考察最近二十年，可以發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)全球化趨勢使金融異?；钴S，表現(xiàn)在各國金融相互交織，因此，新的金融理論需要應(yīng)運(yùn)而生，以服務(wù)于客觀實(shí)際中的宏觀與微觀經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)。

一、貨幣政策改革

最近十年，主要經(jīng)濟(jì)體大致經(jīng)由低通脹，低失業(yè)，高增長的所謂新經(jīng)濟(jì)時代進(jìn)入今年的高通脹、低增長、高油價時代。其中物價波動與經(jīng)濟(jì)全球化經(jīng)濟(jì)緊密相關(guān)，尤以石油沖擊為甚，極為考驗(yàn)各國央行的貨幣政策。在此，先討論貨幣政策問題。

經(jīng)濟(jì)全球化為降低生產(chǎn)成本和降低通脹奠定物質(zhì)基礎(chǔ)。例如，中國的廉價商品對弱勢美元的美國近幾年低通脹的貢獻(xiàn)。原因在于，首先，跨國公司主導(dǎo)的世界經(jīng)濟(jì)能在全球范圍內(nèi)利用東道國礦產(chǎn)資源、人力資本、技術(shù)和市場，不同的子公司、分公司之間生產(chǎn)分工與協(xié)作的加強(qiáng)提高了效率，降低了成本。其次，世界貿(mào)易組織成員國之間貿(mào)易在世界貿(mào)易總額中占絕大部分比重，使得經(jīng)濟(jì)自由化與關(guān)稅等貿(mào)易壁壘放松，這極大降低了商品服務(wù)貿(mào)易在全球范圍流通的成本，結(jié)果世界貿(mào)易總額上升速度遠(yuǎn)超過全球GDP增長速度。此外，依馬克思生產(chǎn)價格理論，全球競爭加劇及今天信息技術(shù)的發(fā)展提高價格可比性，使完全競爭市場的出現(xiàn)不再是天方夜譚。

國際貿(mào)易的快速發(fā)展帶動對外直接投資快速上升，進(jìn)而全球金融市場的形成。因此各國的政策外溢性效應(yīng)顯現(xiàn)，像中美戰(zhàn)略經(jīng)濟(jì)對話機(jī)制正是經(jīng)濟(jì)聯(lián)系密切的國家之間政策頻繁協(xié)調(diào)的結(jié)果，這實(shí)際上有利于降低通脹。政策一體化程度最高的歐盟《馬斯特里赫特條約》有一個重要的控制通脹的政策，即只有財(cái)政赤字不超過一定限度的國家才能進(jìn)入單一貨幣區(qū)。為了成為歐元區(qū)一員，不得不控制財(cái)政赤字，赤字過度國會受到經(jīng)濟(jì)處罰，如補(bǔ)貼方面。這在某各程度上造就了今天成功的強(qiáng)勢歐元，與美元分庭抗應(yīng)，成為世界主要儲備貨幣之一。

美國在經(jīng)歷了增長乏力，失業(yè)率與通脹上升的滯脹之后，對通脹深有體會，加強(qiáng)了財(cái)政約束，并在新經(jīng)濟(jì)時期扭虧為盈，創(chuàng)下巨額財(cái)政盈余。這一度帶動各國有效抑制財(cái)政赤字和通脹。但是今天的美國財(cái)政赤字巨大，美元急速貶值，金融危機(jī)次貨危機(jī)深不見底。石油沖擊下油價高企，并引起全球糧價上漲。綜上所述，在全球化時代，金融理論需要有新的發(fā)展。

今天的金融體系不再是商業(yè)銀行主導(dǎo)的時代。這是由于全球金融市場一體化趨勢及融資證券化、資產(chǎn)化的趨勢，使得資本市場在經(jīng)濟(jì)中重要性上升，銀行貨款的信貸市場規(guī)模相對萎縮。但是，在實(shí)物資產(chǎn)的價格沒有波動的情況下，出現(xiàn)資本市場泡沫，使宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)動可能出現(xiàn)波動，如中國在近一年來股指下降一半，經(jīng)濟(jì)在放緩。所以市場結(jié)構(gòu)的這種變化，央行應(yīng)該予以重視。商品服務(wù)價格周期和資本市場價格周期不一致，那么，股價是否應(yīng)該作為一般價格水平的構(gòu)成要素或貨幣政策的獨(dú)立調(diào)控目標(biāo)呢?

我們認(rèn)為，貨幣政策不可以對資本市場的動態(tài)無動于衷。因?yàn)楣蓛r波動除了由基本面引起之外，還可能由于非正常性因素。如從2008年4月24日起，證券股票交易印花稅由千分之三調(diào)降到千分之一，使滬市上漲304.7點(diǎn)，漲幅9.2%，為實(shí)施漲停制度以來歷史第二大單日漲幅及七年來最大單日漲幅。因此，股價和CPI的波動都會歪曲價格信號，導(dǎo)致實(shí)體面資源配置效率低下，尤其在股價過度膨脹的泡沫破滅后，在財(cái)富效應(yīng)作用下，消費(fèi)投資銳減，房產(chǎn)、銀行質(zhì)押品價值縮水，嚴(yán)重時會導(dǎo)致如次貨危機(jī)之類的金融危機(jī)。因此，資產(chǎn)價格宜作為貨幣政策調(diào)控目標(biāo)。

二、匯率制度改革

近二十年，金融危機(jī)頻發(fā)，典型的有1997年東南亞金融危機(jī)，一年來的美國次貨危機(jī)。目前有國際貨幣基金組織IMF擔(dān)任國際貨款人，作為一個充當(dāng)全球中央銀行的機(jī)構(gòu)，監(jiān)控國際資本流動，及時發(fā)現(xiàn)危機(jī)隱患，為流動性不足的國家提供資金，并控制由此產(chǎn)生的道德風(fēng)險，但是IMF在這兩次金融危機(jī)中表現(xiàn)都不理想。在兩次危機(jī)前，都過于樂觀估計(jì)全球經(jīng)濟(jì)，預(yù)警不足。危機(jī)之后，救援遲緩乏力。上一次東南亞金融危機(jī)發(fā)生之后，有人把救援乏力歸因于難以到IMF借款，是由于美國為主的西方發(fā)達(dá)國家操縱IMF，導(dǎo)致西方對借款國家宏觀經(jīng)濟(jì)不適當(dāng)?shù)母缮妗５@次的次貨危機(jī)發(fā)生在美國為主的西方國家，IMF的作用又如何?不盡人意。因此這涉及全球化監(jiān)管體系的改進(jìn)問題。在經(jīng)濟(jì)全球化過程中，發(fā)達(dá)國家在信息不對稱、不完全、不充分的資本市場中處于信息優(yōu)勢地位，但仍不免發(fā)生次貨危機(jī)。發(fā)生次貨危機(jī)之后，西方國家向銀行注資，但至今宏觀經(jīng)濟(jì)未改觀。今天，西方不得不向中國、中東產(chǎn)油國的主權(quán)基金申請借款注資。我們認(rèn)為這還不夠，還必須進(jìn)行經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)，加強(qiáng)信息溝通，建立全球化的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。

在很多發(fā)展中國家的金融危機(jī)中，匯率制度是原因之一。因?yàn)樵谌蚬潭▍R率體系崩潰之后，發(fā)達(dá)國家多實(shí)行浮動匯率，而發(fā)展中國家由于急需資金，為吸引外資，有的國家實(shí)行釘住匯率制度。今天美元急劇貶值，引發(fā)了全球危機(jī)。在經(jīng)濟(jì)一體化條件下，匯率制度多重性本身就是風(fēng)險的隱患。當(dāng)發(fā)達(dá)國家依經(jīng)濟(jì)需要調(diào)整匯率或聽任貨幣貶值時，發(fā)展中國家釘住浮動引起匯率低估或高估，這極易成為投機(jī)者的靶子。如在我國，F(xiàn)DI，處貿(mào)順差及熱錢的涌入，在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時，導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣發(fā)行過多，如果監(jiān)管不力，貨款激增，后果可能是巨額貨款損失及銀行破產(chǎn)，金融危機(jī)。今年以來，外貿(mào)順差減少，銀行準(zhǔn)備率升到歷史高位，可以在一定程度上減輕我國壓力。人民幣資本項(xiàng)目可兌換是人民幣走向與中國經(jīng)濟(jì)在世界中的地位相稱的必要因素。全球化時，熱錢流動加劇一國金融市場不穩(wěn)定。這與人民幣項(xiàng)目中兌換是有矛盾的，因?yàn)閱慰恳粐牧α繜o法抗擊全球熱錢的沖擊。因此，加強(qiáng)與其他國家在匯率改革方面及資本全球收支監(jiān)管方面的合作協(xié)調(diào)，甚至更進(jìn)一步地建立比歐元區(qū)的合作程度稍低一些地區(qū)匯率合作，如貨幣同盟，都是有效抵御投機(jī)攻擊和市場風(fēng)險的可行之道。例如從亞洲貨幣基金的構(gòu)想到清邁倡議，東亞經(jīng)濟(jì)金融合作已取得一些進(jìn)展。直到最近幾年，日本無能以亞洲經(jīng)濟(jì)領(lǐng)袖自居，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)經(jīng)歷了十年的相對停滯。亞洲缺乏領(lǐng)導(dǎo)區(qū)域金融合作的核心國家，但是今天中國經(jīng)濟(jì)崛起，不排除中國的人民幣成為區(qū)域內(nèi)的重要貨幣。

今天，中國—東盟自由貿(mào)易區(qū)的建立，使人民幣成了區(qū)域內(nèi)重要貨幣具有了現(xiàn)實(shí)可能性。到那時，筆者設(shè)想，有這么幾個問題，首先，人民幣的貨幣政策的首要目標(biāo)是維護(hù)區(qū)內(nèi)各國物價穩(wěn)定，而經(jīng)濟(jì)增長的任務(wù)只能由各國財(cái)政政策獨(dú)立完成。但是在貨幣同盟過程中，各國財(cái)政能力受到了削弱，較難獨(dú)立完成經(jīng)濟(jì)增長的任務(wù)。其次，因?yàn)楦鲊槐負(fù)?dān)心財(cái)政政策對本國物價和匯率穩(wěn)定造成不利影響，如果財(cái)政融資范圍較大，則財(cái)政預(yù)算有超支的內(nèi)在動機(jī)，即發(fā)生道德風(fēng)險。結(jié)果，分散的財(cái)政政策與統(tǒng)一的貨幣政策在對抗不對稱沖擊時，很難協(xié)調(diào)。所以今天要借鑒歐元區(qū)的貨幣聯(lián)盟運(yùn)作機(jī)制，指導(dǎo)今后在中國—

東盟自由貿(mào)易區(qū)中，人民幣作為重要貨幣所發(fā)揮的作用。

三、美元貶值

美元本是美國的私人品，但美元成了世界貨幣之后，成了全世界的公共品，依微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，這會產(chǎn)生敗德問題。本來最受全球各國監(jiān)管的美元發(fā)行不受約束。美元的風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁到全世界。美國的財(cái)政、貨幣政策導(dǎo)致美元貶值后要求各國經(jīng)濟(jì)政策配合美元的貶值。這樣，美元貶值成了世界經(jīng)濟(jì)亂象的根源。中國自2005年實(shí)行市場供求為基礎(chǔ)的，參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)的，有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率大幅升值。因此，今天匯率問題與匯率風(fēng)險管理問題是當(dāng)前需要深入研究的課題。同樣，有的新興經(jīng)濟(jì)體，由于擔(dān)心本幣匯率大幅波動，因此選擇相對固定或釘住的匯率制度，在美元急劇貶值的國際金融環(huán)境之下，本幣利率較高，匯率波動性大，面臨國內(nèi)高通脹壓力，結(jié)果在國際貨幣市場上缺乏競爭力，本國更難獲國際信貸。越南的例子是值得深思的。匯率制度的選擇成了金融不穩(wěn)的誘因。因此匯率制度問題是很多國家面臨的艱巨挑戰(zhàn)。

當(dāng)然私人經(jīng)濟(jì)主體較容易面對匯率波動問題，因?yàn)榭刹捎脜R率風(fēng)險管理套期保值方法，利用金融衍生工具管理匯率風(fēng)險，主要包括遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)、互換四種工具。

四、銀行并購

馬克思認(rèn)為，每次經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)都是企業(yè)界銀行業(yè)之間大規(guī)模并購的良好機(jī)遇。今天，次貨危機(jī)必引發(fā)更大規(guī)模的銀行并購。

銀行并購能擴(kuò)大規(guī)模與市場占有率，進(jìn)入新地區(qū)和活動領(lǐng)域，獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，使破產(chǎn)可能性減少，銀行價值增加，這是因?yàn)椴①徍筱y行可以增加收益，銀行規(guī)模和市場占有率提高，能進(jìn)入有吸引的新市場，提供更多的通過金融創(chuàng)新的服務(wù)產(chǎn)品。如果管理水平與技術(shù)進(jìn)步得到提高，則會明顯降低金融企業(yè)運(yùn)營成本，控制非利息性支出，如裁減并購后的銀行間重復(fù)的分支機(jī)構(gòu)。此外并購還可以增加在核心存款市場上的占有率。核心存款成本低，資金來源穩(wěn)定，收購者可用這筆低成本資金發(fā)放貨款或者進(jìn)行中長期投資，購買證券進(jìn)行戰(zhàn)略性投資，從而增加收益，增加銀行價值。

2007年，銀行股的表現(xiàn)很不錯，使得或者是由于中國銀行業(yè)在結(jié)構(gòu)整合，產(chǎn)權(quán)改革，提升競爭力，抗風(fēng)險能力提高。但一國銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定性只有在經(jīng)過一次經(jīng)濟(jì)增長放緩較明顯的考驗(yàn)時才能顯示出來。

五、通脹同投控制

2008年，1—5月，CPI漲幅超過8%，這是輸入型通脹與結(jié)構(gòu)性通脹的結(jié)果。為了對付通脹威脅，銀行準(zhǔn)備金率達(dá)到歷史最高水平；政府公開宣布中期的通脹目標(biāo)數(shù)值，即控制在4.8%左右；承諾物價穩(wěn)定是貨幣政策的長期任務(wù)；綜合各種信息，制定各種策略，與市場充分交流。在通脹測算結(jié)果高于4.8%的上半年，央行提高準(zhǔn)備金率，抑制貨幣供給，加大對沖流動性，增強(qiáng)匯率彈性，加快人民幣升值。這種方法利于保持貨幣政策獨(dú)立性，對經(jīng)濟(jì)波動相機(jī)選擇，抵消金融創(chuàng)新，金融、經(jīng)濟(jì)全球化對貨幣政策效果的沖擊，有助于市場形成穩(wěn)定的預(yù)期通貨膨脹率，降低通脹水平。

總之，全文提出了中國目前所面臨幾個最棘手最緊迫的金融問題與應(yīng)對之策，以期拋磚引玉。當(dāng)然這幾個問題間是有一定邏輯關(guān)系的。

(作者單位：湖南省溆浦縣黃茅園鎮(zhèn)中學(xué))