一、證券分析師利益沖突的現(xiàn)狀

我國的證券分析師行業(yè)是隨著證券市場的誕生而出現(xiàn)的，其正式納入政府監(jiān)管是從1997年《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》正式生效開始的。證券投資咨詢是指從事證券投資咨詢業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)及其投資咨詢?nèi)藛T為投資者提供證券投資分析、預(yù)測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務(wù)的活動(dòng)。我國證券投資咨詢機(jī)構(gòu)主要有兩種運(yùn)作模式——證券公司研究部模式和獨(dú)立的投資咨詢機(jī)構(gòu)模式。

(一)證券公司研究機(jī)構(gòu)的利益沖突問題現(xiàn)狀

近兩年來，隨著我國證券市場上機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的不斷壯大以及以基本面分析為主的價(jià)值投資理念的興起，證券公司研究機(jī)構(gòu)的重要性日益顯現(xiàn)，對市場的影響力也越來越大?；鸸芾砉?、境外合格的機(jī)構(gòu)投資者(QFII)、保險(xiǎn)公司、信托公司等機(jī)構(gòu)投資者通常都愿意購買證券公司的研究報(bào)告，并且認(rèn)為這些研究報(bào)告對他們的投資決策很有幫助。證券分析師的利益沖突問題在我國普遍存在。

(二)獨(dú)立的投資咨詢機(jī)構(gòu)的利益沖突問題現(xiàn)狀

在我國目前110家獨(dú)立的投資咨詢機(jī)構(gòu)中，80％以上的證券投資咨詢機(jī)構(gòu)處于保本或虧損的運(yùn)營狀態(tài)。這些機(jī)構(gòu)通常資本金非常少，僅能達(dá)到我國《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》規(guī)定的最低限100萬元。具有從業(yè)資格的證券分析師一般不超過10人。而且證券分析師的總體素質(zhì)偏低，研究能力相當(dāng)薄弱，專業(yè)性不夠強(qiáng)，分析手段上主要是以技術(shù)分析為主，難以發(fā)掘公司的真正投資價(jià)值。

二、證券分析師利益沖突的主要來源

從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來考察，金融機(jī)構(gòu)利益沖突是指金融交易一方在采取某種行動(dòng)獲得潛在收益的同時(shí)損害其對方利益。由于金融交易中介及資產(chǎn)監(jiān)護(hù)人的金融機(jī)構(gòu)往往身兼多重角色，從而使得利益沖突不可避免地內(nèi)嵌于金融行業(yè)結(jié)構(gòu)中，并且，金融市場交易費(fèi)用和信息不對稱的存在，以及金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的日趨多元化為利益沖突的滋生提供了沃土。

(一)投行業(yè)務(wù)和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)導(dǎo)致證券分析師的利益沖突行為

在西方國家，個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者主要依據(jù)證券分析師的研究報(bào)告進(jìn)行投資決策。OBrien和Bhushan(19901研究發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者的投資決策主要根據(jù)證券分析師的研究報(bào)告，他們不會(huì)去投資那些不被證券分析師關(guān)注的股票。此外，Givoly和Lakonishok(1979)，Stickel(1991)，Wom(1996)等學(xué)者的研究對證券分析師的作用給予充分的肯定，他們都認(rèn)為證券分析師的研究報(bào)告能夠給予投資者以正確的信息，即投資者利用其所提供的信息能夠獲得超額收益。但更多文獻(xiàn)關(guān)注的是證券分析師的利益沖突行為，并探討這些利益沖突行為對金融市場的影響。

(二)客戶的影響導(dǎo)致證券分析師的利益沖突

機(jī)構(gòu)客戶是證券公司所承銷股票的主要購買者，同時(shí)機(jī)構(gòu)客戶巨大的股票交易量所產(chǎn)生的傭金收入也是證券公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入的主要來源。因此，“公司可能由于擔(dān)心失去機(jī)構(gòu)投資者的業(yè)務(wù)”而不允許分析師發(fā)布影響機(jī)構(gòu)投資者證券組合的負(fù)面報(bào)告。

三、建立起有效的利益沖突防范機(jī)制的幾點(diǎn)建議

(一)規(guī)范我國的證券市場

一個(gè)規(guī)范的證券市場是證券分析師執(zhí)業(yè)的前提，而規(guī)范我國的證券市場則更是一個(gè)浩大的工程，它需要方方面面的工作，涉及到各方面制度的完善。首先，上市公司自身建設(shè)的問題，完善上市公司治理結(jié)構(gòu)，改變國有股一股獨(dú)大、內(nèi)部人控制的局面，將國有股減持進(jìn)行到底，國家讓利給廣大公民持股，使公民真正成為主人翁。同時(shí)上市公司要形成一種企業(yè)文化，即股份公司是股東的，股份公司的主要目標(biāo)就是股東利益最大化。加強(qiáng)信息披露制度，制定專門的信息披露法。還要嚴(yán)格控制上市公司關(guān)聯(lián)交易。其次，放寬政府管制，還原證券市場本來面目。

(二)公司內(nèi)部必須建立起能有效防范利益沖突的制度

公司高層應(yīng)當(dāng)重視和支持研究部門進(jìn)行獨(dú)立和客觀的分析工作?？陀^地說，公司內(nèi)部防范利益沖突的制度安排目前在中國市場上還只是處于起步階段。大部分公司還未能有效的實(shí)施。這些制度安排主要包括：

1、研究部門與業(yè)務(wù)部門的防火墻制度。

2、研究人員的薪酬不能與投行和自營等其他業(yè)務(wù)掛鉤。

3、研究部門只能利用公開信息進(jìn)行研究，不能依靠投資銀行等部門的內(nèi)部信息，以免影響研究報(bào)告的獨(dú)立性。

(三)必須加強(qiáng)投資者教育和投資者的自我保護(hù)意識

投資者特別是個(gè)人投資者應(yīng)當(dāng)正確且辯證的認(rèn)識證券分析師的作用。在證券分析師尚未因?yàn)楠?dú)立性問題而受到大規(guī)模公開調(diào)查之前，美國大多數(shù)個(gè)人投資者也沒有充分認(rèn)識到證券分析師的利益沖突問題。他們一般都嚴(yán)格的按照證券分析師的投資建議進(jìn)行操作，結(jié)果在本世紀(jì)初網(wǎng)絡(luò)股泡沫破滅期間損失慘重，但美國的機(jī)構(gòu)投資者長期以來都意識到了這一問題。所以，對于投資者來說，首要的原則就是不要讓分析師的投資建議成為買賣股票的決定因素。如果可以盡可能的關(guān)注研究報(bào)告的細(xì)節(jié)內(nèi)容而不僅僅是投資建議本身，那將有助于減少利益沖突問題帶來的損失。

(史亞楠，1990年生，新疆米泉市人，山東大學(xué)管理學(xué)院本科。研究方向：經(jīng)濟(jì)、管理學(xué))

(本欄目策劃、編輯：張振)４