作為商業(yè)銀行開展投資銀行業(yè)務(wù)的主力平臺，香港中資投行正涌動著一股“回歸”潮。近年來，隨著H股回歸和A+H發(fā)行模式的常態(tài)化，深滬港市場聯(lián)動和一體化特點日益明顯，截至2007年底，在香港上市的內(nèi)地企業(yè)達到239家，國企和紅籌股的市值己超過香港市場總市值的一半。在這樣的情況下，中資機構(gòu)回歸，符合客戶利益和市場發(fā)展的需要，也更有利于促進市場的一體化發(fā)展。

在國內(nèi)金融機構(gòu)紛紛出海之際，香港中資金融機構(gòu)“回歸潮”涌動。

2008年5月，香港中信嘉華銀行以國內(nèi)注冊法人銀行的身份在深圳開業(yè)。中信嘉華與中信銀行同屬中信集團旗下，是中信集團控股55％的中信國際金融控股有限公司(中信國際金融控股)的全資子公司，其到內(nèi)地展業(yè)似乎正昭示一股香港中資金融機構(gòu)回歸潮。

早在2002年3月底，中銀國際持股49％的中銀國際證券在上海正式開業(yè)，曾拉開中資金融機構(gòu)回歸幕布的一角。6年多時問過去了，“香港中資金融機構(gòu)經(jīng)過國際市場的磨練和洗禮，已成長壯大，在中國金融業(yè)對外打開大門的時候，‘回歸’正當其時?！苯汇y國際行政總裁譚岳衡說。

中資機構(gòu)已成香港資本市場重要力量

在港中資機構(gòu)是中國金融業(yè)國際化的先頭部隊。從投行、證券經(jīng)紀、資產(chǎn)管理等幾大業(yè)務(wù)的發(fā)展狀況看，中銀國際、交銀國際等一批在香港擁有銀行、投行、資產(chǎn)管理、證券經(jīng)紀全牌照的金融機構(gòu)已成為香港市場最具成長性的板塊，市場影響力日益擴大。

從投行業(yè)務(wù)看，香港中資機構(gòu)已全面介入這一領(lǐng)域，成為市場的重要參與者。20世紀前后，除了中金和中銀國際以外，內(nèi)地企業(yè)IPO承銷商中鮮見中資投行的身影。在上世紀90年代的紅籌股上市熱潮中，上海石化、上海實業(yè)、中國石油等一系列內(nèi)地企業(yè)在港上市融資項目，幾乎均由外資行包辦。但近幾年來，中資機構(gòu)開始全面介入內(nèi)地企業(yè)在港IPO項目。2007年，在香港IPO的內(nèi)地企業(yè)81家，其中中資機構(gòu)參與了71家，而擔任主承銷商的項目達18個，占比22.2％；2008年前7個月，內(nèi)地在香港IPO的項目為29個，其中中資參與了22個，擔任主承銷商的7個，占比24.1％。近年來，中銀國際牽頭和參與了中交集團、中糧集團、新華文軒、中外運、中鐵工、中材股份等大型國企的在港IPO項目；交銀國際牽頭和參與了匯源果汁、中國高速傳動、方興地產(chǎn)、遠洋地產(chǎn)、晨鳴紙業(yè)、重慶機電、小肥羊等內(nèi)地企業(yè)的IPO項目，2004年至今，共完成承銷項目79個，涉及金額高達3656億港元；建銀國際、工商東亞等也參與了眾多內(nèi)地企業(yè)香港上市項目。

在經(jīng)紀業(yè)務(wù)方面，中資機構(gòu)也是香港市場增長最為迅猛的板塊。香港市場約有430多家證券經(jīng)紀商，根據(jù)交易量，香港聯(lián)交所將排名前14家的歸為A類，排名第15－64名的歸為B類，排名第65名以后的歸為C類。截至2008年6月末，C類經(jīng)紀商交易額占比僅為9.36％，B類經(jīng)紀商交易額占比為35.7％，而A類交易額占比達54.96％。目前，中資機構(gòu)中，僅有中銀香港躋身A類行列，市場占比約為4％，其余30多家從事經(jīng)紀業(yè)務(wù)的中資機構(gòu)中，交銀國際等約8家位列B類，市場占有率共約8％，再加上C類中的20多家共約3％的市場份額，中資機構(gòu)在香港證券經(jīng)紀市場占有率約為15％?！氨M管這一比例與香港‘中國的國際市場’地位不相匹配，但也是近幾年才積累起來的。香港本土經(jīng)紀商的市場份額在萎縮，外資和中資機構(gòu)都在增長，但中資機構(gòu)增長速度更快。”譚岳衡說，隨著內(nèi)地與香港資本市場的融合，“在未來幾年內(nèi)，中資機構(gòu)在香港證券經(jīng)紀市場的占有率有望提高到50％”。

中資機構(gòu)在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)上也發(fā)展迅速。比如中銀國際、交銀國際都已開展了私人銀行業(yè)務(wù)，中銀國際的管理規(guī)模達1000億港元。

更重要的是，在香港市場幾番摸爬滾打，中資機構(gòu)已經(jīng)積累了較豐富的國際化運作經(jīng)驗。以投行業(yè)務(wù)為例，2007年以來，由外資投行完全操辦的內(nèi)地企業(yè)在港IPO項目已非常少見，更多是以“中資+外資”的模式進行。如復(fù)星國際在港IPO，其聯(lián)席全球協(xié)調(diào)人及聯(lián)席賬簿管理人就由摩根士丹利、瑞士銀行及中金公司擔任；中交集團的聯(lián)席全球協(xié)調(diào)人及聯(lián)席賬簿管理人由中銀國際、美林、瑞士銀行聯(lián)合擔任。

盡管目前外資投行在上市融資多個操作環(huán)節(jié)中仍然擁有相當大的優(yōu)勢和話語權(quán)，但中資機構(gòu)與外資大行的合作過程中，在投行項目的定價能力、全過程操作能力等方面都有了極大提升，可獨立承銷各種大型企業(yè)的上市融資項目。再加上在文化背景、跟蹤服務(wù)等方面，中資機構(gòu)與內(nèi)地企業(yè)更容易溝通和產(chǎn)生認同感，因此，在近幾年的企業(yè)上市融資項目中，外資也樂于與中資投行合作，優(yōu)勢互補。同時這也使中資投行在香港一級市場中獲得了越來越多的業(yè)務(wù)，逐漸躋身香港投行業(yè)的第一方陣。

而且，為了加強這些機構(gòu)的實力，它們的母公司近年來也對其進行了增資。2005年，在建行H股上市之前，建行對建銀國際增資3億美元，使其資本金增加約6倍，達到30億港元。交銀國際也獲得母公司交通銀行的增資，資本金達到20億港元。近期，工商銀行更是對外宣稱將對工銀國際增資10億美元。從資本金實力看，中資金融機構(gòu)在香港實際運作的資本金超過200億港元。

回歸時機已成熟

中資機構(gòu)已具有一定的規(guī)模，也積累了國際化、市場化的運作經(jīng)驗，并具有了一定的國際影響力。隨著中國資本市場的國際化，大批外資投行紛紛與內(nèi)地券商合資，搭建中國內(nèi)地市場的業(yè)務(wù)平臺，中資機構(gòu)的回歸也勢成必然。

2008年1月1日，經(jīng)過修改的《外資參股證券公司設(shè)立規(guī)則》(以下簡稱“新規(guī)則”)生效，除和國內(nèi)券商成立合資券商從事投行業(yè)務(wù)外，新生效的規(guī)則還允許外資通過證券市場上二級交易持有上市證券公司不超過25％的股份。迄今，外資投行已搶先一步，紛紛與國內(nèi)券商成立了合資公司。2008年6月15日，中國證監(jiān)會批準同意瑞士信貸與方正證券共同出資設(shè)立瑞信方正證券有限責(zé)任公司。瑞信方正成立兩天后，另外一家合資投行華歐國際獲準從事長三角地區(qū)的經(jīng)紀業(yè)務(wù)，成為又一家事實上擁有全業(yè)務(wù)牌照的合資投行。

有關(guān)法律人士認為，中資機構(gòu)和外資投行一樣，可遵循新規(guī)則與內(nèi)地券商成立合資公司。應(yīng)該說，從政策層面看，中資投行的回歸不存在任何障礙，中資機構(gòu)也迫切希望能夠回歸內(nèi)地開展業(yè)務(wù)。對中資機構(gòu)而言，回歸對其未來發(fā)展具有戰(zhàn)略意義。一方面，相比內(nèi)地市場，香港市場的發(fā)展空間有一定的局限性。2007年，深滬交易所的IPO融資規(guī)模為4771億元，較香港市場2870億港元的總?cè)谫Y額高70％左右。而2008年上半年，兩地IPO融資額同比分別大幅下降41％和51％，據(jù)普華永道預(yù)計，兩地全年IPO融資額將分別為2500億元和1300億元，內(nèi)地的融資規(guī)模幾乎是香港的兩倍。

而且，近年來，隨著H股回歸和A+H發(fā)行模式的常態(tài)化，深滬港市場聯(lián)動和一體化特點日益明顯，香港市場已成為名副其實的“國際化的中國市場”。截至2007年底，在香港上市的內(nèi)地企業(yè)達到239家，國企和紅籌股的市值已超過香港市場總市值的一半。在這樣的情況下，中資機構(gòu)只能做香港市場，既不符合客戶利益，也不符合市場發(fā)展的需要?！霸诟壑匈Y機構(gòu)的業(yè)務(wù)也應(yīng)該因應(yīng)市場步伐，一體化發(fā)展?！弊T岳衡說。

更具比較優(yōu)勢

客觀上看，外資投行在企業(yè)價值判斷，項目操作技術(shù)等方面仍然具有相當強的優(yōu)勢，但就投行業(yè)務(wù)的其他要素而言，其在中國內(nèi)地市場幾無優(yōu)勢，比如曾讓眾多中國大型企業(yè)海外上市時異常倚重的“國際化客戶網(wǎng)絡(luò)資源”。

事實上，外資投行前幾年幾乎包攬中國大型企業(yè)H股的IPO項目，一個重要的因素就是其全球化的投資者網(wǎng)絡(luò)。在中國銀行、招商銀行、中交集團及復(fù)星集團等企業(yè)在港IPO過程中，作為主承銷商之一的瑞銀引入了包括沙特王子在內(nèi)的、有價值的中長線投資者，幫助企業(yè)把股票賣到全球。這種投資者網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，是融資項目成功的重要保證，也一直是內(nèi)地企業(yè)海外上市選擇承銷商時的重要考量。

外資投行的這種客戶優(yōu)勢，建立在其龐大的理財客戶基礎(chǔ)之上。在瑞銀承銷的多個項目中均積極出任基石投資者的香港恒基集團董事局主席李兆基、嘉里集團董事長郭鶴年、新世界董事局主席鄭裕彤和中信泰富董事局主席榮智健等，都是瑞銀私人銀行的大客戶。但如果是A股市場的IPO項目，外資投行將不復(fù)擁有這一優(yōu)勢。

因此，從客戶資源來看，中資機構(gòu)有絕對優(yōu)勢。中銀國際、工銀國際、交銀國際、建銀國際等，母公司均為中國五大商業(yè)銀行，在內(nèi)地擁有廣泛的客戶資源和網(wǎng)點渠道。而且從各銀行的戰(zhàn)略定位看，這些中資機構(gòu)無一例外是總行開展投資銀行業(yè)務(wù)的主力平臺。那么，一旦這些機構(gòu)順利回歸，必然可以得到母公司在客戶、上市項目資源等方面的相應(yīng)支持。

當然，要將海外市場積累的經(jīng)驗有效轉(zhuǎn)化成內(nèi)地市場的業(yè)務(wù)能力，還需要機制上的保證?！澳壳?，中資機構(gòu)在人才機制、激勵機制上，都已與國際化原則接軌?！弊T岳衡說，以交通銀行與交銀國際的關(guān)系而言，總行的原則是“資本為紐帶、回報是根本、市場是導(dǎo)向、集團是后盾”。

回歸7年的中銀國際證券發(fā)展歷程，驗證了市場化機制是中資機構(gòu)開展內(nèi)地業(yè)務(wù)的必要基礎(chǔ)。2002年獲準成立后，中銀國際證券成為中外合資的綜合類券商，中行全資子公司中銀國際持有其49％的股權(quán)，并獲得了100％的管理權(quán)。在經(jīng)紀業(yè)務(wù)上，中銀國際證券以國際化理念為導(dǎo)向，專攻機構(gòu)客戶，取得了良好成績。但由于中銀證券的實際管理權(quán)一直在中行總行，在激勵機制上沒能和中銀國際一樣市場化，有時和中銀國際做同一個投行項目但激勵程度相當懸殊，因此在成立之初，中銀國際證券投行業(yè)績乏善可陳。據(jù)悉，2007年下半年，中行總行把中銀證券人事權(quán)和管理權(quán)下放給中銀國際，中銀國際隨即改組整合中銀證券。據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計，2007年中銀國際證券交易總金額達到10528.1萬億元，在102家券商中排名第25位，承銷金額551.1億元，排名第4，而其儲備項目也使得中銀國際在2008年H股上市難度加大的情況下，依然拿到8－10個IPO項目。

在人才優(yōu)勢上，外資投行也已不那么突出。外資大行基本上都是聘任那些本土化人才，作為其在中國市場的“開拓者”。如今中資金融機構(gòu)也都是聘用這類復(fù)合型人才，可以預(yù)計，一批有中國背景、熟悉中國國情同時了解國際市場規(guī)則，并在中國資本市場、尤其是香港資本市場有豐富操作經(jīng)驗的投行家，無疑是中外資金融機構(gòu)的爭奪焦點。

尤其是在內(nèi)地企業(yè)的定價上，中資投行同樣也有外資不可比擬的優(yōu)勢，“相比外資投行，更加了解內(nèi)地的企業(yè)文化、制度、未來發(fā)展方向和其他各類需求，更加有助于內(nèi)地企業(yè)的成長壯大?！弊T岳衡說。

事實上，外資投行的定價能力正遭遇前所未有的挑戰(zhàn)。2008年上半年，瑞銀2006、2007年參與承銷的21家內(nèi)地企業(yè)香港IPO項目中，復(fù)星國際、SOHO中國、中外運航運、武夷國際藥業(yè)、比亞迪電子等10只股票跌破了發(fā)行價，其中，前4家企業(yè)跌幅基本上為其發(fā)行價的一半；摩根士丹利2006、2007年參與承銷的21宗香港1PO(包括2008年初的宏華集團)中，也有10只股票跌破發(fā)行價，高盛2006、2007年參與承銷的14宗香港IPO中，則有9只股票破發(fā)。

將成內(nèi)地市場第三種勢力?

中國資本市場對外開放的大門已然洞開。目前已成立的合資券商有高盛高華、瑞銀證券、海際大和、瑞信方正、華歐國際等，摩根士丹利和華鑫證券、花旗集團和中原證券、德意志銀行和山西證券都在擬議成立合資投行。而經(jīng)過前幾年的整頓重組，以及牛、熊市的磨礪，中國本土券商的綜合實力大為增強，證券行業(yè)進入良性發(fā)展軌道。中資投行的回歸，有利于促進市場的良性競爭。

我們看到，外資合資券商的A股承銷業(yè)務(wù)開始爆發(fā)性增長。2007年6月底，蟄伏幾年的瑞銀證券與中信證券、中金公司擔任中石油A股IPO的承銷商，承銷總金額高達600億元。此外，瑞銀證券在西部礦業(yè)80億元、太平洋保險250億元和中海集運150億元的A股發(fā)行中擔任主承銷商。2007年，瑞銀證券總承銷金額達到398.25億元，排名第7，躋身中信、中金、銀河、中銀國際證券等所占據(jù)的A股承銷的領(lǐng)跑陣容。高盛高華2007年的承銷金額也達到158.94億元，在70家券商中排在17位。

而中銀國際證券發(fā)展態(tài)勢不輸外資背景的合資券商?！敖?jīng)過國際市場磨練的中資投行，更加清楚國際市場變化規(guī)律，并擁有國際投行業(yè)務(wù)運作經(jīng)驗，最有可能率先成長起來，與外資全面競爭。”譚岳衡說，中資機構(gòu)多年在海外的規(guī)范運作經(jīng)驗以及國際化的理念，同樣可為國內(nèi)市場帶來國際投行的先進技術(shù)，而且將成為海內(nèi)外市場一體化運作的重要推動力。