由于LP參與投資管理的熱情很高，本土GP大多是“妻管嚴(yán)”。然而，二者的親密接觸常常產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)，近兩年成立的多家PE均由-7=LP與GP的投資理念分歧而散伙。

PE界流行一個(gè)段子。一位知名的外資風(fēng)險(xiǎn)投資家準(zhǔn)備募集人。民幣基金，他按自己在國(guó)外募資的慣例告訴中國(guó)投資人：“你們投資后不能管理，平時(shí)也不能過(guò)問(wèn)，一年我給你們一份報(bào)告?！苯Y(jié)果想投資的人走了一半，他對(duì)剩下的一半說(shuō)：“你們的投資要到八九年后才能有回報(bào)?！庇谑鞘Ｏ碌娜艘膊灰?jiàn)了。

段子難免有演繹的成分，卻真切反映了當(dāng)前中國(guó)投資者的兩個(gè)特點(diǎn)：第一，他們不愿意做自己無(wú)法參與的事情；第二，喜歡賺快錢(qián)，很少有人愿意等待9年才收獲。這也為國(guó)內(nèi)PE的運(yùn)作帶來(lái)了鮮明的中國(guó)特色。

GP都是“妻管嚴(yán)”

上月見(jiàn)到一個(gè)PE界的老朋友，他一見(jiàn)面就問(wèn)：“我們的‘老婆’(即LP，為PE的投資人，因?yàn)槭抢掀牌匆舻目s寫(xiě)，業(yè)界戲稱為“老婆”)從投資決策到管理費(fèi)使用什么都管，你的老婆怎么樣?”他的這種抱怨，其實(shí)道出了許多人民幣PE的GP(管理合伙人)們共同的苦衷。

在中國(guó)，PE治理結(jié)構(gòu)中的一大特色是，LP參與投資管理的熱情很高，GP大多都是“妻管嚴(yán)”：一方面要去找項(xiàng)目，做好投資；另一方面要顧及到LP的觀點(diǎn)，“她”的臉色一變，GP的日子也好受不了。成熟市場(chǎng)的PE投資人主要是養(yǎng)老金或保險(xiǎn)基金，作為L(zhǎng)P，它們只投資不管理，也沒(méi)有權(quán)力，過(guò)問(wèn)GP的投資資作。而目前國(guó)內(nèi)的社保基金剛剛開(kāi)始投資PE，本土PE管理團(tuán)隊(duì)拿到這種具有遠(yuǎn)見(jiàn)長(zhǎng)錢(qián)的機(jī)會(huì)還不多，其投資人大多是普通的商業(yè)企業(yè)或個(gè)人，他們的資金來(lái)源于股市或房地產(chǎn)的居多，作為短錢(qián)。往往喜歡快進(jìn)快出。LP想快，PE的錢(qián)就肯定盯著PZe－IPO，拼資源、價(jià)格、搶項(xiàng)目成為它們的主要工作。

從組織形式看，國(guó)內(nèi)PE大多采用公司制，誰(shuí)出錢(qián)多誰(shuí)就是老板，老板才是最后拍板的人。至于在中國(guó)剛剛出現(xiàn)一年多的有限合伙制PE，這種源自西方的洋玩藝兒沒(méi)來(lái)之前大家都望眼欲穿，來(lái)了之后又爭(zhēng)論不斷。除了有限合伙制企業(yè)能否作為上市公司的股東外，GP具有PE投資決策管理權(quán)這種制度安排也讓眾多LP難以接受。“出錢(qián)的人不能管事，這怎么可能?”因此，一年多來(lái)，國(guó)內(nèi)的有限合伙企業(yè)成立了不少，但LP和GP的角色定位并不十分清晰，LP大多具有GP化的傾向。做GP的怎樣才能讓LP放心，成了個(gè)非常具有本土特色的問(wèn)題。

異他的管理決策模式

“老婆”是內(nèi)當(dāng)家的，手中掌握著錢(qián)柜的鑰匙，它們的態(tài)度往往會(huì)影響PE，的決策模式。目前，以有限合伙制形式成立的PE機(jī)構(gòu)在決策模式上千奇百怪，但共同的特點(diǎn)是，鮮有LP按國(guó)際慣例不參與投資決策和管理的。

大致來(lái)看，LP參與PE管理的模式有三種：一是LP方人士在投資決策委員會(huì)中占一定比例，委員會(huì)實(shí)行投票制；二是LP自己設(shè)立一個(gè)專家咨詢委員會(huì)來(lái)監(jiān)督GP的投資，如果專家咨詢委員會(huì)反對(duì)，投資可以被否決；最滑稽的是第三種，全部的LP和GP都派員進(jìn)入投資決策委員會(huì)，每次開(kāi)會(huì)都成了“勸降會(huì)”或“雙邊談判”，GP一方要想方設(shè)法說(shuō)服LP方。

我們還見(jiàn)到這樣的有限合伙PE，投資委員會(huì)中除GP外，還包括兩個(gè)LP推薦的代表。這兩個(gè)代表感到?jīng)Q策壓力很大，責(zé)任心也強(qiáng)，因此在投票前他們自己也要組織一些“專家”對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行論證，結(jié)果經(jīng)常形成兩套班子同期進(jìn)行項(xiàng)目調(diào)查、論證的有趣現(xiàn)象。項(xiàng)目企業(yè)的董事長(zhǎng)今天經(jīng)受了GP的DD(審慎調(diào)查)，明天又要接待LP團(tuán)隊(duì)的重新調(diào)查，往往哭笑不得。還有一家PE由于LP和GP在投資委員會(huì)上的意見(jiàn)經(jīng)常不統(tǒng)一，只好把基金冷凍起來(lái)：暫時(shí)不投資!

LP與GP的中國(guó)式關(guān)系，不僅導(dǎo)致了各種異化的PE管理決策模式，包括GP按投資量提取管理費(fèi)，甚至先不要管理費(fèi)，等項(xiàng)目成功后再將收益分成，或是GP和LP一起作決策投資，GP只作為顧問(wèn)機(jī)構(gòu)找項(xiàng)目，最后由LP來(lái)決定投資等；同時(shí)也“便宜”了一部分只“認(rèn)錢(qián)”的項(xiàng)目企業(yè)。它們很容易看到這種熱錢(qián)的功利性，在融資時(shí)也借勢(shì)狠“宰”P(pán)E。

我們碰到過(guò)兩個(gè)不錯(cuò)的企業(yè)，已被中介機(jī)構(gòu)調(diào)教成了融資專家。它們采用類似于招標(biāo)的方式選擇投資機(jī)構(gòu)，邀請(qǐng)了幾十家PE舉牌競(jìng)標(biāo)，結(jié)果價(jià)格高得讓許多投資機(jī)構(gòu)望而卻步，一些被認(rèn)為缺乏專業(yè)服務(wù)經(jīng)驗(yàn)的“莽漢”成了最終的勝利者。這種投資把所有的機(jī)會(huì)都?jí)涸诹薎PO上，一旦IPO失敗或證券市場(chǎng)出現(xiàn)問(wèn)題，投資的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)出現(xiàn)。

在中國(guó)，LP之所以會(huì)和GP產(chǎn)生分歧，從LP一方看，內(nèi)在原因是多數(shù)LP沒(méi)覺(jué)得投資是多么專業(yè)的事情，它們往往用做實(shí)業(yè)的眼光來(lái)看待資本運(yùn)作，喜歡投資看得見(jiàn)、摸得著的項(xiàng)目；從GP一方看，則在于本土PE剛開(kāi)始發(fā)展，規(guī)模還不大，能拿到投資人的錢(qián)還很不容易，在LP投資意愿的影響下，本土GP很有點(diǎn)有奶便是娘的味道，只要給錢(qián)，什么條件都可以談。為了迎合LP的口味，某種程度上也是為了自己生存的需要，GP們都選擇LP看得懂、容易通過(guò)的項(xiàng)目，可通過(guò)性成了GP考慮的主要問(wèn)題。LP的錢(qián)決定了PE的投資方向和投資策略，因此投資向后成為趨勢(shì)，目前市場(chǎng)上八成以上的PE，特別是一些新成立的PE，都把視線瞄準(zhǔn)了快上市的項(xiàng)目，在Pre－IPO階段開(kāi)展競(jìng)爭(zhēng)，忽略了PE是“投資+服務(wù)”的本質(zhì)，放棄了PE的基本規(guī)則，變成了錢(qián)的附屬。

LP與GP的距離應(yīng)該有多遠(yuǎn)?

GP做投資和LP做產(chǎn)業(yè)一樣，是一門(mén)專業(yè)的活動(dòng)，LP與GP各司其職，PE才會(huì)有一個(gè)好的回報(bào)。二者的近距離親密接觸，則往往會(huì)產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)。前兩個(gè)月非常遺憾地聽(tīng)到，溫州第一家民間有限合伙PE——東海創(chuàng)業(yè)投資有限合伙企業(yè)，由于LP與GP在投資理念上不一致而散伙了。近來(lái)這種事情漸漸地多了起來(lái)，從不斷傳出的消息看，近兩年新成立的多家PE機(jī)構(gòu)中，LP由于與GP在投資、管理、決策上的意見(jiàn)分歧而減緩或終止了投資。這不是個(gè)好消息，尤其是在當(dāng)前的環(huán)境下，本土PE面臨更多的考驗(yàn)。

目前，受宏觀調(diào)控和自身經(jīng)營(yíng)的影響，許多手頭不寬裕的LP資金緊了，加之看到股市從6000點(diǎn)一路腰斬下來(lái)、創(chuàng)業(yè)板推出與IPO發(fā)行放緩，一些本來(lái)想掙一把快錢(qián)的投資人現(xiàn)在開(kāi)始改變預(yù)期，原先對(duì)PE的承諾就成了自己的壓力，投還是不投變成了LP頭痛的問(wèn)題。許多LP開(kāi)始停止或減少了以前對(duì)PE的投資承諾，分期投資的時(shí)間延長(zhǎng)了，一些GP所管理的基金因此面臨斷供的危險(xiǎn)。這讓人不得不對(duì)2006年以來(lái)火爆的PE熱產(chǎn)生一些思考：是不是PE的冬天又來(lái)了?與此形成鮮明對(duì)照的是，方風(fēng)雷、徐新等知名創(chuàng)業(yè)投資人士近期在海外募集了越來(lái)越多的投資中國(guó)的美元基金，規(guī)模也比前些年還要大。

事實(shí)上，有限合伙是經(jīng)過(guò)多年實(shí)踐證明較為有效的PE組織形式，“有錢(qián)出錢(qián)，有力出力”是這一組織形式最重要的內(nèi)涵。中國(guó)LP角色的GP化傾向，只能說(shuō)明本土的LP和GP都還不夠成熟：一方面，專家理財(cái)?shù)母拍钸€沒(méi)有深入人心，投資人喜歡自己操刀上陣；另一方面，PE投資在中國(guó)的實(shí)踐只有十來(lái)年，還缺乏真正成熟的、高水平的GP，像社?；疬@樣符合PE投資周期的長(zhǎng)線資金剛剛進(jìn)入這一領(lǐng)域，LP和GP的角色定位也還缺乏成功案例來(lái)詮釋。因此長(zhǎng)遠(yuǎn)看，本土的LP需要教育，GP需要成熟。PE投資是專業(yè)性活動(dòng)，特別是VC投資需要專業(yè)的眼光和服務(wù)，LP要給GP時(shí)間和空間，距離產(chǎn)生美，專業(yè)產(chǎn)生效益，只有這樣，本土PE才會(huì)成長(zhǎng)壯大。