。要解決委托代理問題，重要一點(diǎn)就是提高受托人的積極性。對(duì)此人們進(jìn)行了不懈的探索。高級(jí)管理人員的新酬管理體現(xiàn)了西方企業(yè)現(xiàn)代化經(jīng)營理念，那么管理者的報(bào)酬應(yīng)該與經(jīng)營業(yè)績掛鉤嗎？這個(gè)問題引起了西方學(xué)者的探討，并且產(chǎn)生了很多理論。本文擬在前人的研究基礎(chǔ)上，針對(duì)我國建筑行業(yè)高管薪酬和企業(yè)經(jīng)營業(yè)績關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析。

理論一：麥克爾#8226;詹森與凱文#8226;墨菲在《哈佛商業(yè)評(píng)論》發(fā)表的一篇論文中提出，管理者的報(bào)酬并沒有像我們想象中的那樣與經(jīng)營業(yè)績存在著很強(qiáng)的相關(guān)性。他們對(duì)1974-1988年之間2 505位首席執(zhí)行官的報(bào)酬和擁有的股份情況進(jìn)行了分析，并計(jì)算了所管理的公司價(jià)值每增加1 000美元，首席執(zhí)行官的報(bào)酬能增加多少。他們得出了一個(gè)令人驚訝的結(jié)論，那就是大多數(shù)首席執(zhí)行官的報(bào)酬與經(jīng)營業(yè)績的相關(guān)程度都非常低，即大多數(shù)首席執(zhí)行官都沒有足夠的金錢上的動(dòng)力去縮減成本，增加股東價(jià)值。

理論二：博斯岑和史密斯以及霍爾和利布曼的研究表明，詹森與墨菲可能低估了管理者報(bào)酬與經(jīng)營業(yè)績的平均相關(guān)度，因?yàn)檫@一相關(guān)度正在逐年上升。下面舉個(gè)例子來說明一下考慮高管薪酬的重要性。假設(shè)以后5年中，一位首席執(zhí)行官能使公司的利潤超過規(guī)定水平，那么他就將獲得超過部分的30%作為獎(jiǎng)金。如果這位首席執(zhí)行官在第一年就使公司的利潤翻一番，那么股票價(jià)格可能就會(huì)在宣布高利潤之時(shí)飆升，這不但是對(duì)當(dāng)年高利潤的反應(yīng)，也是對(duì)未來高利潤的反應(yīng)。在這種情況下，某一特定年份首席執(zhí)行官的報(bào)酬與當(dāng)年的股票收益率之間可能就看不出有多大的聯(lián)系。在合約的第一年，公司的股票價(jià)格飆升，那么首席執(zhí)行官就將獲得當(dāng)年高利潤所帶來的獎(jiǎng)金。但是接下來幾年中，由于股票價(jià)格在第一年底就反映了投資者對(duì)該公司未來獲得高利潤的預(yù)期，所以公司的高利潤可能并不會(huì)導(dǎo)致股票價(jià)格上升。但首席執(zhí)行官仍然獲得與第一年一樣的獎(jiǎng)金。因此，某一特定年份企業(yè)股票的收益率與首席執(zhí)行官當(dāng)年的報(bào)酬不會(huì)有特別強(qiáng)的相關(guān)性。但如果觀察公司連續(xù)幾年的情況，那么股票收益率可能就與累積的報(bào)酬水平有很大的相關(guān)性。博斯岑和史密斯發(fā)現(xiàn)，累積報(bào)酬與經(jīng)營業(yè)績之間的相關(guān)性是只計(jì)算某一年度管理者報(bào)酬水平與股票收益率相關(guān)性的近10倍。

二、數(shù)據(jù)樣本、分析變量和實(shí)證分析

1.數(shù)據(jù)樣本選取

本文數(shù)據(jù)樣本來源于2007年之前在我國證券市場上市的建筑企業(yè)的年度報(bào)告，數(shù)據(jù)資源來源于中國上海證券交易所數(shù)據(jù)庫。本文對(duì)樣本做了以下調(diào)整：

（1）在樣本選取中剔除了ST、PT的企業(yè)。

（2）在樣本選取中剔除了數(shù)據(jù)庫中高管新酬披露不全的企業(yè)。

（3）由于我國一些公司是經(jīng)過包裝上市的，這樣新上市的公司業(yè)績不穩(wěn)定，所以，樣本

中未包含在3個(gè)月內(nèi)新上市的建筑企業(yè)。

由此本文選擇了31家上市公司的數(shù)據(jù)作為分析樣本（數(shù)據(jù)略）。

2.數(shù)學(xué)模型和研究假設(shè)

本文運(yùn)用線性回歸的方法構(gòu)建模型，并通過對(duì)統(tǒng)計(jì)變量的分析得出各變量與高管年薪之間的相關(guān)性，從而得出高管年薪與企業(yè)的業(yè)績是否有關(guān)系。本文將高管年薪用一個(gè)指標(biāo)來衡量，即高管年薪報(bào)酬總額Y₁；企業(yè)的業(yè)績用4個(gè)指標(biāo)來衡量，分別為每股收益X₁、存貨周轉(zhuǎn)率X₂、總股本數(shù)X₃、綜合杠桿X₄，建立了以下模型：

模型：Y₁=C₀+C₁X₁+C2X₂+C₃X₃+C₄X₄

為了檢驗(yàn)2007年建筑行業(yè)上市公司中高管年薪和公司當(dāng)年的業(yè)績之間有什么樣的關(guān)系，本文做了以下4點(diǎn)假設(shè)：假設(shè)1 高管年薪報(bào)酬總額（Y₁）與每股收益（X₁）存在正相關(guān)性。因?yàn)樵诠煞葜粕虡I(yè)銀行中，高級(jí)管理人員往往參股到企業(yè)內(nèi)部，這也是現(xiàn)代企業(yè)高管薪酬與企業(yè)價(jià)值聯(lián)系的表現(xiàn)。企業(yè)所有者為了能更好地挖掘管理者的才能，往往通過管理層持股的方法來達(dá)到目的。所以應(yīng)該考慮企業(yè)每股收益，這些因素直接關(guān)系到管理者的股票溢價(jià)收益。

假設(shè)2 高管年薪報(bào)酬總額（Y₁）與存貨周轉(zhuǎn)率（X₂）存在正相關(guān)性。因?yàn)榇尕浿苻D(zhuǎn)率是企業(yè)的運(yùn)營能力指標(biāo)，周轉(zhuǎn)率越高說明企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績?cè)胶?，企業(yè)利潤越高，高管年薪會(huì)有增長趨勢。

假設(shè)3 高管年薪報(bào)酬總額（Y₁）與總股本數(shù)（X₃）存在正相關(guān)性。因?yàn)樵谟墓纠?，總股本越大，公司?guī)模越大，盈利的能力就越強(qiáng)，高管年薪就越高。

假設(shè)4 高管年薪報(bào)酬總額（Y₁）與綜合杠桿（X₄）呈現(xiàn)正相關(guān)性。因?yàn)榫C合杠桿反映了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)程度和企業(yè)的經(jīng)營穩(wěn)定性，綜合杠桿在一定區(qū)間內(nèi)變化，這個(gè)指標(biāo)越高，企業(yè)利用外部資源程度越高，企業(yè)業(yè)績?cè)胶?，高管年薪將增加。?/p>

3.實(shí)證分析

Eviews 3.0 的輸出結(jié)果見表1。

由以上統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以看出：

F統(tǒng)計(jì)量顯示回歸方程在10%的水平上統(tǒng)計(jì)顯著。P統(tǒng)計(jì)量為0.000 002也是顯著的。模型經(jīng)過懷特異方差檢驗(yàn)后得出P值為0.040 4大于0.05，拒絕零假設(shè)，即可判定該模型存在異方差。下面對(duì)異方差進(jìn)行修正(見表2)。

修正結(jié)果顯示所有的因變量都是顯著的。由于異方差的存在使得修正之前的X₂、X₄不顯著，經(jīng)過修正使這兩個(gè)變量顯著性增強(qiáng)。

自相關(guān)檢驗(yàn)（見表1）：D-W值為2.230 3，即該模型無嚴(yán)重自相關(guān)。

共線性檢驗(yàn)見表3。

檢驗(yàn)得出該統(tǒng)計(jì)因變量不存在嚴(yán)重的共線性問題。

對(duì)本文所提出假設(shè)的驗(yàn)證：

（1）假設(shè)1可得到驗(yàn)證，高管年薪報(bào)酬總額（Y₁）與每股收益（X₁）存在顯著正相關(guān)性。因?yàn)閄₁的T統(tǒng)計(jì)量為24.6，P統(tǒng)計(jì)量為0.000 0，所以顯著。說明高管持有該公司的股票對(duì)他的年薪有正向的影響（該公司股票盈利，每股收益大于0）。

（2）假設(shè)2可得到驗(yàn)證，高管年薪報(bào)酬總額（Y₁）與存貨周轉(zhuǎn)率（X₂）存在顯著正相關(guān)性。因?yàn)閄₂的T統(tǒng)計(jì)量為9.95大于2，P統(tǒng)計(jì)量為0.000 0，所以顯著。說明高管年薪和公司的運(yùn)營效率存在正相關(guān)性。

（3）假設(shè)3可得到驗(yàn)證，高管年薪報(bào)酬總額（Y₁）與總股本數(shù)（X₃）存在顯著正相關(guān)性。因?yàn)閄₃的T統(tǒng)計(jì)量為67.44，P統(tǒng)計(jì)量為0.000 0，所以顯著。說明高管年薪和公司規(guī)模呈現(xiàn)正相關(guān)性，規(guī)模越大，高管年薪越高。

（4）假設(shè)4可得到驗(yàn)證，高管年薪報(bào)酬總額（Y₁）與綜合杠桿（X₄）呈現(xiàn)顯著正相關(guān)性。因?yàn)閄₄的T統(tǒng)計(jì)量為4.12大于2，P統(tǒng)計(jì)量為0.000 3，所以顯著。說明高管年薪和綜合杠桿存在顯著的正相關(guān)性，外部資源利用效果越好，企業(yè)業(yè)績?cè)胶?，高管年薪越高。?/p>

三、結(jié) 論

綜上所述，經(jīng)實(shí)證分析，我國建筑業(yè)上市公司高管年薪符合理論二的驗(yàn)證結(jié)果。博斯岑和史密斯以及霍爾和利布曼的研究表明，詹森與墨菲可能低估了管理者報(bào)酬與經(jīng)營業(yè)績的平均相關(guān)度。我國建筑業(yè)高管年薪和企業(yè)業(yè)績存在關(guān)聯(lián)度，因?yàn)楦吖苣晷胶推髽I(yè)的每股收益、運(yùn)營效率、公司規(guī)模、資源利用都存在正相關(guān)性。企業(yè)的高管薪酬規(guī)劃可以提升他們的管理積極性。

主要參考文獻(xiàn)

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