黃仕川

基于公司的行業(yè)龍頭地位和現(xiàn)有市場(chǎng)份額.環(huán)保節(jié)能壓力下味精行業(yè)的落后產(chǎn)能淘汰.以及產(chǎn)品價(jià)格增長(zhǎng)幅度高于成本增長(zhǎng)幅度，預(yù)測(cè)五洲明珠與梅花集團(tuán)重組成功后，公司的股價(jià)還有上升空間。

今日投資個(gè)股安全診斷星級(jí)：★★★★

重組方案簡(jiǎn)述

重組前，五洲明珠經(jīng)營(yíng)范圍為輸配電行業(yè)，隨著輸配電設(shè)備制造業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，同時(shí)由于鋼材、有色金屬等原材料價(jià)格大幅波動(dòng)的影響，公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本持續(xù)上升，導(dǎo)致毛利率逐年下降。為徹底改變本公司盈利狀況，公司擬通過(guò)重大資產(chǎn)重組方式實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)整體轉(zhuǎn)型。

公司重大資產(chǎn)重組由上市公司原有資產(chǎn)出售及新資產(chǎn)吸收并購(gòu)兩部分構(gòu)成，資產(chǎn)出售與新增股份吸收合并梅花集團(tuán)是不可分割的整體。公司擬將除西藏大廈股份有限公司14.32％股權(quán)及位于海南省臨高縣皇桐鄉(xiāng)楷模上村東邊350畝集體土地使用權(quán)以外的所有資產(chǎn)及負(fù)債，全部出售給五洲集團(tuán)。經(jīng)評(píng)估與協(xié)商，擬出售資產(chǎn)最終確定的交易價(jià)格為22257.12萬(wàn)元。

公司擬吸收合并對(duì)象為梅花科技股份有限公司(梅花集團(tuán))整體，從事生物發(fā)酵產(chǎn)品的制造，主-要產(chǎn)品為味精。按照新增股份的發(fā)行價(jià)格6.43元／股，本次吸收合并梅花集團(tuán)擬新增股份9億股。重組后梅花集團(tuán)成為五洲明珠第一大股東，擁有新五洲明珠89.27％股權(quán)。

節(jié)能背景下的行業(yè)發(fā)展

2002—2008年，全國(guó)味精產(chǎn)量從109.72萬(wàn)噸增至189.97萬(wàn)噸，年均增長(zhǎng)9.55％，消費(fèi)需求不斷上升。2007年末及2008年上半年企業(yè)數(shù)量有所減少，但從2008年下半年開(kāi)始又有所增加，擁有減排的空間與必要。對(duì)于國(guó)內(nèi)大型味精制造企業(yè)而言，未來(lái)市場(chǎng)份額可能繼續(xù)擴(kuò)大。而梅花集團(tuán)借殼上市成功后，將成為全國(guó)最大的味精類上市公司，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力將進(jìn)一步增強(qiáng)。

1—8月，味精制造企業(yè)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入239.29億元，累計(jì)同比增長(zhǎng)26.86％，增速與去年同期持平；同期主營(yíng)業(yè)務(wù)成本204.83億元，累計(jì)同比增長(zhǎng)30.82％，增幅高于2008年同期水平，成本增長(zhǎng)率高于業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率。1—8月，全行業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額15.9億元，同比增長(zhǎng)12％，利潤(rùn)增長(zhǎng)率開(kāi)始趨于穩(wěn)定；從毛利率來(lái)看，2009年第一季度達(dá)到最低谷12％，第二、三季度開(kāi)始逐步恢復(fù)；8月份，行業(yè)累計(jì)毛利率為14％，較2008年17％有一定差距，其中原材料成本開(kāi)始上漲是毛利率下降的原因之一。

影響行業(yè)成本變動(dòng)的主要因素有原材料價(jià)格和能源價(jià)格，原材料包括玉米、小麥或大米等糧食、以及硫酸、燒堿、氮等化學(xué)原料。從制糖所需的玉米、小麥和大米的批改價(jià)格來(lái)看，2009年糧食價(jià)格處于上升趨勢(shì)之中，11月玉米、小米和稻谷的批發(fā)價(jià)格同比分別增長(zhǎng)15％、12％和12％；國(guó)內(nèi)玉米期貨價(jià)格從年初開(kāi)始也呈現(xiàn)波動(dòng)上升趨勢(shì)，但相比2008年歷史高位還有一定距離。隨著近期玉米期貨價(jià)格走高，玉米收購(gòu)成本上升是成本控制面臨的主要壓力。2009年酸堿價(jià)格也繼2008年高位之后開(kāi)始回落，并逐步趨于穩(wěn)定。2008年7月硫酸價(jià)格達(dá)到1504元的峰值，然后開(kāi)始下降，年初平均價(jià)格為871元／噸，第三季度開(kāi)始價(jià)格逐步穩(wěn)定在760元／噸左右；純堿交易平均價(jià)格2009年1—10月保持在1500元／噸左右，較2008年的最高價(jià)2150元回落650元；基本上，化學(xué)原料的成交價(jià)格都較去年有明顯回落，因此酸堿等化工原料價(jià)格未對(duì)味精工業(yè)成本形成較大壓力，但第四季度存在價(jià)格反彈的可能。

同樣，國(guó)內(nèi)主要城市焦煤平均價(jià)格經(jīng)歷2008年的峰值，回落后處于較為穩(wěn)定狀態(tài)，11月底焦煤均價(jià)維持在1600元/噸，較年初1500元／噸上漲100元，較2008年2800元下降42.9％；普通工業(yè)用電價(jià)格為0.70元／KWH，單價(jià)較年初下降0.02元，比去年同期下降0.01元。2009年能源價(jià)格相對(duì)2008年處于下降的趨勢(shì)，因此給味精行業(yè)的成本壓力也較小。

從消費(fèi)者對(duì)味精消費(fèi)的傾向來(lái)看，消費(fèi)者在購(gòu)買(mǎi)味精時(shí)，品牌占消費(fèi)者考慮因素的41.2％，質(zhì)量占31.9％。隨后才是價(jià)格占14.9％，鮮度占14.8％，可見(jiàn)品牌對(duì)味精消費(fèi)者的影響遠(yuǎn)大于價(jià)格因素，味精消費(fèi)的價(jià)格彈性較低，價(jià)格上漲對(duì)消費(fèi)量的影響有限；從消費(fèi)者最喜歡的味精品牌來(lái)看，消費(fèi)者最喜歡的味精品牌分別是蓮花、紅梅、太太樂(lè)、梅花及其它，四大品牌占比97％，由此可見(jiàn)消費(fèi)者對(duì)品牌的關(guān)注度以及集中度都比較高，大品牌在議價(jià)與廣告宣傳方面優(yōu)勢(shì)彰顯。

業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)

生產(chǎn)成本2010年略有上升

綜合通遼基地與霸州基地生產(chǎn)成本構(gòu)成，梅花集團(tuán)的味精生產(chǎn)成本中玉米采購(gòu)成本占總成本的47％，而燃料動(dòng)力、純堿、液氨和硫酸分別占到14％、8％、9％和4％，從前述行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，2009年各項(xiàng)成本單價(jià)均比2009年有所回落，因此預(yù)計(jì)2009年公司單位成本較2008年有所下降。

由于梅花集團(tuán)原料購(gòu)買(mǎi)及能源供應(yīng)的渠道多樣性，集團(tuán)自備有熱電廠及制酸廠等，成本控制能力較強(qiáng)。公司玉米和煤炭采購(gòu)成本與國(guó)內(nèi)玉米期貨及焦煤平均價(jià)格走勢(shì)相同，玉米價(jià)格將是影響公司成本的關(guān)鍵因素，由于2009年全國(guó)玉米產(chǎn)量約16500萬(wàn)噸，較2008年有所下降，2009年下半年到2010年上半年，玉米價(jià)格將保持上漲態(tài)勢(shì)。因此，下半年單位成本可能在上半年的基礎(chǔ)上有所上漲，預(yù)計(jì)漲幅約為10％；而2010年較2009年單位成本上升幅度約為12％。

成本上升對(duì)公司盈利能力的影響取決于產(chǎn)品價(jià)格的提升幅度。

銷量繼續(xù)保持行業(yè)龍頭

國(guó)內(nèi)味精消費(fèi)呈現(xiàn)明顯季度性，第四季度為餐飲零售與食品飲料的旺季，因此味精產(chǎn)銷也通常為全年最高峰。預(yù)計(jì)2009年第四季度味精產(chǎn)量為71萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)49％；在行業(yè)大幅增長(zhǎng)的前提下，由于四季度銷量增長(zhǎng)以及集團(tuán)一分廠恢復(fù)生產(chǎn)，預(yù)計(jì)梅花集團(tuán)全年味精產(chǎn)銷量將達(dá)到38萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)4％，高于公司所作的業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)，下半年銷量占全年總銷量的52.4％；另一方面，谷氨酸鈉的出口企穩(wěn)形勢(shì)還需要通過(guò)時(shí)間加以觀察，第三季度較前兩季度出口量有所下降。由于2008年出口基數(shù)低，出口同比仍保持較高增幅，預(yù)計(jì)梅花集團(tuán)全年味精出口量占全部產(chǎn)量的28％左右。相比蓮花味精與阜豐集團(tuán)兩家味精類上市公司，預(yù)計(jì)2010年梅花集團(tuán)的產(chǎn)銷量將達(dá)到40萬(wàn)噸，市場(chǎng)占有率為14.5％，市場(chǎng)份額仍然將保持遙遙領(lǐng)先之勢(shì)。

漲價(jià)提升毛利率

2009年味精市場(chǎng)價(jià)格呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)的趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)大包味精銷售價(jià)格從第三季度呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，谷氨酸鈉出口價(jià)格同比也提高約19％；上半年味精價(jià)格保持在7000-8000元／噸左右，近期，市場(chǎng)味精零售價(jià)格紛紛提價(jià)，部分味精出廠價(jià)格上漲約40％，對(duì)味精行業(yè)毛利率提高形成利好?？傮w看來(lái)，預(yù)計(jì)2009年下半年公司味精銷售利潤(rùn)將高于上半年，2010年雖然可能伴隨原材料成本上升，但公司毛利率仍然保持較高水平。綜合預(yù)計(jì)2009年下公司味精產(chǎn)品毛利率水平較上年提高10％，全年毛利率將達(dá)到30％以上，遠(yuǎn)高于行業(yè)14％的平均水平，2010年較2009年毛利率水平約有6％的提高。

預(yù)計(jì)2009年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入將達(dá)到43億元，同比增長(zhǎng)4.5％，高于梅花集團(tuán)預(yù)計(jì)的41億元營(yíng)業(yè)總收；其中味精銷售收入將達(dá)到29.12億元，同比增長(zhǎng)16％；2010年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入有望達(dá)到48億元，略高于公司自身所做的盈利預(yù)測(cè)。

投資建議

基于公司的行業(yè)龍頭地位和現(xiàn)有市場(chǎng)份額，環(huán)保節(jié)能壓力下味精行業(yè)的落后產(chǎn)能淘汰，以及產(chǎn)品價(jià)格增長(zhǎng)幅度高于成本增長(zhǎng)幅度，預(yù)測(cè)五洲明珠與梅花集團(tuán)重組成功后，2009-201 1年能夠分別實(shí)現(xiàn)每股收益0.64、0.94、1.05元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股份PE分別為32、22和20倍，PB也將保持在5倍左右，都低于行業(yè)平均水平，2010年目標(biāo)價(jià)格為25.4元，給予評(píng)級(jí)為“增持”。