美國最大的兩家住房抵押貸款融資機構——聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會（房利美）、聯(lián)邦住房貸款抵押公司（房地美）前段時間爆出財務狀況惡化的消息，引發(fā)公司股價大跌，進而導致美股大幅下挫。這兩家“政府資助機構”出現(xiàn)問題引發(fā)了市場對次貸危機影響深化的擔憂，勢將進一步拖累已顯頹勢的美國經濟，并將對美元反彈、美國及全球資本市場信心造成沖擊。目前美國國會和政府已經開始緊急行動，財政部、美聯(lián)儲正采取措施積極支持“兩房”脫困。然而，政府是否應該出手及如何介入也引發(fā)各界爭議。美國“兩房”危機的震撼以及美國政府的態(tài)度和做法對于中國來說具有一定的借鑒和啟示。

“兩房”危機重創(chuàng)金融市場信心

剛剛進入7月，房利美和房地美便傳出面臨流動性壓力的消息。本次金融動蕩正是由美國著名投行雷曼兄弟公司分析師布魯斯·哈廷7月7日發(fā)布的一份關于兩家機構經營情況的報告引發(fā)的。該份報告指出，隨著美國住房市場持續(xù)低迷，美國民眾喪失抵押品贖回權的比例不斷上升，加上信貸緊縮，房利美和房地美有可能面臨嚴重資金短缺問題。兩家公司將被迫籌集750億美元資金以避免破產，并預計兩家公司還將遭受更大損失。這一利空消息明顯打擊了市場信心，兩家公司的股票隨即遭到恐慌性拋售。截至7月18日，兩家公司股價今年的跌幅超過了70%，并已跌至17年來低點。

房利美和房地美分別設立于1938年和1970年，屬于私人投資者控股、受美國政府支持的特殊金融機構。這兩家機構在美國住房融資體系中扮演著核心角色，主要業(yè)務是從抵押貸款公司、銀行和其他放貸機構購買住房抵押貸款，并將部分住房抵押貸款證券化后打包出售給其他投資者。目前，房利美和房地美持有或擔保的住房貸款總值超過5.3萬億美元，占美國12萬億住房抵押貸款余額的將近一半，因此，兩家公司遭遇困境引發(fā)市場極大擔憂。由于兩家公司主要從事次貸以外的住房抵押貸款業(yè)務，其陷入困境似乎預示著次貸危機有可能擴大，并將向住房抵押貸款危機演變。如果兩家機構無法擺脫困境最終破產，包括美國各大銀行、大型基金和退休基金在內的數(shù)千家金融機構，以及外國政府和投資者都將出現(xiàn)重大損失。這不僅將使美國住房市場復蘇無望，還會危及美國及全球經濟增長，導致新一輪全球金融動蕩。

“特權”使夫妻便利店成巨型超市

冰凍三尺，非一日之寒。房利美和房地美所面臨的財務惡化問題，從表面上看是次貸危機的波及所致，其背后仍有深層次的原因。兩家機構的政府背景使其擴張過快，監(jiān)管缺位，同時缺乏有效的風險管理。這些問題的嚴重性及其可能導致的后果遠遠超出了資金不足的影響。

次貸危機是兩家機構陷入困境的直接原因。這兩家機構一方面負有增強市場流動性的職能，即在信貸緊縮、流動性不足的情況下，在二級市場購買按揭資產向金融機構注入流動性，促使市場好轉；另一方面又通過市場好轉，將按揭資產出售給金融機構獲取價差，這也是其盈利所在。次貸危機爆發(fā)后，很多投資者因無法償還貸款而喪失抵押品贖回權，兩家公司僅2008年第一季度就購買或擔保了所有按揭證券的81%。美國房市持續(xù)低迷，致使兩家機構持有的房屋貸款證券出現(xiàn)貶值，公司運營受到沉重打擊。由于“兩房”有政府背景，其所發(fā)行債券被認為是零風險，可以被銀行等金融機構不限量持有，收益還可以免地方所得稅。所以，兩家機構提供的證券產品幾乎無處不在，但其價格一旦下滑，將嚴重影響美國及全球金融市場的穩(wěn)定。

正是由于具有與政府關系密切這樣的“特權”，兩家機構的過快擴張及監(jiān)管缺位就成了出現(xiàn)問題的重要原因。上世紀30年代經濟大蕭條期間，美國政府為解決銀行所面臨的家庭無力償還按揭貸款的問題，于1938年成立了美國聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會，即房利美；為避免行業(yè)壟斷，1970年又成立了職能類似的美國聯(lián)邦住宅抵押貸款公司，即房地美。雖然兩家公司如今都是公眾持股公司，但其仍屬于政府資助機構，具有準政府機構的性質。許多投資者認為政府贊助企業(yè)具有聯(lián)邦政府擔保，能夠從政府資助中受益。正是由于這種背景，兩家機構既能夠得到政府的政策優(yōu)惠，能夠以大大低于市場水平的利率融資，具備加速發(fā)展的條件；同時它們又具有私營機構的共同特點，易受利益驅動，進而過度投資，疾速擴大業(yè)務規(guī)模。因此，兩家機構的規(guī)模幾乎每5年就擴大一倍。另外，兩家機構在美國國會有巨大影響力。由于“特權”的存在，沒有受到妥善的監(jiān)管。雖然美國國會1992年立法設立了美國聯(lián)邦住房企業(yè)監(jiān)督辦公室，作為兩者的監(jiān)管機構，但其權限較低。再者，內部管理相對落后也不利于兩家機構的健康運營，房地美董事長兼首席執(zhí)行官理查德·賽倫以“夫妻便利店一躍成為巨型超市”來形容房地美存在的管理問題，認為公司的規(guī)模雖然日益擴大，但內部管理相對落后影響了其發(fā)展。發(fā)展過快、監(jiān)管缺位、管理不善使兩家機構的潛在風險日益加深。

當局力?！皟煞俊鳖A防系統(tǒng)性風險

在金融市場全球化的前提下，房地美和房利美陷入困境不僅僅考驗著美國經濟，更使全球金融市場經受考驗。由于兩家機構持有或擔保的美國住房抵押貸款總額巨大，如果陷入危機，將對美國房市及金融市場造成重大打擊。另外，“兩房”還涉及美國政府的信用問題，一旦倒閉，美國經濟前景及當局對經濟掌控能力將受到全球投資者的質疑。因此，美國政府及貨幣當局迅速推出多項應急措施力?！皟煞俊保悦庖l(fā)系統(tǒng)性風險。

美國財政部和聯(lián)邦儲備委員會7月13日分別宣布救助措施，以避免這兩大金融機構的資金困境進一步沖擊美國經濟。經過多方緊急磋商，美國財長保爾森當天宣布，擬提高兩家公司可動用的信用額度，并直接提供優(yōu)惠貸款，“必要時”由財政部購入這兩大機構的股票。美聯(lián)儲也發(fā)表聲明說，如有必要，美聯(lián)儲將對這兩家非銀行融資機構開放“貼現(xiàn)”窗口，為其提供直接貸款。美國證券交易委員會15日宣布，限制投資者“賣空”包括房地美和房利美在內的多家上市金融機構的股票。美聯(lián)儲主席伯南克16日在國會作證時甚至表示，對房利美和房地美實現(xiàn)“國有化”也將是考量之一。另外，國會目前正在考慮設立新的更加強勢的監(jiān)管機構，對房利美和房地美進行監(jiān)管。國會眾議院和參議院分別于23日和26日通過一項住房援救法案，該法案將幫助40萬無力償還房貸的美國購房者走出困境，并有助于房利美和房地美擺脫經營危機。布什總統(tǒng)隨即表示將很快批準這一法案。

美國政府的迅速反應，財政部、美聯(lián)儲等給予兩大機構特別融資待遇，以及美國國會參眾兩院隨后以多數(shù)票贊成批準一項提交給政府的總額為3000億美元的援助計劃，這一系列舉動被稱為美國版救市。

美國之所以要對“兩房”出手相救，一是因為“兩房”巨頭太大、太重要，不容不救。他們在美國住房融資體系中扮演著核心角色，在美國12萬億美元的住房抵押貸款中，這兩家機構提供和擔保的住房抵押貸款數(shù)量就占了近一半。兩大巨頭一旦倒下，美國的住房融資體系就將垮塌，將使處于頹勢的美國住房市場雪上加霜，從而進一步重創(chuàng)美國經濟。更為嚴重的是，美國和國際上眾多的投資機構乃至許多國家的央行都大量持有這兩家公司的債券，“兩房”出現(xiàn)危機已對美國金融體系乃至國際金融體系的安全運行構成嚴重威脅。正因為如此，美國財長保爾森一再強調，拯救“兩房”對維持金融體系和金融市場的信心和穩(wěn)定至關重要。

拯救“兩房”引發(fā)激烈爭議

然而，由于經濟前景的不確定性，這些救市的政策措施能否實施、是否有效還面臨市場檢驗。換言之，僅僅依靠政府注資并不能從根本上解除危機。雖然美國政府不會放任“兩房”垮臺不管，但應該意識到，兩大機構之所以會陷入當前的危機，正是因為過去一些年企業(yè)利用自身的特殊背景和政府的優(yōu)惠政策，過度投機和缺乏監(jiān)管所致。兩大機構面臨的是償債危機，并非流動性不足。如果美國政府大力介入援助兩家公司，將繼續(xù)違背市場運行的規(guī)律，雖然可以解除一時之困，但潛在風險仍將存在甚至擴大。

與此同時，美國國內對于政府是否應該出手仍有爭議。對于“兩房”能否渡過難關、消除危機后又能否繼續(xù)保持原有地位及發(fā)展前景，都面臨很多不確定因素。而通過解救兩家公司是否能控制次貸危機的影響、美國經濟將走向何方，短時期內也難有定論。

支持政府出手的一方認為，房利美和房地美的問題關系到世界金融市場的穩(wěn)定，美國政府絕對不能置身事外。這也是市場的普遍預期。美國財政部長保爾森7月22日發(fā)表演講時再次敦促國會通過對兩家機構的救助方案。他強調，在其持有或擔保的5萬多億美元住房抵押貸款中，大約有3萬億美元為美國金融機構持有，另有約1.5萬億美元為外國投資者持有；因此，“兩房”能否正常運營，對金融市場穩(wěn)定和世界經濟至關重要。美國外交關系委員會高級研究員布拉德·塞澤爾認為，房利美和房地美的破產可能促使各國央行拋棄美國政府債券和美元資產，美國的住房和金融市場會遭受沉重打擊，全球的金融體系也將受到影響。

反對的一方認為，從實質上講，房利美和房地美已然破產，投入巨資援救只是浪費資金，且與市場規(guī)則不符。風口浪尖之中，“兩房”高管的高薪也遭到了抨擊。美國著名投資人、“量子基金”的創(chuàng)始人索羅斯和羅杰斯均表示不看好政府出臺拯救措施。索羅斯認為，兩家公司在資金運作上杠桿率都比較高，房地產市場情況的進一步惡化將導致其資不抵債，注資并不能真正起到作用，且其后肯定還有更多機構出現(xiàn)此類問題。羅杰斯認為兩大機構已經基本破產，如果國會批準美國財政部可以無限量購買兩家公司股份，并為其提供貸款，那么，美國納稅人可能將最終為損失埋單。兩人均認為，政府救助“兩房”的舉措可能令美元持續(xù)承壓，不利于美國經濟重回上升軌道。

關于美國金融市場和美國經濟的前景問題，各方也有不同看法?！皟煞俊泵媾R的困境基本否定了此前關于美國次貸危機最糟糕的時候已經過去的觀點。一些分析人士認為，兩家機構陷入困境表明，次貸危機遠未結束，甚至有繼續(xù)惡化的可能。隨著次貸危機繼續(xù)向經濟基本面擴展，今年第四季度美國經濟將可能出現(xiàn)負增長。但由于美國已經實施了一系列措施刺激經濟增長，金融危機全面惡化的可能性不大。

謹慎借鑒美國版房地產“救市”

在美國政府通過“兩房”援助法案不久后，房地美和房利美相繼出爐的今年二季報，就如給投資人當頭澆了一盆冷水。二季度，房利美凈虧損23億美元，合每股損失2.54美元。房地美二季報則報告了8.21億美元的損失，此外還披露了和次貸債券及其他高風險貸款等相關的28億美元支出及25億美元貸款損失準備，這兩項均超過第一季度相關支出約一倍左右。季報公布當日，房利美股價下挫18%，而房地美股價也大跌19%至6.49美元，接近7月15日歷史最低水平。

連續(xù)四個季度累計虧損的結果是，“兩房”財務狀況惡化，運營風險增加。而房地美當前資產負債表更是出現(xiàn)了資不抵債的情況。截至二季度末，房地美負債高出資產價值近56億美元，如果按照公允價值計算的話，該公司已步入破產境地。

當美國“兩房”陷入資金困境，引發(fā)華爾街及國際金融市場動蕩之時，我國一些地方的房地產市場也出現(xiàn)了價跌量減的態(tài)勢，南方個別城市房價大幅下降。于是，要求政府救市的呼聲此起彼伏。甚至有人指出，作為高度成熟的市場經濟國家的美國都要干預市場，主動救市，中國應當借鑒美國的做法，果斷出手救市。

然而，借鑒并不意味就要簡單仿效。我們要從美國“兩房”危機中有所借鑒，就要弄清楚，美國為什么要救市，救市引起的反響和效果如何。

對拯救“兩房”的計劃，美國國內的反應表現(xiàn)更多的是擔憂、質疑甚至責問。“兩房”危機的爆發(fā)表明，次貸危機不但沒有見底，反而正在深化，難保今后不會再有金融機構出大事。美國政府在3月出手相救貝爾斯登，現(xiàn)在再次以更大手筆拯救兩大巨頭，人們自然會擔心，就這樣救下去，美國政府能否承擔得起。事實上，如果兩大巨頭真的出現(xiàn)某些人士猜想的最壞的情況，美國政府未必能救得起。況且，用全體納稅人的錢去救助應為自身過失承擔責任的大型金融公司，有違公平，也有違市場規(guī)則。至于救市的效果，目前還難以預料。但有一點可以肯定，救市或許可以救急，即對出現(xiàn)恐慌的金融市場起到暫時的安撫作用，但也只是將痛苦和代價向后拖延而已。美國雖然可以濫用自己的印鈔權，斥巨資救市，但其本已十分巨大的財政赤字將進一步擴大，美元的地位和美國的主權評級將受到沖擊，注重吸引外資來維持運轉的美國經濟就有失血之虞。

其實，房利美與房地美陷入困境造成的最大影響或許是進一步削弱投資者對全球資本市場的信心，打擊市場對美國經濟或美元反彈的期望。資本市場的走向，說到底是一個信心問題，如果美國政府措施得當，能夠重振投資者信心，美國金融市場逐步渡過難關的同時，美國經濟也將緩慢復蘇。由此可見，美國的救市是在國家金融體系受到嚴重威脅時采取的不得已之舉，且負面影響甚大，爭議不容忽視。

我國一些地方的房地產市場當前出現(xiàn)調整，或多或少會對當?shù)劂y行帶來一定的壓力。而需不需要救市，就要看房地產市場下滑會不會危及國家金融體系和宏觀經濟的安全運行。對這一點必須有清晰明確的判斷，必須做深入細致的調查研究。要真正了解房地產貸款占商業(yè)貸款的比例、房地產價格下降可能引起的呆壞賬的比例、商業(yè)銀行的承受能力等。決不能僅憑某些人士拍腦袋估計和主觀推測，或者抱著姑且信之的態(tài)度貿然出手救市。

強化監(jiān)管才是根本

其實，美國版救市最值得我們借鑒的是，對金融機構的監(jiān)管要防患未然，不容僥幸和拖延，否則代價極其巨大。多年以前，美國國內就有人士提出，要對金融機構的行為加強約束和監(jiān)管，但當時的美聯(lián)儲主席格林斯潘則認為，處于市場當中的金融機構對風險的了解更為清楚。次貸危機的大爆發(fā)證明，事實并非如此。作為美國這次救市的配套措施之一，美國聯(lián)邦儲備委員會通過一系列規(guī)范住房抵押貸款活動的新措施，以打擊住房貸款市場中的“可疑”借貸行為，保護低收入購房者。新措施的出臺，得到貸款機構和消費者的總體肯定。但與此同時，有人士憤怒地指出，如果一年以前出臺這樣的措施，情況就不會像現(xiàn)在這樣糟糕。而實際上，早在十年前，管理當局就了解金融機構的那些做法。在美國，大型金融機構由于對政府和國會有特殊的影響力，往往會受到一定程度的偏袒。尤其像“兩房”這樣的半官方色彩的金融機構，更是十分注重經營與國會和政府的關系，在缺乏有效風險管理的情況下，大肆擴展業(yè)務。毫無疑問，美國出現(xiàn)目前的持續(xù)金融動蕩，管理當局難辭其咎。

事實表明，在市場高度成熟發(fā)達、歷經多次金融危機洗禮的美國，忽視監(jiān)管都會釀成目前如此嚴重的危機。正在發(fā)展之中的我國金融業(yè)更應該居安思危，越是發(fā)展，越是要加強監(jiān)管。經過多年的改革開放，我國的金融機構實力和規(guī)?？涨皦汛蟆５档弥匾暫途璧氖?，一些金融界人士過分自信、自滿的情緒不時出現(xiàn)，為擴展業(yè)務贏利而違規(guī)放貸的行為并不鮮見。尤其值得警惕的是，在個別房價出現(xiàn)暴漲暴跌的城市，竟然有零首付貸款購房的現(xiàn)象。近期，中國銀監(jiān)會發(fā)出緊急文件，要求相關商業(yè)銀行對其房地產貸款展開風險自查，展開“房地產貸款業(yè)務風險壓力測試”，尤其提到進行個人住房貸款成數(shù)專項壓力的測試。這表明，金融監(jiān)管部門對當前的形勢有清醒的認識，采取的措施也是及時、嚴謹和務實的。

說到底，救市不是一件值得喝彩的事情，出現(xiàn)救市意味著問題嚴重，意味著全體納稅人不得不為部分機構或人群的過失埋單。我們由衷地希望監(jiān)管部門的相關措施能夠堅定推行并真正落到實處，能夠及時將風險控制在最小范圍。