蔡慶濤

擴(kuò)張性貨幣政策使國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)在一季度終于見(jiàn)到了成效,地產(chǎn)業(yè)的“小陽(yáng)春”、銀行業(yè)的“以量補(bǔ)價(jià)”、股市恢復(fù)性上漲、汽車業(yè)單季銷售冠軍,無(wú)不是這一政策的集中體現(xiàn)。然而,要走出危機(jī),還要找到真正的出口

“乍暖還寒時(shí)候,最難將息”,著名詞人李清照的詩(shī)句,可以形象地描繪出當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)狀。

為抵御全球金融危機(jī)侵入國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì),中國(guó)政府提出了規(guī)模宏大的4萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃,伴隨著全球的聯(lián)手救市,國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)隨同國(guó)際經(jīng)濟(jì)一道企穩(wěn)。

目前,第一波金融危機(jī)的洪峰已過(guò),雖然向經(jīng)濟(jì)體實(shí)施擴(kuò)張性貨幣政策初見(jiàn)成效,但貨幣政策擴(kuò)張能否最終帶領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)尚無(wú)定論。困擾全球經(jīng)濟(jì)的核心問(wèn)題是發(fā)展不均衡和消費(fèi)不足,這個(gè)問(wèn)題在中國(guó)表現(xiàn)得尤為突出。可以預(yù)見(jiàn),在未來(lái)很多年里,無(wú)論是國(guó)內(nèi)還是國(guó)際,都要對(duì)改善經(jīng)濟(jì)失衡狀況、擴(kuò)大需求做出解答,這個(gè)答案就是金融危機(jī)的出口。

銀行:信貸投放迭創(chuàng)新高

“很難想象,今年銀行新增貸款將超過(guò)8萬(wàn)億元,除非政府瘋了?！?月21日,高華證券在提交給客戶的非正式報(bào)告中作此表述。如此激烈的口語(yǔ)化語(yǔ)言,很少在四平八穩(wěn)的券商研究報(bào)告中見(jiàn)到。

但在中金公司看來(lái),8萬(wàn)億元并不是難以企及的目標(biāo),盡管監(jiān)管層年初制定的新增貸款額度為5萬(wàn)億元。今年前三個(gè)月,銀行新增貸款都在1萬(wàn)億元以上,其中3月份更是創(chuàng)下歷史單月貸款紀(jì)錄,新增貸款高達(dá)1.87萬(wàn)億元。一季度新增貸款合計(jì)4.63萬(wàn)億元,超過(guò)監(jiān)管層年初新增貸款目標(biāo)的9成。

雖然在過(guò)往年度,銀行為了及早獲得貸款收益,也會(huì)在年初突擊放貸,在一季度完成過(guò)半的貸款額度。但今年銀行的新增貸款超常規(guī)增長(zhǎng),還是引起了業(yè)界和監(jiān)管層的極大關(guān)注。

4月21日,央行召集各大銀行主管信貸的副行長(zhǎng)開(kāi)會(huì),監(jiān)管層雖明確表示不限定信貸投放額度,但要求銀行嚴(yán)控放貸風(fēng)險(xiǎn),防止不良資產(chǎn)出現(xiàn)反彈。

事實(shí)上,為降低全球金融危機(jī)對(duì)國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊,監(jiān)管層能容忍銀行貸款接連放出天量,已經(jīng)是仁至義盡。擯棄了金融系統(tǒng)的本位主義,在刺激經(jīng)濟(jì)和“保8”目標(biāo)上,銀行與政府決策層保持了高度的一致。

在經(jīng)濟(jì)下滑和利率下降周期時(shí)大力放貸,銀行承擔(dān)著很大的風(fēng)險(xiǎn)。但監(jiān)管層和各大銀行高層屢屢向市場(chǎng)提供信心:未發(fā)現(xiàn)不良貸款率出現(xiàn)反彈,銀行貸款風(fēng)險(xiǎn)可控。銀行如此表白,是否會(huì)成為“皇帝的新衣”呢?

現(xiàn)在,銀行業(yè)的時(shí)髦語(yǔ)是“以量補(bǔ)價(jià)”,試圖以擴(kuò)大貸款規(guī)模,來(lái)彌補(bǔ)利息差收窄帶來(lái)的影響。2008年,銀行存貸款利率數(shù)次下調(diào),由于非對(duì)稱性調(diào)息的存在,銀行所獲得的息差收窄。同時(shí),由于股市下挫,股市資金回流銀行以定期存款方式存放,也提高了銀行的融資成本。2008年年底,為刺激住房消費(fèi),監(jiān)管層對(duì)首次購(gòu)買自住型住房的貸款實(shí)行7折利率優(yōu)惠,隨后,利率優(yōu)惠擴(kuò)大至存量房貸和改善性升級(jí)購(gòu)房。房貸作為銀行優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù),雖然還沒(méi)有一家銀行公開(kāi)披露房貸7折優(yōu)惠給銀行帶來(lái)的影響,但銀行的利息損失還是十分驚人。SOHO中國(guó)董事長(zhǎng)潘石屹曾在公開(kāi)場(chǎng)合表示,一家國(guó)有大型商業(yè)銀行的北京分行,利息損失就高達(dá)8億元。

目前看來(lái),在“以量補(bǔ)價(jià)”上,銀行贏得首局。4月23日,民生銀行率先發(fā)布一季度財(cái)報(bào),凈利潤(rùn)基本與去年持平。而根據(jù)券商研究所去年年底做出的預(yù)測(cè),銀行業(yè)一季度利潤(rùn)將同比下滑。不過(guò),資本市場(chǎng)的投資者并不領(lǐng)情,民生銀行領(lǐng)跌銀行板塊,民生銀行不良貸款絕對(duì)額的上升,引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)其資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂。

民生銀行可能并不是市場(chǎng)特例。各大銀行今年一季度突擊放出的貸款,將在2010年中或以后才能初步評(píng)價(jià)其放貸質(zhì)量。對(duì)于出現(xiàn)不良貸款余額上升的苗頭,監(jiān)管層一定要時(shí)刻保持密切關(guān)注。

銀行業(yè)是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的中樞神經(jīng),在經(jīng)濟(jì)下滑的逆周期擴(kuò)大貸款規(guī)模,有違經(jīng)濟(jì)原理。1998年亞洲金融危機(jī)后,各大銀行遭遇重創(chuàng),壞賬率急劇攀升至20%以上,在技術(shù)上已經(jīng)破產(chǎn)。隨后,監(jiān)管層采用剝離壞賬、央行再貸款、注資和向國(guó)際戰(zhàn)略投資者廉價(jià)出讓股份、IPO等途徑,在全體國(guó)民和一、二級(jí)市場(chǎng)投資者的共襄善舉下,銀行體系慘痛調(diào)整了近十年才渡過(guò)難關(guān)。而農(nóng)行彼時(shí)醞釀的亂攤子,直到現(xiàn)在也沒(méi)有解決完畢。

前車之鑒,銀行為了控制自身的風(fēng)險(xiǎn),傍大客戶,傍大項(xiàng)目,貸款多數(shù)進(jìn)入了投資領(lǐng)域。目前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)的困境,就是國(guó)際消費(fèi)不足傳導(dǎo)至國(guó)內(nèi)的產(chǎn)能過(guò)剩。在過(guò)剩的產(chǎn)能上再增加產(chǎn)能,必將帶來(lái)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步不均衡。投資過(guò)剩、需求不足的不均衡局面是埋在中國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)之路上的雷區(qū),如果引爆,銀行系統(tǒng)必將最先遭殃。

有市場(chǎng)人士憤憤不平地表示,在金融危機(jī)中,國(guó)有壟斷經(jīng)濟(jì)得到了加強(qiáng),“國(guó)企是政府的親兒子,私企是后兒子”,國(guó)企效率低下,獲得的金融資源支持最多,“傍大款”將是銀行體系面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)。

在全球金融危機(jī)中,國(guó)內(nèi)銀行業(yè)由于相對(duì)封閉,也沒(méi)有廣泛進(jìn)行證券化創(chuàng)新,受沖擊相對(duì)有限。但堡壘總是從內(nèi)部攻破的,制約銀行業(yè)的難題離不開(kāi)整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境。從現(xiàn)在看,金融資源沒(méi)有流向正確的地方,在壟斷行業(yè)堆積產(chǎn)能,如果出現(xiàn)危機(jī),將積重難返。

股市:資金推動(dòng)下的恢復(fù)性上漲

“撐死膽大的,餓死膽小的?！边@是近來(lái)市場(chǎng)上活躍的中小投資者對(duì)股市的形容。從上證綜合指數(shù)去年11月創(chuàng)下最低點(diǎn)1664點(diǎn)算起,現(xiàn)在的反彈幅度已經(jīng)超過(guò)50%,漲幅翻番的股票比比皆是。

股市歷來(lái)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表,而在這波行情中,股市天氣預(yù)報(bào)的功能在很多謹(jǐn)慎的投資人士看來(lái)有點(diǎn)失真。一季度6.1%的GDP增長(zhǎng)率創(chuàng)下多年新低,中央財(cái)政收入萎縮幅度超過(guò)一成,全社會(huì)用電量持續(xù)下滑,盡管市場(chǎng)已經(jīng)在拿放大鏡尋找經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的訊息,但在上述三個(gè)指標(biāo)面前,都顯得不那么理直氣壯。

可能經(jīng)濟(jì)回暖了?筆者經(jīng)常用餐的中國(guó)人壽大廈地下餐廳,去年年底用餐者一度稀稀拉拉,附近辦公樓的上班人群自帶午飯的情形十分普遍?，F(xiàn)在高峰期吃飯排長(zhǎng)隊(duì),一直延伸到二十米以外的門口。另外有不少朋友向筆者反映,飛機(jī)的客座率比之前高了很多,于是就有了當(dāng)下備受爭(zhēng)議的航空公司結(jié)盟提高票價(jià)。

無(wú)論如何,消費(fèi)者信心增強(qiáng)了,不捂緊錢袋子了,這些都可視為經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的前兆和先決條件。而經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng),才是股市長(zhǎng)期走牛的動(dòng)力。

盡管監(jiān)管層一再否認(rèn)信貸資金進(jìn)入股市,但目前的股市是資金推動(dòng)行情毋庸置疑。由于中小市值股票流通盤子小,資金更易撬動(dòng),于是,撒著歡兒往上漲,深圳中小企業(yè)板自年初以來(lái),漲幅過(guò)300%的股票并不少見(jiàn)。業(yè)績(jī)優(yōu)良的大盤股漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后,市場(chǎng)炒作的重心是題材和概念,于是流言橫飛,故事遍野。對(duì)于一些題材股的上漲,即使上證指數(shù)在2500點(diǎn)低位,華夏大盤精選基金經(jīng)理王亞偉,還是提示了股票資產(chǎn)的泡沫化傾向。

總而言之,是該為貪婪說(shuō)句好話的時(shí)候了。在未來(lái)任何一個(gè)時(shí)點(diǎn)上回頭看,可能現(xiàn)在都是做股票的最好年月?？謶謿夥諞](méi)有褪凈,市場(chǎng)不時(shí)受到利空的襲擾,籌碼不停地高換手,追高就先套在高處,拋售了還有階段新高,這是最難以把握的反彈行情。雖然有點(diǎn)蹣跚,但距離谷底越來(lái)越遠(yuǎn)。

地產(chǎn):政府呵護(hù)下的“小陽(yáng)春”

“中國(guó)經(jīng)濟(jì)的核心問(wèn)題是房地產(chǎn)問(wèn)題,如果房地產(chǎn)行業(yè)不復(fù)蘇,整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)無(wú)法復(fù)蘇。”盡管華遠(yuǎn)地產(chǎn)董事長(zhǎng)任志強(qiáng),因?yàn)椴椪搲戏績(jī)r(jià)相對(duì)居民收入沒(méi)漲的言論被舉國(guó)民眾“圍毆”,但他的這個(gè)觀點(diǎn)還是得到了業(yè)界的一致贊同。

有業(yè)內(nèi)人士向筆者調(diào)侃,房地產(chǎn)業(yè)多少有點(diǎn)像離經(jīng)叛道的熱血青年,時(shí)不時(shí)會(huì)捅出婁子,讓政府履行家長(zhǎng)職責(zé)修理一番,但不會(huì)動(dòng)真格的,“虎毒也不食子”。

在日前結(jié)束的博鰲亞洲經(jīng)濟(jì)論壇上,SOHO中國(guó)董事長(zhǎng)潘石屹又拉上任志強(qiáng)去布道,“(可能)小潘有點(diǎn)笨”,帶有任志強(qiáng)風(fēng)格的開(kāi)場(chǎng)白被做成視頻在各大網(wǎng)站上留傳。二者的分歧在于政府救市政策是否還有空間,任志強(qiáng)認(rèn)為還有購(gòu)房退個(gè)人所得稅、全面放開(kāi)購(gòu)房落戶等后續(xù)手段可以祭出;潘石屹則認(rèn)為政府救市已經(jīng)到位,現(xiàn)在出臺(tái)的政策已經(jīng)超過(guò)開(kāi)發(fā)商預(yù)期。

從自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的層面,潘石屹的看法具有更大的合理性。如果說(shuō)朝令夕改是損害政府公信力的不嚴(yán)肅行為的話,那么,對(duì)于下轄的開(kāi)發(fā)商來(lái)說(shuō),政府的角色簡(jiǎn)直是玩偶,盡管他們?cè)诠_(kāi)場(chǎng)合不這么講。

2008年9月,美國(guó)第四大投資銀行雷曼兄弟倒閉引發(fā)全球金融海嘯,金融活動(dòng)跳崖式斷裂,投資人如驚弓之鳥(niǎo),本能地回收資金,造成市場(chǎng)上流動(dòng)性嚴(yán)重不足。拜金融危機(jī)所賜,國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)也陷入冰封狀態(tài)。據(jù)筆者所知,當(dāng)時(shí),北京不少開(kāi)發(fā)商都在做這樣的測(cè)試:在不出貨的情況下,公司能維持多久?最長(zhǎng)的也不過(guò)維持一年。

于是,就有了開(kāi)發(fā)商、行業(yè)協(xié)會(huì)和投資銀行代表一起在大小會(huì)議場(chǎng)合游說(shuō)監(jiān)管層和政府智囊,要求放開(kāi)在樓市高峰期限制房?jī)r(jià)過(guò)快增長(zhǎng)的政策,放開(kāi)第二套房貸,刺激投資需求;減免營(yíng)業(yè)稅、契稅等交易環(huán)節(jié)的稅費(fèi);購(gòu)房沖抵所得稅并落戶。

政府體恤之深,給予開(kāi)發(fā)商的大禮包不限于此,允許開(kāi)發(fā)商延長(zhǎng)土地出讓金付款時(shí)間,緩征土地增值稅,這是見(jiàn)得臺(tái)面的;見(jiàn)不得臺(tái)面的是,開(kāi)發(fā)商可以便宜行事,退地或修改規(guī)劃。

銀行也對(duì)開(kāi)發(fā)商伸出援助之手,首先,提出首次購(gòu)買住房實(shí)行7折優(yōu)惠利率;其次,放開(kāi)第二套房貸,對(duì)投資性購(gòu)房提高低杠桿比率的限制形同虛設(shè);再次,開(kāi)發(fā)商多無(wú)力償付2008年到期的長(zhǎng)短期借款,銀行同意展期償還。

2008年上半年,樓市掉頭向下時(shí),潘石屹曾發(fā)出了“百日魔咒”,認(rèn)為在三個(gè)月之內(nèi),中國(guó)樓市將全面洗牌,一些企業(yè)將出局?！鞍偃漳е洹辈](méi)有應(yīng)驗(yàn),一年之后,潘石屹認(rèn)為是政府和銀行托底,房企倒閉的現(xiàn)象并沒(méi)有大量發(fā)生。

潘石屹并沒(méi)有食言。目前,在香港上市的綠城、富力、雅居樂(lè)、合生創(chuàng)展等幾家質(zhì)量不錯(cuò)的上市房企,都為一些數(shù)目不那么龐大的外幣債券弄得焦頭爛額。在他們眼里,外方投資人比內(nèi)地銀行難纏得多,很難達(dá)成融資條款的修訂。如果內(nèi)資銀行也像外方投資人那樣逼債的話,現(xiàn)在市面上耳熟能詳?shù)钠髽I(yè)可能都處在資金鏈斷裂而破產(chǎn)清算的狀態(tài)。

政府的呵護(hù)和銀行的善解人意給開(kāi)發(fā)商幫了大忙,開(kāi)發(fā)商應(yīng)該感謝這個(gè)“中國(guó)特色”。有了政策托底和銀行資金做后盾,開(kāi)發(fā)商鎮(zhèn)靜了很多。讓它們始料不及且喜出望外的是,春節(jié)過(guò)后,樓市成交出現(xiàn)井噴,被業(yè)內(nèi)人士稱之為“小陽(yáng)春”。觀望了差不多一年的剛性需求,加上在樓市上漲期一直忍住沒(méi)有出手的改善性需求集中爆發(fā),樓市成交暢望,所有陰霾一揮而散。

于是,業(yè)內(nèi)之前認(rèn)為問(wèn)題最大、調(diào)整起來(lái)最痛苦的房地產(chǎn)業(yè)反倒有驚無(wú)險(xiǎn),在龍頭公司利潤(rùn)并沒(méi)有折損的情況下駛離旋渦中心。最近,新樓開(kāi)盤一日售罄、投資豪客一買數(shù)十套的場(chǎng)景又開(kāi)始出現(xiàn),有些開(kāi)發(fā)商按捺不住喜悅小步快走地調(diào)價(jià)。

好在是一線地產(chǎn)商開(kāi)始在公開(kāi)場(chǎng)合呼吁了,要珍惜來(lái)之不易的良好局面,慎提漲價(jià),業(yè)內(nèi)不愿意看到需求集中爆發(fā)后又因?yàn)闃鞘刑摶鹬匦孪萑氤良拧Ｈ绻纯撮_(kāi)發(fā)商手里積壓的庫(kù)存和土地,就會(huì)知道住宅產(chǎn)業(yè)是剛走出沉疴的病人,肢體還不那么康健;如果看看北京核心商務(wù)區(qū)大量空置的寫(xiě)字樓和商鋪,就會(huì)知道商業(yè)地產(chǎn)的問(wèn)題可能更大。而這些商業(yè)物業(yè),有不少已經(jīng)抵押給了銀行,如果產(chǎn)生大幅貶值,將震動(dòng)整個(gè)銀行體系。

汽車:財(cái)政補(bǔ)貼下的單季銷售冠軍

2009年第一季度,中國(guó)汽車銷量超過(guò)美國(guó),成為世界最大汽車銷售國(guó),這要在經(jīng)濟(jì)繁榮期,必將作為揚(yáng)我國(guó)威、長(zhǎng)我志氣的喜訊大力傳播?！白畲笃囦N售國(guó)”之所以被媒體和政府決策層淡化,一為經(jīng)濟(jì)蕭條期刻意低調(diào)使然,二為確實(shí)找不出高興的理由。

增收不增利的現(xiàn)象正困擾著國(guó)內(nèi)車企,在銷售大幅增長(zhǎng)的同時(shí),車企的凈利潤(rùn)卻同比萎縮過(guò)半。究其原因,旺銷的車型都是小排量的低價(jià)位車,還有相當(dāng)部分是政府為擴(kuò)大汽車消費(fèi),表現(xiàn)出對(duì)農(nóng)民的體恤,下鄉(xiāng)促銷財(cái)政補(bǔ)貼的農(nóng)用車,利潤(rùn)率可想而知。

提起汽車產(chǎn)業(yè),也難為國(guó)人自豪,這是決策層“市場(chǎng)換技術(shù)”敗筆的集中體現(xiàn)。雖然車企都本地化成長(zhǎng)了,但除了奇瑞、比亞迪少數(shù)幾家國(guó)內(nèi)品牌初步穩(wěn)住陣腳外,熱銷的車型都是合資廠家的產(chǎn)品。雖然中方股東在股權(quán)比例上與外方股東平分秋色,甚至還會(huì)略勝一籌,但核心技術(shù)和品牌等主導(dǎo)權(quán)還掌握在外方汽車手中?，F(xiàn)在不提倡狹隘民族主義了,但中國(guó)車企單季全球最大銷量的地位與其競(jìng)爭(zhēng)力并不匹配。

在卡車、客車等商用車領(lǐng)域,國(guó)內(nèi)車企已經(jīng)占據(jù)主導(dǎo)地位,目前普遍存在著生產(chǎn)線利用率不高,銷售不暢的難題。況且,中國(guó)的銷售冠軍是在美國(guó)金融危機(jī)逐步加深,單季汽車銷量萎縮三成的情況下實(shí)現(xiàn)的,能否坐穩(wěn)冠軍交椅有待日后觀察,國(guó)內(nèi)車企的前景遠(yuǎn)沒(méi)有那么樂(lè)觀。