雷 蕾

[摘要]本文是在分析投資可轉債的優(yōu)缺點的基礎上,提出了可轉債投資的基本策略,而后又著重討論了可轉債投資的套利策略,試圖給可轉債市場的投資者一些建議。

[關鍵詞]可轉換債券 投資策略 套利策略

一、投資可轉債的優(yōu)勢

1.收益保障性

由于企業(yè)支付利息優(yōu)先于派發(fā)紅利,因此可轉換債券的收益比股票更有保障。發(fā)行可轉換債券的公司經營風險相對較高,且發(fā)放紅利不穩(wěn)定;而可轉換債券的利息支付固定,其投資者在股價上漲的同時還能獲得穩(wěn)定的利息收益。除此之外,在企業(yè)破產清算時,可轉換債券投資者也優(yōu)先于普通股股東。

2.兼顧安全性和成長性

可轉換債券既有債券的安全性又可以享受公司成長所帶來的收益。只要持有人一直持有該債券,就相當于獲得固定收益的債券投資;如果該公司業(yè)績增長良好,持有人可以將其轉換成股票從公司業(yè)績增長中獲利。并且,股票價格的上升會導致可轉換債券價格的相應上升,可轉換債券的持有人也可以通過直接賣出可轉換債券來獲取買賣差價。如果股票價格大幅下跌,可轉換債券價格只會下跌到具有相同利息的普通債券的價格水平。因此,在與普通股一樣享受企業(yè)業(yè)績增長帶來收益的同時,可轉換債券還提供了在股票形勢不好時抗跌保護作用。

3.市場表現(xiàn)優(yōu)于普通債券

根據(jù)歐美市場的實際檢驗,可轉換債券的市場表現(xiàn)明顯強于普通債券,在報酬風險比例方面也優(yōu)于股票。

二、投資可轉換債券的風險

1.內部收益率低

根據(jù)我國《可轉換公司債券管理暫行辦法》規(guī)定,我國發(fā)行的可轉換債券的息票率不得高于同期銀行存款利率,因此,我國上市公司發(fā)行的可轉債的票面利率一般在1.4%至2.8%之間,大大低于同期企業(yè)債的票面利率。由于可轉換債券的利息低于普通債券,因此投資者為了獲得轉股的權利必然要接受比普通公司債券更低的內部收益率。

2.價格風險

如果企業(yè)沒有實現(xiàn)業(yè)績增長,股價的增長水平可能不足以彌補可轉換債券持有人相對于普通債券的利息損失。即使在股票價格高漲的時候,可轉換債券的漲幅也可能不及股價的漲幅。那么對于在可轉債價格處于高位時購買的投資者來說,也將面臨其本身的價格風險。另一方面,雖然可轉換債券在其公司股票的股價大幅下跌的時候仍然可以繼續(xù)保持其內在的純債券價值,但是可轉換債券的價格還是會隨著股價的大幅下跌而下跌。

3.利率風險

可轉換債券除了受股價變動的影響之外,還受利率變動的影響,尤其是可轉債的純債券部分,隨著市場利率的變化,其內在價值也將隨之變化。

4.違約風險

可轉債發(fā)行公司總是希望盡可能的使可轉債投資者轉股,從而減少發(fā)行公司的債務償還負擔。但是,由于一些可轉債轉股價格設定的過高,或是由于可轉債轉股期間,企業(yè)經營失誤或股市低迷,可轉債直至到期都沒有轉變成股票,結果導致發(fā)行公司陷入巨額的還本付息風險。若此時公司現(xiàn)金流量不足,則可能會出現(xiàn)暫時不能償還債務而產生違約風險。

三、可轉換債券的基本投資策略

1.股票二級市場低迷時,股價低于轉股價格而無法轉股,投資者繼續(xù)持有可轉換債券,收取本息,此時可轉債的債性明顯,投資者應選擇到期收益率較高的可轉債進行投資。

2.股票二級市場高漲時,可轉換債券的價格隨著股價上漲而上漲,投資者可以賣出可轉債獲取價差,此時可轉債的股性明顯,投資者應選擇對應股票有較好上漲空間的可轉債進行投資。

3.股票二級市場價格和可轉債轉股后的價格存在差異時,投資者可以進行套利操作,轉股后賣出。下面具體分析可轉債的套利策略。

四、可轉換債券的套利策略

可轉換債券的套利是指通可轉債與其對應的基礎股票之間定價的無效率性進行的無風險獲利行為。在市場沒有賣空機制的情形下,套利行為是有風險的,投資者必須具有較高的套利技巧和市場判斷能力。在這里我們先定義可轉債的轉換平價概念:

轉換平價=可轉債市價/轉換比率=可轉債市價×轉股價/100

一旦股票價格上升到轉換平價水平,任何進一步的股價上漲都會使可轉債的價格增加。因此,轉換平價可以看作是一個盈虧平衡點。如果轉換平價低于股票市價,稱為轉換貼水;反之,則稱為轉換升水。正常情況下,可轉債表現(xiàn)為轉換升水,如果出現(xiàn)轉換貼水,則有套利機會。具體策略可以分為以下三種情況。

1.既無股票也無可轉債

在T日,當可轉債出現(xiàn)轉換貼水時,立刻買入可轉債,并于當日申請轉股;在T+1日,把可轉債轉換得股份全部賣出,扣除交易費用,即得到套利收益。此種套利交易方法雖然簡單,但是套利者要承擔夜間股價波動的風險,如果套利者買入可轉債后,股價下跌幅較大,套利者還可能出現(xiàn)虧損。因此,這種套利方法是有風險的,對套利空間的要求也較大。除個別交易日外,轉股期內大部分時間可轉債都表現(xiàn)為轉換升水,因此在考慮扣除交易成本后,轉股期內不具備持續(xù)的、可操作性的套利機會。在實際操作時,為了減少套利風險,要求綜合考慮T日發(fā)現(xiàn)的套利空間及基礎股票歷史上日跌幅的置信區(qū)間。

2.持有標的股票

在持有標的股票的情況下,如果存在理論上的套利空間即轉換價值大于轉債價格,則重點考慮套利空間是否能夠抵消掉賣出股票和買入轉債的交易成本。如果套利空間高于交易成本,則套利操作是可實施的。具體操作是在股票市場上賣出股票,同時在可轉債市場上購入能夠轉換成相同數(shù)量股票的可轉債,并將其轉股。但考慮到拋售股票對股價向下的壓力和購買轉債對轉債價格向上的動力,如果達到套利空間已不足以抵消交易成本,則套利行為終止。在此種情形下的套利是無風險的,如果發(fā)現(xiàn)套利機會則應積極把握。

3.持有可轉債

在持有可轉債的情況下,如果臨近收盤前市場的套利機會存在,則將所持有的可轉債進行轉股,在下一個交易日,將轉換后的股票賣出,同時購入相應數(shù)量的可轉債。由于轉換得到的股票必須在下一個交易日才能拋售,投資者必須承擔一天的股價風險,因此也是一種有風險的套利行為。但是,在這種情況下,無論第二天的股價如何變動,套利操作都有可能發(fā)生盈利或虧損,因為套利利潤的變化取決于股價變化幅度相對于可轉債價格變化幅度的大小。但由于這兩者在變化上通常表現(xiàn)出較為一致的特征,實際套利風險較小。

參考文獻:

[1]陳守紅.可轉換債券投融資——理論與實務[M].上海:上海財經大學出版社,2005.

[2]劉建長.對可轉債投資價值及投資策略的探討[J].商業(yè)經濟與管理.